9月20日，中国首席经济学家论坛理事刘煜辉博士在财联社主办的2024上海全球资产管理年会上，以“打通乘数堵点，激活经济循环”为主题分享了他对经济的看法。
此次刘煜辉分享的观点和9月稍早发表的观点一致。他认为，面对资产负债表的超级周期，只有财政扩张，才能有货币扩张的可能。
当下的银行更应该归位于“政府的银行”，淡化商业化盈利性要求，核心要务是配合财政政策实现重启经济循环。
让银行承担更多的责任，将利益向家庭部门倾斜，大幅度降低存量房贷利率，甚至完全可以与10年期和30年期的长期国债利率挂钩。
以下是投资作业本课代表（微信ID：touzizuoyeben）整理的精华内容，分享给大家：
大家看到最近美国终于打开了降息的时间窗口吧？第一次降了50个基点。对于中国来讲，我们也开始直面、正式应对经济的通货紧缩风险。
大概上周在外滩的这个论坛上，央行行长已经正式讲到了中国经济面临的未来挑战，通货紧缩的挑战。这应该是中国的官方第一次正式直面这个问题。
事实上，中国的GDP平均指数已经在水下运行已经差不多六个季度了。这个GDP平均指数，如果从中国过去40年的经济运行周期过程来看的话，这是时间最长的一次。
而且从目前来看，还没有看到明确的结束迹象。
中国的金融运行，我们常讲的货币供应量的两个指标，M1和M2之间呈现一个裂口张开发散、不收敛的状态，
已经持续了将近三年时间。
在专业层面有个名词是凯恩斯讲的流动性陷阱。
这是一个典型的流动性陷阱的状态，这么多货币量投放进去，就是不进入整个经济运行的投资和消费的环节，不能有效地形成商业资本增加值
。这个已经持续很长时间了。
此前嘉宾也讲到，中国无论是机构还是个人老百姓的家庭，持有现金意愿是历史上最高的，非常浓烈。风险资产配比下降非常明显。
这是从宏观上来讲，
这是典型的流动性陷阱的状态，但你要从微观层面去认知的话，其实是经济循环中断的问题。
现代经济，它是个预期经济，是个信用经济。
所以这种
靠信用靠预期支撑的经济循环的话，一旦启动收缩过程的话，它就停不下来。
它是一个自我实现的过程，这个自我实现、自我强化，是螺旋升级的过程。因为现代经济，从信用角度来讲，叫预知未来，打造当下。
如果你的预期的未来是一个上升状态，那每个个体都愿意借钱，都愿意加杠杆，老百姓也愿意消费，政府愿意开支。
当你未来的预期如果是下行通道，那同样反过来它就产生相应的螺旋收缩的效果。
所以我们今天看到，从机理上去认知，这是今天中国经济面临的困难，
这个困难造成的一个结果就是我们进入了一个资产负债表的超级周期。
从2021年开始算，
中国资产负债表，
到现在已经持续三年多的时间。资产负债表确实存在着有些部门确实存在着明显的破损，破损的地方在哪里呢？
很显然，因为
大家形成了高度的共识是在民生的部门，民间的经济，民企的困难和家庭的收缩，包
括地方财政进入某种悬崖的状
态
。
所以我们看到整个
经济循环的堵点，怎么样去打通它。
其实持续时间已经这么长了，就是从数据上的表征来看的话，
经济数据
的
收缩
已经持续将近两年时间了。
所以我们理论界政策界研讨也很多，大家的认知越来越高度的一致。
从政策逻辑上讲的话，要怎么样解决这个问题呢？政策逻辑上讲的话，就是必须有人站出来，有个主体站出来，站到经济的第一排，由它来花钱，由它来负债，由它来加杠杆，来重启经济的循环。
所以从现实的中国经济运行的各个部门目前的资产负债表状态来讲，谁能够担当这个功能呢？毫无疑问是来自于财政，政策的重心来自于财政。
更具象一点说，政策的重心来自于中央财政，
只有中央财政财政是扩张的，我们才可能迎来一个货币的扩张。
这是今天我们无论是从政策界还是从理论界，我们都高度一致认同这样一个方向。当然这个方向的本质是什么呢？
本质实际上牵涉到中国整个经济系统各个部门之间恐怕要进行大规模的，包括财富、资源、货币、利益，在部门间形成大的重组重构，重新系统性的转移。
比方说国计和民生部门之间的调整，政府和民间之间的资源利益的调整，国企和民企之间的利益资源的调整，银行和老百姓之间的利益风险的调整，可能都是当下我们要解决这个问题的政策考量的焦点所在，这是我讲的第一个研判。
今天中国的工业化、城镇化周期走到尾声的阶段。而过去从94年到现在差不多有30年，我们是靠工业化和城镇化这个繁荣的周期，土地和房地产周期所形成的巨大的收入。
但今天土地的溢价正在快速的坠落，所以水落石出，30年前实际上我们的财政基础所隐含的矛盾就水落石出了。所以我们今天看到，如果地方财政处于悬崖困境的话。
因为地方政府来讲，手里面是有很大的行政的权利的。如果他长期处于一个财政悬崖的困境的状态，这种行政权力就有可能转化为一个巨大的经济收缩的效应，这也是我们现实中间今天大家比较焦虑的地方。
所以对他来讲的话，对于中国解这个局来讲，当下最重要的一个“急所”无疑就是地方财政的困境
。这恐怕是我们所有政策眼下最最棘手，要作为一个抓手要着重要解决的一个问题。
集中到一点非常明确的一点，就是地方政府必须要筹集资金，得让他发债,来解决他目前由于财政困境所带来的经济的强大的收缩效应。
具象来讲的话，我捋了一下，大概要解决这三个方面的问题。
第一，如果地方财政这些债务的话，我们通过理清楚微观机制的障碍，能够大规模地方债务的发行的话，
眼下必须要解决的第一个问题就是把过往政府项目所拖欠的供应链的工程款，你必须还掉，
避免企业企业面的螺旋式的收缩。
第二，要
维持住今天地方政府正常事权的运行，包括很多地方政府，我们看到好多体制内的人员的工资，很多工资都发不出去了，都不能全额的满足
。
所以我们要减少这些工资的拖欠，减少税收，包括非税征收，这些对经济的非常强的这些负面的收缩效应。
第三，要维持住正常的公用事业，水电煤气交通等公共事业的扶贫，服务商的正常的运作，
避免这些公共事业产品和服务涨价。
因为涨价对于今天非常羸弱的家庭消费端来讲，这个螺旋挤出效应危害是非常大的。
如果我们再加把劲的话，如果能够有更强烈的手段，直接去增加居民的收入端，我想中国经济的循环重启会来得更快一些。
比方说应对目前最棘手的财政悬崖的上中下的三策。
所谓的上策，就是我们希望还是
建立一个系统性的特别国债的机制通盘的考虑，比方说考虑五年十年的规划。
因为
我们今天遇到的是一个史无前例的资产负债表的超级周期，非常之时，非常之策
。
从这个角度来认知，
恐怕是要建立一个系统化的通盘考虑的特别国债的机制
。
大规模地、系统性地进行国民资源、利益的部门间的系统性的调整。比方国际和民生之间，政府和民间，国企和民企，银行和老百姓之间。很多问题都根源于过往的长期利益结构性的矛盾。
所谓的中策，就是眼下比较着急的，我们要突破目前的地方政府债务微观机制的一些障碍。
因为地方政府的现在的发债，都是基于过去的经济建设型政府来制定的筹资债务的管理体系。必须要报项目，报项目才能获得审批，地方政府才能发债。
但是眼下处于资产负债表的超级周期中间，我们面临严重的资产荒，合意收益率的资产，合意收益的项目大面积的消失。
哪有这么多债，哪有这么多项目可以往上面报，所以地方政府他面临微观机制障碍，它的债也发不出来，它的速度节奏也特别慢，所以就形成了一个“
堰塞湖
”的堵塞。
所以我们一定要把这个机制梳理清楚。从某种意义上来讲，中国今天地方政府的财政债务，要
从过去的项目债逐渐向赤字债的方向转变。
所以我们是建议
中国亟待要发行地方财政的缺口债
，由中央财政来担保，先维持着各级地方政府的正常的事权的运转，先避免滑向极端收缩的状态。
我们争取有更多的时间，来考虑未来统筹规划通盘的、全局性的问题，这样的应急方式，它必须采用。
所谓下策，
就是眼前我们所焦虑的一些地方，因为地方政府陷入财政悬崖的困境，从行为上讲，你也可以理解它都是理性的。因为正常的事权和财权之间本身有个缺口，这个缺口不补上的话，一级地方政府的正常的运转都会成为问题。
所以我们看到一些倒查、加税、退补、罚没非税、水电煤气交通上涨一些行为对经济的收缩效应和伤害性是非常大的。
目前这样的行为，可能亟待我们需要采取断然的措施，去从根本上把它阻断，不然，对经济的收缩效应的蔓延，衍生效果就会非常的差。
当然对于家庭部门的帮助，我觉得无论怎么讲都是第一位的。因为这一次经济循环的中断，底层逻辑的起点实际上是家庭部门陷入困顿的状态，
就是老百姓不买房子了。
中国老百姓家庭的财富构成，百分之七八十作为储蓄的方式，都是以房地产的方式存在的。随着资产价格的大幅的下跌，家庭资产负债表陷入极端的困顿，所以从解决这个问题来讲，
把家庭部门放到所有考虑的重中之重，我觉得都是应该的。
所以从现实的能够帮助家庭部门的眼下的，我觉得可能见效最快的一个办法，
也就是银行、商业银行和家庭部门的利益的调整。
因为中国家庭部门的负债率现在是非常高的，很多家庭承受很高的房贷的压力，大概现在是38万亿。房贷利息的调整，就牵涉到银行和老百姓部门实际上这个利益的划分。所以我觉得现在这个时点来看的话，
确实有必要大幅的降低存量的房贷的利息。
而且从研究者、学者的角度来看的话，
因为
中国我们没有建立非常强健的个人破产的法律机制，
所以中国的老百姓承受的这个贷款，房贷，它的追溯实际上是无限的。
它实际上是突破了作为信用抵押物的房子价值的本身。
但债务是刚性的，无限地去追溯，甚至追溯到你的直系亲属家庭的其他资产。
所以，从风险的角度来讲，中国本身的住房按揭贷款，家庭部门住房按揭贷款本身是风险承担的一方。最大的风险、
真实的风险承担方实际上是家庭本身，而不是商业银行
。
所以，从风险和收益匹配的角度，我们从理论上探讨，
也应该银行部门大幅度向老百姓，向家庭部门进行利益的让渡，这才是合理。
