降成本政策导向下，银行业绩有望保持稳健。
央行于2019年四季度货币政策执行报告中明确银行利润增长必要性，我们也预计2020年银行业绩稳健增长。主要驱动因素有：
1）上述政策利于银行存款付息率改善。
普惠金融定向降准为银行释放了部分资金，直接降低相关银行付息成本约85亿元；高息存款降温明显，中小银行结构性存款同比增速转负，央行的持续规范有望继续缓和存款竞争；存款基准利率若调整，有显著的降存款成本作用。
2）同业负债成本率也有继续走低空间
。近期银行同业利率跟随无风险利率快速走低，3月13日1年期AAA+同业存单到期收益率为2.37%，较2月末下行23bp，资金走势利于同业负债成本的继续改善。
3）银行可适当以量补价。
2月疫情冲击背景下信贷同比增速依旧稳定（较1月末持平于12.1%），随着更积极的财政政策对经济的提振显现，银行业总资产、贷款增速有望稳中有升。
历史上的无风险利率快速下行初期盈利能力较强，驱动行情启动。
复盘历史，无风险利率快速下行有望驱动银行取得超额收益和绝对收益，过去5轮无风险利率快速下行期银行指数均取得相对沪深300指数的超额收益，其中4轮取得绝对收益。这主要由两方面因素影响。其一，利率双轨制导致负债端较资产端对市场利率变动更敏感。银行负债端的同业负债（占比可达30%）已完全市场化，与无风险利率走势接近，而贷款定价的反应较为滞后，LPR改革后这一影响有望弱化。其二，银行具有募短投长、赚取期限利差的盈利模式，市场利率传导至存量资产负债需要重定价实现，负债传导时间更短。以工行为例，2019年半年报显示2019年6月末，3个月内到期资产占比为18%，而3个月内到期负债占比则为65%，负债端的平均到期期限远远小于资产端。利率快速下行初期，银行息差甚至能稳中有升，盈利能力保持较强的预期差驱动银行板块行情启动。
信用风险整体可控，是银行业绩稳健增长的基础
。
为应对疫情冲击，监管部门出台了较多政策缓释信用风险压力，如延长中小微企业贷款还本付息时间等。我们认为目前银行信用风险较为可控，主要基于以下两个原因：
银行对不良贷款严格认定，存量风险压力释放。
2019年6月末全部上市银行不良贷款偏离度（逾期90天以上贷款/不良贷款）均已低于100%，上市银行整体不良贷款偏离度下降至77%，潜在风险压力较小。部分银行已设置了更严格的不良贷款认定标准，将逾期60天以上贷款全部计入不良贷款，如平安银行和兴业银行。
目前银行风险抵御能力较
强。
2019年末老16家上市银行拨备覆盖率为208%，虽然较历史最高值有一定差距，但2016年以来保持稳中有升态势。虽然拨备覆盖率不及历史高位，但我们认为当前拨备覆盖率对应的风险弥补能力较强，主要有两个原因。一是不良贷款严格确认后，逾期贷款拨备覆盖率、逾期90天以上贷款拨备覆盖率已显著上升，超过2014年的水平。二是拨备覆盖率的最低监管标准已从150%降为120%（对于逾期90天以上贷款全部确认为不良贷款的银行），释放了30pct的抵补空间。
银行板块PB估值历史低位，股息率高，投资价值显著。
截至3月13日，银行指数2020年Wind一致预测PB 均值为0.73倍，处于历史低位，我们认为市场已对其注入了过多悲观预期。2019 年平均股息率达3.89%，较目前10年期国债到期收益率高100bp以上。即使去除历史上盈利能力下降对PB的影响，银行业估值也处于历史低位。我们用PB/ROE与PB/ROA（去杠杆启动以来，ROA与PB相关性更强）来去除银行盈利能力下降的影响，2020年3月13日银行业PB/ROE与PB/ROA历史分位数分别为29%、11%，两者均处于估值低位，在盈利能力有望企稳的背景下PB估值有修复空间。历史上，财报季往往是银行悲观预期修复的时间窗口：我们将财报季定义为3月下旬、4月下旬、8月下旬和10月下旬（2019年上市银行在上述时间区间披露财报115份，占披露财报总数的比例达到95%），2005年以来的60个财报季中，银行指数在40个财报季取得相对于沪深300指数的相对收益、在38个财报季取得绝对收益。
短期板块轮动可期，增量资金构建长期价值。
短期来看，市场资金充裕，交投活跃。截至2020年3月13日，2月以来的A股日均交易量为9734亿元，期间有连续10个交易日突破万亿元。2月以来行情在创业板、基建等发生轮动后，银行有望迎来补涨。长期来看，银保监会提出5年高质量发展目标，居民财富有望转化为长期资本市场资金；对外开放导向下，沪深股通额度提升，取消QFII和RQFII投资额度限制，A股被纳入MSCI、富时罗素等全球资本市场指数，外资加速流入A股，截至3月13日，2020年沪深股通已净流入138亿元；保险、养老金、银行理财等机构资金也持续入场，机构投资者地位逐步提升。从偏好角度而言，长期资金、境外资金和机构资金更偏爱有三高特征（高稳定度、高股息、高流动性）的银行股，驱动板块估值上升。
政策发力呵护银行的意图清晰，板块配置价值凸显。
近期央行、银保监会的政策体现了为银行减负的主基调，利于催化银行板块行情。我们认为上市银行经营情况强于市场预期，在即将来临的财报季的催化下，有望迎来估值修复行情，建议把握配置机遇。同业市场利率下行明显，央行对股份行额外降准，股份行的负债成本改善空间较大。我们继续推荐更受益于当前政策与市场环境的股份行，如平安银行、兴业银行、招商银行、光大银行，以及有核心竞争力的区域性银行常熟银行、成都银行。
1、经济下行超预期。我国经济依然稳中向好，但受外需和内需扰动影响，企业融资需求增长需要密切关注。
2、资产质量恶化超预期。上市银行不良贷款率仍稳中有降，但资产质量可能受外部环境影响而出现波动。
