事件
公司发布2020年三季报，前三季度实现收入38.4亿元，同比+19.66%；归母净利润1.93亿元，同比-23.81%；归母扣非净利润2.38亿元，同比+8.48%，其中大自然家居公允价值变动损益影响净利润为-1.11亿元。单三季度实现收入18.77亿元，同比+45.9%；归母净利润1.5亿元，同比+17.94%；归母扣非净利润1.43亿元，同比+51.99%，其中大自然家居公允价值变动损益影响净利润-1430万元。
前三季度业绩下降主要因为公允价值变动损益影响，单三季度扣非业绩同比大增
前三季度归母净利润同比-23.81%，归母扣非净利润同比+8.48%；单三季度归母净利润同比+17.94%，归母扣非净利润同比+51.99%，主要来自公司持有的大自然家居股权股价下滑导致公允价值变动收益同比减少7201万元、理财收益同比减少2006万元；若在归母扣非净利润基础上进一步剔除裕丰汉唐并表贡献的利润（裕丰汉唐Q1、Q2、Q3利润分别为-1906、401、2485万元，假设所得税率为18%），则前三季度业绩同比+2%，单三季度业绩同比+39.3%，本部仍然实现超预期增长。此外，前三季度累计信用减值损失同比增加1287万元，给利润带来一定拖累。
板材市场回暖明显，公司主业实现高速增长
单三季度本部超预期增长，来源于板材、易装和成品家居多业务开花。（1）前三季度板材主业收入（折算为A类）接近持平，预计单三季度同比超25%，零售需求复苏支撑公司装饰材料业务增长，新市场和新渠道打开成长空间：公司稳步推进核心市场渠道下沉和密集分销，二级分销比例持续提升，同时积极推进外围市场空白区域布局；多元化拓展销售方式，积极开拓小B渠道和楼堂馆所工程渠道，加速推进的易装业务带来板材增量。（2）易装业务通过“1+N”社区店模式快速进行渠道覆盖，社区店具有营建速度快、投入和运营成本低的优点，三季度门店数量快速增长，放量明显。
裕丰汉唐增长依然强劲
预计裕丰汉唐前三季度收入6.06亿元，同比+38%；单三季度收入2.95亿元，同比+13%，单三季度增速较低的原因是结算手续影响Q3收入确认，但Q3发货趋势较好。预计裕丰汉唐前三季度业绩2485万元，同比+64%；单三季度业绩2084万元，同比-17%，主要系应收账款增加和部分账龄超过1年的应收账款计提更高的减值比例。前三季度公司累计信用减值损失1851万元，同比增加1287万元，同比+228%，给利润带来一定拖累。裕丰汉唐收入将在四季度集中确认，规模效应下，盈利能力有望提升，四季度裕丰汉唐将对公司收入和利润产生较大贡献。
现金流整体情况良好
裕丰汉唐并表带来应收大幅增长和现金流下滑，三季度末应收票据和应收账款同比增长390%，前三季度经营性现金流净额同比-72%，但近两个季度连续正增长，2020年Q2、Q3分别同比增长26.1%、13.3%，现金流持续改善。前三季度公司收现比115%（伟星新材前三季度收现比113%），同比提升4.3pct，在收购裕丰汉唐之后，公司现金流整体表现良好。
投资建议：维持“买入”评级
公司在装饰板材业务通过品牌和渠道已构筑起宽深护城河，随着渠道多元化布局和下沉，装饰板材主业持续增长；公司从装饰材料向成品转型带来新的增长点，打开公司成长天花板，裕丰汉唐是精装修木作类家居头部企业，看好未来三年高增长潜力，易装通过社区店形式加速落地，预计门店数量将高速增长。公司经营拐点已现，中长期增长空间较大。我们预计20-22年EPS分别为0.57/0.81/1.05元/股，对应PE分别为17.0x/12.0x/9.2x，给予2021年PE 25x的判断，对应合理价值20.14元/股，维持“买入”评级。
风险提示
房地产竣工需求大幅下滑，精装修率不再提升，裕丰汉唐业绩不及预期，易装业务拓展进度慢。
