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2017Q2全球大类资产本质上演绎“经济预期转弱”、“货币环境相对宽松”的Risk-on逻辑，我们前期提示的“特朗普交易逆转”与欧洲飞出“白天鹅”成为市场最大预期差，大类资产表现上权益>信用债>利率债>大宗商品。二季度，特朗普政策预期落空，依靠内生增长无法支撑前期较高的经济预期，大宗商品显著调整，美元指数回落，资金加速流入新兴市场。二季度国内“金融去杠杆”政策超预期，流动性超预期收紧带来国内股、债、商品三杀，表面上看与全球Risk-on格局脱离，但以"漂亮50“为代表的龙头股却是上半年海外消费股与科技股驱动的牛市的一部分，海外中概股也成为上半年驱动新兴市场牛市的重要环节。
全球“分子”与“分母”再度进入交谊舞模式，展望下半年，全球宏观环境可能出现的组合是，商业周期改善预期“钝化”，货币政策收紧预期提升，前期受到流动性驱动上涨的资产价格波动性将上升。
二季度全球实际经济增长仍体现出较强“韧性”，但后续难超预期，对资产价格驱动趋弱。前期“分子”改善预期驱动全球资产价格加速上升的作用逐渐“钝化”。另一方面，信贷周期出现减速现象值得关注，全球信贷脉冲走弱，中美信贷增速均已减速，信贷扩张对于全球经济的拉动作用趋弱。从企业业绩看，2017年上半年全球股市ROE均出现持续修复，美股Q1业绩增速创下近年年来新高，但更多由周期性行业销售利润率回升驱动，存在一定“价格幻觉”，后续有回调压力。
更大的边际变化来自于货币周期：全球央行逐步开启货币政策化进程，美国或实质性开启缩表，而欧洲可能收紧更值得重视。从6月份美联储开始明确缩表进程，各大央行鹰派言论明显增多，欧央行、英国央行等正在逐渐赶上美联储的步伐。尽管短期通胀有所下行，这一次美联储似乎想要更加“前瞻”，与市场预期差距拉大。而目前欧洲不论从经济趋势还是核心通胀、劳动力市场改善走势上边际上都比美国更强，收紧预期升温。从市场影响上看，美联储加息和缩表预期已与市场充分沟通；而欧央行引导鹰牌预期的进程可能才刚刚开始，欧日目前仍是全球央行货币政策的水源，一旦真正收紧对市场流动性边际冲击更大。中期来看，在全球经济缺乏断崖式下滑基础（全球产能周期处于相对低位），全球央行逐步开启“货币政策”政策正常化的过程可能是大势所趋，全球利率中枢水平可能是“易上难下”。
下半年全球资产配置最大的变数来自于特朗普的“背水一战”。当前市场对于特朗普政策预期跌入谷底，“特朗普交易”预期差极大。2018年中期选举前，特朗普政府剩余时间并不多，或将背水一战，努力促成至少部分政策落地以挽回节节下滑的支持率，否则在2018年中期选举共和党很可能丢失掉当前国会多数优势地位，届时特朗普政策推进更加困难甚至可能面临被”弹劾“风险。如果特朗普核心政策超预期，将提升美联储进一步收紧的预期，推升美债利率与美元，促使全球股市市场风格从成长（消费与科技）向价值（金融与周期）切换。当然我们不能忽略特朗普背水一战的另一种可能性：加大对外贸易以及地缘政治摩擦，以转移国内压力，届时前期涨幅较高的新兴市场（如韩国等）或将阶段性承压。
战略资产配置上要把握最大的基本面趋势。全球经济新周期尚未系统性开启，货币周期“易紧难松”背景下，资产价格走势分化加剧，前期估值过高的资产性价比将明显下降，进一步向估值相对合理增长相对确定的子类资产集中，战略资产配置继续循着“确定性”思路，全球股市龙头股溢价格局中期来看仍将延续。
战术资产配置上，三季度全球央行货币收紧预期加强，海外大类资产波动性或将加剧，国内大类资产相对占优。海外资产方面，全球利率曲线普遍面临平坦化，一旦货币政策收紧预期增强可能带来收益率曲线的再度陡峭化，特朗普政策若超预期也是向上催化。本轮全球股市回升仍有业绩改善支撑，但仅从业绩角度整体继续超预期难度加大，流动性边际收紧环境中，波动加剧在所难免。三季度建议降低海外市场债券配置，减持部分前期涨幅较多的欧洲股市与新兴市场股市，增加货币类资产，同时做多波动性。国内资产方面，我国金融去杠杆政策也是全球货币政策周期正常化进程中的一个“缩影”，但第一波最坏的预期冲击已在上半年发生，大类资产均已出现一定调整。尽管三季度仍可能有经济韧性与监管摩擦带来一定的利率脉冲，但无风险利率处于相对顶部区域，利率债配置价值已现，三季度建议标配利率债，低配信用债。全球范围来看，A股市场估值与基本面相对性价比，纳入MSCI之后海外市场逐步增加对A股市场的配置是中期趋势，对标国际的结构性行情仍会持续，建议标配。大宗商品方面：油价低位徘徊；工业金属短期处于震荡区间上限；黄金受制于海外货币政策政策化的进程，维持低配。
