专栏名称: 高瑞东宏观笔记
对全球宏观和金融市场的思考
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高瑞东 周欣平:1月非农喜忧参半,美联储或更偏观望

高瑞东宏观笔记  · 公众号  · 金融  · 2025-02-09 10:42

正文

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核心观点

事件:

2025年2月7日,美国劳工部公布2025年1月非农数据:新增非农就业14.3万人,预期17.0万人,前值由25.6万人修正至30.7万人;1月失业率4.0%,预期4.1%,前值4.1%;平均时薪同比升4.1%,预期升3.8%,前值由升3.9%修正至升4.1%。

核心观点:

2025年1月美国新增就业转弱,服务业就业是主要拖累项。 受1月加州山火与极端冬季天气扰动,以及2024年底假期旺季结束后的高基数压力影响,1月非农就业人口增14.3万人,低于市场预期的增17.0万人,其中服务业新增就业从前值的+27.5万人大幅降至+11.1万人,是非农就业的主要拖累项。

从降息节奏看,尽管2025年1月新增就业回落,但非农数据2024年全年修正幅度低于市场预期、失业率回落也显示出美国就业市场的韧性,美联储短期内或更偏观望。 一方面,2025年1月美国失业率录得4.0%,低于前值的4.1%,平均时薪环比增速走高且超预期,环比升0.5%,高于前值的升0.3%。另一方面,劳工统计局(BLS)年度修正数据显示,2024年1-12月美国非农就业总人数合计下修58.9万,低于彭博下修93.4万人的预期,显示出美国就业市场的韧性。

新增非农就业回落,信息业、金融业、专业和商业服务业、休闲酒店业就业偏弱。

(一)休闲和酒店业: 新增就业-0.3万人,低于前值的+4.9万人,或与暴雪天气扰动食宿需求有关。 (二)批发业、运输和仓储业: 就业转弱,新增就业+0.2万人、+0.1万人,分别低于前值的+1.3万人、+2.2万人。( 三)信息业、金融业、专业与商业服务业: 新增就业+0.2万人、+0.7万人、-1.1万人,分别低于前值的+1.6万人、+1.9万人、+3.1万人,体现高利率环境下服务业承压。

劳动参与率回升,失业率小幅回落。

2025年1月劳动参与率录得62.6%,高于前值的62.5%,其中45岁至54岁代表的中年群体劳动参与率回升。从失业人口看,1月失业人口减少了3.7万人(前值为减少23.5万人),驱动1月U3失业率(=失业人数/劳动力人数)较前值回落0.1个百分点,录得4.0%。此外,1月U6失业率(=(失业总人数+因经济原因而选择兼职人数)/劳动力人数)录得7.5%,持平于前值。

从降息节奏看,1月失业率回落、薪资环比增速抬升,美联储短期或更偏观望,但考虑到新增就业转弱,以及通胀风险阶段性可控,2025年仍有超预期降息可能。

展望看,考虑1月美国新增就业转弱,以及近期特朗普对华加征关税正式落地,但幅度缓和仅为10%,对墨西哥、加拿大关税也延后至3月生效,且移民政策是相机抉择的,减税政策需等待国会批准,这意味着特朗普政策并非全盘托出,其带来的“再通胀”风险阶段性可控,2025年美联储仍有超预期降息的可能。

CME Fedwatch工具显示,1月非农数据公布后,市场预期2025年全年仅在7月降息一次,概率为4成左右,3月降息概率为6.5%,前一日为16.0%。

风险提 示: 美国经济超预期回落;地缘政治形势超预期演变。


一、 服务业就业放缓,非农数据不及预期
事件:
2025年2月7日,美国劳工部公布2025年1月非农数据:

【1】新增非农就业14.3万人,预期17.0万人,前值由25.6万人修正至30.7万人;

【2】1月失业率4.0%,预期4.1%,前值4.1%;

【3】平均时薪同比升4.1%,预期升3.8%,前值由升3.9%修正至升4.1%。

市场反应:

2月7日,道指、标普500、纳斯达克指数分别下跌1.3%、0.6%和0.9%。10年期国债收益率上行6个bp至4.49%,2年期国债收益率上行12个bp至4.29%。

核心观点:

2025年1月美国新增就业转弱,服务业就业是主要拖累项。 受1月加州山火与极端冬季天气扰动,以及2024年底假期旺季结束后的高基数压力影响,1月非农就业人口增14.3万人,低于市场预期的增17.0万人,其中服务业新增就业从前值的+27.5万人大幅降至+11.1万人,是非农就业的主要拖累项。

从降息节奏看,尽管2025年1月新增就业回落,但非农数据2024年全年修正幅度低于市场预期、失业率回落也显示出美国就业市场的韧性,美联储短期内或更偏观望。 一方面,2025年1月美国失业率录得4.0%,低于前值的4.1%,平均时薪环比增速走高且超预期,环比升0.5%,高于前值的升0.3%。另一方面,劳工统计局(BLS)年度修正数据显示,2024年1-12月美国非农就业总人数合计下修58.9万,低于彭博下修93.4万人的预期,显示出美国就业市场的韧性。
总体来看,12月新增就业回暖,失业率回落,美联储2025年1月将更倾向于暂停降息。 CME Fedwatch工具显示,12月非农数据公布后,市场预期2025年1月暂停降息概率超过9成,预计全年仅在6月降息一次,概率为4成左右。

2025 年1月美国新增就业转弱,服务业就业是主要拖累项。 从新增就业规模看,1 月非农就业人口增14.3万人,低于市场预期的增17.0万人,以及前值的增30.7万人(修正前数据为增25.6万人),显示美国就业市场转弱,其中服务业新增就业从前值的+27.5万人大幅降至+11.1万人,是非农就业的主要拖累项。 商品生产部门就业保持稳健,1月新增就业0万人,接近前值的-0.2万人。

从原因看,1月加州山火与极端冬季天气部分压制了就业表现。 一方面,美国加州南部山火袭击洛杉矶地区,截至1月中旬已造成高达1350至1500亿美元的经济损失。另一方面,1月冬季风暴“布莱尔(Blair)”袭击美国东部和中部,6个州陆续宣布进入紧急状态,还导致了包括密苏里州在内的9个州大面积断电,约35万人受到影响。综合来看,加州山火和极端冬季天气导致出行受阻并影响日常生活,进而压制就业表现。

但另一方面,2024年非农数据的校准幅度低于市场预期,也显示出美国就业市场的韧性。 一般而言,历月非农就业数据的初步估算主要基于对企业的抽样调查,样本数仅大约涵盖66万个机构,响应率则大致只有4成,更为精确的就业数据将来自于美国劳工统计局每年进行的“年度校准”,包括基于失业保险数据——季度就业和工资普查(QCEW)、企业生死模型(NBD)等多层面的校准,其中QCEW完全统计了美国所有1100万个机构/工作场所,并有高达90%以上的响应率,可以有效弥补非农最初调查样本的有限性问题。

本次公布的2024年非农年度修正数据显示,2024年1至12月美国非农就业总人数合计下修58.9万,较劳工统计局(BLS)2024年8月公布的2023年4月至2024年3月非农数据合计下修81.8万人的降幅收窄,也低于彭博下修93.4万人的预期,显示出美国就业市场的韧性。

此外,2025年1月回落的失业率、抬升的薪资增速也显示出美国就业市场的稳健。 1月美国失业率录得4.0%,低于前值的4.1%,平均时薪环比增速走高且超预期,环比升0.5%,高于前值的升0.3%。从失业结构看,暂时性失业人数较上月下降(减少2.7万人,前值为增加7.5万人)是失业率回落的主要因素,或因圣诞假期结束后,暂时性失业者回归岗位。此外,相对上月,再进入劳动力市场者人数回升(增加9.3万人)、退职者人数下降(减少3.5万人)也反映了美国居民就业意愿回升,辞职意愿更为谨慎。

从降息节奏看,考虑到新增就业人数低于预期,但失业率回落、薪资同比增速回升,美联储短期内或更偏观望,需观察特朗普关税、移民政策对美国通胀的影响。 建议关注2月11日至12日美联储主席鲍威尔出席参众两院听证会、作半年度货币政策证词时所发表的相关言论,以及12日公布的美国1月CPI数据。

展望看,考虑1月美国新增就业转弱,以及近期特朗普对华加征关税正式落地,但幅度缓和仅为10%,对墨西哥、加拿大关税也延后至3月生效,且移民政策是相机抉择的,减税政策需等待国会批准,这意味着特朗普政策并非全盘托出,其带来的“再通胀”风险阶段性可控,2025年美联储有超预期降息的可能。(详见2024年12月30日外发报告 《为什么我们认为2025年美联储将超预期降息?——解构美国系列第九篇》 )。

二、新增非农就业回落,信息业、金融业、专业和商业服务业、休闲酒店业就业偏弱

2025年1月非农就业人口增14.3万人,低于市场预期的增17.0万人,以及前值的增30.7万人。 分行业来看,商品生产部门新增就业0万人,略高于前值-0.2万人,其中,制造业新增就业0.3万人,较前值(-1.2万人)回升。服务业新增就业明显转弱,录得+11.1万人,低于前值的+27.5万人。相对2024年12月来看,信息业、金融业、专业和商业服务业、休闲酒店业就业偏弱。

一方面, 休闲和酒店业新增就业-0.3万人,是1月非农就业的主要拖累项。 1月休闲和酒店业新增就业-0.3万人,大幅低于前值的+4.9万人。1月批发业、运输和仓储业就业转弱,新增就业+0.2万人、+0.1万人,也分别低于前值的+1.3万人、+2.2万人,或与1月暴雪天气扰动食宿、运输供应链有关,以及2024年12月美国圣诞节后,上述行业就业面临年底假期的旺季需求带来的高基数压力。

另一方面,信息业、金融业、专业和商业服务业等服务业就业转弱。 其中,1月专业和商业服务业明显转弱,新增就业-1.1万人,低于前值的+3.1万人。1月信息业、金融业就业也有所回落,新增就业+0.2万人、+0.7万人,分别低于前值的+1.6万人、+1.9万人,或体现高利率环境下服务业承压。



三、 劳动参与率回升,失业率小幅回落

2025 年1月劳动参与率高于2024年12月,中老年群体就业意愿抬升。 2025年1月劳动参与率为62.6%,高于前值的62.5%。从结构来看,16岁至19岁代表的青年群体劳动参与率环比下降1.2个百分点,但20岁至24岁群体劳动参与率环比上升0.5个百分点。中年群体就业意愿抬升,45岁至54岁代表的中年群体劳动参与率环比大幅上行0.7个百分点,升幅高于35岁至44岁群体0.3个百分点的降幅,55岁以上老年群体劳动参与率环比上行0.1个百分点。

2025 年1月失业率为4.0%,低于2024年12月和市场预期的4.1%。 2025 年1月劳动力人口比2024年12月增加了219.7万人,其中就业人口增加了223.4万人(前值为增加47.8万人),失业人口减少了3.7万人(前值为减少23.5万人)。失业人口较2024年12月减少,2025年1月U3失业率(=失业人数/劳动力人数)较上月回落0.1个百分点,录得4.0%。此外,2025年1月U6失业率(=(失业总人数+因经济原因而选择兼职人数)/劳动力人数)录得7.5%,持平于2024年12月。

从失业结构看,暂时性失业人数较上月下降(减少2.7万人,前值为增加7.5万人)是失业率回落的主要因素,或因圣诞假期结束后,暂时性失业者回归岗位。此外,相对上月,再进入劳动力市场者人数回升(增加9.3万人)、退职者人数下降(减少3.5万人)也反映了美国居民就业意愿回升,辞职意愿更为谨慎。






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