来源：中国金融
作者：斯坦利•费希尔
中国人民银行成都分行何乐、厉鹏译
住房市场与政府
包括市场经济国家在内，各国政府普遍介入住房领域且进行干预。其原因在于，住房是一个基本的人类需求，而这让政府介入具有了道义和政治上的重要性。用经济术语来讲，住房是一个具有外部性的有益品(meritgood)。尽管住房可由私人部门建造，但需要政府介入才能令其产生足够广泛而深入的社会效益。因此，各国政府一直支持住宅建筑产业，而绝大多数国家也都鼓励住房私有。
政府以多种方式介入住房市场。一是向购房业主提供激励政策。在包括美国在内的许多国家，纳税人可以得到住房按揭贷款的利率折扣优惠，而地方政府也为低收入购房者提供各种政策支持。比如，法国和德国创建了政府补贴的住房购买储蓄账户，加拿大则允许纳税人为购房提前支取政府养老基金。二是政府也参与住房金融领域。通过类似美国联邦住房管理局(FHA)或加拿大按揭和住房公司(CMHC)等住房机构，各国政府支持住房购买者获得信贷资金。在历史的许多关键时点，各国政府都曾对按揭市场中的重要机构提供或明或暗的支持。
美国政府的干预曾有效解决了按揭市场流动性严重不足等问题。大萧条之前，美国的住房按揭体系主要依赖于依托当地存款和借贷市场的小型金融机构。当面对大萧条初期爆发的挤兑潮时，持有大量流动性低下的住房贷款的银行纷纷破产，进而加剧了经济衰退。作为罗斯福新政的一部分，美国国会批准建立多个住房机构，帮助银行相互担保和出售按揭贷款，以恢复按揭市场的流动性。在第二次世界大战后美国政府致力于增加住房拥有率的努力下，这些住房机构发展壮大，逐渐演变成如今为人熟悉的半官方政府赞助企业(GSM)，如房利美(Fannie)、房地美(Freddie)以及联邦住房贷款银行(FHLBs)等。这类政府赞助企业从各家银行和非银行机构购买住房抵押贷款，将其打包后形成证券化产品，并出售给投资者。最终，不断深化的证券化市场确保了住房按揭贷款的流动性，支持了广泛的购房需求。
住房抵押信贷的成本
尽管住房私有化的社会效益可以解释政府为何要介入抵押贷款证券化领域，以及采取多种措施提高住房抵押贷款的可获得性，但实现这些益处并非没有成本。伴随住房价格的上涨，住房抵押贷款快速增加会威胁到金融体系的稳健性。
一项问题突出的政策是政府为抵押贷款相关资产提供担保。在次贷危机之前，市场投资者普遍认为美国住房机构发行的抵押贷款支持证券(MBS)拥有隐性政府担保，而未充分考虑可能的违约风险，故对MBS市场进行了错误的风险定价。错误定价的效应是显著的。它不仅增加了抵押贷款市场的流动性，而且强化了投资者对政府隐性担保的认知。如此一来，政府担保和相应更低的贷款利率推动了住房抵押贷款规模扩大和住房价格上涨，直至危机爆发。
另一个助推抵押贷款规模扩张和住房价格上涨的因素是广泛的资产证券化。在美国，资产证券化可以通过公营机构和私营机构实现。一方面，广泛的抵押贷款证券化使得信贷标准趋于宽松；另一方面，抵押贷款证券化弱化了抵押贷款与贷款人之间的关联，导致其潜在风险没有被后者充分量化，或者被纳入信贷链中加以全面考量。在西班牙，即便没有政府的介入，资产证券化仍在21世纪初快速发展，并在2007年几乎占到住房抵押贷款规模的一半，被分析人士认为是导致信贷标准降低和金融不稳定的肇因。不过爱尔兰的情况则反映出，即便并不依赖于证券化，一国的住房金融体系仍然可能是脆弱的。
宏观审慎政策
为了遏制由房地产价格膨胀到信贷漫灌再到危机爆发的怪圈畸形发展，各国政府均设法建立或扩大现有的宏观审慎政策框架，以适度限制信贷增长和住房价格的上涨。当前，大多数宏观审慎政策聚焦于借款人。有关贷款估值比(LTV，即抵押贷款总额占物业价值的比值)和房贷收入比(DTI)的约束性规定，其目的在于限制借款人承受过高的负债。这些限制举措也可以在住房市场的不同发展阶段加以调整。
其他的宏观审慎政策则关注贷款人。最为核心的几条原则在于：严格银行资本约束，提高银行的损失吸收能力，提升金融体系弹性。此外，当房价上涨时提高住房抵押贷款的银行资本要求，可对抵押贷款和房价上涨产生逆向调节作用。以上举措旨在让住房抵押贷款更为昂贵，以引导借款人降低对抵押贷款的需求，从而有助于降低房价。不过，对这些政策措施效果的评估结果却相差很大。不同的研究表明，住房抵押贷款的风险权重每升高50个百分点，会导致房价下跌0.6个至4个百分点。当然，监管改革和宏观审慎政策还在实施当中，对其效果的评估仍未盖棺定论。
危机中按揭条款的调整
为了避免因大量的止赎拍卖(即采取司法措施驱逐无力还贷房主、收回房屋并进行拍卖)引发房价继续下跌并进而加剧危机，有必要进行相关贷款条款的修改。这些调整措施包括削减贷款本金余额或改变贷款期限，从而最大可能地让借款人保留住所，同时也能显著降低止赎拍卖的无谓成本。
不过在一些国家，制度或法律层面的冲突却阻碍了危机中对按揭条款的修改，导致政府不得不介入其中。比如在美国，已经被证券化的住房抵押贷款在对贷款条款进行修改时要依赖于初始贷款人的状况，但操作和法律程序却对此有相当大的限制。因此在危机初期，止赎拍卖仍然比修改条款更为普遍。2008年，美国政府为解决这一难题出台了项政策：一是为贷款条款修改提供标准格式；二是为贷款人修改条款提供优惠政策；三是为判断条款修改是否具有可持续性而制定新的标准，特别是对按揭还款额占家庭收入的比例进行了重新限定。最后一条措施确保了借款人有能力偿还贷款，这反过来又促使贷款人更倾向于接受贷款条款的修改。爱尔兰和西班牙同样致力于重组住房不良贷款。在爱尔兰，贷款拖欠不断累积的局面直到2013年实施了按揭欠款解决目标(MART)机制之后才得以改变。在西班牙，当政府采取多种措施保护低收入家庭之后，大约10%的住房抵押贷款在2014年前得以重组。当然，尽管在危机爆发之时借助政策措施修改贷款条件有可取之处，不过其往往伴随着显性的公共资金支持。
