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永安研究丨煤焦：自身基本面长期偏弱

陆家嘴大宗商品论坛 · 公众号 · · 2024-10-13 00:03

正文

来源 | 永安研究

编辑 | 陆家嘴大宗商品论坛，转载请注明出处

摘要：

估值：焦炭偏高，焦煤中性

绝对估值中性偏高： 现货市场，焦煤价格小幅反弹，但整体成交一般。Q4季度蒙古长协价格落地，同比Q3下降，意味着蒙古煤边际支撑下降；焦炭五轮提涨落地，共计上涨250元/吨，焦炭连续提涨主要来自于下游利润转好。期货市场，盘面振幅高于现货，一部分原因来自宏观预期变化，目前情绪逐渐回归理性。基差方面，近期基差波动较大，盘面迅速出现较大的升水，尤其是焦炭。

焦炭相对估值偏高，焦煤中性： 从不同品种之间比价来看，焦炭现货价格偏高，螺焦比现货已经达到年内最高值，近期焦企议价权表现强势；01合约螺焦比中性，盘面利润相对保持理性，旺季合约螺焦比走低符合季节性规律。01合约焦煤比呈下降趋势，当前位置表现中性。

驱动：长期驱动向下

利润偏高： 当前利润水平偏高，前期入炉煤成本较低，焦化利润率处于年内高位，下游钢厂利润水平也持续增加。大方向产业面临去产能，高利润会导致开工率增加，对供应端形成一定压力，因此长期看高利润不可持续

供需长期偏弱： 目前焦煤供需处于紧平衡状态，蒙古煤炭通关量有所下降，进口煤数量减少，整体供需压力减小；而焦炭供需偏宽松，产能利用率86.11%，环比有所增加，高利润情况下还会导致新增产量。需求方面，铁水228，需求表现一般，根据测算铁水平衡点在235附近。

库存中性： 当前库存水平表现中性，整体企业维持低库存策略，按需采购。节前部分企业有一波小幅补库，导致焦煤库存有一定增加，属于正常季节性因素。

正文：

一、宏观

2024年9月24日，国务院新闻办公室举行的新闻发布会，中国人民银行公布了一系列政策，具体包含：①降准50bp，根据市场流动性状况，未来仍有调降25bp~50bp的可能；②政策利率调降20bp，并引导LPR，存款利率同步调降，保持净息差稳定；③降低存量房贷利率，平均降幅50bp左右；④首套房与二套房首付比例统一，对应二套房首付比例下调10%。当下为15%；⑤3000亿保障住房再贷款，支持比例从60%提升至100%；⑥经营性物业贷款、金融16条政策，延期到2026年底；⑦创设证券基金保险公司互换便利工具，可以使用他们持有的债券、股票ETF、沪深300成分股等资产作为抵押，从中央银行换入国债、央行票据等高流动性资产，其规模5000亿，且后续有进一步增加的可能；⑧创设股票回购增持专项再贷款，规模3000亿，后续同样有进一步增加的可能。

根据市场解读看：超预期的央行支持股市政策，能够改善投资者情绪和市场流动性，短期会推高国内商品的价格。央行同时降低了7天期逆回购操作利率0.2个百分点，从1.7%降至1.5%，这将引导贷款市场报价利率和存款利率同步下行，保持商业银行净息差的稳定。降低利率有助于减轻企业和个人的财务负担，促进经济活动，增加对商品和服务的需求；央行还降低了存量房贷利率，有助于稳定房地产市场，提振购房者信心，增加房地产相关的商品需求，如建材、家居用品等。央行创设了新的货币政策工具，如证券、基金、保险公司互换便利和股票回购增持专项再贷款，以支持股票市场的稳定发展，有助于提升投资者信心，增加资本市场的流动性，从而可能间接促进商品市场的繁荣。

二、估值

1、现货市场

9月双焦价格先跌后反弹。上旬市场加速下跌，双焦供需偏宽松，市场情绪较为悲观，中旬随着部分企业补库，盘面也出现企稳的迹象，但波动较大，下旬在宏观政策的拉动下，盘面快速反弹，现货价格也跟随盘面上涨，市场情绪明显好转，期现货价格共振上涨。目前终端成材价格涨势迅速，幅度远超预期，对于原料端采购兴趣增强，市场参与者投机贸易行为增加，同时可售货源不断下降，贸易商挺价意向增强，各种煤种成交价格上涨10-90元/吨不等。

图1、煤焦现货价格

数据来源：Mysteel、Wind、永安期货研究院

进口煤方面，澳洲远期炼焦煤国际市场终端需求暂稳，市场整体预期价格仍有不确定性，市场观望态势延续。俄罗斯远期炼焦煤市场偏强运行，港口现货贸易商报价仍较为坚挺，市场情绪继续回暖，矿山挺价意愿仍存，接货段较为谨慎。临近假期，口岸贸易商拉运积极性不高，贸易商开始出现惜售和提价情绪，但下游对蒙煤采购意愿不高，口岸交投氛围稍显冷清。

图2、进口煤价格

数据来源：Mysteel、Wind、永安期货研究院

焦炭现货，港口焦炭现货市场震荡偏强运行。内贸市场情绪有所转暖，市场资源询报盘价格稳中有增；外贸需求表现较弱，整体报价暂持稳势。焦炭第二轮提涨稍有博弈，钢厂有意延后接涨，目前河北部分企业接涨，累计涨幅100-110元/吨。钢材价格的上涨加上节前采购需求的支撑，第二轮接涨预计顺利落地，第三轮看涨情绪逐渐浓厚。

2、利润

根据最新数据，焦企全国吨焦利润（），下游钢厂盈利率（），钢厂利润进一步好转，生产积极性较好，目前稳步复产当中，对焦炭采购政策偏积极。

图3、利润

数据来源：Mysteel、Wind、永安期货研究院

3、价差

从基差来看，双焦9月结构来回切换，期限结构来回切换（C→B→C）。焦煤现货以沙河驿地区的蒙5计价，焦炭以日照港准一级折盘面价格为基准。

图4、基差

数据来源：Mysteel、Wind、永安期货研究院

不同品种间现货价差比较：螺焦比下降，即焦炭的议价权在旺季有所提高；焦煤比升高，近期焦化利润持续增加，焦企利润改善；矿焦比维持一个相对稳定的状态。

图5、品种间比价

数据来源：Mysteel、Wind、永安期货研究院

三、供给

1、炼焦煤

自今年二季度以来，山西煤炭产量也逐月提升，国内焦煤产量逐步恢复正常，9月26日Mysteel统计523家炼焦煤矿山样本核定产能利用率为90.8%，环比增1.0%。原煤日均产量204.7万吨，环比增2.3万吨，原煤库存406.9万吨，环比减3.6万吨，精煤日均产量79.7万吨，环比增0.4万吨，精煤库存274.4万吨，环比减2.4万吨。随着煤矿安全形势的好转，对于煤矿生产的扰动减少，今年二季度以来，国内炼焦煤产量整体稳中有增，虽然煤价大幅下滑，但在黑色产业链中，煤矿仍保有相对丰厚的利润，从长期年度角度看，炼焦煤供大于求；但是中短期看，炼焦煤供应不存在大的制约。

图6、焦煤内供

数据来源：Mysteel、Wind、永安期货研究院

据海关总署最新数据显示，2024年8月份，中国进口炼焦煤总量达1069.96万吨，环比下降1.31%%，同比上涨38.24%。其中蒙古472万吨，占比44.1%；俄罗斯279万吨，占比26.1%；加拿大59万吨，占比5.5%；美国160，占比14.9%；澳大利亚56万吨，占比5.2%。1-8月份，中国进口量炼焦煤总计7892.77万吨，同比上涨27.53%。蒙古国占进口量接近50%，4季度受天气以及监管区库存高位影响，通关进口量预计小幅下滑。8月份美国煤进口量较前期涨幅明显，市场认可度上涨，9月份进口量预计将高于8月份水平。目前澳煤市场关注度增高，相较于采购蒙煤的客户而言，澳煤的性价比较高，预计澳煤9月份进口量将显著提升。

回归到双焦基本面，供应上蒙煤进口减量只是阶段性的，随着蒙煤四季度长协价下降，蒙煤进口量有望恢复高位，国内炼焦煤矿产能利用率总体稳定，今年煤矿安全形势好转，预计四季度产量还有上升的空间。

图7、炼焦煤进口

数据来源：Mysteel、Wind、永安期货研究院

2、焦炭

根据Mysteel数据，全国冶金焦在产产能56480万吨，其中碳化室高度4.3米及以下（含热回收焦炉）产能约5660万吨，5.5米及以上产能约50820万吨。截止2024年9月14日Mysteel调研统计，2024年已淘汰焦化产能1068万吨，新增1846万吨，净新增778万吨；预计2024年淘汰焦化产能2242万吨，新增3836.5万吨，净新增1595万吨。（2023年已淘汰焦化产能4578万吨，新增4036万吨，净淘汰543万吨）

目前焦炭供应不大可能出现大的变化，基本维持当前低产量水平，因为下游需求较弱，近期宏观虽然明显改善，但从产业自身角度看未来需求预期高度有限，焦企为了维持盈利则会选择控产。

图8、焦炭供给

数据来源：Mysteel、Wind、永安期货研究院

四、需求

目前，市场较为关心今年10月黑色商品价格的走向。从近期市场表现来看，十一节后市场前期可能仍呈现上涨态势。因为近一周以来官方出台的政策多以货币宽松政策为主，对于财政政策而言，因此政策预期仍在，靴子并未完全落地，进而会继续对行情形成支撑作用。同时，由于近期行情快速上涨，钢厂利润修复较快，短期内增产预期强化，10月铁水产量或增至230万吨/日以上的水平，这将导致后期供给压力上升过快；就需求而言，近期需求上升主要受刚需及投机需求释放所致，但下游实际开工并未出现明显好转，因此后期短期内钢材需求的持续性存疑。

本轮上涨行情将加剧黑色商品矛盾的累积，若后期财政刺激政策不及市场预期，那么黑色商品仍将会随着宏观情绪的降温而出现回调行情。铁水产量当前仍处于低位，会有季节性提升，但难以达到去年同期水平，后续重点关注后续政策的出台以及实际对下游钢材需求的增量。

图9、需求

数据来源：Mysteel、Wind、永安期货研究院

五、库存

1、炼焦煤库存

焦煤的库存压力主要在于上游煤矿端及进口煤，由于下游盈利情况不佳，维持原料低库存运行，而国内炼焦煤矿产量缓慢回升中，进口煤也维持高位，焦煤库存压力逐步显现，截止到9月27日，焦煤矿山精煤库存274.4万吨，同比增加55%，甘其毛都口岸库存317万吨，同比增加131%，独立焦企焦煤库存940.08万吨，同比减少3%，钢厂焦煤库存724.76万吨，同比增加1%。

图10、炼焦煤库存