11月以来顺周期板块表现亮眼，同样也为周期类转债带来配置行情。转债方面，顺周期行业转债数量众多，且价格普遍不高。在当前市场风格和基本面走势环境下，值得关注。
经济复苏支持顺周期板块业绩回暖。
外部环境方面，全球经济处于复苏通道中。国内方面，长期视角下全球经济复苏带动总需求提升，国内制造业将充分受益；短期视角下欧美疫情近期有所反复，中国全球制造业中心地位将进一步得到巩固。
大宗商品价格走高，进一步印证经济复苏预期。
11月以来，全球大宗商品价格加速上行。截至12月1日，布伦特原油/WTI原油期货结算价分别为47.4/44.6美元/桶，较11月初分别上行10.0/8.8美元/桶。同期，国内阴极铜/螺纹钢期货价格分别上涨12.0/5.6%，铜现货价格和钢材综合价格指数分别上行6.5/5.3%。大宗商品期现价格同步上行反映出下游需求回暖同时进一步印证了经济复苏预期。
随着年末部分资金开始考虑均衡配置，市场风格也开始向有利于顺周期的方向发展。
在年末均衡配置需求和顺周期景气度回升的影响下，前期高估值重仓板块出现松动，估值相对较低的顺周期板块受到重视，偏股型基金三季度交通运输、汽车、化工和机械设备仓位则分别提升0.8%、0.6%、0.2%和0.1%。作为A股的另一重要配置力量，近期北上资金也开始加速布局顺周期。截至12月1日收盘，沪深股通持有机械设备、家用电器、化工、交通运输、汽车和有色金属总市值分别为840.2亿元、2090.2亿元、773.6亿元、596.0亿元、763.1亿元和295.6亿元，较11月2日持仓市值分别提升166.7亿元、165.3亿元、128.4亿元、118.0亿元、97.5亿元和84.3亿元。
重点关注景气度提升的化工、机械设备、汽车、采掘和有色金属。
三季度以来，低估值的顺周期板块较高估值的成长股体现出明显的比价优势，但顺周期的估值修复行情却姗姗来迟，背后的主要原因还是市场对顺周期股票业绩增长的幅度和持续性存疑，而随着经济数据不断验证复苏逻辑，顺周期板块基本面改善逐步得到市场认可，因此在市场风格转向低估值、顺周期时应当重点其中关注景气度提升较为明显的行业。具体来看化工、采掘、有色金属和机械设备行业三季度ROE_TTM较二季度分别提升2.1、1.2、0.6和0.5个百分点，景气度提升明显，建议重点关注。
化工行业细分领域多，
重点关注处于纺服产业链上游的新凤转债、恒逸转债和草甘膦原药龙头利尔转债，磷复肥生产商司尔转债也值得关注。
机械设备
主要关注大气环保设备生产商龙净转债和欧式起重器制造商法兰转债。
有色金属
主要关注处于上行周期的铝加工龙头明泰转债和已经公告不赎回的盛屯转债。
风险提示：
宏观经济复苏不及预期；货币政策超预期收紧。
11月以来顺周期板块表现亮眼。
2020年分化是股票市场的主旋律，一边是乘风破浪的消费、科技，而另一边则是持续低迷的周期、金融。然而，11月以来市场风格在极度分化中迎来反转，有色金属、采掘、金融、钢铁、汽车等顺周期行业涨幅居前。顺周期板块一改颓势，同时带动股指回暖，11月Wind全A指数上涨5.9%。
站在当下时点，我们认为顺周期板块行情仍将延续。转债方面，顺周期行业转债数量众多，且价格普遍不高，值得关注。
外部环境改善，全球经济复苏进程延续。
第一，拜登确认当选，拜登主张扩大联邦政府支出，对控制疫情也展现出更为积极的态度；第二，近期全球范围内疫苗研发进度喜人，目前全球已有12个COVID-19疫苗进入（或已完成）临床三期， 其中BioNTech和辉瑞合作研发的新冠疫苗三期临床试验最终数据显示，其疫苗有效性达95%，且在65岁以上成年人中的有效率为94%以上。新冠疫苗一旦实现量产将有效提振需求，推动全球经济更快的走出新冠疫情的阴霾。2020年8月以来十国集团和新兴市场花旗经济意外指数持续为正，意味着近期近期经济复苏超预期，而美国大选落地和疫苗研发推进将为全球经济复苏续添动能。
制造业高景气，顺周期行业有望迎来业绩驱动行情。
长期视角下全球经济复苏带动总需求提升，国内制造业将充分受益；短期视角下欧美疫情近期有所反复，中国全球制造业中心地位将进一步得到巩固。产能方面，11月PMI为52.1，环比提升0.7pct，生产指数为54.7，环比提升0.8pct，新订单指数为53.9，环比提升1.1pct。PMI指数持续提升说明制造业仍处在持续复苏进程中，而生产与新订单指数持续缩小表明供需格局持续改善，需求端持续回暖。盈利方面，10月工业增加值累计同比1.8%，当月同比1.9%，当月同比已经回到近年来6%左右的正常水平，同期工业企业营业收入/利润总额累计同比分别为-0.6%/0.7%，自2月以来持续回升，在需求持续向好背景下，工业企业利润将继续回暖，顺周期行业有望迎来业绩驱动行情。
大宗商品价格走高，进一步印证经济复苏预期。
2020年3季度海外疫情反复影响对需求造成冲击，大宗商品价格保持震荡格局，然而11月以来，全球大宗商品价格加速上行。截至12月1日，布伦特原油/WTI原油期货结算价分别为47.4/44.6美元/桶，较11月初分别上行10.0/8.8美元/桶。同期，国内阴极铜/螺纹钢期货价格分别上涨12.0/5.6%，铜现货价格和钢材综合价格指数分别上行6.5/5.3%。大宗商品期现价格同步上行反映出下游需求回暖同时进一步印证了经济复苏预期。
经济复苏、制造业业绩回暖在国内疫情得到有效控制后已经持续半年以上，但一方面，复苏斜率趋缓、持续性存疑等因素导致市场对顺周期行业业绩缺乏信心；另一方面，其他弹性更大或业绩确定性更高的行业有更好的投资机会，顺周期板块的市场关注度也比较低。
现阶段，经济复苏一再被确认，市场对顺周期板块业绩回暖逐步达成共识，而随着年末部分资金开始考虑均衡配置，市场风格也开始向有利于顺周期的方向发展。
偏股型基金Q3开始加仓顺周期。
对比2020Q2与Q3偏股型基金重仓股持仓数据，虽然消费、医药和科技持仓占比依旧最高，但医药和科技持仓占比已经从高位回落，2020Q3偏股型公募基金医药生物和电子仓位环比下降4.2%和1.3%。而交通运输、汽车、化工和机械设备仓位则分别提升0.8%、0.6%、0.2%和0.1%。在年末均衡配置需求和顺周期景气度回升的影响下，前期高估值重仓板块出现松动，估值相对较低的顺周期板块受到重视。
北上资金加速布局顺周期，市场风格开始转向。
作为A股的另一重要配置力量，近期北上资金也开始加速布局顺周期。截至12月1日收盘，沪深股通持有机械设备、家用电器、化工、交通运输、汽车和有色金属总市值分别为840.2亿元、2090.2亿元、773.6亿元、596.0亿元、763.1亿元和295.6亿元，较11月2日持仓市值分别提升166.7亿元、165.3亿元、128.4亿元、118.0亿元、97.5亿元和84.3亿元。北上资金是近年来A股市场的重要增量资金并且一直体现出“聪明钱”的特征，北上资金加速布局顺周期进一步说明市场风格开始转向顺周期。
重点关注景气度提升的化工、机械设备、采掘和有色金属。
2020年以来，市场结构分化愈演愈烈，三季度以来，低估值的顺周期板块较高估值的成长股体现出明显的比价优势，但顺周期的估值修复行情却姗姗来迟，背后的主要原因还是市场对顺周期股票业绩增长的幅度和持续性存疑，而随着经济数据不断验证复苏逻辑，顺周期板块基本面改善逐步得到市场认可，因此在市场风格转向低估值、顺周期时应当重点其中关注景气度提升较为明显的行业。具体来看化工、采掘、有色金属和机械设备行业三季度ROE_TTM较二季度分别提升2.1、1.2、0.6和0.5个百分点，景气度提升明显，建议重点关注。
截至2020年12月1日，化工、采掘、有色金属和机械设备分别由存量转债32只、2只、19只和23只，面值化规模分别为220.4亿元、28.8亿元、262.1亿元和100亿元。
景气度向上的顺周期行业转债数量多，总规模不小，值得关注。
在论证了顺周期板块行情具有持续性且寻找出景气度向上的行业后，我们将对化工、采掘、有色金属和机械设备4个行业重的重点转债标的进行分析。
在选取转债标的时我们重点关注绝对价格适中的平衡型转债，此类品种能充分发挥期权收益的不对称性，是收益风险比最高的品种，当然对于基本面优秀的股性标的我们也会纳入考量。
化工转债数量众多，我们建议重点关注：新凤转债、恒逸转债、利尔转债和司尔转债。
新凤转债发行人为新凤鸣，主要产品为民用涤纶长丝和涤纶长丝主要原料之一的 PTA。涤纶长丝的主要产品包括POY、FDY 和 DTY，广泛应用于服装、家纺和产业用纺织品等领域。
长丝行业进入壁垒不高，公司盈利能力与行业景气度高度相关，企业在行业中的竞争优势主要体现在规模优势和上下游一体化。目前公司涤纶长丝国内市占率约10%，是国内涤纶长丝主要生产厂商之一。自2017年上市以来，公司多次融资扩产，同时积极布局上有PTA生产，2017年-2019年公司在建工程新增投资额分别为13.8亿元、42.8亿元、57.3亿元，产能稳步扩张。二期PTA项目投产后，公司PTA产能最大将达500万吨，基本实现原材料自给。海外订单需求持续回复中，而疫情冲击下中小厂商被动出清，行业供需格局持续改善，行业复苏可期。
转债方面，截至12月2日新凤转债收盘价为108.3元，转股溢价率为37.7%，纯债YTM为1.1%。12月7日将有11.8亿限售股解禁，短期来看正股压力不小，
但新凤转债目前绝对价格低且正股基本面存在反转预期，待解禁落地后建议积极关注。
恒逸石化是全球领先的精对苯二甲酸(PTA)和聚酯纤维制造商。
主要产品包括对二甲苯（PX）、苯、精对苯二甲酸（PTA）等石化产品；涤纶预取向丝（POY）、涤纶牵伸丝（FDY）、涤纶加弹丝（DTY）以及涤纶短纤、聚酯（PET）切片、聚酯瓶片等化纤产品。受到海外订单回流及国内“双十一”等电商节订单集中爆发的影响，涤丝行业下游需求旺盛，近期国内织机开工率超过90%，为近5年来新高。行业景气度回暖的同时公司也在积极扩张产能，截至2020年6月底，公司原油加工设计产能800万吨/年，已披露拟新增原油加工能力1400万吨/年；参控股PTA产能1350万吨/年，在建拟新增PTA产能600万吨/年；己内酰胺（CPL）产能40万吨/年；聚酯纤维产能650万吨/年，在建拟新增聚酯纤维产能181.6万吨/年；聚酯瓶片产能200万吨/年，产能规模位居行业前列。2020年前三季度，公司实现营业收入613.2亿元，同比下滑1.4%；实现归母净利润30.57亿元，同比增长38.1%。
转债方面，截至12月2日恒逸转债收盘价为132.1元，转股溢价率为18.7%。恒逸转债绝对价格不低且估值也相对较高，但正股基本面坚实、估值不高，并且正股弹性较好，
现阶段转债性价比不及正股，但对于投资股票受限的投资者来说，恒逸转债依旧值得关注。
利尔化学是国内农药生产龙头企业之一，是全球最大的草铵膦原药企业，也是国内最大的氯代吡啶类除草剂企业。
公司产品包括除草剂、杀菌剂、杀虫剂三大系列共40余种原药、100余种制剂以及NDI、2-甲基吡啶等部分化工中间体。12月2日，公司披露2020年业绩预告，预计2020年实现归母净利润5.6亿元-6.2亿元，同比增长80%-100%。目前全球草甘膦供需依旧偏紧，行业仍处于景气度上行周期，截至11月底，草甘膦原药价格到24731元/吨，较年初上涨18.3%。产能方面，广安利尔草铵膦原药生产线停产并线正有序推进，完成后成本优势将进一步扩大；11月6日，广安利华化学30000吨精细化工农药中间体及配套设施建设项目环境影响评价第一次公示，总投资5.5亿元，建设内容及规模包括年产10000吨氯氟吡氧乙酸甲酯、年产20000吨氯代吡啶等。公司产能有序扩张，行业景气度持续提升，公司迎来高速发展期。
转债方面，截至12月2日利尔转债收盘价为137.4元，转股溢价率为1.9%。利尔转债体现出较强的股性特征，若未来股价继续上涨，转债涨幅将于股票相当；若股票下跌则转债有溢价率提升做保护，因此
当前利尔转债值得关注。
司尔特是一家集磷复肥生产、各类化肥贸易为一体的现代化高科技股份公司，是安徽省最大的高浓度磷复肥生产和出口基地之一。
主要产品包括高浓度缓释NPK复合肥系列产品以及磷酸一铵，中间产品包括硫酸、磷酸等。2020年9月以来，受下游需求提振驱动，公司主要产品复合肥于磷酸一铵价格进入上行区间，含氯复合肥、含硫复合肥和磷酸一铵价格指数期间分别上行2.7%、5.8%和11.5%。另一方面，公司积极推进上游硫铁矿项目建设，2019年6月底，马尾山硫铁矿已完成了该矿的所有法定手续，具备了硫铁矿开采业务所必须的外部许公司宣城市宣州区马尾山硫铁矿38万吨/年采矿技改工程进入可正式投产出矿阶段。
转债方面，截至12月2日司尔转债收盘价为114.7元，转股溢价率为12.1%，纯债YTM为0.04%。司尔转债主要的风险点在于大股东国购控股股权质押比例达98.6%，我们认为
公司基本面坚实，市场风格向顺周期切换后公司股价弹性较好，转债绝对价格不高且转股溢价率也相对较低，建议积极关注。
淮北矿业是华东地区焦煤龙头企业，公司主要业务包括煤炭采掘、洗选加工、和煤化工产品。
煤炭产品主要分为炼焦精煤、动力煤。炼焦精煤主要用于钢铁、焦化等行业；动力煤主要为发电用煤、建材用煤、一般工业锅炉用煤、生活用煤、冶金过程中的烧结和高炉喷吹用煤等；煤化工产品主要以焦炭为主，还有有甲醇、粗苯、硫铵、焦油、精苯等，主要用于钢铁、化工行业。根据国盛煤炭行业研究团队观点，煤炭方面，未来国内新增焦煤产能有限，下游需求平稳，预计炼焦煤价格将维持高位震荡格局；煤化工受益焦化行业景气提升，甲醇产量存翻倍空间。预计公司2020年~2022年实现归母净利分别为37.1亿元、42.8亿元、44.3亿元，EPS分别为1.71元、1.97元、2.04元，对应PE为6.6、5.7、5.5，对应股息率为5.5%、6.3%、6.5%（以11月16日收盘价11.20元，36%分红比例计）。参考炼焦煤行业可比公司估值，给予目标价15.5元（对应2021年PE7.9倍），维持“买入”评级。
转债方面，截至12月2日淮矿转债收盘价为128.8元，转股溢价率为1.2%，股性特征明显。
淮矿转债赎回触发价为12.13元，目前股价为11.88元，转债目前尚无赎回压力，正股有望迎来戴维斯双击，建议积极关注。
机械设备转债数量众多，但普遍规模偏小，评级不高，我们建议重点关注：龙净转债和法兰转债。
龙净环保是我国生态环保行业的领军企业，是全球最大的大气除尘设备研发制造企业。
公司主要产品包括电除尘器、烟气脱硫装置、圆管式皮带机、长距离曲线带输送机、气垫带输送机、气力输送装置、电袋除尘器、布袋除尘器、IPC 智能电除尘控制系统、微机控制高压硅整流设备、微机控制低压电控设备等，公司凭借着深厚的科技研发实力和卓越的工业制造能力，实现了对大气污染治理领域的检验监测、设备制造、系统集成、污染治理和智慧运营等全过程服务的提供。2020年前三季度，公司实现营业收入69.7亿元，同比下滑11.4%，实现归母净利润5.7亿元，同比增长2.7%。2015年-2019年公司中大气环保业务占营收比重均高于90%，公司大气环保龙头地位稳固。2018 年以来，公司积极拓展固废治理、水污染治理和土壤及生态修复业务的发展战略，危废治理目前已投资 5 个项目，投资额近 40 亿元；水污染治理板块在电厂脱硫废水零排放市场上收获明显，在矿井水零排放市场和化工气化灰水市场也有积极的突破；土壤及生态修复领域，公司在工业场地污染修复和矿山修复两大重点方向均有收获。
转债方面，截至12月2日龙净转债收盘价为113.6元，转股溢价率为18.2%，纯债YTM为0.24%。整体上看公司业务较为平稳，未来运营类业务有望提供更加稳定的现金流，
转债绝对价格不高，建议积极关注。
法兰泰克主营业务为起重机设备，主要产品包括中高端桥、门式起重机、电动葫芦（起重机核心部件）、工程机械部件，以及高空作业平台。
公司是国内智能物料搬运领域龙头，下游应用领域包括轨道交通、航天军工、水利水电、装备制造、能源电力、汽车船舶、造纸等行业。一方面，目前，欧式起重机在产品可靠性、安全性、节能性方面均具有优势，但在起重机市场占比中还不足 10%，未来欧式起重机未来市场份额有望获得大幅提升；另一方面，我国桥、门式起重机市场集中度较低，未来行业集中度有望持续提升，公司有望充分收益。Wind一致预期公司2020年/2021年营业收入分别为13.6亿元/16.7亿元，同比增长23.4%/22.8%，归母净利润分别为1.5亿元/1.9亿元，同比增长43.5/29.7%。
转债方面，截至12月2日法兰转债收盘价为125.0元，转股溢价率为14.6%。
目前转债性价比不算高，但正股目前估值处于低位，行业成长性好，建议持续关注，择低配置。
3.4 有色金属
铝加工行业领军者，产品应用领域广。
明泰铝业是我国铝加工行业的领军企业之一，2019年公司产销量为86万吨，国内市占率达8%。公司主要产品包括铝板带泊和铝型材，下游应用领域众多领域。明泰铝业2020年前三季度，公司实现营业收入115.2亿元，同比增长10.1%，实现归母净利润7.2亿元，同比增长2.6%；Q3单季度公司实现营业收入43.7亿元，同比增长22.0%，实现归母净利润3.7亿元，同比下滑0.9%。一方面疫情压制下一季度需求后移；另一方面，公司及时调整产品结构，积极生产医药用铝箔和医疗装备用铝材成效显著。全球经济复苏加速背景下，公司下游需求回暖，业绩有望持续增长。
转债方面，截至12月2日明泰转债收盘价为126.2元，转股溢价率为6.2%。目前明泰铝业PE仅为8.6倍，处于近五年较低水平，估值仍有继续修复空间；
转债估值不低，性价比不及正股，但对于投资股票受限的投资者来说，明泰转债依旧值得关注。
钴放量有望拉动业绩回暖。
2020年前三季度，盛屯矿业实现营业收入328.8亿元，同比增长41.1%，实现归母净利润2.7亿元，同比增长52.6%，Q3单季度实现营业收入107.1亿元，同比增长16.5%，实现归母净利润2.3亿元，同比增长100.4%。公司2016年开始布局钴产业链，目前公司钴材料业务体系已形成，年产3万吨电极铜、3500吨钴综合项目稳定开展生产，并计划进一步投建年产3万吨铜、5800吨粗制氢氧化钴（金属量）湿法项目和产阴极铜30028吨，粗制氢氧化钴3556.4吨生产项目。公司钴业务放量有望拉动业绩持续增长。
转债方面，截至12月2日，盛屯转债收盘价为136.5元，转股溢价率为5.6%，与9月相比，盛屯转债平价、溢价率均有所提升。目前盛屯转债已经出发赎回条款，但公司11月25日公告不赎回，
目前盛屯转债估值不低且赎回存在不确定性，建议保持关注，待溢价率压缩后可布局。
风险提示：
宏观经济复苏不及预期；货币政策超预期收紧。
具体分析详见2020年12月05
日发布的《
周期转债如何选择
？
》
