【申万宏源轻工】齐心集团（002301）2019年三季报点评——办公直销业务高增长，盈利质量持续提升

公司公告2019年三季报，基本符合预期。

2019年1-9月实现收入43.50亿元，同比增长58.0%；实现归母净利1.83亿元，同比增长31.0%；其中Q3单季实现收入16.86亿元，同比增长58.1%，归母净利0.43亿元，同比增长48.6%。2019年Q3经营性净现金流1.20亿元，同比增长166.9%。

办公直销业务： 收入高增长，利润率基本稳定。

2019年Q1-3办公直销业务实现收入40.1亿元，同比增长64%，其中大B业务32.5亿，同比增长85.8%，净利润9500万，同比增长78%，净利率接近3%，大B业务受益行业成长，收入高速增长；小B业务实现收入接近8亿元，同比增长10%，净利润1000多万，基本持平去年，净利润率接近2%。大B业务最新进展：Q3新中标中国移动、中国联通、国家电网和陕西省政府。累计在手150多家政企集采：80多个省市政府、25家央企、15家金融企业，16家军工企业，预计年采购400-500亿，保证B2B的稳定增长。

SAAS 业务： 银澎云业务收入稳健增长，麦苗业务基本稳定。

2019年Q1-3公司SaaS业务实现收入3.1亿元，同比增长25%。其中银澎云收入2.7亿元，同比增长34%，净利润5500万，同比增长20+%，净利率21%；麦苗收入5000万，同比持平，净利润2500万，同比持平，净利率51%。

资产负债表优化，现金流良好，财务费用率显著降低。

货币资金与短期借款余额下降： 2019年公司整体策略不再新增银行贷款作为保证金开银票的业务，2019年Q3短期借款环比减少3.26亿至20.58亿，预计年底短期借款将控制在15亿元以内；货币资金增加，主要系9月底定增融资9.4亿到账，剔除此部分影响，2019年Q3货币资金环比Q2末减少3.2亿至26.2亿。 现金流良好： 2019Q3经营性净现金流1.20亿元，同比增加166.9%，主要系2019Q3末预收账款环比Q2末增加1.70亿元（部分央企办公2B业务尚未开发票；云视频业务预收款制度两方面影响）。 财务费用率显著降低： 2019Q3公司财务费用率-1.56%，同比降低0.92pct。主要系公司开展银行贷款作为保证金开票业务带动公司融资成本较低，以及公司拥有一定美元资产，人民币贬值获得一定收益。

办公业务规模逐渐扩大，周转率提升带动ROE改善。

19年1-9月净资产收益率（平均）提升，由18年1-9月的5.66%提升至6.16%。1）利润率：19Q1-3毛利率14.6%，同比回落3.51pct，净利率4.23%，同比回落0.92pct，主要系低利润率办公直销业务收入占比大幅提升。2）周转率：随着办公板块规模提升，加强重点SKU的管理和制造，提升周转效率，19Q1-3总资产周转率为0.60，同比提升0.09，其中存货周转率同比提升2.16。

齐心作为办公行业领军企业不断创新，办公体系与云视频实现战略协同效应。

公司始终以提高客户运营效率为使命，为客户提供整体解决方案的智慧办公服务。 好视通是云会议子行业龙头产品，未来行业空间和潜力较大。公司致力于打造“以用户需求为导向的集成大办公服务”平台型公司，SaaS服务的商业模式有助于公司实现由产品到服务的转型升级，拓宽业务范围和提升客户服务能力。与腾讯和京东互联网巨头合作，延拓云服务和办公板块产业价值链。鉴于公司2019年B2B板块以及SaaS业务发展加速，盈利持续改善，我们维持公司2019-2021年的EPS为0.37元/股、0.48元/股、0.62元/股的盈利预测，2019-2021年增速分别为40%，30%和30%，目前股价（12.69元）对应PE为34倍、26倍、20倍，我们看好公司在办公领域和SaaS板块的不断发展，2019年随着业务开拓顺利，收入和业绩维持高速增长，维持增持。

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