1. 公司概要：木糖醇龙头公司，业绩连年增长
浙江华康药业股份有限公司是一家主要从事多种功能糖醇、淀粉糖研发、生产、销售的国家高新技术企业。公司成立于2001年，是糖醇产业领域的领先企业。
1.1. 发展历程：木糖醇起家，
研发技术创新
生产木糖醇起家，拓展其他功能性糖醇、淀粉糖：
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2001年，完成企业改制，成立“开化县华康药业有限公司”，生产木糖醇。
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2003年，成立“焦作市华康化工有限公司”，建立木糖原料生产基地。
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2008年，年产1万吨结晶麦芽糖醇项目建成投产。
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2009年，在荷兰成立ZHEJIANG HUAKANG PHARMAB.V.，为欧洲客户提供便捷服务。同年，开发被国家卫生部批准为新资源食品的新产品L-阿拉伯糖。
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2011年，果葡糖浆项目竣工投产，2012年完成产能提升技改项目。
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2014年，投资建设晶体山梨糖醇项目。
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2017年，四川雅华木糖项目投产。
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2018年，2万吨精制木糖项目投产。
先进技术不断获得认可，获得授权专利69项：
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2002年，公司获得“浙江省高新技术产品证书”。
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2005年，公司被认定为浙江省级企业技术中心。
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2007年，公司被评为“国家火炬计划重点高新技术企业”。
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2011年，公司荣获中国生物发酵产业协会“行业突出贡献奖”。
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2017年，公司成立“华康-浙江工商大学糖醇应用研发中心”。
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2019年，公司被认定为国家企业技术中心、中国轻工业糖醇应用技术重点实验室。
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截至2020年6月末，公司共获得授权专利 69 项，其中授权发明专利 20 项，授权实用新型 49 项。
1.2. 股权结构：陈德水为第一股东
陈德水在公司发展过程中起到重要作用，目前担任公司的董事长和总经理。从股权结构来看，陈德水为公司第一大股东，持股比例为15.90%，其他前四大股东分别为福建雅客食品有限公司、程新平、徐小荣和曹建宏，其持股比例分别为6.14%、5.62%、5.28%和5.28%。
公司主要有5家控股或者参股公司，其中四川雅华生物和焦作华康主要业务为木糖和木糖母液的生产销售。
1.3. 基本财务：营收利润稳定增长，盈利能力逐年上升
近年来，公司的营收增长总体稳定，2020年抗住疫情压力实现净利润正增长。
公司2018年实现营业收入14亿元，同比增长51.38%；公司2018年实现归母净利润1.99亿元，同比增长256.41%。2019年，公司实现营业收入15.11亿元，同比增长7.94%；实现归母净利润2.7亿元，同比增长35.48%。
2018年公司出现营业收入和利润大幅度增加的原因是其主营业务产品木糖醇的国际市场供应相对紧缺，市场价格上涨幅度较快，木糖醇的营收同比增加97.66%，增厚利润。2020年因新冠疫情影响，公司内外销均受负面影响，收入有所下滑；但是公司积极调整产品结构，优化成本，使得净利润保持正增长。
公司盈利能力企稳上升， 2020年，公司的毛利率和净利率分别达到34.97%和23.28%。2019年以木糖母液为原料的木糖生产线投产，而木糖母液的价格相对较低，拉低了作为木糖醇主要原材料的木糖的单位成本，同时2019年原料玉米芯和木糖的采购价有所下降，木糖醇毛利率提升。2020年公司木糖醇主要原料的木糖的自制单位成本和采购均价均有所下降，且公司通过调整产品结构，使得毛利率较低的果葡糖浆产品的收入占比有所降低，2020年公司保持毛利率增长态势。
2. 公司业务板块：聚焦功能性糖醇产业，木糖醇产量行业领先
公司从事的业务属于功能性糖醇、淀粉糖制造细分领域，主要系列产品有：木糖醇、晶体山梨糖醇、麦芽糖醇、果葡糖浆等。公司现已成为全球主要的木糖醇和晶体山梨糖醇生产企业之一。2018年公司木糖醇约占同期国内木糖醇产量的48%。
2.1. 产品类型：以功能性糖醇为主
1）功能性糖醇板块：
公司生产、销售的功能性糖醇产品包括天然色素产品（木糖醇、山梨糖醇、麦芽糖醇等），其中木糖醇和山梨糖醇销量领先。2020年，公司晶体糖醇产品产量达6.73万吨。
木糖醇：
是从玉米芯、半纤维素等植物原料中进行水解、精制、离心等步骤得到木糖，再经过氢化、离心分离等步骤提取出来的一种天然甜味剂。木糖醇主要替代蔗糖或其他甜味剂用于生产口香糖、冰淇淋等大众食品，广泛地应用在糖果、焙烤食品及保健品领域。
2018年公司木糖醇产量约占同期国内木糖醇产量的48%，排名第一，约占全球同期木糖醇产量的18.9%，排名第二。华康研发中心拥有国家企业技术中心、中国轻工业糖醇应用技术重点实验室等多个科研平台，研发了真空结晶技术、连续逆流式固定流化床干燥技术、SSMB模拟移动床色谱分离技术等核心技术，不断优化木糖醇的制取和生产。
山梨糖醇：
以玉米淀粉为原料，经过糖化、氢化反应等精制而成的功能性糖醇，也是功能性糖醇市场规模最大的一个品种，甜度为蔗糖的50%~70%。山梨糖醇稳定性好，熔点高，具有良好的抗吸湿性，山梨糖醇还具有保持食品香气的功能，可作为甜味剂，赋形剂，防腐剂等广泛应用于食品、医药、日化等领域。公司2019年全年山梨糖醇销量24919吨。
麦芽糖醇：
将玉米淀粉进行糖化、氢化、色谱分离等工序精制而成的功能性糖醇，甜度为蔗糖的85%~95%，热量仅为蔗糖的5%。麦芽糖醇具有耐热性、耐酸性、保湿性等特点，是一种良好的功能性甜味剂，目前麦芽糖醇已广泛应用于食品、医药、保健品等领域。
2）淀粉糖板块：
公司生产的淀粉糖主要为F55型果葡糖浆。
果葡糖浆：
果葡糖浆由玉米淀粉通过糖化、精制净化、异构化反应、色谱分离等工序提炼而成。果葡糖浆是淀粉糖中的一个重要的品种，主要成分是果糖和葡萄糖，是一种各项应用特性与蔗糖非常相近的甜味剂，目前果葡糖浆已广泛应用在食品、保健品、医药等领域。2019年公司全年果葡糖浆销量95694吨。
3）戊醛糖板块：
公司生产的戊醛糖主要为L-阿拉伯糖。
L-阿拉伯糖：
L-阿拉伯糖属于戊醛糖的一种，呈白色晶体性粉末，无气味，甜度为蔗糖的50%左右，是一种还原性糖，特性与蔗糖相似，能抑制人体对蔗糖的吸收，用于糖尿病人食品、减肥食品、健康功能食品、蔗糖添加剂等。
2.2. 业务构成：高附加值产品占比提升
公司主营业务收入主要来源木糖醇、山梨糖醇、麦芽糖醇、果葡糖浆产品的销售，其中收入占比最高的为木糖醇，其占主营业务收入的比例稳定在60%左右。木糖醇销售收入逐年增长，从2016年销售收入3.42亿增长至2019年收入9.39亿，其中2018年增长迅猛，同比增长97.66%，原因是当年的国际木糖醇市场供给相对紧缺，市场价格上涨幅度较快。
山梨糖醇是公司晶体糖醇业务中收入体量第二的产品，规模扩张较快，从2016年收入0.22亿增长至2019年1.77亿。主要原因包括：公司订单充足，产能利用率提升，销量增加；公司产品质量稳定性提升，推动售价提升，2017年公司山梨糖醇价格为0.59万元/吨，2019年上升至0.71万元/吨，两年内提价20%。
麦芽糖醇收入波动较大，2018年出现下降的情况，其原因是2018年木糖醇市场供需不平衡，需求远大于供给，公司将部分麦芽糖醇的生产线用于生产木糖醇，导致麦芽糖醇产销量下降。2019年麦芽糖醇收入大幅上涨的原因是公司增加了木糖醇的产线投产，不再使用麦芽糖醇的生产线，且当年主要合作客户玛氏箭牌中国工厂增加了对公司麦芽糖醇的采购，使得麦芽糖醇收入大幅增加。
公司果葡糖浆收入较为稳定，2016年至2019年公司果葡糖浆的销售收入保持在2.5-2.6亿元。国内果葡糖浆总体产能提升快，市场供大于求，公司果葡糖浆的毛利率相对较低（仅为10%左右），预计未来果葡糖浆的占比有望进一步收缩。
公司近些年不断增大毛利率较高、市场需求较大的木糖醇、山梨糖醇及麦芽糖醇的生产销售比例，降低了毛利率相对较低的果葡糖浆的产销规模。
对比公司四种主营产品，
1）木糖醇的毛利率在2016至2018年稳定保持在29%左右， 2019年毛利率达到38.67%，提升明显：2019年公司 2 万吨精制木糖项目中以木糖母液为原料生产木糖的生产线投产，而木糖母液的价格相对较低，降低作为木糖醇主要原材料的木糖单位成本，且同年原材料玉米芯和木糖的采购价有所下降，木糖醇毛利率的显著提升。
2）山梨糖醇毛利率逐年提升，从2017年的22%提升至2020年上半年末的37%：一方面，产能利用率提升降低单位固定成本；另一方面，产品质量提升，平均售价上涨。
3）麦芽糖醇毛利率逐年提升，从2017年的32%提升至2020年上半年末的41%：2019 年，公司麦芽糖醇产量达8181吨，较 2018 年增长160%，麦芽糖醇单位成本较 2018 年下降 7.80%，使得2019年麦芽糖毛利率提升明显。
4）果葡糖浆则受到市场竞争激烈以及原材料价格上涨的影响，毛利率较低，随着生产规模的缩小，毛利率下滑。
3. 百亿功能性糖醇市场，广泛需求驱动行业增长
糖醇是糖的醛基、酮基或半缩醛羟基被氢还原后得到的多元醇化合物。糖醇可以由相应的糖来制取，如葡萄糖加氢还原生成山梨醇，木糖还原生成木糖醇等。目前我国市场开发的糖醇均为具有特殊功效的糖类碳水化合物，根据结构可分为单糖醇(如赤藓糖醇、木糖醇、山梨糖醇、甘露糖醇)与多糖醇(如麦芽糖醇、乳糖醇)。由于糖醇在人体新陈代谢过程中具有不同于蔗糖的特殊功能，因此又被称之为功能糖醇。
糖醇在食品工业中应用广泛，相比蔗糖，具有一些优良特性：
1）耐热性，在高温时，不会产生美拉德反应（美拉德反应使食品中的氨基酸和糖类等有效成分损失，氨基酸评分降低，营养价值下降），因此对保存食物营养价值有积极作用。
2）低热量，例如木糖醇、山梨糖醇等糖醇的热量比蔗糖低，且升糖指数比蔗糖显著降低。
3）杀菌，糖醇对链球菌具有杀菌作用，可以增强人体对呼吸道感染的抵抗力。
功能性糖醇行业上游主要是种植业及化工业，主要由淀粉、玉米芯、木糖、半纤维素等原料的供应商组成；行业下游主要是食品、饮料、医药、日化等行业。功能性糖醇行业是整个产业链的中间一环，上游衔接种植及化工，下游承接产品开发与应用。
3.1. 功能性糖醇应用范围越来越广，驱动行业增长
随着社会整体消费观念的改变和人民物质水平的提高，人们的饮食消费倾向也越来越趋向健康型、营养型，健康低卡的食品也成为当今的消费热点和开发重点。作为重要的无糖、低卡的食品原料，功能性糖醇有望受到越来越多消费者的认可和青睐，功能性糖醇在食品加工、保健、医药等领域有着广阔的发展空间。
3.1.1. 行业驱动力：功能性糖醇应用范围广泛，下游应用空间大
随着全球经济稳定增长、人们的健康观念不断增强以及食品、医药等下游行业的持续发展等因素，功能性糖醇被广泛应用于食品加工、饮料、医药、日化等行业。
食品和保健品领域有望成为功能性糖醇市场的最大应用领域。
这归因于消费者的消费理念和习惯的不断改变，健康管理已经成为了当今人们的一大刚性需求。尤其是近年来，政府加大了科普控糖、减糖的力度，随着社会整体观念的不断增强，作为国际公认的食糖替代品的功能性糖醇也受到更多消费者的肯定和选择。
食品：
在食品领域，功能性糖醇被用作食糖的代替品应用于口香糖、糖果巧克力、烘焙食品当中。口香糖作为最受欢迎的休闲食品之一，其市场规模多年来保持持续增长，中国淀粉工业协会糖醇委员会的《功能糖（醇）及其在食品工业上的应用场景》报告中写道，服用木糖醇口香糖的学生产生蛀牙的情况比使用蔗糖的学生降低83%。使用木糖醇代替蔗糖应用在口香糖中，会促进人们减少口中细菌量，使牙垢、蛀牙和牙洞大大减少。从全球范围来看，2000-2009年期间食品领域的木糖醇应用呈现增长的趋势；2009-2011年期间呈现稳定的状态，在2012年后又出现线性增长趋势，
国内虽然起步较晚，但近年来也呈现快速增长的趋势，很多食品龙头企业开始纷纷使用糖醇代替蔗糖打开消费市场。
此外，一些糖醇还具有减肥功效，研究表明，L-阿拉伯糖可有选择性地影响小肠蔗糖酶，明显阻断蔗糖得代谢转化，从而抑制蔗糖的吸收，达到抑制脂肪堆积的效果。
焙烤食品主要包括糕点、饼干、面包等，在人们的日常饮食中占据重要地位，将功能性糖醇添加在焙烤食品中，可以改善口味、且能在控制体重、口腔健康、食品品质改良等方面起到作用，因此在焙烤食品行业对功能性糖醇的需求量持续增长。
医药：
糖醇可以影响人体内多种酶的活性，促进益生菌增殖，加快肠道蠕动，促进骨内胶原蛋白的合成，并且具有抗菌特性，在医药行业具有广阔的应用前景。口服木糖醇作为糖尿病患者得糖代谢用药，能降低非胰岛素依赖型糖尿病患者的血糖水平；木糖醇能抑制生物组织中脂肪酸合成，改善肝功能，北京复兴医院对36例慢性乙型肝炎及肝硬化患者用木糖醇作临床观察，总有效率为72.2%，因而木糖醇可用于肝病的辅助治疗。麦芽糖醇也是糖尿病患者的专用食品甜味剂，对糖尿病患者起着营养剂和辅助治疗的作用，我国有近3000万糖尿病患者，在这一作用下对麦芽糖醇的需求量是相当可观的。目前，我国多种功能性糖醇也被列入药物名单，如木糖醇、山梨糖醇、麦芽糖醇等，
随着功能性糖醇新的应用研发的不断出现，预计功能性糖醇在医药领域的应用将会进一步发展。
日化：
山梨糖醇、麦芽糖等功能性糖醇具有良好的吸湿性、保湿性，被广泛应用在牙膏、化妆品、漱口水、洗涤剂等日化生产中。以山梨糖醇为例，其在化妆品、护肤品里主要作用是皮肤调理剂，保湿剂，风险系数为1，比较安全，对于孕妇一般没有影响，且没有致痘性。未来在消费升级的背景下，随着居民可支配收入的增加，人们追求更高的生活品质和产品品质，
对于日化用品的品质要求也会越来越高，将带动日化消费品创新升级，进而拉动功能性糖醇等上游产品需求的进一步增长，为我国功能性糖醇产业的发展提供有力支撑。
3.1.2. 市场规模：全球百亿规模空间，中国是重要生产国
根据MeticulousResearch的数据预测，
2022年全球功能性糖醇市场规模将达到32.68亿美元（约等于212亿人民币），2017至2022年期间的年复合增长率为4.8%，保持稳定增长态势。
由于人们生活水平的提高，整体消费观念的改变，居民饮食习惯逐渐由温饱型转向营养型、健康型，在这种大环境下，功能性糖作为低热量不致龋齿且对人体健康有益的甜味剂，越来越受到消费者的接受和认可，被广泛应用于食品、饮料、医药、日化等领域，直接推动了功能性糖醇产业的持续发展。进入21世纪后，随着以中国为代表的亚太地区功能性糖醇工业的迅速发展，开始打破功能性糖醇市场被欧美国家所垄断的局面，亚太地区逐步取代欧洲成为全球最大的功能性糖醇生产地。
木糖醇作为市场上最主流的功能性糖醇产品之一，主要用于生产口香糖、冰淇淋等大众食品以替代蔗糖或其他甜味剂。木糖醇与普通的白砂糖相比，甜度相当，还具有热量低的优势——1g木糖醇仅含有2.4cal热量，比其他大多数碳水化合物的热量少40%，因而木糖醇可被应用于各种减肥食品中，作为高热量白糖的代用品。
据Imarc的调查显示，
2017年全球木糖醇市场规模8亿美元，预计2023年全球木糖醇市场规模将达到11.1亿美元，2018年至2023年全球木糖醇市场规模预计年均复合增长率为5.6%。
据Imarc的调查显示，2018年全球山梨糖醇市场需求达251.9万吨，未来由于山梨糖醇在食品、医药、日化等下游市场的发展而持续增加，
到2024年全球山梨糖醇市场需求将增长至279.8万吨，与2018年相比增幅为11.08%，呈现出稳定增长的态势。
2006年至2017年，随着我国功能性糖醇行业实力的持续提升以及市场需求不断扩大，我国功能性糖醇行业总体呈现稳定增长趋势，据《食品工业年鉴》数据，2006年我国功能性糖醇产品产量仅为60万吨，到2012年已达160万吨，2012年后，我国功能性糖醇产量总体较为稳定。未来，随着人们对健康生活及个人护理产品需求的不断提升，木糖醇、山梨糖醇等产品的市场需求将进一步扩大，进而推动我国功能性糖醇产量的进一步提升。
目前，我国是全球功能性糖醇产品的重要生产国。2000年以后，随着我国功能性糖醇行业技术水平的不断提高，功能性糖醇产量持续增加，
进口呈现下降趋势，出口量整体保持上升态势，
并在木糖醇、山梨糖醇等领域开始占领主导地位。
近年来，我国木糖醇、山梨糖醇等产品出口整体呈现平稳增长趋势，
其中，木糖醇出口量由2012年的11523吨增长至2019年的43935吨，年均复合增长率达21.07%；山梨糖醇出口量由2012年的30465吨增长至2019年的89127吨，年均复合增长率达16.57%。
根据中国发酵工业协会的《以玉米为原料的多元醇工业现状与发展趋势》报告，我国功能性糖醇工业未来发展趋势包括：优化区域布局，培育产业带和企业集群，进一步提升行业发展总体水平；加大重大关键技术项目和设备的研发投入，开发新品种和高档次品种，提升自主知识产权品牌的国际竞争力。功能性糖醇产品的国家标准进一步与国际接轨，使主要指标达到国际标准；转变增长方式，全面推行清洁生产，进行资源精深加工和综合利用；通过宣传，进一步提高糖醇的市场认知度，进一步拓展应用领域。
3.2. 竞争格局：全球功能性糖醇行业市场集中度不断提高
3.2.1. 全球功能性糖醇行业市场集中度不断提高
功能性糖醇行业经过多年发展，全球行业市场的集中度不断提高。在木糖醇方面，全球木糖醇生产企业主要包括Danisco(丹麦)、华康药业、山东福田等；在晶体山梨糖醇方面，主要生产企业包括华康药业、Roquette(法国)、明月海藻集团、山东绿健等。
Danisco主要从事食品添加剂的生产、研发、销售，是世界领先的木糖醇生产企业；Roquette主要从事淀粉深加工及多元醇的生产、研发、销售，是世界领先的山梨糖醇生产企业，生产销售业务遍布全球；山东福田主要产品包括木糖醇、麦芽糖醇、山梨糖醇，淀粉糖等。
3.2.2. 国内市场竞争格局：呈现一定的区域集中分布特征
进入20世纪后，欧洲企业通过对淀粉进行深加工，开发高附加值产品，各类功能性糖醇产品相继开发问世，欧洲也成为功能性糖醇大规模生产的发源地。
而进入21世纪后，随着以中国为代表的亚太地区功能性糖醇工业的迅速发展
，开始打破功能性糖醇市场被欧美国家所垄断的局面，
亚太地区逐步取代欧洲成为全球最大的功能性糖醇产地。
经过多年发展，我国功能性糖醇制造行业呈现出一定的地域集中分布特征，从地区上看，我国功能性糖醇制造业主要分布在华东、华北、东北等地区：
华康药业主营业务为生产制造销售功能性糖醇、淀粉糖，总部设立在浙江；
山东福田主要产品包括木糖醇、麦芽糖醇、山梨糖醇，总部设立在山东；
山东绿健主要产品包括木糖醇、麦芽糖醇、山梨糖醇等，总部设立在山东省；
明月海藻集团主要生产甘露糖醇、山梨糖醇、海藻酸盐，总部设立在山东。
4. 公司优势&看点：技术创新，布局产业链全线发展
4.1. 构建完整产业链，掌握成本控制关键
经过多年发展，公司已围绕木糖醇、山梨糖醇、麦芽糖醇、果葡糖浆等构建了相对完整的产业链。
在产业链上游，公司通过下属全资子公司焦作华康、联营企业雅华生物开展木糖的生产，不仅有效保障了木糖的稳定供应，从源头上确保了产品质量，而且有效化解了木糖价格上涨带来的成本压力，有助于公司保持长期、稳定、持续的盈利能力。公司公开募投项目之一“粘胶纤维压榨综合利用产业化项目”建成后，会进一步提高公司自有木糖产能，保障对木糖醇生产的配套供应。
在产业链中游，公司一直致力于功能性糖醇、淀粉糖产品的研发、技术创新和工艺改进，
公司已通过ISO9001、ISO14001、1SO22000、ISO50001、浙江制造等多项体系认证，产品质量达到国际先进水平，在功能性糖醇行业内拥有良好口碑。
在产业链下游，公司以浙江为中心，在境内外构建了相对完善的销售渠道，确保公司产品有效覆盖国内及欧洲、美洲、亚洲等全球主要功能性糖醇消费市场，
通过子公司华康贸易开拓国内市场，构建以B2B模式为主，B2C模式相结合的完善的销售体系，通过子公司欧洲华康进行食品添加剂的销售和进出口贸易，与玛氏箭牌、亿滋、不凡帝、费列罗、好时、可口可乐、康师傅、农夫山泉、娃哈哈等国内外知名食品饮料行业企业建立了良好的长期合作关系。
4.2. 与优质客户长期合作，提高持续盈利能力
经过多年发展、公司已建立立足中国、面向全球市场的产品销售网络，覆盖世界主要功能性糖醇消费市场，与众多优质客户建立长期合作关系。公司的主要客户为玛氏箭牌、亿滋、不凡帝、费列罗、好时、好丽友、可口可乐、农夫山泉等国内外知名食品饮料行业企业。
下游客户在选择功能性糖醇供应商时，看中品牌知名度、业务规模、产品质量等综合因素，并非完全追求成本最低化。因此，
与此类优质客户建立良好的合作关系不仅能体现公司在行业内较强的竞争实力，更有利于公司产品销售的拓展，提高公司知名度。
功能性糖醇、淀粉糖产品对安全性、供货稳定性要求较高，因此合作客户黏性较强。
公司与国内外众多知名食品饮料企业建立长期合作关系，有助于保持公司的持续经营和盈利能力。
2017至2019年均位列公司前十大客户的企业有玛氏箭牌、亿滋、不凡帝、太古可口可乐、康师傅、农夫山泉和好丽友。其中公司对玛氏箭牌的销售额连续三年位居第一，且逐年稳步增加，公司对亿滋、不凡帝、可口可乐等公司的销售略有波动，但仍然维持在一个稳定的区间。
公司与前十大客户合作产生的营业收入逐年增加，从2017年收入5.89亿增加至2019年的10.54亿，且前十大客户对应的营业收入占公司总营业收入的比例整体呈现增长趋势，2018、2019年均保持在69%以上，体现了公司与优质客户保持良好的合作关系，有利于公司整体稳定经营和盈利的能力。
