动力锂电四大技术趋势，投资机会在哪里？【天风机械周报18W39】

天风机械团队

报告摘要

核心组合： 三一重工、杰瑞股份、中国中车、浙江鼎力、恒立液压、克来机电、日机密封、百利科技

重点组合： 先导智能、赢合科技、锐科激光、徐工机械、诺力股份、建设机械、晶盛机电、杰克股份、华测检测、新筑股份、长川科技、埃斯顿、璞泰来、弘亚数控，关注至纯科技

本周指数及估值： 9月21日-9月26日（共5个交易日）沪深300指数上涨5.2%，机械行业指数上涨3.0%，国防军工行业指数上涨0.2%。机械子板块中，涨幅最大的是铁路装备5.36%。

本周专题：动力锂电四大技术趋势，投资机会在哪里？

动力锂电行业技术日新月异，从而引发对于设备的全新需求或者升级需求。我们在与投资者交流的过程中，发现市场比较关注的技术问题主要包括：1）电池封装方式发生变化会对电池设备带来什么影响，以及软包是否会对卷绕设备厂商产生巨大冲击；2）整线是否是伪概念，为何龙头厂商乐于提供整线解决方案；3）高镍正极生产设备的特殊性是什么，具体包含什么设备，市场空间会有多大；4）锂电回收中的梯次利用和元素回收是否成熟。本周专题我们将围绕着四个问题展开。

结论：1）多数电池厂方形、圆柱、软包三条路线并举，绝对占优方案尚未出，软包对于中段的电池成型和组装环节会产生一定影响，但卷绕依然适用；2）整线并非伪概念，对于电池厂商而言、可满足其越来越高的自动化需求，对于设备商而言、可逐步提升占有率；3）高镍正极对生产环境要求苛刻，因而单位投资额较高；4）锂电回收中梯次回收相对更成熟，磷酸铁锂相对于铅蓄电池的经济性逐步显现。在投资方向上，我们认为需重点关注：1）具备设备整线能力的先导智能、赢合科技；2）高镍正极加工设备及集成核心供应商百利科技；3）锂电回收市场更关注梯次利用方向 ，包括天奇股份等，建议关注光华科技。

投资机会概述：

工程机械： 8月挖机销量1.16万台，预计9月超1.25万台。 国产市占率进一步提升。 1-8月累计142,834台，YoY+56.2%，集中度进一步提升至CR4=60、CR8=82%，国产CR4=47%持续提升。1-8月大/中/小挖累计销量增速分别为64.4%/71.5%/42.1%，由此可见基建未来将成为开工量和二级市场投资信心的重要支撑。未来大/中挖的销量增速仍将高于小挖，源自于基建和矿山需求带来的更新。维持18~19年销量预计超19万和20万台预测不变，国产四强龙头市占率持续提升，资产负债表修复后利润释放加速，重点龙头公司资产质量不断改善。 重点推荐：三一重工、恒立液压、浙江鼎力、徐工机械，关注艾迪精密。

油服设备： 油价回暖，油气公司盈利能力恢复后将增加资本开支，利好油服公司 。国内页岩气开发任务完成压力很大，叠加中石油、中海油探讨加大勘探力度，保证国家能源安全等措施，预计下半年行业需求将持续增加，而供给仍然有限。供需格局的好转将带来油服及设备毛利率的提升，2018年有望成为油服公司业绩全面向上的拐点。 重点推荐杰瑞股份，关注中曼石油、安东油田服务。

半导体设备 ： 中 芯国际14nm获得重大突破，半导体设备国产化进程加速 。中芯国际14nmFinFET技术上取得重大突破，第一代FinFET技术研发已经送样客户。同时公司28nmHKC+技术开发也已经完成，28nmHKC持续上量，良率达到业内领先水平。2018Q1全球半导体设备支出170亿美元，同比增长30%；预计2018-2019 年同比增速为14%/9%，实现连续四年增长并再创新高。国产设备已经全面进入28nm生产线，部分进入14nm生产线，有望充分受益于本轮国内晶圆厂投资。上游硅片开始进入密集扩产期，相应的设备公司具备较大弹性。 重点推荐晶盛机电、北方华创（电子团队覆盖），关注长川科技、至纯科技 。

新能源汽车及锂电设备： 8月新能源乘用车同比增长6成，大厂扩产加速带动龙头装备订单高增长。 乘联会数据，8月新能源乘用车销量8.2万辆，YoY+59.6%、环比+18.6%；1-8月累计销量50.5万辆，YoY+105.3%。特斯拉落户上海带动50万辆车增量，LG化学启动南京扩建项目，CATL大规模招标开启。7月韩国LG化学的电池项目与南京江宁滨江开发区正式签约，预计将总投资20亿美元、年产动力电池32GWh，赢合科技公告中标LG化学数码锂电订单，未来国产设备有望获得其动力锂电订单。而CATL和时代上汽有望在近期确定招标分别超过13GWh和14GWh产线。 重点推荐：百利科技、诺力股份、赢合科技。受益标的：天奇股份、璞泰来。

风险提示： 上游资源品/油价下跌，重点公司业绩不达预期，基建投资大幅下滑，重大政策变化，美国对华增加关税名单中涉及领域过宽影响国内投资情绪等。

报告正文

1. 专题研究：动力锂电四大技术趋势，投资机会在哪里？

动力锂电行业技术日新月异，从而引发对于设备的全新需求或者升级需求。我们在与投资者交流的过程中，发现市场比较关注的技术问题主要包括：1）电池封装方式发生变化会对电池设备带来什么影响，以及软包是否会对卷绕设备厂商产生巨大冲击；2）整线是否是伪概念，为何龙头厂商乐于提供整线解决方案；3）高镍正极生产设备的特殊性是什么，具体包含什么设备，市场空间会有多大；4）锂电回收中的梯次利用和元素回收是否成熟。本周专题我们将围绕着四个问题展开。

结论：1）多数电池厂方形、圆柱、软包三条路线并举，绝对占优方案尚未出，软包对于中段的电池成型和组装环节会产生一定影响，但卷绕依然适用；2）整线并非伪概念，对于电池厂商而言、可满足其越来越高的自动化需求，对于设备商而言、可逐步提升占有率；3）高镍正极对生产环境要求苛刻，因而单位投资额较高；4）锂电回收中梯次回收相对更成熟，磷酸铁锂相对于铅蓄电池的经济性逐步显现。在投资方向上，我们认为需重点关注：1）具备设备整线能力的先导智能、赢合科技；2）高镍正极加工设备及集成核心供应商百利科技；3）锂电回收市场更关注梯次利用方向， 包括天奇股份等，建议关注光华科技。

1.1. 电池封装：全面拥抱三大路线，软包电池对中端设备提出新需求

1.1.1. 方形、圆柱、软包路线并举，绝对占优方案尚未出现

现阶段电池厂中一般不是偏重一种材料或封装结构，而是同时开发多种路线，很多都展出了方形、圆柱、软包三种解决方案。

方形电池目前常见的电芯能量密度比能做到180-210wh/kg左右，模组成组效率约为90％，系统成组效率约为70％。

圆柱电池目前常见的电芯能量密度比能做到200-250wh/kg左右，模组成组效率约为87％，系统成组效率约为65％，则模组的能量密度比约为170-220wh/kg，PACK约为130-160wh/kg。

软包电池目前常见的电芯能量密度能做到190-230wh/kg左右，LG是260wh/kg。2018年整体水平有希望往240wh/kg这一水平去提升。模组成组效率约为85％，系统成组效率约为60％，则目前模组的能量密度比约为160-190wh/kg，LG可以做到220wh/kg，PACK约为115-130wh/kg，LG可以做到150以上。

三种形态及封装路线各有优劣，但目前为止仍未有绝对占优的解决方案。以软包为例，虽然软包电池材质轻、安全性好（内压太大时胀包而非爆炸）、循环性能更好，但劣势也是很明显的，例如尽管电芯能量密度较高，但由于可固定性差导致在成组效率较低，并且生产效率也较低，成本上未必比方形及圆柱有优势。

1.1.2. 软包趋势：不影响制片工艺，中段工艺变动较大

由于没有绝对占优路线，电池厂走单独路线的风险较大，因而逐渐开始拥抱三条路线，据高工锂电报道，CATL目前也有2GWH软包产能规划。软包（punch）本质上是一种封装方式，在材质上，其使用铝塑膜而非铝壳/不锈钢壳，传统的焊接工艺并不适用。软包对于前段制片工艺而言，没有明显区别，浆料、涂布环节不受影响，但其对中段会产生一定影响。

首先，软包可能会使用一部分叠片设备。 软包电池的电芯的结构是隔膜呈现层叠状态，一层一层将正极、负极隔开，相对于方形、圆柱的电芯是扁平式的。叠片机是一种解决方案，其工作机理是将正、负极片装入料盒中，机械手左右运动，在正、负极料盒中拾取极片，经二次定位，交替将正、负极片放在叠片台上。隔膜主动放卷，叠片台带动隔膜左右往复移动形成Z字叠绕。叠片完成后，按照设定长度切断，自动送出人工贴胶。 然而，叠片机 相对于卷绕机的问题在于其加工效率目前来看仍然是非常低的，因而仍有部分软包电池采用卷绕机生产。

其次在封装环节，软包电池与其他电池有关键区别。 软包电池当外形尺寸设计好后，就需要开具相应的模具，使铝塑膜成型，这一过程称为冲坑，用成型模具在加热的情况下，在铝塑膜上冲出一个能装入卷芯的坑。第二步，将铝塑膜对折，将卷芯覆盖，进行顶封和侧封。这里用的是热封而非其他电池所常用的焊接，令铝塑膜的PP层熔化然后黏结。在顶封时，极耳必须借助极耳胶与铝塑膜的PP层熔化粘结。 因而，在封装环节，原先所需要的大量焊接设备需换为顶侧封机。

1.2. 设备的整线化和自动化升级趋势，国产化空间大

1.2.1. 整线趋势：从浆料系统到后端自动化，本质上是扩大设备覆盖面

本年度新能源行业在经历挤泡沫的剧烈变化，在这一过程中，锂电加工设备商则产生路径分化，先导、赢合由设备供应发展到整线模式，而浩能、格林晟、纳科诺尔、海裕锂能等细分行业龙头选择专注其原先的优势领域，致力于实现某一段设备的整线化（例如前段的涂棍分一体化）。对于整线模式的理解，很多人疑虑的是只有小电池厂需要整线，大厂并不需要，因而这可能不能代表未来的主流方式。 然而，具备整线能力的厂商，往往是设备行业中对于电池制造流程及工艺理解最为深刻、且具备很强资金实力/融资能力的公司。它们从少数设备拓展出整线能力，本质上是扩大了设备覆盖面，能够在未来获得更多的市场份额及发展机会。

1.2.2. 自动化趋势：实现设备无人化和精密化，国内厂商优势巨大

工业控制的使用更加广泛 ，设备企业使用大量控制、纠偏、测厚模块，用以提升生产精度及效率。例如，卷绕机配备传感器、控制器、伺服电机等用于降低张力波动、提高卷绕速度、减少卷绕力矩变化导致的“竹笋现象”（内侧材料因压力增大被挤坏或被横向挤出），以及适应椭圆、方形、三角等异形卷绕等。涂布机/辊压/分切机上同样需要运用大量工控模块以控制材料张力、收放卷位置纠偏等，还需要厚度&面密度及视觉检测用于极片缺陷检测。 工控设备占电池厂固定投资整体的比例较低，但是对于生产的效率、精度、良率等至关重要。

国内厂商快速赶超 。国产工控产品竞争力提升，且与海外产品相比能够保持很大的价格优势。原先用欧姆龙、莱默尔等国外品牌的设备商近年来将逐步转向或考虑使用国内品牌，汇川、埃斯顿（TRIO）等厂商的竞争优势开始显现。

越来越多的设备厂商开始配备mes系统，实现生产智能化管理 。先导、赢合、中鼎、今天等厂商均开发了自主开发的mes系统，与ERP、现场控制系统融合、协同，以实现智能化车间管理。锂电设备厂商越来越重视由单机向解决方案提供商的转化，能够大幅降低建设运营成本、车间用工成本及产品不良品率。

1.3. 关注正极加工设备：高镍三元供货紧张，高镍有望迎来扩产高峰

1.3.1. 现款拿货亦难求，高镍三元产能紧张

在新能源政策的引导下，高镍三元成为电池厂未来的必然选 择。本年度以来，磷酸铁锂进入冬期，三元产量大幅上升，前四个月同比增速高达64%，开始全面挤占磷酸铁锂市场。我们都知道只有622、811才能够满足高能量密度，按照真锂研究的预测，如果三元811+石墨，领先厂商2018年有希望做到250wh/kg，到2019年在负极变为硅碳的情况下，较多厂商有望做到250wh/kg。

三元材料市场供需弱平衡。 首先看需求，三元自2016年以来快速放量，根据高工锂电数据，三元在2017年市场份额占比已上升至50%左右，总量高达16.15GWH。其中，三元在乘用车、客车及专用车市场的装机量分别为9.43、0.03、5.69GWH。三元带电量与质量之间的转换为1kwh电量约等于2kg三元正极，也就说16.15GWH约对应3.23万吨的三元材料。 根据我们的预测，2018-2020年国内三元电池需求量将分别为27.5、52.2、88.6GWH，同比增速分别为74.2%、89.5%、69.9%，对应三元材料需求量分别为5.51、10.43、 17.73万吨；而全球未来三年三元材料需求量有望分别达到11.86、20.63、32.42万吨。

供给端处于弱平衡状态。 我们统计了杉杉、当升、北大先行、巴莫科技、宁波金和等10家正极企业2016-2018年的产能情况，期间三元材料产能分别为6.26、9.76、19.46万吨。从数量来看，供给量大于国内需求量，但明显小于全球需求量。三元材料相较于其他电池材料市场而言，供求格局相对较为健康。第一，2017年底的形成的产能往往在2018年才能完全达产，也就是说2018年的需求主要对应2017年释放出的产能供给；第二，我国许多正极材料厂已经开始向海外供货，例如天津巴莫目前已经是LG的供货商，宁波金和是三星SDI、LG的供货商，因而需考虑对于海外需求的匹配；第三，部分三元产能被用于消费锂电、低速物流车等领域。

高镍有望迎来扩产高峰，本年度至少达到12万吨的扩产量 。从已经公告的企业来看，杉杉7200吨产能在建，金和目标是明年具备3.5万吨的有效出货能力，当升正在筹建5万吨的锂电产能。由于811目前的安全性还不确定，因而主流车厂没有大批量使用，不过均在积极筹备中。

1.3.1 正极加工为复杂粉体工程项目，单位投资量巨大

常见的三元材料制备工艺，先将锂源和前驱体输送到计量设备，按设定好的工艺配方进行计量后输送至混合机，在混合机将两种物料混合均匀。将混合均匀的物料装入匣钵，然后整平、切小块，进入窑炉煅烧。煅烧出来的物料一般会板结，需要破碎和粉碎，常见的工艺是先用颚式破碎机，然后用对辊破碎机，最后使用气流粉碎分级。分级后粒度合格的产品进入批混设备批混后，再经过除铁设备、振动筛过筛，测试合格后，便可包装入库。 因此，三元材料成品的制备过程包括锂化混合、装钵、窑炉煅烧、破碎、粉碎分级、批混、除铁、筛分、包装入库九大工序。

高镍三元相对于传统三元材料而言，在加工上有较大区别 。主要差异在于：第一，在高温烧结的过程中，锂盐容易在高温环境下挥发产生缺陷，但如果温度过低又不容易热分解，因而生产811时必须使用氢氧化锂而非碳酸锂，因为氢氧化锂的热分解温度更低的氢氧化锂，但氢氧化锂的腐蚀性更强；

第二，混排问题，高镍材料尤其容易产生阳极离子混排问题，主要产生于Li+与Ni2+之间。所谓混排，指的是不同阳离子混合占位，对于材料的首次效率、可逆容量、循环性能等电化学性能造成影响，因而需要尽量消除。因为前驱体中的镍离子为+2价，空气中难以转化为+3价，因而要求在纯氧环境中进行生产， 所以，传统三元正极只需要使用空气炉，但是高镍需要氧气炉；

第三，高镍吸水性比较强，后者吸水性弱，生产过程中需要通干燥气体，还需要专用除湿、通风设备；

第四，磁性物控制，传统三元材料生产环境中的铁离子的含量要求是低于十亿分之四百，而高镍是是十亿分之十，因而对于厂房内的磁性物控制要求非常高，需要对厂房进行特定改造。例如：油漆涂料需要特制、金属门把手换成玻璃、金属管通道也要改，等等。

因此，高镍单位投资额相当高 。我们统计了金和、杉杉、当升三家已披露的扩产产能、总投资额及单位投资水平，每万吨投资额在6~7.7亿元之间，多数为设备投资。

正极加工生产线由七大系统构成 ：分别为原材料准备系统、计量配混系统（研磨、除铁）、窑炉烧结系统、窑炉外轨自动化系统、智能包装系统、输送集成及后处理系统以及通风管道除湿。

1.4. 锂电池回收：梯次利用经济性优越

动力锂电回收是我们前期重点关注的新兴领域，我们认为这个行业有可能在2019年开始逐步爆发，起步阶段是以梯次利用为主，之后在三元报废量提升时就有望以元素回收为主。

1.4.1. 锂电回收前段：前期回收体系重要性不高，后期将成关键

锂电回收从产业链来看，可以简单分为前段和后段，前段是以回收为主，后段是以加工处理及梯次利用为主。此前很多投资者关心回收渠道的问题，对于电池如何从消费者手中回流到厂家手中这一流程是陌生的。我们试图较为清晰地展现这一流程。

目前用于回收的电池主要包括消费电池、动力电池以及电池在生产过程中的边角料 。其中，以格林美、比亚迪为代表的回收企业，目前80%以上回收的还是消费电池。3C产品的电池汇集到小的回收网点，或者转移到城市矿山成为电子垃圾，最终由回收方或专门从事回收业务的贸易商进行归集。

动力锂电池目前的量比较小 。其回收路径是从消费者到汽车拆解点（如车辆报废）、汽车4S店、其他小回收点等，再从这些节点直接汇集到汽车厂或者贸易商。回收方可以直接从贸易商处采购，或者由汽车厂归集好之后、与2-3家回收方签订供货协议。

第三种来源是电池厂的废弃料 。其回收路径较为简单，就是电池厂在生产过程中产生的边角料，也有一定的回收价值。电池厂将这部分材料出售给回收方。外资的电池厂，如松下、LG、三星SDI甚至会支付回收方一定的报酬。

从回收成本来看，目前来看，定价方式一般为梯次利用价值+金属残值。 高金属价格，残值为原电池价格的10%左右；加上梯次利用再翻倍。磷酸铁锂价值更低，因为金属残值低，磷酸铁锂回收价格在原电池价格的15-20%左右。

1.4.2. 锂电回收后段：梯次利用为现阶段主流，三元起量后元素回收将成气候

锂电池回收的后段，目前以磷酸铁锂为主流。 我们之前曾进行过这方面的测算，商用车动力电池报废期约为3-5年左右，乘用车报废期约为6-8年左右，由此推算，2018年报废的电池主要是来自于2013-2014年及之前的动力电池，以磷酸铁锂为主。

磷酸铁锂的梯次利用的经济性较为明显， 相较于铅酸电池而言在使用成本方面的竞争优势也逐渐显现出来。目前供铁塔梯次利用磷酸铁锂电池价格为0.7元/wh，而铅酸电池约为0.5元/wh，但是磷酸铁锂的循环次数可以达到1000次以上，而铅酸仅为300-500次左右。

梯次利用如果用在电站、铁塔上，盈利能力较强。 这是因为回收得到的PACK可以不用拆模组就使用在这些场景，成本较低，如果是用在低速电动车、家用（目前还不成熟）等，则需要把模组也拆开、使用电芯，这样由于如果电芯越大、成本也可以做到比较低。目前来看，电芯是很难拆解的，尤其是软包、圆柱封装，前者的拆解几乎100%或破坏电芯。

我们可以简单测算一下梯次利用的市场空间。 假设2019、2020年将回收全部2015年的磷酸铁锂电池，则总规模将达到12.37GWH，全部都应用于梯次利用， 已知梯次利用单价约为0.7元/wh，这个市场未来两年可能会达到85亿左右。由于2016、2017年磷酸铁锂的使用量巨大，我们认为后续市场空间还将扩大。

而对于元素回收而言，真正的放量可能会出现在2020年左右。 因为磷酸铁锂含高价值金属量少，元素回收的经济性很差，如果没有补贴难以盈利。而三元富含钴，经济性高，但第一批使用的三元电池远到2020年左右才开始步入退役期。到2020年左右，2015年开始投入使用的三元电池将开始报废，就有可能带动元素回收及再利用的普及。

1.4.3. 行业加速走向规范，有望孕育回收龙头

我们认为，回收行业是一个非常有赖于政策的行业。 这是因为回收本身的门槛并不高，行业竞争者之间最大的差异在环保成本。不规范的小竞争者环保投入极少，毛利率较高、从而能够始终生存下来，导致非常分散的市场格局。并且，由于电池这类危险品有运输半径的问题，运输成本非常高，因而就近处理、地方割据的问题比较严重。 这些现象的存在导致，尽管行业空间可能很大，但难以孕育出真正的龙头企业。

鉴于此，国家目前正在积极推进两项制度：生产者责任延伸制度，以及电池溯源信息管理制度。 首先，落实生产者责任延伸制度，明确车企和电池生产商承担动力蓄电池回收利用的主体责任。相关政策指出要强化车企在动力电池生产、使用、回收、再利用等环节的主体责任，并指出车企应建立新能源车产品售后服务承诺制度（包括电池回收），实施新能源汽车动力电池溯源信息管理，跟踪记录动力电池回收利用情况。 根据高工锂电新闻，由于正式政策即将落地，很多车厂正在积极寻找行业领先的电池回收企业进行绑定，以获得在锂电回收行业的危废资质。

其次，车企还将实施电池溯源信息管理，跟踪记录动力电池回收利用情况。 电动汽车及动力电池生产企业应负责建立废旧电池回收网络，利用售后服务网络回收废旧电池，统计并发布回收信息，确保废旧电池规范回收利用和安全处置。 这一点非常重要，由于电池在出厂之际就开始附带编码信息、并可以实现全寿命追溯，那么电池后续的回收、处置就将有迹可循，可以有效避免电池流向不具资质的小回收商。

动力锂电回收行业自早期就开始注重规范的制定，本身为行业未来的良好竞争格局奠定了基础。 我们认为，如果政策能够持续有效引导行业发展，那么具有较高市场认可度、与车厂形成良好协作关系、并且具备很强资金实力（考虑环保成本、回收行业投入巨大）的回收企业具备成长为未来龙头的巨大潜质。

1.5. 结论及投资建议

结论：1）多数电池厂方形、圆柱、软包三条路线并举，绝对占优方案尚未出，软包对于中段的电池成型和组装环节会产生一定影响，但卷绕依然适用；2）整线并非伪概念，对于电池厂商而言、可满足其越来越高的自动化需求，对于设备商而言、可逐步提升占有率；3）高镍正极对生产环境要求苛刻，因而单位投资额较高；4）锂电回收中梯次回收相对更成熟，磷酸铁锂相对于铅蓄电池的经济性逐步显现。在投资方向上，我们认为需重点关注：1）具备设备整线能力的先导智能、赢合科技；2）高镍正极加工设备及集成核心供应商百利科技；3）锂电回收市场更关注梯次利用方向 ，包括天奇股份等，建议关注光华科技

2. 本周子行业重要观点更新

2.1. 工程机械： 8月挖机销量1.16万台，预计9月超1.25万台

根据中国工程机械工业协会统计的挖掘机销量数据： 8月11,588台，YoY+32.9%；1-8月142,834台，YoY+56.2%。

1） 分市场销售情况：8月国内10,087台、YoY+26.8%，出口（含港澳）1,501台，YoY+97%；1-8月国内累计130,579台，YoY+52.3%，出口（含港澳）12,255台，YoY+116%。

2） 分机型销售数据：8月大/中/小挖销量分别为1,765台/2,787台/5,535台，同比增速分别为26.2%/28.5%/26.3%；1-8月大/中/小挖累计销量分别为19,808台/35,086台/75,685台，同比增速分别为64.4%/71.5%/42.1%。

根据小松官网数据，8月中国区挖机开机时间为133.4小时，同比-0.3%。考虑到小松市占率由2017年6.7%下降至2018年1-8月的5.2%，而行业内新机开机率更高、且夏季开工量较春秋季较低，因此该数据可能低估了下游真实的开工数据。我们认为伴随政策发力、前期停工的项目开始复工以及环保因素带来的强制性更新，9月开机时间有望出现一定回升。

8月挖机销量符合预期，预计9月份销量将达到1.25万台、YoY+19%，Q3销量增速将不低于31%。预计2018年和2019年销量分别达到19万台和20万台。

根据国内挖掘机前八个月的销售数据（含进出口），国产、日系、欧美和韩系品牌的市场占有率分别为55.2%、15.6%、17.6%和11.8%，国产分给继续保持50%以上，三一、卡特彼勒和徐工占据国内市场前三位。7月集中度进一步提升至CR4=60.1%、CR8=82.1%，提升的原因主要为龙头穿越周期后，品质、渠道、售后和研发等多方面能力优势巩固，同时液压件等核心部件缺货带来龙头获得供应商保供的优势。

工程机械主要需求来源分别为：1）大、中、小挖和泵车、汽车起重机的更新周期错位，逐步推进更新、拉长周期。2）全国固定投资额持续增长。其中基建投资占比逐渐提高，工业投资回复，而房地产投资稳定。对应的工程机械、尤其中挖的销量将保持持续增长。3）工程机械主要需求来源之三为大宗商品和主要原材料的价格在持续上涨后带来矿山采掘开工量维持高位，另外国内爆破物的管制逐年加强，导致大量矿山的爆破工作量由“大型挖掘机+重型破碎锤”完成。综上，从不同机型的销量来看，中大挖的增速已经明显高于小挖，预示着地产/基建/矿山等开工量增速更高。

环保因素带动大挖销量高增长，关注结构性变化带来的盈利提升：国内销量方面，7月大/中/小挖当期同比增速42.6%/40.8%/26.5%；1-7月累计同比增速69.4%/76.5%/43.6%。中挖/大挖销量增速持续高于小挖，我们判断原因有两点：1）大挖主要用于矿山开采，施工环境较为恶劣，因而更新周期大大缩短；2）6月27日国务院发布《打赢蓝天保卫战三年行动计划》，环保政策日趋严格，由此带来部分强制性更新需求。销量的结构性变化将带动挖掘机毛利率上行，主机厂盈利能力有望进一步提升。

全球高空作业平台租赁商50强榜单发布，中国租赁商上海宏信以7,500台左右保有量保持国内第一位置，同时位列全球第25名。未来中国租赁商上榜的将越来越多，资本渗透+行业渗透双提升，国内行业需求将保持持续高增长。

重点推荐：三一重工、恒立液压、浙江鼎力、徐工机械；关注：艾迪精密、柳工。

推荐理由：需求持续高位、集中度提升，龙头收入高增长。资产负债表修复，行业龙头业绩释放加速。需求的时空错配，不同品类工程机械需求高增长接力。高空作业平台作为新兴产品快速增长，同时美国制造业复苏明显，对高空作业平台的需求明显提升。

2.2. 油服装备：油价高企，油服企业进入高弹性周期

2.2.1. 油价高位震荡，是供需关系更是地缘政治因素影响

2016年9月以来，随着OPEC国家的多次限产逐步落实和全球经济的复苏，原油价格不管震荡上行。我们年初预判，2018年油价大概率长期维持在60美元/桶以上。

油价震荡上行的主要动力包括：

（1）美国成为最大原油生产国，内部利益诉求明显。北美时间9月12日周三，美国能源信息署表示，继今年2月超过沙特后，初步估计美国石油产量可 能在8月已经超过俄罗斯成为世界最大的石油生产国。美国从原油进口国变为原油出口国，油价上涨符合其利益，尤其是2017年底以来美国原油出口量明显增长，高油价将有利于美联储快速

（2）高油价对沙特、俄罗斯是利好，大幅扩产影响油价的概率不大，且也需要时间。沙特阿美筹划上市，高油价能提高其发行市值。沙特阿美目前要支付给沙特政府的收入税率高达85%，其绝大部分收入都最终归沙特政府所有。根据Capital Economics的数据，沙特政府当前账户赤字在国内生产总值中所占比例近20%，国际货币基金组织（IMF）预测，若想达到预算平衡，则需油价位于106美元/桶的高位。

（3）需求并没有明显好转，地缘政治紧张推高油价。尤其9月8日美国再次轰炸叙利亚代尔祖尔（塔斯社援引俄罗斯国防部消息），6月底以来美国要求中国、印度停止从伊朗进口石油。

（4）石油库存持续去化，有力支撑油价，各国闲置产能有限，短期提升空间有限。

（5）可能是新能源车普及前最后一次大行情。中国2020年新能源乘用车销售目标为200万台、按目前增速计算大概8~10%占比。按照中国当前石油消耗量中汽车占比约1/3测算，假设2025年全球新能源车占比达到10%，届时乘用车的原油消耗或将呈现长期下降趋势。因此多方势力或将在此前推高油价。

2.2.2. 油气公司的经营情况好转，18~20年资本开支增长值得期待

石油公司的经营情况直接决定了资本开支，进而决定了油服公司的业绩。从2014年油价暴跌以来，石油公司利润大幅缩减，2017年增速首次由负转正。另一方面，得益于石油价格回暖，2017年油公司资产周转率见底回升，意味这资产管理质量和利用效率的大幅改善。

油公司资本支出与油价有着较强的相关性，油价越高，增加资本开支开采更多原油对油公司越有利。2004年到2013年的10年时间，以国际三大油公司为代表的石油公司资本开支在持续增加，除了受2008年金融危机Shell资本开支小幅下滑之外，整体趋势保持了平稳的增长。2014年以来，油价的深度回调导致油公司不得不缩减支出，度过寒冬。即使在2016年油价反弹之后，资本开支仍在持续缩减。随着油价2018年以来的进一步上涨，油公司对于未来行业信心开始逐步恢复，叠加经营和财务状况的改善，2018年油公司资本支出增长值得期待。

2.2.3. 油服公司业绩触底反弹，估值充分消化、股价与油价匹配度提升

从油服公司的业绩也可以观察到油服行业的回暖。拿全球最大的两家油服公司斯伦贝谢和哈里伯顿为例，2017年开始，营业收入都实现了同比增长（2014年之后首次）、净利润止住下滑趋势。斯伦贝谢在年报中提到，2017年北美之外的市场复苏较快，对于收入增速的贡献超过20%，主要区域包括中东、非洲、俄罗斯等。

由于油服产业链的周期属性，我们观察到美股和港股的油服公司股价与油价展现出了较高的相关性。其中美股的相关性最强，因而油服公司股价反应了市场对于未来预期的变化，最典型的时间点是2015年初油价从60美元/桶小幅反弹，同时美股与港股的股价也有所反弹，目前油价重新回到60美元/桶，油服公司股价有望复制之前的走势。

反观A股，油服公司股价走势与油价走势相关性较弱。主要原因在于A股的定价机制，在行业低估的时候没有充分消化估值，反弹的时候没有业绩支撑因而弹性较弱。在2014年油价开始大幅下跌之后，股价反而创出新高。在2017年油价反弹之后，股价也表现出大幅上涨。而从2017年开始至今股价并没有随着油价上涨。

随着上游订单的改善，油服公司业绩逐渐释放，2018~2019“能看估值”的阶段，叠加预期的回升，龙头企业有望率先走出一波行情。

2.2.4. 重点油服公司

从油气产业链出发对我国主要相关上市公司的业务进行梳理，可以发现我国上市公司业务已经覆盖了全产业链，主要集中在各类机械设备提供，提供系统工程技术服务较少。近年来，随着前期大型项目建造经验的累积，我国油气服务公司近年来转向一体化工程技术服务上转变，如中海油服、惠博普、杰瑞股份等立足于成为油气工程一体化的企业、其EPC工程建设能力不断提升。

根据我们的统计，除去少数由于历史原因业绩严重依赖中石油、中石化的油服公司外，绝大多数油服企业的海外营收占比稳中有升。中曼石油、杰瑞股份、惠博普等业务拓展能力突出的民企依靠海外巨额订单渡过近两年的难关，中海油服等具有国资背景的油服企业也频频加力国际市场，依靠自身的技术专长在非标油气、海洋油气领域大展身手。我们认为，能够在石油行业低谷期证明自身实力的中国油服企业，有望在行业复苏期进一步强化自身高性价比、高系统集成度的优势，博取更大的市场份额。

盈利能力方面，杰瑞股份、中曼石油、安东油田服务（港股）和惠博普表现较为突出，其中中曼石油毛利率均在40%左右，安东油田服务毛利率在37%左右，杰瑞股份毛利率在27%左右，均高于行业平均水平。2017年，安东油田服务率先释放业绩弹性，实现归母净利润的正增长。2018年一季度，杰瑞股份继续高速增长。而安东油田服务为港股，未披露一季报，但2017年在手订单超过40亿，结合工程进展进度来看，预计2018年一季度延续增长态势。 重点推荐：杰瑞股份和中曼石油，受益标的：石化机械、海油工程、中海油服等。

2.3. 半导体设备：从SEMI最新半导体预测看行业投资机遇

半导体设备支出将连续四年增长，三星投入和中国市场成主要驱动力 。根据SEMI大半导体产业网数据，预计2018-2019 年半导体设备支出将同比增长14%/9%，达到637.3/694.6亿美元，实现连续四年增长并再创新高。根据此前公布的数据，2018Q1全球半导体设备支出为170亿美元，同比增长30%，未来有望保持。SEMI 认为保持高速增长的原因主要有两点：一是存储器价格暴涨带动三星巨额投入，同时三星也将扩大晶圆代工投资，并增加EUV的7nm产能布局；二是中国在建晶圆厂规模可观，且大部分都将于2019年底前实现量产，未来两年设备需求巨大。从下游需求来看，以智能手机为代表的移动终端，4K视频，以及需要大量规模计算的应用（人工智能和智能汽车）也将推动设备需求的持续增长。

国产化进程带来广阔市场空间，国内设备厂商将充分受益 。SEMI预测，2018-2019年中国设备支出将同比增长65%/57%。其中，在建及拟建的晶圆厂中，外资投资金额占比为58%和56%，本土投资金额为42%和44%，外资厂商主要为英特尔（Intel）、SK 海力士、台积电、三星和格罗方德（GLOBALFOUNDRIES）等，而国内厂商如长江存储、福建晋华、华力、合肥长鑫等都将进行大举投资。2018Q1中国半导体设备支出额为26.4亿美元，同比增长38%，伴随着晶圆厂的持续开工，预计下半年增速将进一步提升。

《国家半导体产业发展推进纲要》指出，2020年我国IC产值将达到8710亿元，晶圆代工实现16/14nm量产，封测技术达到国际大厂水平；《中国制造2025》也提出，2025年，我国12寸晶圆产能将达到100万片/月，并实现14nm制程导入量产。由于半导体行业的高壁垒性，我们认为国内厂商将充分受益于国家战略支持和设备市场广阔的市场空间。另外，考虑到中兴事件带来的刺激性影响，半导体产业国产化有望加速，国内厂商也将充分享受发展红利。

投资建议 ：（1）北方华创：公司是国产半导体设备龙头，除光刻机、离子注入设备外基本上覆盖半导体制造产业关键环节工艺的设备，部分半导体设备已经成功进入中芯国际的 28nm 的生产线，并实现初步投产；公司还于去年8月收购硅片清洗设备公司Akrion，积极扩展了海外市场业务能力；（2）长川科技：公司是国内检测设备龙头，并注重研发投入，2017年研发费用达0.37亿元，占营收比重为20.5%，有助于充分提升技术优势。同时，公司积极拓展重点，客户已经与长电科技、华天科技、通富微电等先进封测企业形成良好合作关系，深度绑定国内封测龙头，将力助步入快速成长通道。

2.4. 智能装备：国内8月工业机器人出货增速9%，静待贸易战负面影响解除

2.4.1.  最新月度数据显示，工业机器人单月增速为9%，IFR对全球全年预期为15%

工业机器人8月数据环比有所回升，单月产量增速为9%，而6、7月增速分别为7.2%、6.3% 。根据最新的IFR预测，本年度全球全年工业机器人增速预期为15%左右，而中国是增长最快的地区之一，对于下半年的展望是有可能企稳回升。工业机器人行业增速连续两个月大幅放缓，主要原因包括：1）国内宏观经济增速的放缓，工业机器人作为下游主要为汽车、电子、金属加工等领域的顺周期行业，景气度受到一定冲击；2）贸易战导致下游行业未来需求的不确定性提升，下游行业capex速度普遍放缓。

中长期来看，中国的机器人密度远低于世界平均水平，潜力空间巨大。 以汽车行业为例，根据IFR统计，2016年我国汽车行业工业机器人密度仅为505台/万工人，而日本、美国、德国、意大利等国家汽车行业机器人密度普遍高于1000台/万工人的水平，是我国的两倍。考虑到汽车行业是工业机器人最早推广、渗透的行业，其他行业的机器人普及程度甚至可能更低。

中国机器人产业联盟指出，当前机器换人在区域分布上最为集中的是珠三角和长三角。 其中，珠三角以广州、佛山为代表，工业机器人应用量非常大；长三角以上海、江苏为代表，机器人制造的几大巨头在此均有布局。目前潜力比较大的地区有两个，其一是环渤海地区，辽宁、唐山等地的工业机器人发展迅速；另一个则是以重庆为代表的内陆地区。根据IFR的最新预测，到2020年，全球工业机器人销量将达到52.1万台，其中中国销量将达21万台，同比增速23.5%，仍将是全球工业机器人行业最为活跃的地区。

2.4.2. 2017年国产机器人市占率首降，本年度行业洗牌或将加剧