天风机械团队
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三大成长逻辑：
下游家具行业变化
+中游格局优化+上游整合提升竞争力
（
1
）家具行业变化巨大：新房“精装修”政策和消费升级驱动定制家具的渗透率提升，带来智能化装备升级与扩产，高性价比设备需求更旺。
（
2
）装备领域竞争格局持续变化：国产装备日益成熟、自主研发+外延吸纳新技术，高端型号替代进口潜移默化正在发生；另一方面，头部家具行业和装备领域的集中度提升同时发生，经历前两年家具行业产能阶段性过剩和价格竞争后，家具行业的盈利能力有望提升，由此带来新一轮产能扩张需求。
（
3
）修炼内功
+
产业整合，提升竞争力：收购对上游核心零部件供应商（亚冠精密、四川丹齿）、布局软件
/
控制系统领域（王石软件
(57.25%)
）、装备领域技术外延储备（全资收购意大利
Masterwood
、佛山普瑞特
(25%)
、新设立赛志
(35%)
）。
三大催化剂：地产竣工改善
+
新产能助力提高份额
+
进口替代
/
份额提升
（
1
）房地产行业有望迎来投资
/
销售
/
竣工的逐步复苏，对产业链各环节的需求将陆续提振；家具行业的经期周期略微滞后于门与地板行业，扩产随后将至，且
19Q4
订单已经开始复苏。
（
2
）
19
年
1
月公司与弘亚数控（香港）联合设立广州玛斯特，主要为承接意大利
Masterwood
的技术转移。
19
年
5
月玛斯特拍下
2.76
万平米土地，预计
2020
下半年实现产能投放，有望实现技术引进升级和市场份额扩张。根据最近发布可转债融资方案、提高高端主机和零部件加工能力，预计
2023
年可以实现年均营收
16.28
亿元，净利润
2.46
亿。
（
3
）新产品（赛志）
/
新技术（玛斯特）有望助力切入中大型家具厂客户的供应链。其中，大型客户主要为
To C
类全国
/
地区品牌，出于宣传的需求、且成本占比不高，因此外资品牌多位首选；中型客户主要为承担房地产工厂单类客户，对设备的性能要求高但不苛求品牌。
同时对比公司与同行的销售数据，公司的封边机、裁板锯、数控钻、加工中心等产品全品类成为国产第一品牌。我们认为全方位的巩固行业龙头地位，是长期坚持技术投入的结果。
经营数据优异，有望保持良好现金流和持续增长
（
1
）前三季度收入
9.85
亿（
YoY+5.9%
），归母净利润
2.53
亿（
+1.9%
），毛利率
37.75%
、净利率
25.99%
（去年同期
38.97%
和
27.25%
）；全年净利润
3~3.2
亿（
+10.95 %~+18.35%
）。
（
2
）第三季度入
3.27
亿（
YoY +2.1%
），归母净利润
0.87
亿（
+3.6%
），毛利率
37.44%
、净利率
26.84%
（去年同期
42.25%
和
26.91%
）；第四季度净利润约
0.47~0.67
亿
(+110~200%)
，若按照
18Q4
般计提商誉减值，则利润更高。
（
3
）前三季度销售产品收到现金
10.79
亿，经营性现金流净额
2.38
亿，分别超过当期收入和当期净利润，体现出较强的渠道话语权，预计全款发货的模式将保持。
盈利预测
：
公司的产品已然居于国产第一，通过吸收新技术有望实现快速的进口替代，受到消费升级
/
地产交付标准变化等外围环境影响，
2020
年之后下游需求有望回暖。
调整公司
19-21
年净利润：
3.
1亿（前值5.01）、3.8亿（前值6.82）和5亿元，尽管过去一年业绩低于我们预测，但鉴于公司多项产品均成为国产第一，行业地位巩固，维持“买入”评级。
风险提示
：
房地产行业投资
/
竣工不佳导致家具行业需求下行；原材料
/
人工涨价导致企业盈利能力降低；同行降价致公司份额下降；新产能
/
新产品投放不及预期。
证
券
研
究
报
告
：
《
逆势增长、奠定国内全面领先地位，2020 有望迎来产能与市占率双升
》
对
外
发
布
时
间
：
2
0
2
0
年
1
月
16
日
报
告
发
布
机
构
：
天
风
证
券
股
份
有
限
公
司
本
报
告
分
析
师
：
邹
润
芳
S
A
C
执
业
证
书
编
号
