方正证券丨周报聚焦 0923-0927

【宏观 | 芦哲】大选前市场仍以震荡为主，缺乏明确主线（20240922）

【宏观 | 芦哲】出口边际放缓但短期仍有韧性——量化经济指数周报-20240922（20240922）

【方正策略团队】本周A股估值回升——A股TTM&全动态估值全景扫描（20240921）

【地产与建筑 | 刘清海】如何看待基建资金到位情况？——2024W39建筑周报（20240922）

【地产与建筑 | 刘清海】地产政策或迎新一轮窗口期——2024W39房地产周报（20240922）

【ESG&北交所 | 郑豪】北证50样本股定期调整生效，铜冠矿建网上获配比例为0.11%（20240923）

【ESG&北交所 | 郑豪】ESG周报：北京绿电交易细则印发，分布式发电主体以聚合形式参与交易（20240922）

【互联网传媒&海外 | 郝艳辉】OpenAI o1发布调动市场情绪，美国开启降息周期推动港股互联网上涨（20240923）

【方正美护纺服零售团队】美联储降息关注港股消费优质资产，金价再次冲高关注订货会及十一动销（20240922）

【汽车 | 文姬】新车频出旺季来临，金九银十成色可期（20240922）

【电新 | 郭彦辰】海底电缆招标加速，绿色燃料IMO中期举措有望落地（20240923）

【方正金属新材料团队】美联储降息50bp落地金价再创新高，黄金股或伴随金价上行迎来修复机会(20240923）

《大选前市场仍以震荡为主，缺乏明确主线》

核心观点： 本周美联储“意外”以50bps幅度开启降息。点阵图与发布会指引偏鹰派，美联储官员对后续降息路径则持开放态度，美债利率震荡上行。本周公布的美国经济数据延续韧性。短期看，在大选结果出来前，降息对经济的支撑与经济本身的不确定性使得市场对未来降息预期的路径博弈仍面临反复，我们预期这期间市场走势仍然以震荡为主，缺乏明确主线。下周关注9月标普美国PMI指数、二季度GDP终值、8月PCE通胀与消费数据。

风险提示： 高利率持续导致金融风险再度发酵；美联储过快降息引发二次通胀风险；美国经济走弱幅度超预期。

《出口边际放缓但短期仍有韧性——量化经济指数周报-20240922》

周度ECI指数： 从周度数据来看，截至2024年9月22日，本周ECI供给指数为50.38%，较上周持平；ECI需求指数为49.85%，较上周回升0.01%。从分项来看，ECI投资指数为49.89%，较上周回升0.02%；ECI消费指数为49.42%，较上周回升0.01%；ECI出口指数为50.52%，较上周回落0.02%。

月度ECI指数： 从9月前三周的高频数据来看， ECI供给指数为50.37%，较8月回升0.08%；ECI需求指数为49.84%，较8月持平。从分项来看，ECI投资指数为49.88%，较8月回落0.01%；ECI消费指数为49.40%，较8月回升0.02%；ECI出口指数为50.55%，较8月持平。从ECI指数来看，在8月份经济数据再度走弱后，9月份经济增长动能仍呈现偏弱态势，但环比来看工业生产和汽车零售有所回暖，而此前需求端的主要增长动能出口则出现了一定的减速现象。工业生产方面，进入金九银十后主要下游行业开工率明显回暖，整车货运流量指数的走高也表征工业需求有所回升；消费方面，9月份以来汽车零售的回暖是主要亮点之一，而表征居民出行相关的航班执飞率和地铁客运量都显著走弱。出口方面，进入9月监测港口货物吞吐量较8月有所下行，指向9月份出口或出现小幅放缓，但同比来看仍具有一定韧性。

ELI指数： 截至2024年9月22日，本周ELI指数为-1.20%，较上周回落0.15%。LPR报价仍有继续调降的可能。尽管“降息”预期暂时没有兑现，本周10年期国债收益率突破2.10%，正在向2.0%的水平靠拢，显示债券市场仍在继续押注利率下行。从潜在的“降息”空间上看，二季度以来LPR报价已经在做“预留”：（1）从4月上旬自律机制启动违规手工补息整改以及7月份商业银行开启2022年9月份以来第5轮主动调降存款挂牌利率，缓解了银行净息差收窄压力，为LPR报价调降创造了一定空间；（2）当前LPR报价和最优质客户的实际贷款利率之间尚存在一定差距，LPR报价机制有部分优化调整的空间，LPR报价向真实贷款市场利率收敛也对应部分调降空间；（3）7月份7天期逆回购操作利率和LPR报价联动调降已经表明，LPR报价已经锚定主要政策利率，而不再锚定淡化政策利率属性的MLF操作，7天期逆回购利率和LPR报价之间继续协同调降，可继续增强政策利率对贷款市场报价利率的传导作用。推动社会综合融资成本稳中有降依然是货币政策的重要考量，继7月份LPR报价下调之后，四季度“降息”仍有兑现的可能。

风险提示： 产业政策支持力度不及预期；政策出台节奏不及预期；海外需求仍具有一定不确定性。

方正策略团队

《本周A股估值收敛——A股TTM&全动态估值全景扫描》

备注：TTM估值数据来自于方正策略TTM估值数据库。全动态估值数据均来自于方正策略全动态估值数据库，基于分析师重点跟踪公司的当年盈利预测计算而得。TTM估值数据库与全动态估值数据库均由重点公司个股数据汇总整理而成，具体个股数据来自wind。

从静态估值的角度看：

本周A股总体PE（TTM）较上周从14.83倍升至15.03倍，PB（LF）较上周从1.26倍升至1.28倍；A股整体剔除金融服务业PE（TTM）较上周从22.00倍升至22.26倍，PB（LF）较上周从1.67倍升至1.69倍；

创业板PE（TTM）较上周从38.78倍升至38.97倍，PB（LF）较上周从2.37倍升至2.38倍；科创板PE（TTM）较上周从74.45倍降至74.03倍，PB（LF）较上周从2.52倍降至2.50倍；

创业板相对于沪深300的相对PE（TTM）较上周从3.58倍降至3.55倍，相对PB（LF）较上周从2.08倍降至2.06倍；科创板相对于沪深300的相对PE（TTM）较上周从6.87降至6.73；相对PB（LF）较上周从2.21降至2.17；

A股总体总市值较上周上升1.35%；A股总体剔除金融服务业总市值较上周上升1.21%；

本周A股非金融ERP较上周从2.47%降至2.45%；股债收益差较上周从0.40%升至0.41%。

从动态估值的角度看：

本周A股重点公司总体全动态PE较上周从10.90倍升至11.07倍；A股重点公司总体剔除金融服务业全动态PE较上周从14.41倍升至14.63倍；

创业板重点公司全动态PE较上周从18.51倍升至18.59倍；科创板重点公司全动态PE较上周从40.75倍降至39.73倍；

创业板与沪深300重点公司的相对全动态PE较上周从1.87降至1.84；科创板与沪深300重点公司的相对全动态PE较上周从4.11降至3.94；

本周A股非金融重点公司全动态ERP较上周从4.87%降至4.79%。

核心假设风险： TTM估值数据库是建立在过去12个月滚动净利润的基础上的，并非建立在预期净利润的基础上，未来业绩的大幅波动或造成当前估值水平与“合意”状态存在一定的差异。全动态估值数据库是基于分析师预测净利润计算，并以分析师重点跟踪公司为样本（约占全部A股的1/3），分析盈利预测的主观性，以及重点公司的非完整性，可能导致动态估值与“合意”估值存在一定偏差。策略观点不代表行业；估值水平并不代表股价走势；盈利环境发生超预期波动。

《如何看待基建资金到位情况？——2024W39建筑周报》

周观点： 如何看待基建资金到位情况？

今年1-8月基建相关资金到位承压。 基建相关资金来源中，主要可定期跟踪的指标为公共财政支出、专项债、城投债、银行贷款等，今年1-8月各项可跟踪的资金来源中，公共财政支出投入约38279亿元/+3.6%，新增投向基建专项债14473亿元/-37%，年初至今城投债融资中投向项目建设的资金约为400亿元（2023年全年为1572亿元），新增基建中长贷同比下滑，2024Q1-Q2累计新增金额为26000亿元/-20.0%。

关注融资能力更强的核心建筑央企。 当下资金短缺是行业较为共性的问题，核心建筑央企具备更强的融资能力，可以通过发行公司债券、供应链融资等形式支持项目推进。

行业动态： 智慧口岸、海铁联运建设领域出台新政策

本周的主要新闻有 ：多部门联合发文，推进智慧口岸建设、宁波出台新一轮政策推动海铁联运高质量发展。

经济数据：社融放缓&专项债发行进度较慢，预计建筑业资金到位承压

2024年 1- 8 月 社会融资规模增量 累计为 21.9万亿元，比上年同期少3.32万亿元 。 2024年新增专项债额度3.9万亿元，1-8月仅完成新增发行2.57万亿元，发行进度仅为65.9%。建筑业是资金密集行业，社融收缩&专项债发行缓慢将影响建筑业项目进展以及回款，建议持续关注下半年专项债发行情况。

资本市场：建筑装饰跑 赢 大盘（沪深300）

本周A股建筑装饰涨跌幅为1.98%，跑赢大盘0.66个百分点。涨幅靠前的标的有:浙江建投(5.52%)、中国中冶(3.89%)等。

投资建议： 今年建筑业资金紧张是较为普遍的问题 ，尽管下半年专项债发行有望环比加速，但是资金绝对值仍将处在相对紧张的状态，建议关注头部信用水平较好、具有自行发债能力的央企。此外建议关注三大主线①高股息央国企，如中国中铁、中国建筑、中国铁建、安徽建工等；②出海国际工程企业，如中工国际、北方国际、中钢国际、中材国际等；③专业工程方向高景气赛道龙头，如鸿路钢构、上海港湾、圣晖集成、利柏特。

风险提示： 政策落地不及预期；股市或有调整风险；新增合同订单不及预期

《地产政策或迎新一轮窗口期——2024W39房地产周报》

本周观点： 地产政策或迎新一轮窗口期

① 存量房贷下调空间较大，下调幅度或在 50BP左右 ，此外近日美联储降息50BP为我国打开进一步下调LPR的空间 ； ② 限制性政策持续 解除， 一线城市为主的其余地区有望全面解除限购 ； ③ 鼓励性购房政策陆续出台，以旧换新 、 购房落户 、 鼓励农民购房 等相关政策或将持续落地 ； ④收储或再获支持 ，517新政加快了行业的增量资金落地，央行对商业银行的引导和支持也见到了效果，但相比于整个行业的资金缺口或者开工端改善所需资金，资金绝对数量仍然有限，同时 收储门槛有望降低 ，助力核心城市收储工作加速落实。

股票市场与信用债： A股与港股跑 赢 大盘 。

本周A股房地产和港股地产建筑板块涨幅分别为6.86%和5.94%，分别跑赢大盘5.54pct/跑赢大盘0.82pct。本周地产信用债发行15.00亿元，净融资额-12.30亿元。截至2024年9月20日，地产信用债累计发行2913.97亿元，同比下降25.06%，净融资额-277.70亿元，去年同期为403.43亿元。

REITs市场： 本周 REITs指数跌幅为-0.50%。

本 周产权型REITs指数收于108.10点,跌幅为-0.86%;本周特许经营权型REITs指数收于110.47点,跌幅为-0.06%;近一个月，REITs指数跑赢沪深300指数1.53pcts，本周领涨或跌幅最小的公募REITs为中金山东高速REIT，涨幅为3.37%。本周REITs成交额为8.11亿元，环比-34.08%。本周REITs换手率为0.30%，环比-0.17pcts。

楼市成交： 新房 成交四周同比下降， 二手房 成交四周同比 下降 。

本周新房和二手房成交面积滚动四周同比分别-38.57%/-11.07%，累计同比分别-34.41%/-6.06%。新房端，45城商品房共计成交169万㎡，二手房端，14城二手商品房共计成交108万㎡。

投资建议： 楼市政策优化空间仍存，存量房贷有望下降，限制性政策或将持续解除，同时鼓励性政策持续出台，且收储支持力度或将加大。 标的方面重点关注：我爱我家、新城控股、龙湖集团、建发国际集团。此外，建议关注：①二手房（我爱我家、贝壳-W）；②商业运营和地产开发双轮驱动（新城控股、龙湖集团、华润置地）；③高股息及现金流健康的物管公司（南都物业、招商积余、保利物业）；④一二线城市的纯开发企业（招商蛇口、中国海外发展、建发国际集团、保利发展）。

风险提示： 政策落地不及预期；信用风险持续蔓延；楼市回暖不及预期。

《 北证50样本股定期调整生效，铜冠矿建网上获配比例为0.11%》

核心观点：

北证 50 样本股定期调整生效，铜冠矿建网上获配比例为 0.11% 。 北交所和中证指数有限公司对北证50样本股定期调整于2024年9月18日生效，本次调整调入五新隧装、机科股份、华密新材、广厦环能和云星宇五只股票。

9月21日，铜冠矿建公告本次发行结果，本次发行有效申购数量约为383.18亿股，有效申购户数约为17.06万户，网上有效申购倍数为889.73倍（启用超额配售选择权后），网上获配比例为0.11%。

本次发行战略配售股份合计1520万股，占本次发行规模的30%（不含超额配售部分股票数量），发行价格为4.33元/股，战略配售募集资金金额合计6581.6万元。参与本次发行的战略配售投资者有中信证券资管铜冠矿建员工参与北交所战略配售集合资产管理计划、铜冠投资（上海）有限公司和天风证券股份有限公司。

本周市场情况综述： 截至2024年9月20日，本周北证50指数上涨0.01%，跑赢科创50指数1.03pct，跑输创业板指数0.09pct，跑输沪深300指数1.32pct；近一年，北证50指数下跌25.54%，跑赢科创50指数0.24pct，跑输创业板指数2.27pct，跑输沪深300指数11.58pct。

本周北交所个股共101支上涨，135支下跌，涨幅前三的公司为慧为智能、锦波生物、微创光电，周涨跌幅分别为18.82%、7.96%、6.60%；本周北证50成分股共17支上涨，29支下跌，涨幅前三的公司为锦波生物、同力股份、创远信科，周涨跌幅分别为7.96%、3.43%、2.69%。

本周北交所有8个行业上涨，14个行业下跌，涨幅中位数前三的行业为美容护理、电子、通信，周涨跌幅中位数分别为0.70%、0.61%、0.46%。

公募基金表现： 截至2024年9月20日，本周北交所主题基金共有9家上涨，2家下跌，其中，汇添富北交所创新精选两年定开A本周上涨幅度最大，涨幅为1.12%，泰康北交所精选两年定开A为年内下跌幅度最小的主题基金。本周北交所指数基金共有3家上涨，9家下跌，创金合信北证50成份指数增强A本周上涨增幅最大，涨幅为0.19%，东财北证50指数A为年内下跌幅度最小的指数基金。

风险提示： 宏观经济不及预期风险、政策支持不及预期风险、市场竞争加剧风险、公司业绩不及预期风险。

《 ESG周报：北京绿电交易细则印发，分布式发电主体以聚合形式参与交易》

核心观点：

国内热点：北京绿电交易细则印发，十月一日起施行。 北京电力交易中心发布了《北京电力交易中心绿色电力交易实施细则（2024年修订稿）》，该文件自2024年10月1日起正式实施。本次修订稿中新增了“分布式发电主体以聚合形式由聚合商代理参与绿电交易”的内容主要解决了一些外向型企业在实际购买绿色电力时遇到的困难，无法满足其对绿色电力的需求，这种绿电聚合交易模式能够将分散的分布式新能源发电项目集中起来，参与绿色电力市场交易，既满足了企业用户的绿电消费需求，也有助于解决分布式新能源发电的消纳问题。

海外热点：欧委会电动汽车反补贴案仍在磋商。 2023年10月，欧委会正式启动了对中国产电动汽车的反补贴调查，并于2024年7月公布了初裁结果，决定对中国产电动汽车加征临时反补贴关税，8月20日，欧委会预披露了终裁结果，仍然坚持加征高额关税。在这一背景下，中欧双方的磋商结果尚难以预料。如果双方无法通过磋商达成一致，中方可能需要寻求欧盟成员国在对终裁结果的投票表决中反对加税。欧委会计划在2024年10月底前将终裁结果交付表决，中国需要获得欧盟成员国的合格多数支持，才能阻止欧委会加征关税。欧委会投票可能会在9月25日进行，欧委会对华电动汽车加征关税措施一旦获表决通过，加征期限将达五年。

产品追踪： 本期无新成立公募基金；本期新发行债券4只，总规模28.80亿元，均为绿色债券；本期新发7只银行理财产品，均为纯ESG理财产品。

指数追踪： 截至2024年9月20日，本周主要ESG指数均上涨，中证500ESG基准涨幅最大，上涨1.57%，其次为中证500ESG领先，上涨1.08%；沪深300ESG领先涨幅最小，上涨0.86%。近一年所有指数全部下跌，其中中证500ESG基准跌幅最大，下跌19.44%，万得A50ESG领先跌幅最小，下跌11.30%。

碳交易追踪： 截至9月20日，本期全国碳市场碳排放配额（CEA）总成交量91.99万吨，总成交额0.92亿元，收盘价94.94元/吨，较上周收盘价上涨2.31%。9月13日-9月19日，欧盟碳期货（EUA）成交量为2.27亿吨二氧化碳当量，9月19日收盘价为62.28欧元/吨二氧化碳当量，较9月12日收盘价下降4.02%。

风险提示： 国内外ESG发展不及预期；政策出现重大变化；ESG各产品发展不及预期。

《 OpenAI o1发布调动市场情绪，美国开启降息周期推动港股互联网上涨》

行情回顾 ：本周（9月16日-9月20日）恒生科技指数上涨6.6%，KWEB互联网指数上涨5.3%，纳斯达克指数上涨2.5%。A股上证指数上涨0.7%、沪深300上涨0.9%、申万传媒指数上涨0.1%。

A股传媒方面看 ，虽然以OpenAIo1为代表的海外大模型表现亮眼，但对传媒板块相关公司为形成明显的股价催化。我们认为背后存在多方面的原因。首先，市场对此前简单的“海外映射”逻辑和“理论受益”逻辑反应钝化，需要看到更实际的产品落地或商业化兑现。其次，从本次的o1模型特点出发，我们理解，其亮点更多在推理侧，对此前训练侧对文本或多模态语料的需求有所削弱，同时，o1有望进一步推动AIAgent的应用，而AIAgent可能对传媒各细分领域并无直接赋能或应用，因此，无论是AI语料还是AI应用，可能缺乏相应的逻辑基础。最后，对中证2000为代表的A股中小市值公司而言，美联储降息有一定的提振作用，对传媒板块内的中小盘弹性标的也有所表现，但市场整体交投情绪和成交量仍在逐渐筑底阶段，风险偏好有待进一步提升，增量资金有限的背景下，也制约了行情的持续性。

电商板块：流动性宽松和基本面与股东回报共振，板块强势上涨。 本周港股电商板块涨势强劲，我们认为上涨一方面受益于美联储降息所带来的流动性宽松，另一方面主要有电商竞争环境“去内卷”以及平台基本面支撑。且目前淘天和抖音均已弱化绝对低价，多平台联合倡议，强调严禁不正当竞争行为、规范价格行为等倡议。拼多多重心聚焦供给端提质增效，扶持商家改善平台经营环境，并非直接流向前台价格补贴。各平台将更多聚焦核心用户体验，形成一定程度差异化竞争。同时非核心业务减亏提速，利润有望超预期释放。此外，头部公司持续回购提升股东回报，在美联储降息背景下对于投资者吸引力进一步增强。建议关注阿里巴巴、京东集团。

本地生活和OTA： 美团单周 涨幅达11%，OTA板块表现良好。 我们认为美团和抖音在本地生活领域竞争趋缓，再次印证其强大的即时配送网络、庞大的商户基础与用户评价积累，以及高效的线下运营体系，三位一体形成的规模效应所构筑的竞争壁垒。目前美团边际改善明显，外卖单量稳定UE提升，到店酒旅业务盈利能力恢复，新业务加速减亏，到家和到店业务协同效应有望在24H2逐步发挥作用。OTA领域，暑期出行需求旺盛，酒旅量增成为增长主要驱动力。中秋假期出游人次增长符合预期，客单价表现略超预期。我们预计携程和同程国内业务仍将保持超越行业平均水平增长，同时行业补贴退坡有望提升平台佣金率。建议关注美团、携程、同程旅行。

风险提示： 监管政策风险；业绩风险；市场竞争加剧；商誉及资产减值风险等。

方正零售美护纺服团队

《 美联储降息关注港股消费优质资产，金价再次冲高关注订货会及十一动销》

美护主线 ：欧莱雅加码合成生物， 华熙推出械 字号新品

核心观点：

医美板块近期新管线获批进度频频，同时薇旖美、艾塑菲新品势能强劲放量超预期，叠加医美暑期淡季结束后需求有望回暖，关注重点医美新品放量情况，全年来看新品落地及放量节奏为全年投资核心锚点。美妆板块竞争持续加剧分化仍在持续，展望后续平销及大促国货龙头预计进一步抢占海外份额，我们仍坚持美妆板块国货崛起及医美板块胶原/再生新品放量两大核心主线，关注核心标的【上美股份】【巨子生物】【锦波生物】【江苏吴中】等。

零售主线：永辉第三家 胖东来调改店 开业，金价再次冲高关注订货会及十一动销

核心观点：

（1）目前来看，整体线下零售在当期大环境下存在一定的业绩压力，我们认为这会倒逼企业进行业态改革、降本增效，建议持续关注线下零售企业的业态改革进程，标的如【永辉超市】、【重庆百货】。

（2）此次降息靴子落地后，降息预期初步兑现，金价预期对黄金珠宝终端动销影响预计将有所收窄，恰逢9月订货会及后续十一黄金周节点，经销商信心或出现一定程度修复。此外，随着美联储降息落地，黄金珠宝板块作为顺周期可选消费，板块估值或一定程度上得到修复，关注黄金珠宝板块尤其是港股相关标的投资机会。

纺服主线 ：Nike更换CEO，关注运动产业 链投资 机会

核心观点：

（1）制造端，海外品牌库存基本健康，后续订单改善趋势确定性强；欧美多数运动品牌Q2表现较好24年指引偏乐观。后续预计制造端数据将持续验证趋势，板块优异表现有望延续，建议关注运动制造龙头【裕元集团】（低估值高股息的运动鞋制造龙头，业绩弹性高）、【华利集团】、【申洲国际】（订单改善趋势有望延续，且当下估值已边际回调）。

（2）品牌端整体基本面较为承压，边际上未见明显改善。但随着美联储降息靴子落地，关注估值处于底部的港股运动产业链投资机会。

风险提示： 整体消费复苏不及预期，海外服装品牌去库不及预期，行业竞争加剧的风险。