华泰 | 通信：运营商 - 关注对外产业投资版图

电信运营商系列专题：关注对外产业投资版图

2024年11月15日，证监会正式发布《上市公司监管指引第10号——市值管理》，文件指出，上市公司可以结合自身情况，综合运用并购重组、股权激励等方式促进上市公司投资价值合理反应上市公司质量。《关于深化上市公司并购重组市场改革的意见》中也鼓励上市公司加强产业整合。我们关注到，三大运营商作为科技央企标杆，近年来亦围绕新质生产力、数字化业务方向持续加大对外产业投资规模，参股或控股包括AI、量子、大数据等在内的多个产业链上下游环节，自身竞争力及盈利能力持续提升同时，“产业链链主”地位也进一步强化。

中国移动：集团对外投资规模超1900亿元，强化产投协同

中国移动集团旗下拥有中移资本、中移投资两个直投主体，以及母基金、主导基金、政策基金三个基金平台，依靠“两直三基”的投资运作体系，中国移动集团每年拥有近百亿投资规模。目前已参与直投项目60余个，直投与主导基金投资项目超百个，对外投资规模超1900亿元。在投资方向上，中国移动聚焦“BASIC6”科创计划，即围绕大数据、AI、安全、能力中台、云和算力网络、6G六大战略新兴方向展开投资，覆盖产业链上下游优质企业，构筑移动信息现代产业链共同体，践行“产业链链主”担当。

中国电信：拟控股国盾量子，前瞻布局新质生产力

中国电信集团旗下拥有多个投资主体，围绕通信产业链上下游参股多家企业。近期公司在量子通信领域筹划一笔重大对外投资：2024年，中国电信与国盾量子签订股份认购暨战略合作协议，公司拟以78.94元/股的价格，认购国盾量子A股股份，认购总金额为19.03亿元，本次交易完成后，国盾量子将成为中国电信的控股子公司。中国电信此前已在量子通信领域有诸多布局，此次收购后，有望进一步强化竞争力，加速推进量子通信产业化进程。

中国联通：计划未来三年对外产业投资超300亿元

2024中国联通合作伙伴大会上，中国联通董事长陈忠岳表示，公司将持续用好长期资本、耐心资本、战略资本，积极向科技服务企业转变。中国联通副总经理进一步表示，公司将会努力实现产业资本与算网基础设施、创新应用场景有机融合，与合作伙伴共同拓展产投融合生态。未来三年，中国联通预计其对外产业投资将超过300亿元，期待带动社会资本超千亿元。

Q3业绩回顾：业绩稳健增长，盈利能力及投资者回报进一步提升

2024年第三季度电信运营商行业实现营业收入4635亿元，同比增长1.4%。实现归母净利润405亿元，同比增长5.34%，整体业绩延续稳健态势。其中，利润增速高于收入增速，主要得益于：1）5G建设步入尾声，进入投资回收期，资本开支步入下降通道，为利润释放提供了坚实保障；2）三大运营商持续推进降本增效，坚持精准投资，优化运营效率。

行业动态：9月行业增长平稳，6G与智算建设齐头并进

回顾近期行业动态，我们看到：1）2024年1-9月国内电信业务收入累计完成13152亿元，同比增长2.6%；新兴业务完成业务收入3252亿元，同比增长9.4%，其中云计算和大数据收入分别同比增长9.4%和61.8%。2）运营商算力集采持续推进。2024年10月中国电信15.6万台服务器招标结果出炉，超聚变/昆仑技术/浪潮等公司中标。3）全球6G发展大会召开，技术研发/标准研制/技术试验等工作取得积极成效。

风险提示：ARPU改善慢于预期；5G资本开支高于预期；竞争不断加剧。

电信运营商：对外投资扩张，产业链链主地位持续强化

2024年11月15日，证监会正式发布《上市公司监管指引第10号——市值管理》，文件指出，上市公司可以结合自身情况，综合运用并购重组、股权激励、现金分红、投资者关系管理等方式促进上市公司投资价值合理反应上市公司质量。《关于深化上市公司并购重组市场改革的意见》中也指出，支持有助于补链强链和提升关键技术水平的未盈利资产收购、鼓励上市公司加强产业整合。我们关注到，三大运营商作为科技央企标杆，近年来亦围绕新质生产力、数字化业务方向持续加大对外产业投资规模，参股或控股包括AI、量子、大数据等在内的多个产业链上下游环节，自身竞争力及盈利能力持续提升同时，“产业链链主”地位也进一步强化。

中国移动：对外投资规模超1900亿元，强化产投协同

依靠“两直三基”的投资运作体系，中国移动集团每年拥有近百亿投资规模。中国移动集团旗下拥有中移资本、中移投资两个直投主体，以及母基金、主导基金、政策基金三个基金平台，依靠“两直三基”的投资运作体系，中国移动集团每年拥有近百亿投资规模。其中，中移资本已参与直投项目60余个，直投与主导基金投资项目超百个，对外投资规模超1900亿元。

在投资方向上，中国移动聚焦“BASIC6”科创计划，即围绕大数据、AI、安全、能力中台、云和算力网络、6G六大战略新兴方向展开投资，覆盖产业链上下游优质企业，构筑移动信息现代产业链共同体，践行“产业链链主”担当。

在资本赋能产业链之余，中国移动更有“沃土计划”强化与被投企业的协同合作。例如，政企条线共享产品能力，核心产品上架移动云商城；采购条线给予共享需求、采购辅导等差异化政策，并针对具有卡脖子技术，保障供应链安全的参股企业，建立绿色备案测试通道；研发条线参股企业围绕专业公司BASIC6核心能力需求联合开展小规模技术产品实验，通过后推荐进入联合研发成果清单，匹配统一定价、推进一采机制等。在此政策下，据《中国移动投资生态白皮书》披露，目前参股企业支持中国移动DICT项目总数量超600个/年，中国移动与参股企业协同合同数超9000份/年，金额超900亿/年。

中国电信：拟控股国盾量子，前瞻布局新质生产力

中国电信集团旗下拥有多个投资主体，围绕通信产业链上下游参股多家企业。中国电信旗下亦有中国电信股份有限公司、中国电信集团投资有限公司、天翼科技创业投资有限公司、天翼资本控股有限公司等多个投资主体，直接或间接参股企业超百余家。其中，中国电信集团控股/联营的上市公司有中国电信股份、中国通信服务、中国铁塔、国脉文化、辰安科技。

中国电信股份有限公司拟认购国盾量子股份，将获得国盾量子控股权。2024年3月，中国电信与科大国盾量子技术股份有限公司签订《科大国盾量子科大国盾量子技术股份有限公司非公开发行A股股票之附条件生效的股份认购暨战略合作协议》，公司拟以78.94元/股的价格，认购国盾量子约2411万股A股股份，认购总金额为19.03亿元，本次交易完成后，国盾量子将成为中国电信的控股子公司。截止10月18日，上交所已审核通过该定向增发事宜，11月15日，中国电信股份有限公司董事会审核通过了认购国盾量子股份的决议。

作为通信信息安全领域的重要前瞻性技术之一，量子通信已在推进产业化应用的关键性阶段，中国电信率先布局，引领技术革新浪潮。除此次收购国盾量子股权事宜外，中国电信已在量子通信领域有诸多布局，在第24届中国国际工业博览会上，中国电信展出“量子城域网”，不仅实现了上海市外环内100%的覆盖率，还支持了超过100万的用户容量；合肥量子城域网更已包含8个核心网站点和159个接入网站点，光纤全长1147公里，是全球规模最大、用户最多、应用最全的量子城域网。

中国联通：计划未来三年对外产业投资超300亿元

未来三年计划对外产业投资超300亿元，布局产业链关键环节和重要发展区域。2024中国联通合作伙伴大会上，中国联通董事长陈忠岳表示，公司将重点在算力智联网、数据技术、模型技术融合创新等方面发力，持续用好长期资本、耐心资本、战略资本，积极向科技服务企业转变。中国联通副总经理进一步表示，未来三年，中国联通对外产业投资将超过300亿元，期待带动社会资本超千亿元。

此外，中国联通近年来也推动与若干战略合作伙伴的共同投资。例如，中国联通与西班牙电信完成10亿美元的相互投资，交易后，中国联通拥有西班牙电信0.87%的股权；联通创新创业投资有限公司与腾讯新设合营企业，从事内容分发（CDN）及边缘计算等业务。我们认为通过对外投资、共同设立合营公司等方式，中国联通有望与合作伙伴在网络、客户、技术等方面实现资源及优势互补，为其产业数字化业务的发展持续提供新的增长活力。

关键数据跟踪：行业整体运行平稳，EV/EBITDA低于全球平均

用户：移动/固网用户数增长趋势平稳，5G用户规模扩大

2024年10月，三大运营商公布其2024年9月关键运营数据，整体而言，9月移动、固网用户数增长趋势平稳。其中，中国移动的移动用户增长至10.04亿户，同比净增1533万户，环比净增108万户；有线宽带用户数增长至3.14亿户，同比净增1892万户，环比净增299万户。中国电信的移动用户数增长至4.23亿户，同比净增1686万户，环比净增193万户；有线宽带用户数增长至1.96亿户，同比净增700万户，环比净增122万户。中国联通的大联接用户数增长至11.05亿户，同比净增146万户，环比净增15万户。

收入：国内电信业务收入增速保持稳健，新兴业务实现较快增长

据工信部统计，2024年1-9月国内电信业务收入稳步增长，电信业务总量增速保持稳健，其中，移动用户流量收入略有下滑，固网宽带业务保持平稳增长，云计算/大数据等新兴业务较快增长。具体而言，2024年1-9月国内电信业务收入累计完成13152亿元，同比增长2.6%；移动数据流量业务收入4840亿元，同比下降1.6%；固网宽带业务收入2044亿元，同比增长4.2%；新兴业务完成业务收入3252亿元，同比增长9.4%，其中云计算和大数据收入分别同比增长9.4%和61.8%，物联网业务收入同比增长13%。

Q3业绩方面，2024年第三季度电信运营商行业实现营业收入4635亿元，同比增长1.4%。实现归母净利润405亿元，同比增长5.34%，整体业绩延续稳健态势。其中，利润增速高于收入增速，主要得益于：1）5G建设步入尾声，进入投资回收期，资本开支步入下降通道，为利润释放提供了坚实保障；2）三大运营商持续推进降本增效，坚持精准投资，优化运营效率。展望Q4及2025年，我们认为运营商基本盘业务仍将保持稳健。

估值水平：国内电信运营商EV/EBITDA估值仍低于全球平均

行业动态：算力升级推动6G未来网络开拓创新

算力侧：大模型与智算中心构建数智底座，助力高质量发展

2024年10月，中国移动全球合作伙伴大会于广州琶洲保利世贸博览馆盛大开幕。中国移动云能力中心副总经理孙少陵发表题为《中小企业上云一体化方案》的演讲，通过介绍上云服务、云上办公、智慧服务三大场景解决方案的应用落地案例，与现场嘉宾分享移动云助力中小企业数字化转型的最新成果和创新实践。自2020年以来，移动云市场规模实现40倍增长，年复合增长率达到94%，已成为全球增长速度最快的云，稳居中国头部云服务商行列。目前已建成布局广泛的通智边资源节点，拥有亚洲最大的智算中心以及超1500个边缘节点。

2024年9月，2024年中国国际信息通信展览会（PT展）在国家会议中心举办。信息通信业今年亮点纷呈：不仅有5G-A、50G PON等来自无线和有线领域的创新技术，还与智能算力、低空经济等战略新兴产业密切相关。上述亮点在本届PT展上得到了集中展示，映射出信息通信业在后5G时代变革中发展的千姿百态。

中兴通讯作为典型代表，以“连接+算力”构筑数智底座。一方面，作为全球四大设备商之一，中兴通讯重点展示了5G-A、50G PON技术创新及应用成果，并发布了业界首款AI带屏FTTR系列产品RoomPON 6.0；另一方面，中兴通讯正在加速从连接向“连接+算力”拓展，布局了全栈智算产品。“数实相融 智连共生”，中兴通讯正围绕“连接+算力”产品技术创新，构筑数智底座，把握更加开放多元的新产业、新生态。中兴通讯需要不断拓展“连接+算力”的能力边界，以5G+AI的双轮驱动，实现技术+商业的双向奔赴，共创数智新时代。

中国电信董事长柯瑞文分享了中国电信进一步深化改革，加强开放合作，因地制宜发展新质生产力的认识和体会。当前，以5G、6G、云计算、大数据、人工智能和量子信息为代表的新一代信息技术正加速演进升级，既为新质生产力的形成提供了重要的支撑，又为信息通信业的发展开辟了广阔的空间，需要抓住机遇，进一步加快开放合作，推动数实深度融合，加快发展新质生产力。中国电信坚持以科技创新为核心，明确“网络、云及云网融合、人工智能、量子/安全”四大技术方向，持续加强关键核心技术攻关，全面完成七大战略新兴业务布局。与国内外顶尖科研院所、科技企业进行合作，发挥各自优势，在多领域开展深度的技术交流合作。打造“息壤”一体化智算平台，全面支持通智超多种异构算力的统一调度，天翼云作为国家云已全面迈向智能云发展的新阶段。把握人工智能发展方向，自研覆盖语音、语义、视觉多模态的星辰大模型产品矩阵。

中国信息通信研究院发布国内首个算力互联公共服务平台，并联合产业界开展算力互联网共识共创行动。该算力互联公共服务平台是推进和管理全国算力互联互通和算力互联网体系的综合服务平台，包括算力标识管理、算力互联网业务查询、算力统一大市场、政策和研究、标准体系、开源项目和运行监测等功能。

此次发布的算力互联公共服务平台具备两大特点。一是，公共算力资源标识注册和查询：实现跨主体、跨架构、跨地域资源“可查询、可访问、可调用”，加速各个主体之间算力互联互通，前瞻布局算力互联网，助力全国一体化算力体系建设，促进算力服务普惠发展。二是，算力资源可信度量：平台可以对接入的算力资源进行真实性、可用性以及利用率度量，能提供全国范围内的算力资源提供商、算力（调度）服务商的可信资源和服务查询，提高供需匹配效率，实现统一算力服务大市场。整体来看，该平台的发布与投入使用将推动算力互联网发展进程，促进新业务、新业态的算力服务发展，为各行各业提供真实可信的算力支持，加速推动算力互联互通。

2024年8月，长三角枢纽算力平台互联互通工作于江苏省苏州市吴江区正式启动。长三角生态绿色一体化发展示范区执委会，上海市通信管理局，青浦、吴江、嘉善两区一县等相关政府单位，中国信息通信研究院（简称“中国信通院”）、工业和信息化部上海互联网交换中心，示范区开发者联盟，示范区金融同城化联盟以及国家（上海）新型互联网交换中心，苏州算力科技有限公司，芜湖市大数据建设投资运营有限公司，阿里云智能集团等单位参与了启动工作。

网络侧：6G未来网络科技成果发布，数字化引领新型工业化创新

2024年11月，由中国IMT-2030（6G）推进组、中国通信学会、中国信息通信研究院联合主办的2024全球6G发展大会在上海松江区开幕。工业和信息化部副部长张云明表示，6G作为未来十年全球最重要的综合性数字信息基础设施之一，将引领产业数字化、网络化、智能化、绿色化发展，促进数字经济和实体经济深度融合，为全球经济发展带来新机遇。工业和信息化部全面贯彻落实党的二十届三中全会部署，系统推进6G技术研发、标准研制、技术试验、国际合作等各项工作，取得积极成效。当前，6G研发进入新阶段，全球产学研用各方应凝聚共识、集思广益、紧密合作，切实推进6G创新发展。一是共促技术创新，塑造产业发展新动能。二是共聚生态合力，把握数字化转型新机遇。三是共倡互利共赢，拓展国际合作新空间。四是共享发展成果，打造对外开放新典范。

2024年11月，在珠海航展期间，中国卫通面向大众消费级市场需求，推出卫星互联网上网终端租赁9天特惠套餐，包含9天卫星互联网上网终端使用服务，9GB卫星高速上网流量，套餐限时优惠价格仅需199元/天，按需还可加购流量加油包。卫星互联网上网终端采用相控阵天线技术，产品形态可适应随身携带、车辆顶部安装等不同使用需求，具有车载动中通功能。在偏远无信号地区，越野车在不间断行驶中，也可实现高速率、低延时的卫星互联网服务。

2024年8月，关于6G及未来网络的多项科技成果在未来网络发展大会发布。由南京市人民政府主办，紫金山实验室、中国通信学会等单位承办的第八届未来网络发展大会在南京上秦淮国际文化交流中心开幕，未来网络试验设施（CENI）正式建成、光电融合广域确定性网络技术、行业首个载具时敏网络控制系统、6G无线网络毫秒级实时智能技术四项重磅科技成果在大会上发布。

2024年8月，中兴通讯副总裁、无线及算力产品战略架构总经理唐雪女士，应邀出席了第四届西门子工业边缘生态大会，并参加了主题为“边缘新质算，AI绘未来”的圆桌论坛。本次圆桌论坛汇聚了西门子多家生态合作伙伴，共同探讨企业数字化转型的新趋势、新质生产力的发展，以及5G、AI与工业自动化相结合的新应用等议题。唐雪指出制造业变革的三个核心特征：数字化、智能化和低碳化，并强调中兴通讯致力于通过三个层次的服务，为制造业的新型工业化提供支持。第一层：连接升级服务，中兴通讯提供全面的连接解决方案，涵盖有线和无线连接。5G-A技术通过RedCap技术降低了单点接入成本，实现工业场景下的“应连尽连”。第二层：应用升级服务，在强大的连接基础上，中兴通讯进一步提供应用升级服务。第三层：生产力重构服务，中兴通讯的服务进一步深入生产力的智能化改造。

2024年7月，国际电信联盟标准化部门第15研究组的2022-2024研究期第四次全会在加拿大蒙特利尔召开。期间，中国代表团受邀在ITU-T SG15举办的首次6G传送网演进研讨会“The Evolution of Transport and Access Networks to Support IMT 2030/6G”发表主题演讲，揭开全球6G传送网标准化研究序幕，推动6G传送网研究获得了里程碑式进展。6G技术研究是全球通信行业的重要议题。传送网作为6G网络的重要组成部分，其性能提升和技术演进对于6G网络愿景实现至关重要，加快6G传送网的研究与发展开始成为国际标准组织和业界的共识。本次6G传送网研讨会是ITU-T初次开展6G传送网演进的研讨，中国企业在研讨会的发起与筹办过程中发挥了重要作用。同时，本次研讨会受到国际业界高度关注，AT&T、Telus、NTT等知名运营商均受邀参加了本次研讨会。

招投标：算力开支稳中有进，支撑智算中心快速发展

2024年8月，中国联通发布《2024年联通数科通用服务器集中采购项目公开招标公告》采购通用服务器4841台，采购预算4.13亿元。项目采购单位为联通数科及其关联公司（关联公司包含：联通云数据有限公司、联通大数据有限公司、联通物联网有限责任公司、联通智慧安全科技有限公司），项目划分为2个标包。

2024年8月，中国移动发布中型垂直起降固定翼无人机机载基站设备集采招标公告，据中国移动官网，这是中国移动首次对中型垂直起降固定翼无人机机载基站设备发布集采。招标公告显示，本项目划分为2个标包，具体标包划分及分配份额如下：标包1:机载LTE基站，采购规模：6套机载LTE FDD基站设备及服务。产品类型为无人机机载基站(900M)，中标人数量为1家，中标份额100%；标包2:机载4/5G基站，采购规模：6套机载4/5G基站设备及服务。产品类型为无人机机载基站，中标人数量为1家，中标份额100%，项目允许投标人同时中标的最多标包数为2个。

2024年9月，中国移动公示了2024年至2026年数据承载网骨干网相关工程集成服务的中标结果，亚信科技、中盈优创、中移系统集成和华为四家瓜分。从公示的中标结果看，本次中国移动数据承载网骨干网相关工程集成服务集采亚信科技成最大赢家，分别中标骨干网标包和骨干网接入及省内延伸段标包的第一份额；其次为中盈优创，分别中标骨干网标包和骨干网接入及省内延伸段标包的第二份额。中移系统集成和华为两家分别中标骨干网接入及省内延伸段标包的第三和第四份额。

2024年9月，中国电信股份有限公司湖南分公司携手中兴通讯依托DSS（动态频谱共享）技术，在株洲渌口区对已有2.1G 40M频谱进行重耕，实现了在4G服务质量不下降的情况下更快、更高效地部署更大容量和更高感知的5G网络，利用有限的频谱资源，大幅度提升了电信5G用户感知。

在试点区域，实现2.1G 频段5G信号的连续大带宽覆盖，并通过干扰规避、终端动态测量等技术，减小本扇区及邻区的4/5G干扰，实现调度效率的最优化，大幅提升5G网络体验，同时对现有4G网络2.1GHz频段业务无影响，保证现网4G用户体验。现场实测数据表明，部署40M DSS后，2.1GHz频段5G下载速率定点最大提升72.18%，区域5G下行拉测速率提升48.37%，5G上行速率相比改造前提升90%左右，4G上下行速率体验不下降，4G、5G语音业务感知保持优良。

2024年10月，中国移动公示了2024年至2025年云化4/5G融合核心网新建设备集采结果，华为和中兴两家中标。从中标情况看，两家投标报价较接近，平均投标报价约1.78亿元（不含税），平均中标折扣约9.3折。其中华为斩获第一份额，中兴获得第二份额。

2024年11月，中国移动总部首次规模集采5G直放站，总规模超65万台。本次中国移动5G直放站主要涉及：5G大功率光纤双频及无线直放站、5G大功率(2.6G单频)直放站和5G微功率数字直放站，总规模达652,487台，总采购预算约1,551,984,189元（不含税）。本次中国移动总部集采的5G直放站设备均属于首次规模集采。直放站设备的功能是对无线信号进行双向放大，从而优化无线网络。直放站在5G时代仍有如此规模的需求，主要依赖于直放站具备稳定性强、可靠性高、能效比优、部署便捷等优势，可为客户提供低成本信号覆盖解决方案、低成本解决低价值室分场景及农村等场景的主流解决方案。

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风险提示

1）ARPU改善慢于预期。若运营商ARPU提升慢于预期，移动业务收入增长可能受到影响，从而影响利润增长。

2）5G资本开支高于预期。若5G资本开支高于预期，公司的现金流以及股息支付前景可能受到影响。

3）竞争不断加剧。若三大运营商之间竞争进一步加剧，公司移动业务ARPU可能受到影响，从而进一步影响公司收入和利润增长。