【华泰宏观李超】利润修复仍需时间，聚焦新供给——2019年1-4月工业企业利润数据点评

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>> 核心观点

1-4月规模以上工业企业利润同比-3.4%微幅下降，前值-3.3%，4月工业增加值恶化是主因，预计未来利润增速将逐步修复至0%上方，但仍需时间。4月末工业企业产成品存货同比4.9%，前值0.3%，库存周期仍难确认全面回升，预计仍有反复。我们认为在当前国际经济环境中，我国经济政策将着重在“供给侧”而非“需求侧”，预计经济依旧承压，全球处于比差逻辑中我国经济韧性及逆周期调节政策占优，我国供给侧优势将成为长周期资产定价的重要宏观逻辑。我们认为，短期贸易摩擦对资产价格有干扰，新供给价值理论预示资产价格中长期走势，我们坚定看多人民币资产。

>> 2019年1-4月工业企业利润同比增速-3.4%，较前月微幅下降

019年1-4月工业企业利润同比-3.4%，较上月-3.3%微幅回落；4月当月利润同比增速为-3.7%，前值13.9%。2019年1-4月三大工业部门采矿业、制造业、电力热力水生产供应业利润总额同比增速为-0.7%、-4.7%和8.0%。

价涨难敌量跌，需求端承压，4月工业增加值恶化是利润增速下跌的主导因素，4月1日起实施增值税税率下调使得3月生产提前也有影响。未来利润累计同比增速修复节奏主要看量价是否可持续以及减税降费政策效果。综合来看，我们认为，工业企业利润同比增速将逐步修复至0%上方，但仍需时间。

>> 库存周期仍难确认全面回升，预计仍有反复，国企去杠杆成效明显

4月末工业企业产成品存货同比4.9%，前值0.3%，我们认为在需求较为稳健的情况下企业短期出现阶段性主动补库，但较难持续，后续基建地产等需求长期支撑或将减弱，外部环境不确定性加剧，库存周期仍难确认全面回升，预计仍有反复。2019年1-4月规模以上工业企业每百元主营业务收入中成本和费用合计为93.11元，同比增加0.46元；其中成本、费用分别为84.38元、8.73元，营业收入利润率5.52%，同比降低0.48个百分点。2019年1-4月规模以上工业企业资产负债率为56.8%，同比降低0.5个百分点。国企资产负债率为58.4%，同比降低1.1个百分点，成效明显。

>> 利润结构：近七成行业利润增速回升，钢铁、石油、化工等利润修复

钢铁、石油加工、石油开采、化工等主要行业利润适当修复。1-4月石油开采行业利润同比增长19.7%，较前值增加9.4个百分点；钢铁、石油加工、化工行业利润同比分别为-28.1%、-50.2%和-16.0%，同比降幅较1-3月分别收窄16.4、4.3和1.8个百分点。2019年1-4月在41个工业大类中27个行业利润总额同比增加，石油和天然气开采业利润总额同比增长19.7%，专用设备制造业利润总额同比增长17.9%，电气机械和器材制造业增长14.5%。我们认为，下游需求相对稳定的行业利润表现相对较好。

>> 贸易摩擦对资产价格短期影响较大，并未主导长期趋势

贸易摩擦是短期资产价格变动的重要影响因素。我们提示G20峰会仍是重要时间节点，中美两国元首可能在谈的过程中给贸易摩擦适当降温。考虑企业可能仍存在抢出口的行为，我们认为二季度经济数据不会迅速恶化，中国短期可能看不到逆周期政策变化，逆周期政策调整需要等待G20峰会，通过观测贸易争端和经济形势进一步判断。为应对外部不确定性，我们提示央行可能加速利率市场化的降息过程。根据美日、美欧经验，我们认为贸易争端会放大短期波动，但并未主导资产价格的长期趋势。我们提出新供给价值理论提示资产价格中长期走势，我们坚定看多人民币资产。

经济下行超预期拖累企业盈利，政策效果不及预期，贸易摩擦加剧恶化，全球经济增长超预期下行，地缘政治因素冲击油价导致输入性通胀。

经济下行超预期拖累企业盈利，政策效果不及预期，贸易摩擦加剧恶化，全球经济增长超预期下行，地缘政治因素冲击油价导致输入性通胀。

• 新供给价值重估理论（一）—— 从供给侧看全球资本流动

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