3月金融数据的几个信号

事件 ： 4 月 12 日晚间央 行披露了 2024 年 3 月金融数据： 新增贷款 3.09 万亿元，社融 4.87 万亿元。 3 月末， M2 达 304.8 万亿， YoY+8.3% ； M1 YoY +1.1% ； 社融增速 8.7% 。

1） 3月信贷增长偏弱，为节奏平滑及信贷需求偏弱之共同作用

3月新增贷款3.09万亿（2023年3月3.89万亿，2月1.45万亿），同比大幅少增0.8万亿。我们认为，3月新增贷款同比大幅少增是信贷投放节奏平滑及信贷需求偏弱之共同作用。23Q1新增贷款占全年增量比例达46.6%，2019-2023年Q1、Q2、Q3和Q4平均贷款增量占比分别为39.3%、24.3%、20.4%和15.9%，投放节奏接近“4321”。 24Q1新增贷款9.46万亿，约为2024年全年信贷预测增量的42%，节奏明显慢于上年，更加均衡 。 2023年4月新增贷款仅7188亿元，节奏平滑之下，预计今年4月新增贷款将同比多增。

信 贷需求预计偏弱 。 2023 年新增贷款 22.7 万亿元，其中，四大行新增贷款 9.3 万亿元，增量占比 46.9% ； 中小型银行新增贷款 9.87 万亿元，占比仅 43.4% ，较 2018 年的 60.8% 明显下降。 随着地方化债的推进，以及房地产市场低迷，有效信贷需求不足问题或长期化。 央行《 23Q4 货币政策执行报告》强调要减少对月度货币信贷高频数据的过度关注。

3月个贷增量回升明显，对公信贷增长放缓。3月个贷+0.94万亿，其中，短贷+4908亿，中长期+5616亿，回升明显与银行季末月冲信贷有关，按揭提前还贷可能延后至4月处理，此外，个人经营性信贷冲量。 当前部分银行纯信用消费贷利率低至2.98%，反映个贷需求依然较弱，预计4月住户贷款增量回落 。3月对公信贷+2.34万亿，同比明显少增，与信贷需求偏弱及节奏控制有关。

2）M1增速延续下行，3月M2增速回落较明显

3月末M2增速8.3%。2022年M2增速显著走高，主要是由于1）央行上缴结存利润1.13万亿；2）银行体系贷款及债券投资增量扩大。2023年2月以来，M2增速持续下行，由2023年2月的12.9%降至2024年3月的8.3%。 一季度M2增速降幅不小，与社融增速下行紧密相关，受信贷投放节奏平滑及政府债券发行节奏偏慢等影响。我们预计未来两三个季度M2增速将保持平稳。

M1增速仍较低。2023年初以来，M1增速处于下行通道，从6.7%逐步降至了2024年3月末的1.1%。M1增速持续偏低，或许反映了实体经济的活性有待提升，未来政策利率下调的必要性不低。 不过，当前M1增速下行已经趋缓，未来几个季度或保持低位平稳。

3） 3月社融同比明显少增，但二三季度社融增速有望保持平稳

3月社融增量4.87万亿（2023年3月5.39万亿，2月1.52万亿），同比少增，少增主要来自信贷。 3月对实体经济的人民币贷款+3.29万亿，同比少增6561亿。3月未贴现银行承兑汇票+3552亿，信贷投放节奏控制之下，3月银行压降票据贴现，使得未贴现容易增长。

信托贷款正增长或与理财直融被叫停有关。 据《21世纪经济报道》2023年9月份报道，“近期多家理财子公司接到监管窗口指导，理财直接融资工具使用受到限制，不允许新增业务。接到通知的银行包括国有大行、股份制银行和城商行。”理财直融新增业务被叫停后，银行理财非标投资或主要转向信托贷款。自2023年9月以来，信托贷款持续正增长，3月信托贷款增加680亿。此前，理财直融工具并未统计在社融里。

投资建议： 谨慎乐观，关注超跌优质银行。 商业银行 2023 年净利润增速 3.2% ，其中，国有大行净利润增速 1.8% ，股份行 -3.8% ，城商行 14.8% 。 商业银行 23Q4 净息差仅 1.69% ，首度跌破 1.7% 。 展望 2024 年，受存量按揭利率下调及 LPR 下调之影响，此外， 2 月份五年期以上 LPR 大幅下调了 25BP ，预计息差将进一步收窄，业绩低迷或延续。 政策发力降低银行负债成本，预计今明两年银行负债成本率明显下行，息差降幅预计将收窄。 当前，我们主推近两年股价回调明显或估值处于低位的优质银行。

风险提示：金融让利，LPR下调，息差收窄；经济下行超预期，资产质量恶化。