【华安研究】2024年12月金股

A股有望在估值抬升与盈利消化之间反复切换。由于财政与货币政策的双宽松，市场整体有望呈现震荡、略有抬升的格局。若盈利改善显著，那必将迎来戴维斯双击的大牛市。

从外围环境看，2025年存在较大不确定性，核心在于特朗普的执政，一方面确定性的影响中国增长与外交，与此同时对全球增长亦有不确定影响。

从内部环境看，政策清晰，全心全稳增长。财政政策靠前发力，保证必要的支出强度，货币政策继续宽松，保证流动性充裕。关键在于中央加杠杆的力度、节奏与方向但受制于地产和地方债务的硬约束，增长修复斜率有多高存在不确定性。相应的，企业盈利有望触底回升，但回升弹性尚待观察。

风格展望：成长＞消费＞金融＞周期。

成长科技内部此起彼伏：①电子、通信、计算机。受益于美联储降息周期延续、国内

货币政策和流动性保持宽松环境。同时，存在较多潜在催化事件，如特朗普上台后科技自立自强更受重视、新质生产力&科技创新改革推进。②国防军工。“十四五”收官之年，原定军工订单加速确认，地缘政治冲突可能成为潜在催化。

经济修复之地产链与价格改善链：①房地产及服务以及下游装饰、家电、家居。地产“止跌回稳”目标明确，政策有望持续发力支撑。伴随销售改善，将带动装修装饰等配套需求。②消费品（如汽车、家电、农牧、医药）以及资源品（如有色、化工、建材）。参照类似通胀走势下的行业表现，汽车、家电、建材、有色表现较好。

国际地缘政治风险；国内政策再次转向或大幅超预期风险；相关测算假设的片面性及参考的局限性；历史以及其他经验借鉴的局限性等。

《【华安策略丨试玉满三，辨才有期-2025年A股投资策略】》

1、国内动力电池市占率维持高位，新车型逐步落地有望支撑市占率水平向上。

2、产品盈利维持稳定，海外车型放量及资产折旧完成有望提振盈利能力。

3、产业链话语权处于高位，LRS模式及固定资产投资趋缓有望进一步提振现金流质量。

动力电池行业需求不及预期；新技术发展不及预期；行业竞争加剧。

《宁德时代：Q4盈利超预期，行业地位稳固深化海外合作》

1、延续24H1复苏趋势，穿越安卓库存周期。2024 年第三季度，公司单季度销售收入首次突破人民币15亿元大关，再创公司历史新高；公司单季度税前利润首次突破3亿元关口。其中，前三季度信号处理业务同比增长12.1%，电源管理业务同比基本持平，yoy -0.25%，汽车电子或储能专用业务同比高增90.47%。各块业务增速环比二季度增速变化不大，驱动公司业务整体稳定穿越周期。

2、AI时代DDR5配套电感需求快速增长，公司新品进展顺利。随着AI技术的发展，对于应用于数据中心服务器的DDR存储器提出了新的要求，相对于DDR4，DDR5在供电位置、数据传输速率、功耗、效率转换要求、内存容量均有显著提升。针对DDR5的电源管理，JEDEC提出较高的转换效率要求，包括服务器端的RDIMM/LRDIMM以及客户端的UDIMM/SODIMM。其中对Server DDR5电感最高转换效率要求达到92%以上，对Client DDR5电感最高转换效率要求达到90%。此外，由于DDR5的供电架构也发生了重大变化，由之前的多相大电流集中供电变为双相较小电流分布供电。这一架构变化深刻影响了电感形态，使得电感形态由大尺寸大电流组装式演变为小尺寸薄型化，且具有非常小的损耗要求。顺络电子推出的低损耗系列产品，WT系列搭配WCX系列方案，实现了高性能、高可靠性和更低成本，为DDR5的推广普及助力。目前顺络电子的DDR5电感方案已经在众多海外PMIC厂家测试认证并通过JEDEC效率标准。

3、推出多相共烧功率电感,把握GPU供电系统新需求。随着AI技术不断的发展，数据中心对算力的需求迅速增长，AI服务器等设备朝着高功率发展，又因为AI加速卡的应用，对器件的高度更加严格，在这种趋势下，多相的超薄型、超大电流的铜磁共烧功率电感HTF-MP应运而生。HTF-MP在多相控制器和DrMOS组成的供电系统中发挥重要作用，可通过非线性控制、多相交错并联等技术调节电压，满足GPU及HBM3等模块的供电需求，因此HTF-MP在GPU供电系统中的关键应用阶段：12V转0.8V~1.3V中应用广泛。 公司三季度推出的多相共烧功率电感HTF-MP系列产品，在集成应用方面对单相HTF-H产品进行了升级，在设计上更适应复杂的多相供电应用，有效满足超薄、大功率设备的需求，后续将在AI服务器CPU、GPU等的VRM、TLVR供电广泛使用。

安卓客户出货不及预期；市场竞争加剧；AI业务进展不及预期。

《顺络电子：24H1淡季不淡，AI驱动电子元器件迎来广阔机遇》

1、增值服务：国内长线游戏稳定增长，海外游戏提供增量。

2、营销业务：多场景+强需求+AI赋能，三方拉动业务增长 。

3、金融科技：宏观环境影响下业务维稳。

4、 AI部署提升后续想象空间。

AIGC 技术变革颠覆现有竞争格局；政策监管不确定性；游戏研发延期等。

《腾讯控股：游戏业务增长强劲，AI多场景赋能生态》

1、猪价处于上行周期,2025年猪价下行空间有限，有望实现以量补价。

2、公司是生猪养殖行业头部企业，2024年出栏量快速增长，成本稳步下降。

疫病失控；猪价下跌幅度超预期。

《温氏股份：畜禽成本稳步回落，分红、回购彰显信心》

1、猪价处于上行周期,2025年猪价下行空间有限，有望实现以量补价。

2、公司是全国最大的生猪养殖企业，成本稳步下降。

疫病失控；猪价下跌幅度超预期。

《牧原股份：Q3出栏量同比增长6%，生猪净利有望突破100亿》

1、行业层面，以旧换新政策落地，带动家居消费回暖向好。而头部公司由于合规性较高，一方面能容易能够推动补贴申请落地，另一方面能够通过让利加码补贴政策，满足消费者多元化的焕新需求，有望更明显受益于以旧换新政策。

2、公司层面，公司旗下四大品牌定位清晰，能够满足不同层次消费者的需求，并围绕“大家居”战略进行品类扩充升级，以整家模式带动客单增长和品类拓展仍有较大空间。

宏观环境与房地产行业形势的风险；市场竞争加剧的风险；劳动力成本上升的风险；应收账款、应收票据无法收回的风险；原材料价格上涨的风险；管理风险。

《索菲亚：深耕整家定制，多品牌、全品类、全渠道发展》

1、IDC行业上一波景气由移动互联网驱动，典型的就是抖音的崛起带来的流量快速增长，周期是从2015年到2020年，而后面临供给激增、低价竞争、行业出清，部分供应商后续扩容能力不足或服务质量下降，先后经历了4-5年的下行周期，公司认为拐点已经出现，去年四季度和今年上半年到达谷底，目前行业已经开始回暖。

2、公司资源禀赋优异，已在京津冀（廊坊）、长三角（平湖）、大湾区（佛山和惠州）、成渝经济圈（重庆）、甘肃（兰州）和海南（儋州）等全国6大区域部署算力集群，全国合计规划61栋智算中心、约32万架机柜。上半年，公司基础性资源要素显著增长，其中能耗指标较2023年末再次增长约60%，现有拟交付和在建的算力中心能耗指标充足，为长远稳健发展奠定基础。公司凭借廊坊模式：“低能级成本打高能级需求（客户在一线城市，字节/华为/京东/美团/快手，机房在其卫星城，地价、电价便宜）”、“自投自建自持自运维物业（折旧摊销成本更低）”、“超大规模园区级算力中心（含综合管廊、变电站等设施，集约化程度高）”获得了行业领先水平的上架率（成熟机房90%以上）和毛利率（IDC业务50%以上）。

3、AIDC方面，在全球AI产业链上，国内光模块厂商、AI服务器厂商今年上半年相关收入快速增长，算力集群搭建所需的各类辅材如线缆、交换机等也都非常紧缺，产业链各环节最终归属都要落到AIDC里，因此AIDC的市场需求比较旺盛，早期以训练需求为主、未来转向推理需求将进一步增大。公司AIDC卡位非常好，1）组网能力，AIDC最大特点就是以“集群”的模式交付，对集群组网能力要求较高，公司在空间距离、网络拓扑设计、路由路径、管理模式、高功率等方面均具备明显优势。2）转售英伟达服务器抢占客户，公司前期通过出售算力模组引流，已率先卡位AI头部公司的模型训练环节，后期一旦转向推理公司将最先受益。3）液冷技术领先，2023年交付第一栋纯液冷智算中心，可实现单体建筑面积约22万平米、IT功率超200MW，在理论距离约束范围内可聚集13万张以上算力卡的集群，相当稀缺。

4、估值方面，2021-2024年业绩承诺前三年全部完成，2024年承诺21亿，2025-2027年参照股权激励，2025年预计业绩50%增长，对应明年16倍左右。

客户上架率不及预期；新客户导入不及预期；电价上涨对毛利率产生不良影响；新项目前期拉低公司整体盈利能力；新项目交付不及预期导致收入增长放缓。

《润泽科技：IDC行业回暖，AIDC和液冷助力公司高增长》

1、行业：A股继续轮动，周期底部，强烈看好锂板块,锂下游端6-8月产业链持续去库，预计后续排产将逐月份提升。同时国内政策频现“以旧换新”拉动电车消费，行业景气度或将持续回升。目前处在下游端“金九银十”阶段，根据产业反馈，电池端头部企业排产环比5-10%增长，10月订单饱满。

2、公司:Bikita锂矿200万吨/年锂辉项目200万吨/年透锂长石改扩建项目达产，公司锂盐自给率大幅提升，24H1自有矿锂盐销量约1.68万吨，超过去年全年以自有矿为原料实现的锂盐销量。2024年2月春鹏锂业年产3.5万吨高纯锂盐项目达产后公司合计拥有6.6万吨/年电池级锂盐产能，Bikita投产后公司锂矿自给率提升，成本有望持续优化。

公司新增产能建设不及预期；下游需求不及预期；原材料价格波动超预期；行业竞争加剧。

《中矿资源：业绩短期承压，锂盐成本有望持续降低》

1、公司为大型国有航空装备制造企业，在“低空经济”产业方面具有天然的优势，目前，公司正处于积极探索阶段。未来，公司将在航空工业集团的总体部署下，抢抓“低空经济”发展先机，以民用无人机研制、军民通用技术转化为突破口，探索应用场景构建、运营体系保障等发展模式。