晨会聚焦211224重点关注美妆医美、滔搏、纺织服装

【宏观与策略】

• 2021年地方政府债总结

【行业与公司】

• 美妆医美行业2022年度投资策略-回归行业本质，深耕品牌力量

• 重大事件快评-从头部主播处罚事件看品牌未来投放运营的发展调整

• 滔搏（06110.HK）重大事件快评：外部环境压力引致三季度销售额下滑，店面稳步增长

• 纺织服装海外跟踪系列十六：耐克二季度供应短缺影响收入，预计23财年供应正常化

2021年地方政府债总结

地方政府债总揽

截至2021年12月21日，地方政府债总规模30.3万亿，是国内债券市场第一大品种，余额占比23.3%。按照用途来看，一般债占比45%，专项债占比55%，专项债存量规模开始大于一般债。按照剩余期限来分，剩余期限10年以上的余额占比21%，另外1-2年地方政府债占比12%，占比次高。

另外各省市地方政府债分布如下：江苏省地方政府债余额最多，占比6.3%，其次是广东省（6.2%）和山东省（5.7%）。另外再单独按照一般债和专项债排序，一般债余额前三分别为江苏省、湖南省和四川省，专项债余额前三位广东省、江苏省和山东省。

投资者结构方面，地方政府债的主要投资者为商业银行，它们持有84%的地方政府债，其次是非法人产品，持有3.7%，然后是保险机构，持有3.4%。

2021年地方政府债特点

2021年共新增地方政府债4.8万亿，其中发行额7.5万亿，到期量2.7万亿，年度增量多于去年，总增量仅次于2016年。发行方面，2021年共发行地方政府债7.5万亿，其中一般债34%，专项债66%。2021年专项债发行占比继续较高。期限来看，2021年发行的10年期地方政府债占比最高，为28.9%。按省市来看，2021年地方政府债发行前三分别是广东省、山东省和江苏省，发行额占比分别为8.2%、6.5%和5.0%，2021年广东省专项债发行明显加快，江苏省地方债发行相对放缓。

地方政府债定价

2021年各省市地方债和可比国债利差基本稳定在25BP左右，不管是一般地方债还是专项地方债。

另外从各地区中债市场隐含评级来看，各省市地方债隐含评级分为AAA和AAA-两大类。其中多数地区都归为AAA，仅云南省、贵州省和内蒙古自治区的地方债属于AAA-。

证券分析师：赵婧 S0980513080004；

董德志 S0980513100001；

美妆医美行业2022年度投资策略-回归行业本质，深耕品牌力量

21年行业复盘：阶段性扰动不改长期增长趋势，企业间分化逐步显现； 22年化妆品行业展望：深耕产品构筑差异化壁垒，龙头企业强者恒强； 22年医美行业展望：监管趋严促进良性发展，行业出清利好合规龙头； 化妆品板块建议积极关注龙头品牌公司通过产品升级，多平台营销布局，积极拓展新品牌，从而在新时期下受益集中度提升以及国货崛起趋势，重点推荐贝泰妮、珀莱雅、鲁商发展、上海家化及水羊股份等，并关注积极布局全平台品牌服务的头部代运营商壹网壹创和丽人丽妆；医美板块首先关注直接受益需求爆发，同时监管趋严下产品竞争环境持续优化的上游龙头，重点推荐爱美客、华熙生物等，建议关注复锐医疗科技、华东医药等；医美机构建议关注区域内连锁化程度较高且具一定品牌认知度的企业，如医思健康、朗姿股份及奥园美谷等。

证券分析师：张峻豪 S0980517070001；

联系人：柳旭；

重大事件快评-从头部主播处罚事件看品牌未来投放运营的发展调整

国信零售观点： 近年来，直播电商凭借较强的引流效果以及销售转化率得到品牌方的追捧，并取得了高速的发展，但随着主播的头部化带来的投放成本不断提升，使得近期实际品牌的销售投产比持续下行，并且一定程度上从影响品牌价格体系等层面成为制约部分品牌方健康发展的因素。而此次头部主播因税收问题处罚事件后，预计品牌也将会重新审视自身的投放策略，从抗风险以及优化成本等角度进行电商渠道布局的调整。同时，品牌也将更加注重自身的品牌力维护，这一过程中过度依赖主播进行促销打折来实现快速发展的中小品牌将面临经营挑战，一定程度上也将为行业创造更加良性的竞争环境。具体来看：

首先，头部品牌凭借多元化的跨平台经营能力、自身电商团队经验积累，进行灵活的精细化投放转型，有望展现出更强的渠道抗风险韧性。同时随着行业从流量竞争回归品牌力竞争，头部品牌依靠多年深耕积累下的品牌资产，以及持续提升的产品力，将获得更加健康和稳健的增长驱动。重点推荐头部品牌上市公司贝泰妮、珀莱雅、上海家化和水羊股份等；

其次，在品牌发展自播以及多元化平台运营过程中，服务商的重要性日趋显著。转型中的传统品牌或是单一平台运营品牌，往往短期并不具备跨平台运营的能力，头部代运营服务商则可以帮助商家在内容、商品、服务及履约和流量运营等多个方面提供专业化运营支持，服务商自身在这一过程中也得以通过开拓增量服务打开新的业绩增长空间，重点推荐头部代运营服务商壹网壹创以及丽人丽妆等。

证券分析师：张峻豪 S0980517070001；

联系人：柳旭；

滔搏（06110.HK）重大事件快评：外部环境压力引致三季度销售额下滑，店面稳步增长

投资建议：看好随疫情稳定和供应链恢复，公司持续复苏好于行业，长期多品牌合作有望加快成长，维持“买入”评级。今年新疆棉事件以来，公司凭借优秀的营运能力快速恢复，但Q3受到诸多不利因素出现销售暂时下滑。虽然短期仍会面临疫情和供应链短缺压力，但一方面公司稳步店面扩张，持续提升的数字化、私域、库存管理能力将为疫后的复苏打下夯实基础，另一方面，公司现金流充沛，运营能力强，加深与其他品牌的合作也有望带来新的增量加速增长。考虑到短期销售波动，我们下调盈利预测，预计公司21-23财年净利润分别为28.7/32.5/38.8亿（原为30.5/35/41.1亿），同比增长3.5%/13.3%/19.6%（原为10.1%/14.9%/17.4%），每股收益0.46/0.52/0.63元（原为0.49/0.56/0.66元），当前股价对应PE为15.5x/13.6x/11.4x，合理估值10.6~11.1港元（原为11.3-11.9港元），维持“买入”评级。

证券分析师：丁诗洁 S0980520040004；

纺织服装海外跟踪系列十六：耐克二季度供应短缺影响收入，预计23财年供应正常化

投资建议：看好核心供应商增长确定性与国产品牌增长优势，关注国内市场经营环境回暖拐点。耐克业绩显示出短期全球需求快速恢复以及供应受缺货影响的情况，同时中国区由于疫情影响门店经营叠加供应链缺货销售跌幅明显；中长期看公司仍对2025财年的目标保持充分的信心，并持续加大中国市场投入，看好增长机遇。我们看好耐克核心供应商申洲国际、华利集团在全球供应紧缺背景下产能逆势扩张带来未来业绩高增长的确定性；同时我们看好国产品牌李宁、安踏体育、特步国际在品牌、产品、渠道升级，供给充足的情况下持续展现增长优势；另外我们建议关注国际品牌核心经销商滔搏、宝胜国际在低估值下未来经营环境回暖带来的业绩恢复的机会。

证券分析师：丁诗洁 S0980520040004；

盐湖股份（000792）深度报告：国内钾肥龙头，盐湖提锂迎来战略发展期

国内最大的钾肥和盐湖提锂生产企业； 洗尽铅华，剥离亏损资产轻装上阵； 锂行业新周期启动，重视国内锂资源开发； 通过多角度估值得出公司合理估值区间在39.57-43.44元，相对于公司目前股价有23%-35%左右的溢价空间，对应总市值在2150-2360亿元之间。我们认为公司依托察尔汗盐湖得天独厚的资源优势，在国内钾肥和盐湖提锂领域处于绝对领先的地位，尤其是未来在盐湖提锂领域有望实现跨越式增长，有望充分享受锂行业高景气周期带来的红利，首次覆盖，给予“买入”评级。

证券分析师：刘孟峦 S0980520040001；

杨林 S0980520120002；

杨耀洪 S0980520040005；

薛聪 S0980520120001；

闻泰科技（600745）深度报告：构筑智造平台，实现客户及产品结构再进阶

完成半导体+光学模组+ODM三大业务布局，向产品型公司升级； 全球第九大功率半导体企业，积极扩产迎接汽车电动化机遇； ODM业务横向拓展品类，借助得尔塔切入北美大客户； 我们预计公司2021/2022/2023年EPS分别为2.60/4.21/5.00元，对应PE为53.8/33.3/28.0x，给予公司目标价168.52-179.16元，较当前股价有20.46%-28.06%的溢价空间，维持“买入”评级。

证券分析师：胡剑 S0980521080001；

胡慧 S0980521080002；

海伦司（9869.HK）深度：小酒馆龙头正处发展高势能期

酒馆行业：经济型酒馆颠覆传统，先发优势为本轮变革胜负手； 海伦司：势能初现展店提速，疫情常态化下经营韧性更强； 成长展望：标准化扩张与自有产品战略为双主线； 估值复盘：品牌高势能期往往享受估值溢价； 预测公司21-23年EPS为-0.01/0.42 /0.75元，22-23对应PE 37/21x，单店模型初步已验证和处于展店爬升期，且疫情常态化下经济型模式韧性强，可选消费板块后疫情时代确定性较高标的，维持买入评级。

证券分析师：曾光 S0980511040003；

联系人：张鲁；

华统股份（002840）深度：致力生猪一体化，养殖屠宰双发力

公司简介：立足浙江的生猪一体化龙头，上游养殖布局加速； 行业分析：猪周期有望提前反转，全链规模化是大势所趋； 公司看点：屠宰业务根基牢固，后续生猪出栏有望达到250万头； 预计公司21-23年每股收益0.36/0.91/2.02元，利润增速分别为20%/150%/122%，首次覆盖给予“买入”评级。

证券分析师：鲁家瑞 S0980520110002；

联系人：李瑞楠；

金斯瑞生物科技（01548.HK）深度：创新平台，全面开花

重磅细胞治疗产品即将商业化，创新平台管线丰富 ； 考虑CDMO业务增速高于预期、重磅细胞治疗产品2022Q1有望获批上市、研发投入加大等因素，上调收入预测2021-2023年营收为5.04/8.63/12.90亿美元（原4.90/6.30/8.35），增速29/71/50%，归母净利润为-2.60/-2.53/-2.34亿美元（原-2.45/-2.25/-2.59），EPS-0.12/ -0.12/-0.11美元，合理估值42.47-51.00港元，维持“买入”评级。

证券分析师：朱寒青 S0980519070002；

宏观专题-价值投资之魂·ROE系列（一）对高ROE的新认识

今年宁组合大幅跑赢茅指数，茅指数的企业是符合ROE “绝对水平高”的限定，但并不满足ROE高增长，即ROE边际上还有上涨的条件。即便ROE的绝对水平很高，但边际上没有长进，虽然有盈利支撑但是很难享受估值红利，在宽货币、稳信用的格局下茅组合这类“绩优生”多少有些吃亏。相比之下，宁组合的ROE边际上还在走高，可以类比为考试中“进步名次”跨度不断增大的“后进黑马”，映射到股价上，其涨幅超出了“绩优生”。如果测算整个A股中：（1）ROE连续3年在20%以上的公司比例；（2）ROE连续三年有上涨的公司比例。可以发现，“后进黑马”相对“绩优生”更为稀缺，若以2012年作为分界线，近10年来高ROE的企业比例还在增加，但ROE边际走高的企业比例是下降的。在传统高ROE的策略上，可以兼顾“绩优生”和“后进黑马”的双重属性筛选出潜在高回报的主体，来搭建配置组合。即便2022年有“宽信用”的预期，在全球央行收水、货币政策正常化的前提下，也很难看到估值的逻辑。用“高ROE”和“ROE边际走高”双重属性来筛选股票可以规避联储货币正常化进程中投资于股票市场的风险。

证券分析师：董德志 S0980513100001；

王开 S0980521030001；