【申万宏源轻工】珠江钢琴（002678）2017年三季报点评：业绩持续改善，定增完成布局未来转型

公司披露2017年三季报：

2017Q1-Q3实现收入13.36亿元，同比增长14.6%，实现归母净利润1.28亿元，同比增长11.2%，基本符合我们预期；归母扣非净利润为1.27亿元，同比增长19.1%。其中17Q3单季实现收入4.90亿元，同比增长13.5%，归母净利润为3666.75万元，同比增长12.5%，经营性现金流净额为4545.97万元，同比增长47.5%。公司预告预计2017年全年净利润同比增长0%-30%。

主营业务结构优化，研发+生产+销售型的钢琴主业经营模式，收购Schimmel业绩弹性改善。

公司收入和利润表现稳健，德国Schimmel业务板块表现良好以及业务结构优化，同时数码乐器和文化产业成为收入增长点。公司Q3单季净利润增速较Q2提升2.6pct，业绩持续改善。钢琴产品业务占比约90%，随着产品结构升级，高端钢琴占比提升，17Q1-Q3毛利率为32.8%，同比提升1.7pct，毛利率稳步提升。销售费用持续投入，同比提升31.26%，自有品牌和德国Schimmel品牌营销力度颇大。近年来，全球传统钢琴产量基本稳定在50万架左右，中高档钢琴需求呈现增长趋势，产品：公司打造高、中、普及各档次均具较强国际竞争力的品牌体系，全面推进Schimmel项目，组建全新Schimmel国内营销网络，此外深化上下游产业链融合，提升珠江钢琴影响力。销售：报告期公司主业发展态势良好，公司钢琴产销量稳定，产品结构不断优化。渠道：公司建立研发+生产+销售型的钢琴业务经营模式，与经销商合作，国内销售和服务网点分别360、230多个，均较16年末有所提升；国际以亚洲、欧美为核心，销售服务网点200多个，遍布100多个国家地区；国内市场占有率达35%以上，全球市场率达25%以上。

公司定增顺利完成，主业持续发力，文化产业项目稳步推行。

公司以12.30元/股发行8886.18万股，募集资金总额10.93亿元，募资将用于广州文化产业创新创业孵化园项目、增城国家文化产业基地项目（二期）、全国文化艺术教育中心建设项目、珠江乐器云服务平台建设项目以及补充流动资金等。通过募投，公司将进一步做强主业，做大文化服务业，加快向先进制造和文化服务转型升级力。发行后广州国资委持股7.82亿股，仍为公司控股股东。公司作为广州国企改革重点标的，有望享受政策红利，后续可作为相关资源整合平台。

数码钢琴丰富主业，艾茉森拟挂牌新三板增强实力。

公司主要通过控股子公司艾茉森开展数码钢琴业务，与日、意著名数码乐器公司技术合作，产品线覆盖数码钢琴（三角琴、立式琴）、MIDI键盘、电吉他等，并与珠江埃诺合作研发全新6+1音乐教室，探索互联网数码钢琴模式。未来艾茉森将加快证券化进程，申请在新三板挂牌后将通过数码钢琴键盘、便携式数码钢琴2个募投项目扩大发展。

艺术教育投资保持高速增长，推进品牌体系驻足全国。

公司通过产业运营及资本运作，加速艺术教育产业发展，推进网点建设，济南中心店、佛山旗舰店已开业，珠江钢琴北京艺术之家即将建成。成立文化艺术公司，打造乐器、教育、线上线下多渠道以及互联网平台一体化生态体系。

文化传媒产业积极探索，挖掘文化产业新亮点。

公司主要通过珠广传媒公司开展影视类业务，通过八斗米开展传媒类业务，并发起成立传媒基金。未来公司将持续完善传媒业务治理结构，发挥传媒基金平台作用，增强文化板块的盈利。

产品结构持续优化，高端钢琴品牌扬帆起航，自主品牌厚积薄发，收购欧洲高端品牌Schimmel，完善品牌梯度。聚焦互联网+艺术教育和价值服务体系，未来艺术教育前进广阔。

广州国资改革稀缺标的，定增完成加强文化服务转型升级。公司目前市值123亿元，我们维持公司17-18年EPS至0.17元和0.19元，目前股价（11.87元）对应2017-2018年PE分别为70和62倍，看好公司长期高端乐器制造、音乐教育、文化金融传媒产业综合产业布局的发展方向，维持增持。

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