公司发布2019年年报，实现收入8433.2亿（-6.5%），净利润256亿（-28.9%），业绩同此前业绩预告一致。其中四季度实现收入2579.8亿（+13.2%），净利润48.1亿（-42.3%），拆分细项四季度经营情况比表观降幅稍好。分红部分，公司拟每10股派发8.8元股利，对应分红率40.2%、股息率4.7%。考虑2020年疫情对汽车消费影响，下调20年盈利预测，预计20-22年eps分别为1.83/2.27/2.52元，对应20年10.2Xpe，维持“强烈推荐-A”评级。
1、四季度收入端表现较好，业绩端几重因素造成影响
公司2019Q4实现收入2579.8亿（+13.2%），主要受益于四季度汽车销量走强，但净利润48.1亿（-42.3%），同收入趋势并不匹配，我们认为主要有以下几点原因，如回溯会计政策和税收影响，预计经营层面盈利维持可控下滑。
1） 年末冲量造成终端折扣放大，毛利率同比下滑0.3pct；
2） 非联合营企业投资收益由于会计政策调整减少较多；
3） 18年同期所得税水平较低，造成基数不匹配。
2、2019年汽车行业深度调整，公司受到较大影响
销量表现：略微跑输行业，通用和五菱压力较大。
2019年，公司总销量为624万（-11.5%）；上汽大众销量200万（-3%）；上汽通用销量160万（-19%）；上汽自主销量67万辆（-4%）；上通五菱销量166万（-19%）。上汽大众、上汽自主表现优于行业水平，上汽通用受三缸机影响、上通五菱受商乘结构转型影响压力较大。
收入及各车企盈利表现：单车均价提升，单车盈利下降
在销量-11.5%情况下，公司收入端实现-6.5%表现，主因单车均价在弱市持续提升。根据整车收入披露，上汽集团单车均价由2018年9.5万提升至9.8万，高端结构占比持续提升。盈利部分，汽车资产相对较重、盈利压力大于收入压力。其中，上汽大众生产端实现盈利200.2亿（-28.5%）；上汽通用实现盈利109.6亿（-29.8%）；上通五菱实现16.9亿（-59.6%）。
三费率及现金流：弱市积极控成本，现金流情况较好。
三费率部分，公司在收入下降情况下，三费率整体实现稳重略降，弱市对费用管控能力较强。具体来看，销售费率同比下降0.2pct，管理费用率提升0,3pct，研发费用下降0.7pct，研发费用资本化13.7亿，整体资本化水平9.3%,横向对比其他整车比例较低。现金流情况积极健康，受财务公司投放贷款规模变化影响，同比实现+415%增长。
3、新能源、出口亮点颇多，2020二季度后逐步回暖
2020年目标较为积极，期待王者归来。
年报中公司披露2020年目标，力争2020全年实现整车销售 600 万辆左右，市占率继续保持国内领先。预计营业总收入 7800 亿元，营业成本 6786 亿元。整体目标较为积极，我们有信心看到在经历疫情冲击一季度后，公司逐步企稳、市占率提升，王者归来。
2019新能源、出口成绩亮眼。
2019年实现新能源车销售 18.5 万辆，同比增长 30.4%，继续保持较快增长势头；实现整车出口及海外销售 35 万辆，同比增长 26.5%。
后续亮点和对公司的判断：2020年汽车行业预计在一季度疫情较大冲击后初步企稳，公司作为行业龙头，2019旗下两大重要公司通用、通用五菱均在进行战略调整，市场份额有所下降。展望2020，通用在经历三缸机之痛后积极推出四缸新款；五菱完成商乘战略转型，宝骏系列推出9款新车力攻乘用车市场。2020亦是公司电动化迎来突破的一年。在各个公司加快推出新能源新品同时，期待已久的大众MEB平台将于2020Q4于上汽、一汽分别国产化。公司首款ID.CROZZ充分考虑中国市场偏好，预计开始MEB放量之年。
风险提示：
终端需求恢复不及预期，新车型销量不及预期
负责本研究报告的每一位证券分析师，在此申明，本报告清晰、准确地反映了分析师本人的研究观点。本人薪酬的任何部分过去不曾与、现在不与，未来也将不会与本报告中的具体推荐或观点直接或间接相关。
汪刘胜，1998年毕业于同济大学。7年产业经历，2006年至今于招商证券从事汽车、新能源行业研究，连续11年新财富最佳分析师入围。2008年获金融时报与Starmine全球最佳分析师-亚太区汽车行业分析师第三名；2010年获水晶球奖并获新财富第三名；2014年水晶球第一名、新财富第二名；2015年水晶球公募第一名、新财富第三名；2016年金牛奖第二名；2017年新财富第三名。“智能驾驭、电动未来”是我们提出的重点研究领域，基于电动化平台、车联网基础之上的智能化是汽车行业发展的方向。
寸思敏，上海财经大学硕士，4年证券行业研究经验。2016年加入招商证券，重点覆盖传统整车、零部件、后市场板块。
李懿洋，清华大学硕士，3年证券行业研究经验。2017年加入招商证券，重点覆盖新能源、智能汽车板块。
