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投资乐趣
访谈主持
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江涛 乐趣投资创始人 对牛人比对牛股更感兴趣
访谈嘉宾
|
张翼翔 北京铀链投资公司董事长
文字整理|
乐趣投资（ID:lequtouzi）
江涛：
乐趣投资下午茶，
4
点一起来喝茶。欢迎各位收看第
175
期乐趣投资下午茶节目。
我是主持人江涛，我们请来的还是节目的老朋友北京铀链投资公司董事长张翼翔先生。今年开局以来，虽然上证指数已经连续涨了很多个阳线，但我们也可以看到在周一大盘有比较大的调整，三大指数全部都收阴。我们知道你说第一波行情很多时候往往是佯攻，宁愿错过也要等待下一个机会。
现在对于这个调整的机会你怎么来看？现在是可以扣动扳机的时候吗？
张翼翔：
周一终于出现像样的调整，让我们和市场都舒了口气。就像你刚刚说的，我们一直想放过第一波，看看谁是主
攻嘛。只有在像样的调整之后，无论是横盘或者下跌的形式，再开始第二波上涨，就能很清晰看到谁才是真正的主力。第一波是佯攻还是主攻现在还不好判断，但这个下跌对我们是挺高兴的事。
江涛：
那你觉得第一波上涨已经结束了吗？
张翼翔：
现在还难以判断。
因为周一调整还不够，如果真的要开始第二波，要么需要再调整，要么需要横盘来化解。所以一天的下跌还不能说明问题，但至少是个良好的开端。
因为连续上涨后，大家的神经一直绷得太紧，而且市场累积了太多的获利盘。不调整的话，那只会引来更猛烈的调整，还不如早点调整，市场冲击更舒缓一些。
江涛：
周一的调整也是放量，比前两天的成交量有放大。这种放量下调是一个好事情吗？
张翼翔：
好事情，说明获利盘在出货了（笑）。因为获利盘对市场是最大的不稳定因素，而底部的筹码是很坚定的。最近元旦到现在的上涨将近一个月，获利盘把筹码出了后，市场才能走得更坚实。
所以第一波调整放量下跌是好事，如果后面再能连续放几天量下跌，或者横盘一段时间，那市场就走得非常好。
江涛：
所以对你来说，是非常高兴见到这波下跌的，你又有机会可以寻找一个新的主攻方向。
不管这次调整是下跌还是横盘的方式，在下一波行情里面，可以做哪方面的观察？或者有哪方面的标的你觉得值得扣动扳机？
张翼翔：
从目前来看，我们高度怀疑会是中小板，但是不能确定，需要等数据最后来印证。
因为各种现象堆积起来，越来越多地指向中小板。
首先从历史角度看，我经历过几轮牛熊，历史上每次像样的行情来临的时候，第一波都是蓝筹搭台，蓝筹股把市场指数先拉上一个平台，各路资金才敢表演，才是中小板、创业板或者别的板块唱戏。当然，也有可能蓝筹股拉上去之后，连续拉一波、两波、三波，然后才开始中小板唱戏。所以，我们现在判断的是，
蓝筹拉上去之后，越来越多的指向是中小板极有可能在第二波就会登台，所以我们现在正在耐心等信号明确。
江涛：
要说到蓝筹搭台的话，其实在
2017
年基本上都是以上证
50
为代表的蓝筹股一直走在上升通道，
2017
年涨了
20%
多。
大盘股其实搭了一年的台，你觉得
2018
年这个现象会变化吗？
因为我们看到蓝筹股已经搭了一年的台，所以很多人会认为蓝筹股搭台还是会继续，还轮不到中小板去唱戏。
那你觉得还有什么样的原因可以支撑中小板有机会来唱戏呢？
张翼翔：
有个很重要的原因，大家可以看到最近的
IPO
审核风向略有转变，号称史上最严，
7
家过会
1
家，过会率非常低。
连续一次也许是偶然，几次都是这样，就引起连锁反应。
券商做投行
IPO
辅导上市，原来都是先去把坑给占住，即使材料不尽完美，然后边前进边完善。所以这样就表现为
IPO
排队的家数很多，给市场有很大的震撼力。
江涛：
市场的供给压力太大了。
张翼翔：
压力太大，市场受不了，
IPO
史上最严审核出来之后引起连锁反应，很多投行在撤回资料。因为在资料不完整的情况下，就不用去占坑了，不如先撤回来，等资料完整再上会，这样大大舒缓了排队的家数，上市的企业数量也会变少。通俗地讲，
这对市场正在运行的中小板是重大利好。因为这相当于
IPO
实质性暂缓了。
江涛：
我看也有统计，今年以来
IPO
的通过审核率只是
36.6%
，通过比例是非常低的。像
1
月
23
日，
7
家上会只有
1
家获得通过，
24
日
5
家上会
1
家获得通过，
26
日
5
家上会
1
家获得通过。基本上有点像千军万马过独木桥，这个独木桥现在还越来越难过。
其实像中小板也好，或者创业板也好，很长时间以来处在一个很低迷的状态，很大原因也是由于
IPO
不断上市，包括一些新股或者次新股的表现在
2017
年也是相对比较低迷的。我觉得今年可能和
2017
年有一个大的区别，就在于开年以后只有
36.6%
的
IPO
通过率。
对于中小板或者创业板来说，这会让里面的资金或者机构是不是会更活跃一些？或者由于
IPO
的数量减少，它们的压力会相对小一些？
张翼翔：
你刚刚的分析完全正确。因为价格是由供给和需求来定，那么现在因为打破刚兑，涌入股市的资金越来越多，地产也低迷，普通的生意不太好做，所以投资涌向股市的资金数量不断在增加，这是需求。当然供给就是股市的
IPO
，而
IPO
在减少，在实质性暂缓，那么必然就导致价格上台阶。所以从经济学的原理也很容易解释。
目前还有一个重大利好，也是我们观察到的重要现象，中小板几乎都横盘了两年多没有涨，所以底部也很结实，它也跌不到哪去，至少风险已经比较小了。
所有这些现象汇聚到一起，还不足以让我们完全下重注，还需要观察。我们需要观察这波蓝筹的下调后再做决定。
但是我们已经做好准备，因为资金更多地指向我们刚刚说的这些标的。
江涛：
蓝筹是有一些调整，包括像茅台、金融地产都有一定的下跌。
那它有没有可能是一个短暂的下跌，调整两三天以后，可能反倒又会有一个重新上攻的架势出来呢？
张翼翔：
周一茅台突然暴跌了
5%
，对市场心理上还是有很大的影响。虽然茅台从财务报表分析、各种分析好像可以涨到天际，但
市场上没有永远上涨的股票，也没有永远下跌的股票，千万不要爱上一只股票，更不要爱上一种趋势。
现在蓝筹股下跌，我们需要有一个像样的下跌，这样就非常有利于第二波上涨。不过，第二波上涨是蓝筹接着上涨，还是中小票，目前不能完全确定。但是越来越多的现象指向中小板，所以我们要相应做好准备。
江涛：
你有一套自己的投资模型，有增量资金的监测体系。
现在从增量资金来看，根据你的监测体系，资金现在流向哪一块？
张翼翔：
流向中小板。
江涛：
这个趋势很明显吗？
张翼翔：
刚刚开始流入。
所以我们现在高度警惕，神经绷得很紧。
2017
年蓝筹涨了一年，这个台搭的基本上差不多了。因为去年蓝筹涨了
20%
，今年开年之后又涨了将近
10%
，已经涨了将近
30%
左右。上证指数也上了台阶，
3500
点给人的感觉似乎站稳了，至少
3400
点站稳了。然后在此时此刻，
IPO
从严，打破刚兑，相应的信息涌出，这是现象；这个时候增量资金又流入，中小板又连续调整了两年。这就会带来一个什么？就有这么一个可能：从历届的牛熊转换趋势来看，蓝筹上涨的涨幅其实有限，因为盘子太大了，但是它对拉动人气很起作用。
江涛：
那是流向中小板还是创业板？流向这些股票的资金有没有什么特征？
张翼翔：
资金刚开始流入的时候，噪音特别多，不是特别清晰。
目前来看，增量资金是流入中小板，然后是成长类的、价值低估的、财务报表不错的股票，增加的量也不是特别凶。
但是我们估计一旦蓝筹开始出现像样的调整，资金也许会爆发性流入，那就意味着主攻方向明确了。所以我们这几天也很紧张。
江涛：
一直在等这个信号枪，到底是谁打响真正上攻的第一枪。
如果增量资金是往中小板流入的话，有没有市场相对应的指数可以来关注？
张翼翔：
那太多了。比如
300
开头的创业板，
002
开头的中小板，还有中证
500
这样中等偏小一点的指数。指数已经很细分了，大家可以看看各类指数的
ETF
，很丰富。
目前我们先说个大概，一旦确定是流向中票或者小票，站在里面再挑细分，那么主攻方向抓得越精确，涨幅就越大。
江涛：
但是现在还看不太清晰，因为各种噪音还比较大？
张翼翔：
对，因为在转折的初期。这就好比
1945
年三大战役刚刚开打，胜负肯定不清晰。但是懂行的人肯定很清晰地看到共产党必胜。
江涛：
我现在看到也有些券商的策略还是继续在看好金融和地产，会觉得金融地产行情和
2014
年年底有点类似，认为现在是牛市初期阶段，金融地产的戏可能还没唱完。
你怎么看这个观点？
张翼翔：
我原来就是银行地产的研究员。现在很多人看银行大涨，都是用市盈率，说银行收益很好，
PE
只有几倍，而别的行业动不动几十倍
PE
，说银行明显低估。其实不是这样的，因为银行和别的行业不一样。
银行是个高风险行业，所以在国际上通行的不是用
PE
，比较通行的观点是银行不适用
PE
，是用
PB
估值看净资产。
我举个例子。当年
花旗银行
在美国股市非常好，相当于中国的
工商银行
，市值长期在工商银行之上。但是在金融危机的时候，花旗银行的市值跌了多少？跌去
95%
。如果你花
100
万买花旗银行，只剩不到
5
万块钱，就是因为它的不良资产。花旗银行的业绩非常好，看净资产收益率
ROE
、看
PE
都非常合适，但是它跌下来也是非常迅速的。
所以在中国的
A
股也是这样。长期来看，银行一直效益非常好，但是它的
PE
一直不高，原因就在于此。因为真正内行人来看银行，更多看的是
PB
，如果不良资产率比较高的话，把利润吞掉只是一瞬间的事情。
所以银行的估值方法更多的是用风险估值的方法，而不是用经济效益估值。
江涛：
券商的报告里面现在还是继续看好金融股，认为调整也是短期的，后续还是可能要有金融地产来拉大旗，跟你现在的观察有一个不太一样的视角。
张翼翔：
2017
年主要是金融板块上涨，
2018
年元旦开年之后，主要是银行板块的上涨，但是目前我们看至少需要一个像样的调整，所以对于这个板块暂时我们不看好。
江涛：
我们也可以看到，最近金融监管的力度也是比较大的，包括证监会稽查最近也出了好些案子，央行的监管力度也比较大，包括前段时间爆出
浦发银行
成都分行的事情。
像今年在金融监管力度加大的情况下，对于金融股、银行股来说，这是一个什么信号？
张翼翔：
重大利空。因为我们的银行已经过了十年以上的舒服日子，因为它们不停地放贷给地产，效益很好，矛盾就掩盖了。为什么现在中央反复强调要防止系统性风险，尤其要求防止金融股风险呢？一定是看到它们隐含了很多问题。一旦开始整顿，至少对银行业是个阵痛。在阵痛期间，你想银行股大涨明显不太合适。
既然是阵痛，就不断会接连爆出来类似浦发银行这样的问题。
如果是强监管、严整顿的话，估计类似的地雷会不停爆出来，就会在报表里显示为不良资产。一旦不良资产确认，坏账确认之后，银行的利润就大幅下跌，
PE
的估值就根本站不住脚。
江涛：
所以还是像你说的，从风险来考虑银行的估值。
张翼翔：
对，你刚刚说的浦发银行的事情，成都一个分行就爆出来几百亿，这对它的利润是多大的吞噬啊。所以为什么在国际上更多用
PB
估值呢？就是看你的净资产。不管怎么折腾，净资产毕竟还在那。
江涛：
不过从净资产来看的话，现在
PB
小于
1
的基本上还都是银行股。也有统计像
交通银行、光大银行
，基本上都在
PB
小于
1
或者等于
1
这个阶段。
张翼翔：
是这样的，花旗银行长期的
PB
就在
1
左右（笑）。
江涛：
结果一旦风险来临的时候，很可能在很快的时间里面就能跌到
95%
。
如果从银行的市净率来看，即使它等于
1
或者小于
1
，也未必代表有足够的安全系数。
张翼翔：
对。因为我当过银行研究员，其实特别想炒银行股，但是现在在强监管之下，我最近反而保留了一份小心，不像原来那么放手，而我去年
2017
年的效益其中主要就来自于银行股。
江涛：
所以今年可能风水要轮流转，然后不知道花落谁家了。对于中小板，或者对于创业板来说，很大的一块就是
乐视网
的复牌。在它停牌
9
个月以后，现在复牌已经连续
4
天跌停，现在已经到
10
块钱，最新市值是
401
亿，而它当时顶峰的时候是千亿俱乐部的成员之一。
现在很多基金已经把乐视的复牌做了评估，给了它
13
个跌停的估值。
