无近忧，有远虑——实体经济观察
2017
年第
22
期
（海通宏观姜超、于博）
5
月经济缓中趋降，三驾马车中，外需小幅改善，内需中消费保持稳定，投资增速明显回落，而工业增速趋缓。
6
月以来，下游地产、乘用车需求仍偏弱，但发电耗煤增速小幅回升。需求、生产好坏参半局面再现，意味着短期经济不会失速下滑，而将缓慢回落。
美联储年内第二次加息已兑现，但美联储表态年内将启动缩表，其影响更甚于加息，如剑在悬。而年初以来央行持续收紧货币，金融去杠杆正从紧货币步入紧信用阶段。来自内、外部的压力将令
3
季度经济下行风险升温。
需求：下游地产、乘用车仍弱，纺织服装走弱，批零平稳，文娱尚可。中游钢铁、化工弱改善，水泥走弱。上游煤炭平稳，有色仍弱，交运弱。
价格：
5
月
35
城首套房贷款利率显著回升，上周国内生产资料价格涨跌互现，国际原油价格继续下跌。
库存：下游地产、乘用车去化，纺织服装低位。中游钢铁、化工去化，水泥反弹。上游煤炭有平有降，有色去化。
下游行业：
地产：
6
月上中旬地产需求仍然低迷，上周土地成交继续走弱。
5
月全国地产销量同比增速因低基数反弹至
10.2%
，但仍远低于一季度的
19.5%
。新一轮楼市调控政策，尤其房贷利率回升，令地产需求持续承压。
5
月
35
城首套房贷款利率均值已升至
4.73%
。
6
月上旬
64
城地产销量降幅收窄，但中旬再度扩大，指向需求仍然低迷。
5
月全国地产投资增速
7.4%
，
17
年以来首现回落，一方面前期地产销售对地产投资的带动效应正在减弱，另一方面购地、融资受限，令地产投资雪上加霜，尤其
5
月土地购置面积增速大跌转负至
-1.4%
。
乘用车：
5
月乘用车产销增速反弹，
6
月第一周批发升零售弱。
5
月限额以上汽车类零售同比升至
7%
，中汽协乘用车销量同比升至
-2.3%
，全国汽车产量同比升至
4.1%
。各口径下乘用车产、销增速均低位反弹，指向行业景气度弱改善。
5
月汽车经销商库存预警指数、库存深度指数均明显回落，意味着库存压力有所缓解，因而
6
月第一周乘用车厂家销量增速回升至
10%
。但
6
月第一周零售销量同比仅
-2%
，依然负增长，而从历年同期比较看，经销商库存仍处历年同期高位，说明渠道库存仍待去化。
纺织服装：
5
月限额以上零售增速回落，内外需同步走弱。
5
月限额以上服装鞋帽针纺织品类零售同比增速
8%
，较
4
月的
10%
小幅回落，指向内需转弱。考虑到去年
5
月基数并不高，真实内需或更为羸弱。而前期公布的纺织服装子行业出口增速也是涨少跌多，这意味着
5
月行业内外需同步走弱。上周柯桥纺织价格指数总类升、原料类降，
328
级棉花现货价格指数继续下降。
商贸零售：
5
月各口径下零售增速有平有降，消费整体趋稳。
5
月社消零售总额同比增速走平为
10.7%
，社消零售实际同比增速回落至
9.5%
，限额以上零售同比增速走平为
9.3%
，剔除石油、建材、汽车后反弹至
10.2%
，
50
家大型零售同比增速回落至
4.1%
。各口径下零售增速有平有降，指向消费整体趋稳。限额以上零售中，必需消费涨多跌少，粮油食品饮料烟酒升、服装鞋帽针纺织品降，可选消费涨少跌多，汽车、家电升，石油及制品、通讯器材、家具、建材均降。
5
月
50
家零售增速虽小幅回落，但仍处近几年来的相对高位。
文体娱乐：上周电影票房、观影人次回落，同比大跌转负。
上周电影票房降至
8.4
亿元，同比
-40.0%
；观影人次降至
2433
万人次，同比
-33.5%
。上周全国电影票房、观影人次环比跌幅均超过
30%
，同比跌幅分别为
40%
和
33.5%
。一方面，前一周暑期档开启，票房冲高，导致上周票房环比大跌，另一方面，去年同期适逢端午假期，节假日错位导致基数偏高，令同比增速大跌转负。高考结束后暑期档料将继续升温，对电影票房形成支撑。
中游行业：
钢铁：上周钢价有平有升，钢材社会库存去化，开工率回升。
5
月粗钢产量同比增速降至
1.8%
，表观消费量增速降至
6.8%
，指向需求、生产边际转弱。上周及本周前半周钢价螺纹平、热板升，吨钢毛利均上升，主要缘于供需格局改善。一方面，需求淡季不淡，流通环节的钢材社会库存已连续
4
个月去化，累计跌幅近
40%
，上周社会库存去化延续。另一方面，
5
月钢企库存去化，重点钢企库存增速大跌转负至
-8.3%
，指向供给明显收缩。需求强于预期、毛利仍高令高炉开工率缓慢回升、同比降幅持续收窄。
水泥：上周全国水泥均价回落，库容比微幅反弹但仍处低位。
上周全国水泥均价环比回落，较前一周回落
0.61%
；全国水泥企业库容比继续回升至
61.3%
，仍处历年同期低位。
6
月中上旬，受持续降雨、农忙和高考影响，国内水泥市场需求环比有所减弱，企业发货普遍下调
5%-10%
，个别地区下降
20%
，受此影响局部地区水泥价格开始回落，同时为应对淡季需求减弱，价格下调，停产地区企业价格继续推涨。随着市场逐渐进入淡季，水泥价格开始回落，熟料价格相对稳定，后期水泥价格或继续震荡下行。
化工：上周化纤原料价格平中有升，涤纶
POY
库存继续去化。
5
月化纤产量增速微升，乙烯产量跌幅扩大，代表性化工品产量增速涨跌互现，指向行业景气度不温不火。上周化纤原料价格涤纶
POY
、尿素涨，钾肥、纯碱、
PVC
、橡胶、聚乙烯平，整体平中有升。涤纶
POY
价格小幅反弹，而库存去化周期则继续缩短至
7.5
天，同时江浙织机负荷率仍处历年同期高位，均指向需求仍然向好。虽然上周油价回落，但涤纶
POY
上游的
PTA
价格仍小幅反弹，而
PTA
工厂负荷率仍处历年同期低位，或为厂商限产保价。
电力：
5
月发电量增速微降，
6
月上半月发电耗煤增速小幅回升。
5
月发电量同比增速略回落至
5%
。印证
5
月发电耗煤增速回落，与
5
月工业增加值增速走势基本一致。
6
月上旬六大发电集团耗煤同比增速
15%
，中旬前
5
天日均发电耗煤增速
14.6%
，
6
月前
15
天日均发电耗煤同比增速
14.9%
，较
5
月的
11%
小幅回升。值得注意的是，去年
6
月发电耗煤增速较
5
月大幅走高，主要缘于
15
年的低基数效应，并不会导致今年
6
月的基数偏高。
上游行业和交运：
煤炭：上周煤价以平为主，电厂库存天数降，钢厂库存天数平。
上周动力煤、焦煤、无烟煤价走平，秦皇岛港煤价微降。煤价普遍持平，主要缘于需求整体缓中趋降。一方面，
6
月以来发电耗煤增速小幅回升，带动电厂动力煤库存去化，上周电可用天数降至
16.9
天。另一方面，钢企盈利高位令高炉开工率缓慢回升、同比降幅持续收窄，也令钢厂炼焦煤库存低位持平，上周继续保持在
14.5
天。
有色：上周
LME
铜价反弹、铝价续跌，铜、铝库存继续回落。
上周美元小幅反弹，而金属价格涨跌互现，美国经济复苏放缓令加息预期回落，上周
LME
铜价反弹，但随着本周美联储加息临近并兑现，本周前半周铜价持续下跌，而铝价受困于基本面羸弱，上周及本周前半周均继续下跌。上周铜、铝库存均继续回落，工业金属依然供过于求，库存仍在缓慢去化。
大宗商品：上周原油价格下跌，
CRB
震荡上升，美元小幅反弹。
上周欧央行公布利率决议，维持利率不变，欧洲经济走强而美国经济复苏放缓令前半周美元指数小幅回落，但随着美联储加息临近，后半周美元指数反弹。上周公布的
EIA
原油库存激增
330
万桶，而卡塔尔信用评级遭标普下调也助推油价跌至，油价震荡下行。上周
CRB
指数震荡上升。
交通运输：
5
月国铁货运增速回落，上周
RPK
增速降，
BDI
仍偏低。
5
月国家铁路货运量增速
13%
，较
4
月的
14.6%
小幅回落，印证工业经济缓中趋降、工业品价格见顶回落。上周航空客运增速继续下滑至
17.2%
，其中国内线微升、国际线大跌。高考结束，旺季将至，航空出行需求或将增加。上周
BDI
小幅反弹但仍偏低，海峡型船市场整体仍偏弱。
