唯一破解法！吉艾科技：对赌期内出售原标的，是否构成“变更业绩承诺”？ | 小汪天天见

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对赌期内出售标的并非更改业绩承诺：根据评估机构的评估结果，可得知交易对手2017年的业绩承诺补偿款。这一补偿款包含在交易金额中，因此可视为交易对手履行2017年业绩承诺业务。

小汪说

吉艾科技在发布2016年年报的同时，推出了出售资产预案。而出售的资产正是2015年花费8亿元现金收购的标的安埔胜利。假设本次出售资产成功，吉艾科技可退出油服行业，更好地聚焦“炼化+AMC”的双主业。吉艾科技因为标的计提了3.30亿元的商誉减值，造成2016年大额亏损。

上市公司剥离亏损业务，这一现象并不罕见。但问题就在于：吉艾科技此次出售的标的，仍然处于业绩承诺期。而证监会去年6月出台的《关于上市公司业绩补偿承诺的相关问题与解答》指出，上市公司不得变更业绩承诺。那么本次交易是否算变更业绩承诺？监管会有多严厉？

如本次交易被放行，是否说明，“业绩承诺不得变更”，如果出现业绩大幅低于承诺值，可以通过回售标的资产来破解？

修改方案并回复交易所二次问询函后，吉艾科技已于2017年6月1日复牌。

小汪@并购汪发现，本次交易不属于业绩承诺变更的回复已获得交易所认可。关键在于，根据评估机构的评估结果，可得知交易对手2017年的业绩承诺补偿款。这一补偿款包含在交易金额中，因此可视为交易对手履行2017年业绩承诺业务。

2017年8月4日的证监会新闻发布会刚指出：

重组方的业绩补偿承诺是上市公司重大资产重组方案的重要组成部分。我会已于2016年6月17日发布的相关问答中明确，重组方不得适用《上市公司监管指引第4号——上市公司实际控制人、股东、关联方、收购人以及上市公司承诺及履行》第五条的规定，变更其作出的业绩补偿承诺。

同时，对一些并购重组实施后，承诺完成比例低、媒体质疑较大的上市公司，我会开展专项检查，及时查处违法违规行为。

下一步，我会将按照“依法、全面、从严”监管的要求，持续强化并购重组业绩承诺监管，保持监管威慑力，对违法违规事项发现一起、查处一起，切实维护市场秩序，保障投资者合法权益。

业绩承诺不得变更的监管将加强。但是，如果上市公司已不再看好标的业务，拟在对赌期内出售标的，怎么办呢？

吉艾科技此次交易为我们带来一个启示：对赌期内出售标的，如何才能不构成变更业绩承诺。

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现金收购+定增

2015年，吉艾科技作价8亿元，现金收购油服公司安埔胜利100%股权。收购完成后，吉艾科技推出非公开发行方案，拟向安埔胜利原股东郭仁祥等非公开发行股份。在现金收购交易中，郭仁祥获得的现金对价为4.40亿元。而在非公开发行方案中，郭仁祥认购股份的成本为4.40亿元。

吉艾科技主营业务为石油测井仪器的研发、生产、销售和现场技术服务，而标的主营业务为油田钻井工程服务等。本次交易完成后，吉艾科技进一步延伸自身在油服领域的产业链。

交易对方：郭仁祥、宋新军、郭红梅；

标的：安埔胜利100%股权；

标的业务：通过下属子公司东营齐海持有哈萨克斯坦境内的三家石油公司。这三家公司分别为阿克让、华盛达以及堡垒控股，三家公司主要从事油气钻井工程服务、少量钻井设备销售及钻井专项技术服务业务；

估值方法：收益法估值，评估值为80,176.00万元，增值率为849%；

业绩承诺：郭仁祥、宋新军、郭红梅承诺，标的在2015年、2016年和2017年实现的净利润分别不低于9,443.55万元、10,860.09万元和11,946.09 万元；

补偿方式：现金补偿；

补偿公式：当期应补偿额度=（标的公司截至当期期末累计承诺净利润数－标的公司截至当期期末累计实现净利润数） ÷标的公司业绩承诺期内各年度的承诺净利润数总和×整体交易对价－已补偿现金金额；

2013年静态PE：190倍；

2014年静态PE：10.54倍；

2015年动态PE：8.47倍。

2015年5月28日，现金收购完成。6月1日，吉艾科技发布了非公开发行预案。本次非公开发行股份已于2016年10月上市。非公开发行完成后，郭仁祥持有吉艾科技8.58%股份，成为新的第二大股东。

询价/锁价：锁价；

发行对象：郭仁祥、兴证资管鑫众—吉艾科技1号定向资产管理计划、南通元鼎投资有限公司；

发行数量： 49,478,066股；

发行前总股本：434,548,000股；

发行后总股本：484,026,066股；

发行价格：10.59 元/股；

募集总额：5.24亿元；

上市公司股权结构变化：发行前，高怀雪、黄文帜、徐博直接持有吉艾科技 49.32%股权，为公司实际控制人。发行后，高怀雪、黄文帜、徐博持有公司214,332,300股股票，占总股本的比例为44.28%，仍为控股股东及实际控制人；

锁定期：36个月。

目前，吉艾科技由于重大资产重组而停牌。按停牌价25.08元/股计算，非公开发行股份认购对象账面浮盈136.83%。

向原股东回售标的

前次交易，交易对手承诺，安埔胜利在2015年、2016年和2017年实现的净利润分别不低于9,443.55万元、10,860.09万元和11,946.09万元。2015年，安埔胜利实现净利润9,611.5万元，业绩承诺实现率为101.78%。

但在2016年，安埔胜利仅实现净利润3,211.20万元。因此，安埔胜利在2016年实现的累计净利润为12,822.70亿元，仅为累计承诺净利润数的63.15%。公告披露，标的业绩未能达标，主要因为行业周期及国际油价持续低迷影响，上游客户资本性开支减少，钻井相关收入大幅度减少。根据补偿公式，交易对手需补偿上市公司1.86亿元现金。

公告披露，为了避免未来标的业绩不理想对上市公司的不利影响，上市公司拟将标的100%股份出售给原股东郭仁祥。

本次交易，金额合计为8亿元，其中1.86亿元用于支付标的2016年业绩不达标的补偿款，另外6.14亿元用于支付股权转让款。也就是说，本次交易，标的100%股权估值为6.14亿元。本次交易标的作价恰好等于上次交易作价8亿元减去业绩不达标的补偿款1.86亿元。

修改后的交易具体方案如下：

交易对手：郭仁祥；

标的：安埔胜利100%股权；

标的作价：6.14亿元；

估值方法：收益法；

标的历史业绩：在2015年、2016年实现净利润数分别为9,611.5万元、3,211.20万元；

2015年静态PE：6.39倍；

2016年静态PE：19.12倍；

分期支付安排：拟出售重大资产交易价款由郭仁祥以现金方式向吉艾科技支付，于协议生效后1个月内，向吉艾科技支付2016年度业绩补偿款185,575,109.03元；于协议生效后2个月内，向吉艾科技支付首期股权转让款314,424,890.97元；于协议生效后至2019年12月30日前，向吉艾科技支付第二笔股权转让款300,000,000.00元。

前次交易，在评估基准日2014年12月31日，安埔胜利收益法估值结果为80,176.0万元，较账面净资产8,450.78万元，增值率为849%。最终交易作价为80,000万元。

本次交易，在评估基准日2016年12月31日，安埔胜利收益法估值结果为39,561.0万元，较账面净资产16,048.69万元，增值率为146.51%。最终交易作价为61,442.5万元。本次交易作价较评估值上涨不少，是上市公司与交易对手的协商结果。

并购汪点评

证监会2016年6月发布的《关于上市公司业绩补偿承诺的相关问题与解答》指出，上市公司重大资产重组中，重组方应当严格按照业绩补偿协议履行承诺。重组方不得适用《上市公司监管指引第4号——上市公司实际控制人、股东、关联方、收购人以及上市公司承诺及履行》第五条的规定，变更其作出的业绩补偿承诺。

而本次交易的标的仍处于业绩承诺期。本次交易，将会对前次交易安排，带来如下改变：

首先，上市公司向标的原股东出售标的之后，标的原股东是否将不再承担标的2017年的业绩承诺？

其次，按原来的业绩承诺，标的2016年业绩不达标，前次交易对手郭仁祥、宋新军、郭红梅三人应按原持股比例向上市公司补偿1.86亿元。而在本次交易中，向上市公司支付补偿金1.86亿元的，仅有郭仁祥一人。公告披露，郭仁祥将在作出现金补偿后，与进行宋新军、郭红梅协商。

再次，按原来的业绩承诺，前次交易对手郭仁祥、宋新军、郭红梅应在2016年审计报告出具后的10个工作日内进行现金补偿。

但按照本次交易方案，拟出售重大资产交易价款由郭仁祥以现金方式向吉艾科技支付，于协议生效后1个月内，向吉艾科技支付2016年度业绩补偿款185,575,109.03元；于协议生效后2个月内，向吉艾科技支付首期股权转让款314,424,890.97元；于协议生效后至2019年12月30日前，向吉艾科技支付第二笔股权转让款300,000,000.00元。

• 交易所问询

深交所一次问询函问题：本次出售交易是否变更了前次重组方作出的业绩补偿承诺，是否符合中国证监会《关于上市公司业绩补偿承诺的相关问题与解答》中的相关规定；承诺方是否改变了投资者预期损害了投资者权益；承诺方如何切实履行前次承诺。

二次问询函相关问题：本次出售的交易标的尚处于前次重组的业绩承诺期间，根据草案内容，交易对手方在本次标的出售后将不再承担 2017 年业绩补偿义务，业绩补偿承诺提前解除。请你公司说明： （1）本次交易是否符合中国证监会《关于上市公司业绩补偿承诺的相关问题与解答》中的相关规定。

• 上市公司回复

根据前次重组业绩承诺及业绩补偿相关条款，前次重组交易对方承诺标的资产在2015年、2016年和2017年各会计年度实现的扣除非经常性损益后的净利润分别不低于9,443.55万元、10,860.09万元和11,946.09万元。

截至本函回复日，标的公司经审计可以确定的2015 年度、2016年度实现的扣除非经常性损益的净利润分别为9,611.50万元、3,211.20万元，因此我司依据当前节点确定了前次重组业绩承诺人当前应当履行的所有承诺义务，即2016年业绩承诺方需向上市公司支付业绩补偿款18,557.51万元；本次出售协议已明确约定2016年业绩补偿款的支付安排，且补偿方式、补偿额均依照前次重组协议确定。

根据中和评估出具的估值报告，以2016年12月31日为评估时点，标的资产采用收益法的估值结果约为39,561万元，2017年预计实现净利润4,726万元，即2017年12月31日标的资产的估值约为44,286.79万元，同时根据前次交易相关的业绩承诺条款，前次交易对手方2017年需向上市公司支付业绩补偿款17,910.45万元人民币。

因此，为切实维护上市公司及其股东的利益，同时考虑到2017年承诺期未满，本次交易定价已经依据估值报告，客观及充分地考虑了拟出售标的资产在2017年度可能完成的业绩及上市公司可获的业绩补偿款，本次出售标的资产的价格61,442.49万元,即本次交易合计的补偿款和股权转让款之和与原业绩承诺协议约定的承诺期内吉艾科技可获得的补偿款及标的公司估值合计上限8亿元相当。

所以本次交易不存在变更前次业绩补偿承诺的情形，符合中国证监会《关于上市公司业绩补偿承诺的相关问题与解答》中的相关规定。

之前并购市场火热的时候，许多标的方做出了相当高的业绩承诺，对于未能达成业绩承诺的标的方来说，回购是否是一个解决方案？

承诺期内出售标的是否算业绩承诺变更呢？

回售该资产，是否算变更业绩承诺，核心判断在于，原有的交易是否还存在？如果认为还存在，作为原有交易的一部分，自然应该履行；如果认为回售该资产，相当于撤销了原有交易，或者说，使原交易已经不再具备按照原有协议实施的基础，那自然不应该再履行原有的业绩承诺。

但是，上市公司认为本次出售不算业绩承诺变更。因为根据评估机构的评估结果，已确定交易对手2017年需向上市公司支付的业绩承诺补偿款。而业绩承诺补偿款已包含在出售价格中了。

本次回售交易，金额合计为8亿元，其中1.86亿元用于支付标的2016年业绩不达标的补偿款，另外6.14亿元用于支付股权转让款。也就是说，本次交易，标的100%股权估值为6.14亿元，相比收益法评估值3.96亿元，增值率为146.51%。

本次交易的重点：虽然上市公司将出售原标的资产，但在交易对价中，包含了交易对手2016年业绩未达标的补偿款。因此可视为业绩承诺并未变更。

虽然，补偿款的支付时点改变了。

对此，上市公司回复：我公司理解《证监会发布的有关不得变更业绩补偿承诺的相关规定》的本质是为了维护上市公司和投资者的利益。我公司在原出售协议中对业绩补偿支付时点的规定，是为了切实维护上市公司及其投资者利益而考虑。因此，业绩补偿款支付时点的调整从实质上符合证监会对业绩承诺之规定的主旨。 

结语

假设上市公司因为不再看好标的业务或发展前景，并考虑在承诺期内出售标的，可参考吉艾科技的方案。

关键在于，如何设计方案可被认为并非变更业绩承诺？

吉艾科技这一交易特别之处在于，根据评估机构的评估结果，可得知交易对手2017年的业绩承诺补偿款。这一补偿款包含在交易金额中，因此可视为交易对手履行2017年业绩承诺业务。

那么，后续上市公司拟承诺期内出售标的，应妥善安排后续对赌期内的业绩承诺补偿的安排。

关于并购交易设计的更多问题，可订阅并购汪2017年版《市场观察》以及《并购基金》。

免责声明：本文根据公开资料撰写，并购汪研究中心无法保证公开资料的准确性。在任何情况下，本文不代表任何投资建议。

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