消费金融ABS作为资产证券化的重要板块
同样承担为实体经济输血的重要任务
无论是传统机构开展的消费金融
还是新型机构办理的科技消费金融
通过将其债权加以资产证券化
使资金回流实业领域
毫无疑问都是从根本上践行中央的金融政策
今天的文章以案说法
教你看懂消费金融ABS那些事儿
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作者：北京大成(上海)律师事务所 合伙人 周天林，文章原标题为《消费金融ABS的政策前景、核心价值与交易结构综述》，刊载于《金融资管法律通讯（2017年7月）》
目录
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1. 我国消费金融概况
2. 消费金融ABS的政策前景
3. 消费金融ABS对原始权益人的核心价值
4. 消费金融ABS的交易结构及发展趋势
中国消费市场的规模本身非常大，在经济新常态下，消费已成为未来中国经济结构调整的重点，相应的消费观念和消费手段也正在发生变革。2016年社会消费品零售总额已经达到了33.2万亿元。随着居民物质生活水平的提高，消费种类以及消费环境也随之丰富；随着新型城镇化战略的推进，通过消费金融适度提前消费的理念越来越为年轻消费群体所接受；加之互联网金融的发展和征信体系的完善，网上消费日新月异，这些都将促进消费金融业务的效率显著提高。
消费金融行业已进入了发展快车道，而消费性贷款业务也呈现出较快发展的态势。消费性贷款余额从2012年末的10.44万亿元增长至2016年末的25.05万亿元，消费性贷款占各项贷款余额的比重也从2012年末的16.57%增长至2016年末的23.50%。
消费金融市场呈现出多元业态、共同参与、激烈竞争的格局。我国消费金融市场参与者主要包括三大类：银行、消费金融公司和平台类。其中平台类根据其业务模式在产品、风控、获客、资金等方面有各自的特点，又可进一步分为电商平台、分期购物平台和P2P平台三类。至2016年底，市场上消费金融公司一共有300多家，全国仅有21家获得消费金融牌照。其中，多数持牌机构的股东有银行背景，持牌机构中银行系占16家，海尔、苏宁等非银行系为少数，蚂蚁花呗、京东白条等规模较大的消费金融平台属于非正规军。
政策推动是我国消费金融快速发展的重要推手。2009年，银监会颁布《消费金融公司试点管理办法》，拉开了消费金融领域市场改革的序幕。2013年，银监会修订了《消费金融公司试点管理办法》，允许南京、武汉、泉州等12个城市参与消费金融公司试点工作，进而推动消费金融公司进一步扩容。2015年，国务院下放消费金融公司审批权至省级部门，扩大试点范围至全国。2016年，央行、银监会联合印发《关于加大对新消费金融领域支持的指导意见》，进一步推动了消费金融的发展。
2017年7月14日至15日习近平在第五次全国金融工作会议中指出：要建设普惠金融体系。金融是实体经济的血脉，金融要回归本源，服从服务于经济社会发展，把为实体经济服务作为出发点和落脚点，全面提升服务效率和水平，把更多金融资源配置到经济社会发展的重点领域和薄弱环节，更好满足人民群众和实体经济多样化的金融需求。
我国资产证券化制度是重要的金融基础设施，其根本宗旨是为实体经济服务。我国已经进入消费拉动经济发展的新时期，消费作为经济发展的三驾马车之一，由金融为消费经济服务，符合中央最新的金融政策。
消费金融ABS对实体经济无缝对接，精准输血。消费金融ABS作为资产证券化的重要板块，同样承担为实体经济输血的重要任务。无论是传统机构开展的消费金融，还是新型机构办理的科技消费金融（如互联网消费金融），只要是合法合规开展的，通过将其债权加以资产证券化，使资金回流实业领域，毫无疑问都是从根本上践行中央的金融政策。
银行、消费金融公司、电商平台、无消费金融牌照的借款平台纷纷试水ABS业务，那么，消费金融ABS解决原始权益人什么问题？
（一）商业银行
目前商业银行消费金融模式的产品主要是信用卡分期付款和个人消费贷款。
商业银行发行消费金融ABS的动力主要在于加快信贷资产周转率、改变经营模式和减少资本占用量等。
（二）消费金融公司和小贷公司
对于消费金融公司而言，ABS是其融资方式的一种补充。消费金融公司的注册资本普遍不高，通过资产证券化可扩充资产规模，软化债务结构上存在的短贷长借现象，还可通过发行ABS实现资产出表以释放业务额度。
小贷公司资金来源的有限，通过资产证券化的方式来进行融资，可以盘活存量提高周转速度。
（三）其他消费金融机构
对于无消费金融牌照的发行人而言，资产证券化是一种成本较低且可在短期内多次发行的融资方式。尤其是储架发行额度获批后，企业的融资规模和效率将大大提高，其在资本市场上的接受度也随之提升。但是，储架发行对发行人的经营模式、大数据风控能力等多方面有着很高的准入门槛，未来也将成为更多消费金融类企业跟进的方向。
电商平台是目前我国消费金融资产证券化的主力军，电商平台开展消费金融资产证券化项目的优势主要在于确定的消费场景和大数据的支撑。电商平台从赊购服务延伸到提供信用消费贷款，消费场景及合作商户的广度和精度是其扩展消费金融类ABS的核心竞争力。目前消费金融类ABS发行市场中最活跃的电商平台是蚂蚁金服及京东金融。例如，2015年以来，蚂蚁金服旗下蚂蚁花呗及蚂蚁借呗均获得了交易所300亿储架发行额度，截至2017年3月末，蚂蚁花呗系列共发行了32单，累计规模为657.80亿元。
（一）消费金融ABS典型产品的交易结构
1.宜人贷：中金—宜人精英贷信托受益权资产支持专项计划
宜人贷（纽约证券交易所股票代码：YRD）是中国领先的在线消费金融服务商，为出借人和个人借款人提供金融信息中介服务。以喆颢资产管理（上海）有限公司为原始权益人，以中国国际金融股份有限公司为计划管理人的“中金-宜人精英贷信托受益权资产支持专项计划”于2016年在深圳证券交易所成功发行。
“中金-宜人精英贷信托受益权资产支持专项计划”是宜人贷发行的首单资产证券化产品。本产品结构设计采用了结构化处理、超额覆盖、信托账户保证金、专项计划账户资金留存等交易安排，采用信托-专项计划双SPV结构设计。本产品优先B级、中间级资产支持证券本金分配方式均为过手摊还，尽量避免资金沉淀。
交易结构（中金-宜人精英贷信托受益权资产支持专项计划）
2.分期乐：嘉实资本-分期乐1号资产支持专项计划资产支持证券
深圳市分期乐网络科技有限公司（以下简称“分期乐”）2013年成立于深圳，是中国领先的互联网消费金融服务商。运营两年多，分期乐从校园起步，打造了3C数码、运动户外、洗护美妆、教育培训、吃喝玩乐等多个消费金融场景。在资金端，分期乐拥有桔子理财、ABS、银行等多个丰富稳健的资金合作渠道。2016年1月20日，分期乐旗下“嘉实资本-分期乐1号资产支持证券”（以下简称“分期乐ABS”）登陆上交所发行并完成资产交割。此次分期乐ABS产品发行规模为2亿元，其基础资产为分期乐商城的分期消费债权，具有真实、分散、小额的特点，资产质量高。分期乐ABS由招商证券股份有限公司担任财务顾问，嘉实基金子公司嘉实资本管理有限公司为资产计划管理人，中合中小企业融资担保股份有限公司为优先级提供增信。
在风控方面，分期乐将对消费用户进行多重审核：线上核实订单信息，进行初审；线下风控团队实地考察，进行面签；借款人提交资料后，总部大数据模型结合专家团队进行风险评估。分期乐与此前拟下发个人征信牌照8家机构中的7家有合作，会对其数据匹配度进行多次验证，并用于分期乐用户的信用评估。
交易结构（分期乐ABS）
3.京东白条：京东白条应收账款债权资产支持专项计划
“京东白条”是一项面向个人消费者的消费金融业务，以消费者信用为依据，用户在京东消费时，可享受“先消费、后付款”的信用赊购服务。根据京东金融建立的信用评估体系，给予信用良好的用户一定的“白条”消费额度，允许用户享受30天内免息付款、最长24个月分期付款等增值服务。
“京东白条应收账款债权资产支持专项计划”的基础资产为京东白条应收账款债权，融资总额为8亿元，分为优先1级（75%，AAA评级）、优先2级（13%，AA-评级）、次级（12%）资产支持证券。其中，优先1级6亿元和优先2级1.04亿元资产支持证券由投资机构完成认购，次级0.96亿元由原始权益人主动认购。
京东白条应收账款债权资产支持专项计划的具体产品期限为24个月，前12个月为循环购买期，以入池标准挑选合格基础资产进行循环购买；循环期内每季度兑付优先级投资人收益；后12个月为本息摊还期，摊还期内按月兑付优先级的利息和本金；待优先级本金全部偿付，将剩余收益支付于次级投资人。从利率水平来看，京东白条应收账款债权资产支持专项计划优先1级的债券最低发行利率为5.1%，低于2015年市场上发行的所有涉及互联网借贷资产证券化产品。
交易结构（京东白条应收账款债权资产支持专项计划）
4.阿里小贷：东证资管—阿里巴巴1-10号专项资产管理计划
阿里巴巴集团联合复星集团、银泰集团和万向集团于2010年6月8日在杭州成立浙江阿里巴巴小额贷款股份有限公司，这是中国首个专门面向网商放贷的小额贷款公司，贷款金额上限为50万元。阿里小额贷款是阿里金融为阿里巴巴会员提供的一款纯信用贷款产品。借款人无需提供抵押品或第三方担保仅凭自己的信誉就能取得贷款，并以借款人信用程度作为还款的保证。
“东证资管—阿里巴巴1-10号专项资产管理计划”以阿里巴巴小额贷款公司面向小微企业发放贷款形成的债权为基础资产，将在3年内不定期发行10期产品，每期发行额度为2~5亿元。根据小贷资产期限较短、随借随还的特点，该产品在交易结构设计上采用了循环购买的方式，即基础资产相关债权获得偿还后，用获得的资金循环购买新的合格小贷资产，可解决短期贷款资产和长期证券化产品的期限匹配问题，在国内资产证券化市场是首次尝试。
交易结构（东证资管—阿里巴巴8号专项资产管理计划）
5.蚂蚁花呗：德邦花呗第一-二十八期消费授信融资资产支持专项计划
“蚂蚁花呗”是蚂蚁金服推出的一款消费信贷产品，申请开通后，将获得500-50,000元不等的消费额度。用户在消费时，可以预支蚂蚁花呗的额度，享受“先消费，后付款”的购物体验。
2016年6月，德邦花呗消费贷款资产支持专项计划（以下简称“花呗ABS”）一次性取得了300亿元储架发行额度，是上交所首单储架模式发行产品，也是规模较大的储架发行产品。
花呗ABS的发行，改变了原市场上消费贷资产证券化融资规模偏小、成本偏高以及产品设计依赖外部增信等问题，且花呗ABS的发行成本也创同类型资产新低。其优先级利率为3.6%，为同行最低，次优先级为5%。
交易结构（德邦花呗第19期消费授信融资资产支持专项计划）
6.借呗：德邦借呗第一-二十二期消费贷款资产支持专项计划
“借呗”是支付宝推出的一款贷款服务，申请门槛是芝麻分在600以上。按照分数的不同，用户可以申请的贷款额度1,000至30万元。借呗的还款最长期限为12个月，贷款日利率是0.045%，随借随还。
德邦借呗消费贷款资产支持专项计划中基础资产分散性高，充分利用了资产证券化产品分散风险的优势；“借呗”业务，循环购买，产品未设置外部担保。
交易结构（德邦借呗第3期消费贷款资产支持专项计划）
7.唯品花：中金-唯品花第一期资产支持专项计划
“唯品花”是唯品金融的消费贷款产品，是一种“先消费、后还款”的全新支付方式，由太平洋财险承保。用户在唯品会使用唯品花购物付款，可进行分期付款，每期手续费0.5%。
本产品可供循环购买的资产池规模庞大，2016年1月-8月，唯品花累计放款约41.4亿元，累计交易笔数约998万笔；本专项计划可供循环购买的资产池规模较大，同时通过品众保理IT系统自动筛选符合合格标准的保理合同债权资产，保证了较高的循环效率。
交易结构（中金-唯品花第一期资产支持专项计划）
8.百度有钱花：百度有钱花-华鑫2016年第一期贷款资产支持专项计划
“百度有钱花”早在2015年就已推出，打造创新消费信贷模式，提供包括分期、信用支付和现金贷等服务，其中教育信贷是其分期业务发力的主要方向，并已取得显著成果。截止2016年8月，“百度有钱花”已经与超过700家教育培训机构达成合作。
“百度有钱花-华鑫2016年第一期贷款资产支持专项计划”以重庆百度小额贷款有限公司为原始权益人，并以其对“百度有钱花”用户拥有的教育贷款债权及对教育服务机构拥有的服务费债权为基础资产，发行总规模为6.05亿元，采取结构化的产品设计方式，分为优先级A/B/C档、中间级和次级，设置优先级资产支持证券A档4.25亿元，评级AAA；优先级B档0.2亿元，评级AA+；优先级C档0.2亿元，评级AA；中间级资产支持证券0.64亿元，评级A；次级资产支持证券0.66亿元，由原始权益人认购。
交易结构（百度有钱花-华鑫2016年第一期贷款资产支持专项计划）
9.小米小贷：中信证券-小米小贷1号第一期资产支持专项计划
“小米贷款”是面向小米用户的纯信用、无抵押贷款产品，在小米金融对用户行为综合评估后明确相应的贷款额度，单笔贷款额度最低为100元，最高为用户的可用额度。从贷款发放当天开始按照每天0.05%计算利息，还款当天不计息。逾期部分的本金或利息的逾期利率为正常贷款利率的1.5倍，即为每天0.075%。
2017年5月22日，“中信证券-小米小贷1号资产支持专项计划”（以下简称“小米小贷ABS”）在上海证券交易所成功注册30亿元储架式发行额度，标志着小米小贷的资产证券化突破以往的审批制，实现一次注册多次发行。
小米小贷ABS的底层基础资产是小米小贷在日常经营中取得的小额贷款债权，其良好的资产质量很大程度上得益于包括小米手机端、小米商城平台、应用商城、用户论坛等在内的完整互联网生态链，上述渠道可实现对用户行为数据的挖掘，从行为习惯、消费方式、经济能力、诚信状况等维度综合判断用户的信用质量，从而形成以数据驱动模型的完整、成熟的底层风控能力，使小米小贷的资产不良率得以控制在行业同类型资产不良的较低水平。此外，本项目采取优先/次级的结构化分层、超额覆盖等增信措施，同时设置多项可触发事件缓释本息偿付风险。
交易结构（小米小贷ABS第一期）
10.捷信：捷赢2017年第一-二期个人消费贷款资产支持证券
捷信中国创办于2004年，开创人为PPF集团。捷信消费金融有限公司于2010年成为中国首批设立的4家试点消费金融公司之一，是我国第一家也是目前唯一一家外商独资的消费金融公司。
以捷信消费金融有限公司为发起机构，东方花旗证券有限公司和国开证券有限责任公司为联席主承销商的“捷赢2017年第一期个人消费贷款资产支持证券”于2017年成功发行。
交易亮点：分层设计，优先A档资产支持证券获得来自优先B档资产支持证券和次级资产支持证券合计24.94%的信用支持，优先B级资产支持证券获得来自次级13.25%的信用支持。
交易结构（捷赢2017年第一期个人消费贷款资产支持证券）
11.去哪儿拿去花：读秒-去哪儿网第一期消费分期资产支持专项计划
去哪儿与闪白条共同开发的拿去花产品，是一款基于去哪儿平台开发的旅游消费金融产品，只需消费者在平台上填写申请信息，激活开通，即可领取并使用最高2万额度，最长30天免息期，可分3期、6期、9期、12期四档分期支付的消费金融服务，分期手续费远低于信用卡分期费率。
本项目发行规模为2.45亿元人民币，基础资产为原始权益人从商户处受让的因提供赊销服务从而对用户合法享有的应收账款债权。读秒作为PINTEC集团旗下的智能信贷服务解决方案提供商主导本项目的设立发行工作。区别于以往项目主导方以电商巨头、持牌金融机构为主的模式，本项目是首单由独立信贷技术服务商作为项目主导方和发起方，并同时担任专项计划资产服务机构的互联网消费金融ABS产品。同时，本项目还引入消费场景提供方去哪儿网作为资产服务支持机构，为基础资产的形成、项目存续期间的稳定运营提供支持。
此次读秒场内ABS的发行，意味着市场上首单以独立信贷技术服务商作为主要发起人的互联网消费金融ABS在上交所正式挂牌，打破了以往互金行业主要由电商巨头发行ABS的模式。该计划首期发行规模为2.45亿元，分为优先A级(73.47%，AAA评级)、优先B级(16.33%，A评级)、次级(10.20%)资产支持证券，中信证券担任本专项计划的管理人和主承销商。
交易结构（读秒-去哪儿网第一期消费分期资产支持专项计划）
（二）消费金融ABS交易结构的发展趋势
1.原始权益人多样化，发行场所多元化
目前市场上消费金融类ABS发行主体主要包括商业银行、消费金融公司、小贷公司、电商平台、网贷平台等，其中P2P平台类于2016年暂被交易所纳入负面清单。商业银行、消费金融公司作为发起机构的ABS产品在银行间债券市场发行，受银监会监管；小贷公司、电商平台及其他平台类互联网金融企业作为发起机构的ABS产品主要在交易所市场发行，受证监会监管，也可以在银行间债券市场发行，主管机构为交易商协会。“读秒-去哪儿网第一期消费分期资产支持专项计划”是首单由独立信贷技术服务商作为主要发起人的互联网消费金融ABS。
2.SPV及管理服务机构多元化
在银行间市场发行交易的信贷资产证券化产品，其交易结构标准化程度较高，银行或消费金融公司作为发起机构，通常也担任基础资产的贷款服务机构，将消费贷款以信托的方式委托给受托机构，信托公司作为受托机构设立特殊目的信托载体SPT发行资产证券化产品。在交易所发行交易的企业资产证券化产品，其交易结构相对灵活，既包括计划管理人设立并管理资产专项计划，将专项计划资金用于向原始权益人购买基础资产的单SPV模式，又包括引入信托受益权，构建双SPV交易结构的模式，对于场外资产证券市场甚至引入双资产服务机构。越来越多的消费金融ABS引入专业服务结构，例如“读秒-去哪儿网第一期消费分期资产支持专项计划”由独立信贷技术服务商作为项目主导方和发起方，并同时担任专项计划资产服务机构的互联网消费金融ABS产品，还引入消费场景提供方去哪儿网作为资产服务支持机构，为基础资产的形成、项目存续期间的稳定运营提供支持。
3.越来越多的企业采用储架发行方式
对于融资渠道相对狭窄的消费贷款公司而言，资产证券化是一种成本较低且可循环发行的融资方式。尤其是储架发行获批后，企业的融资规模和效率将会得到大幅提高，有利于提升其在资本市场的接受度。与此同时，储架发行对发起机构的经营模式、风控能力等多方面有着很高的准入门槛，目前市场上获得储架发行额度的企业有蚂蚁金服（蚂蚁花呗、蚂蚁借呗）及捷信金融，未来也将成为更多消费金融类企业努力的方向。
4.资产注入多采循环购买形式
消费金融类ABS一般采用循环结构以解决资产端与产品端期限不匹配的问题，减少资金闲置成本。
由于消费金融类贷款通常具有贷款期限相对较短、早偿率较高等特点，而消费金融公司通常更倾向于获得较长期限的融资，同时，对于投资者而言，中长期资产证券化产品获得的收益率也更高。为了解决消费金融类资产证券化的资产端与负债端的期限匹配问题，采用循环购买的交易结构较为常见。
循环购买类消费金融资产证券化产品，其存续期包含循环购买期和摊还期两个阶段。在循环购买阶段，消费金融贷款资产池产生的现金流用于支付资产支持证券的利息及相关费用，剩余的资金（或者部分）应当由原始权益人根据合格标准购买新的入池资产；在摊还阶段，消费金融贷款资产池产生的现金流归集后应按照约定向资产支持证券持有者偿付本金和利息。设计循环购买交易结构时，还应根据消费金融资产的信用质量、备选合格资产池的容量、贷款期限、早偿率、违约率及贷款利率等特点设置循环购买频率、购买比例、分配顺序和分配方式等。
5.大多侧重内部增信，极少采用外部增信
内部增信设计是从基础资产自身层面进行结构化设计而实现的，主要包括优先级/次级的结构安排、超额利差、超额抵押、流动性储备账户、交叉互补机制等，其中，优先级/次级的分层设计是资产证券化产品中最基本、运用最广泛的增信措施，超额利差及较高的入池管理费亦为消费金融类ABS常用内部增信措施。目前市场上已发行的消费金融资产证券化产品，采用外部增信安排的产品相对较少，如在基础资产层面进行保险的类消费金融资产证券化产品，例如“平安普惠宅E贷-光证资管1期资产支持专项计划”。
6.大多侧重挖掘消费场景与大数据风控，作为ABS产品设计的核心逻辑
消费金融ABS的核心是消费场景和大数据风控，前者关乎债权发生原因的真实性，后者关乎风险控制的科学有效性。消费金融的核心就是消费场景和风险控制，一方面互联网技术丰富了消费场景，这也意味着消费金融产品需要不断创新以覆盖更广阔的受众群体，同时借助互联网技术改变服务方式也会使得服务效率得以提升；另一方面互联网数据对征信信息的补充也将全面提升各类机构的风险管理能力。调查表明，有场景的消费贷款比没有场景的消费贷款用户还款表现好，逾期率低。
消费金融机构提供的金融服务以“无抵押担保、贷款审批速度快”为特点，在ABS发行时逾期率与坏账率处于“静默期”、“滞后期”，在循环期内持续的资产质量监控离不开大数据支撑，而原始权益人或发起人基于现代金融科技手段的风控体系以及大数据有利于控制风险。
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