天风2025年年度策略 | 券商行业：政策大利好不断，券商板块静待进攻

24年前三季度业绩略有承压，但Q3显著好转，自营业务收入弹性凸显；

1）24年Q3上市券商整体收入和利润水平大幅回暖但前三季度整体小幅下滑，ROE水平略有下降： 2024年Q3单季/前三季度，上市券商调整后营业收入分别同比+21.6%/-6.3%；归母净利润分别同比+41.6%/-6.1%；上市券商平均年化ROE5.5%，较23年同期下降0.7Pct；

2）24年Q1-3自营业务收入大幅提升，其余各业务条线收入均有所下滑： 2024年前三季度，自营、资管、经纪、信用和投行业务收入同比增速分别为+28.5%、-3.6%、-13.5%、-28.2%和-38.7%，自营业务收入大幅提升。

竞争格局： 马太效应下头部券商集中度进一步加强；业绩弹性角度：自营业务增速的大幅攀升为业绩高增的主要推手。

利好资本市场政策信号不断发出，成交量放大叠加互换便利工具，有望增厚券商净利润弹性空间， 建议关注经纪+两融业务占比较高、互换便利下利润弹性较大及有兼并重组预期的头部券商 （中国银河/中信证券/国泰君安/海通证券），同时建议关注弹性较大的互联网券商（指南针）；

1）beta层面行情： 央行降息等政策大利好信号不断发出，券商板块的“反身性”在当下时点拥有较明确的顺逻辑，自营业务的弹性已凸显，整体板块静待进攻。

2）alpha层面1： 成交量快速放大改善券商基本面，经纪业务+两融业务收入占比高的高弹性券商较为受益：预计经纪+两融两类直接受益于交投活跃度提升的业务较为受益，建议关注经纪+两融业务收入占比高（中国银河/光大证券）及弹性较大的互联网券商（指南针）。

3）alpha层面2： 互换便利下券商加杠杆逻辑放大净利润弹性空间：央行创设的新的货币政策工具“证券、基金、保险公司互换便利”支持股票市场稳定发展，提振投资者信心。互换便利下券商加杠杆能力增加，净利润弹性空间放大，有望增厚净利润提升ROE水平，建议关注：中信证券中国银河/国泰君安。

4）alpha层面3： “推动头部券商做强做优”信号发出，利好头部及有兼并重组预期的券商：支持头部券商通过兼并重组等方式，做大做强，打造航母级别头部券商，建议关注国泰君安/海通证券。