做空外患未解，达利食品内现隐忧

华夏时报记者 金晓岩 北京报道

福建富甲一方的食品巨头达利食品，因旗下拥有和其正、达利园和乐虎等知名食品产品品牌而被外界所熟知，但天有不测风云，近日达利遇到了前所未有的“危机”。6月7日，做空机构F.G.Alpha Management（下称F.G.Alpha）的创始人Dan David表示将做空港股达利食品。

虽然详细的做空报告还没公布，但目前已经透露的信息是达利集团的销售管理费用和资本支出或存在造假嫌疑。这则内容也让达利食品当天股价跳水，大幅下降1日后，达利通过公告表示，做空机构所称内容不符合事实，并表示销售管理费用低是公司有特殊经销模式。随后，达利再次发布公告补充澄清，就其在工商总局及税务总局系统登记的缴税总额并不一致指控，公司认为并无任何事实基础。

怎样特殊的经销模式让达利如此自信对战做空机构令人好奇。但任何事又都非空穴来风，上述做空机构的内容又有多少真实性？

据悉，Dan David质疑达利食品的主要问题包括广告费用、预借现金、资本开支、难以置信之低的运营费用以及税务方面的数据不符。

据香港《经济日报》旗下经济通报道称，2014年-2016年期间，达利食品的广告及推广开支增加了3倍，但其在央视市场研究（下称CTR）的排名却下降了。F.G.Alpha聘请行业专家估算了达利食品在2013年至2014年间的资本开支，发现两年累计的资本开支较公布的少10亿元人民币。

此外，根据F.G. Alpha 的调查，达利食品的经营开支及薪酬远低于其他上市同业。

上述消息传出后，达利食品的股价应声跳水，至当日收盘时间，达利食品报4.3港元，跌幅为6.52%。

对于做空事件，达利食品于6月8日开市前刊发公告对指控逐一反驳，并表示“该等指控未充分考虑有关事实，而是基于有选择性的偏见信息，实属不当并引发误导”。董事会又确认，其并不知悉任何必须公布以避免证券出现虚假市场的资料，或须根据证券及期货条例第XIVA部予以披露的任何内幕消息。

本报记者注意到，达利食品6月8日早盘初股价受压，但在开市后10分钟转升，一度升逾5%，随后涨幅收窄，午盘收报4.36港元。

针对F.G.Alpha指达利食品的广告开支高于同业中国旺旺，但在CTR排名却下降的情况，达利食品称，CTR报告引用各媒体刊例价格，但国内绝大多数电视台刊例价格与实际执行价格的折扣率高于20%-50%的水平，不仅无法推算企业实际广告费用，与达利的财务数据也不具备很强的关联性。

至于F.G.Alpha质疑达利食品于2013年至2014年的资本开支低于呈报的金额的问题，达利食品表示，F.G.Alpha并未给出专家的估算方法以及依据，因此公司也无从更针对性地具体说明。

达利集团是否真如F.G.Alpha所说问题百出给做空机构钻了空子？令人生疑。

食品行业专家朱丹蓬在接受《华夏时报》记者采访时表示，营销费用多与少有几个因素影响，包括在市场影响力和渠道建设能力、自身品牌力和营销能力等，所以不能简单用营销费用率来衡量好与坏。达利如果运作好，营销费用会低的，达利这方面还是可圈可点的。因为达利是用田忌赛马的模式来运作产品，将在一二线城市的手法来用到三四线城市中，同时又比三四线城市中的其他小企业更成熟，打差异化。

但达利不得不提防做空机构的“威力”。今年初，F.G.Alpha的兄弟做空机构GeoInvesting还做空神州租车。另外，2014年5月28日，GeoInvesting发布了对联拓国际的质疑报告，质疑其业绩问题，不过其做空报告因部分消息缺乏真凭实据，被指频放“烟幕弹”，沽空目的遭到业内人士质疑。上述两家被做空企业的股价也不降反升。

据了解，在2010年前后，美国“冒出了”不下40家做空网站。自2011年3月开始，以浑水、香橼、GeoInvesting为代表的外国做空机构，频频针对涉嫌造假的中国在美上市企业发布亦真亦假的调查报告，故意甚至恶意做空中国概念股。但这些做空机构的报告，因缺乏足够的专业性，经常漏洞百出、犯一些常识性错误，甚至因缺乏“真凭实据”，被指“无中生有”。

《华夏时报》记者查阅达利官网资料获悉，达利集团自1989年创办，2015年11月20日，集团于香交所主板挂牌上市。达利集团专注食品行业，形成食品、饮料两大支柱齐头并进的产业结构。凉茶和其正、功能饮料乐虎、零食达利园以及豆本豆豆奶是达利食品旗下的拳头产品。

根据达利食品发布2016年度业绩显示，收益同比增长5.8%至178.42亿；毛利同比增长17.6%至68.4亿元；净利润同比增长7.7%至31.37亿元。而这么大的盘子却不是一口气便能吃个胖子。

在2007年重庆春季糖酒会上，达利一口气推出包括和其正凉茶、达利园乳饮料、果汁饮料、植物蛋白饮料、八宝粥等在内的总共六大品类，11个品种的新品，几乎是在当年一瞬间，全面走向饮品市场。这种大手笔的举措，引得业界议论纷纷。

纵观达利食品28年的发展历程，不难发现，其真正开始跨越性发展始于21世纪。2001年前，中国的蛋黄派市场并未打开，产品定位于高端市场，并被好丽友和乐天两个外资品牌垄断。达利看到蛋黄派市场中的空档，迅速介入，以远低于好丽友的价位大举跟进。同时，投入巨额资金，邀请著名艺人作为产品代言，进行全方位的广告推广，进而一举占领了蛋黄派市场的大片江山。其后，达利以几乎同样的方式进军薯片和饼干市场。

目前，达利园的净利率能做到15%以上，对比统一和康师傅，目前的净利率仅达到5%-6%，与达利园相差10%。出奇高的净利率也引起了市场的质疑，为什么做的都是零食、饮料，达利园的净利润率远高于竞争对手？这也是上述做空机构所质疑的点之一。

据了解，达利园采取的渠道战略是由于其历史原因以及特定的市场决定的。达利园的主要市场是在三四线城市及乡镇。针对这样的市场，达利采取的渠道模式也与其他的竞争对手不一样，而正是这样的策略降低了达利园的营销费用。

同时，达利园采取的策略是给予其经销商远高于其竞争对手的利润空间，使得其经销商更愿意去推广达利园的产品。

根据三钱数据实验室收集的数据，达利园产品的出厂价低于零售价50%，而其他厂商这个比例都基本大于60%，就连在打价格战的加多宝的出厂价也低于零售价57%。

“销售渠道比较全面，所以渠道完整性更强，而且和其他公司不同，达利更加注重经销商利润，这在中国比较适用。”朱丹蓬说。

不过，志起未来营销机构CEO李志起认为，达利模式的品牌营销创新精神值得肯定。但这种创新模式也存在问题，如果每一次达利都能押对产品则品牌能成功。但作为新入品牌，如果行业内处于绝对性地位的龙头存在，达利明星代言与立体式传播的模式也就显得并不突出了。

也有业内人士指出，从一定意义上看，达利的成功是典型的中国企业取得成功的代表模式：对机会的敏感和抓住机会行动的能力。但是，每一次机会主义的成功，却并没有让达利的品牌真正沉淀出价值来。除了经销商和行业之外，可能普通消费者仍然认为达利是个非常模糊的品牌。