写在黄金大涨20%后

昨天聊的招行年报解读，热度还挺高，阅读5万了，关键是多了2000多个关注，光名字里有招行/CMB的就不少， 含“招”量 挺高。

有几个比较熟的CMB的朋友问我， 表舅， 是不是我们行找你做的宣传？

我说显然不是，也确实不是。

首先，我不认识你们总行做品宣的同事，当然，如果你认识的话，可以推给我，包括如果你你们认识雷军总的话，也可以帮忙带个话，明天小米SU7就要发布了，我的广告位还空着，可以免费帮小米带货，只要到时候内部价，8万8卖我一辆车就行。

其次，你们银行做品宣的人吧，只是抠，但不傻，我全篇都在说困难和挑战，基本就是准卖空报告了，没找我倒贴钱就不错了。

但是，CMB的朋友也比较实在，说，很多业务的实际情况，比表舅你写的可能还要糟糕一点，所以算是帮忙美化了，而且在一个比烂的世界里， 好不好，主要靠同行衬托 ，跑得比对手快就行了。

说得挺好，我替广大同行谢谢你，以后别说了。

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表舅昨天确实最后点了一下题，说，“在基本面整体下行，比差的逻辑下，银行相对其他行业，肯定是不差的，至少有政策红利保护下限。”

今天的市场，也验证了这一逻辑，据小道消息（不对信息源负责），最近， 又开始限制机构的净卖出 ，以至于在保证权益比例的最低要求下，很多避险资金可能调仓到相对安全的银行股。

在今天市场大跌的情况下，银行股独领风骚，下图是今天领涨的5只ETF基金，其中银行独占4只，1只黄金相关的产品。

当然，从投资的角度看，银行股和黄金之间，肯定是后者，黄金，最近的风头更盛，媒体造势更多，当然也就更受到广大投资者的关注。

逻辑也很简单，从23年至今， 金价涨幅已经超过20% ，气势如虹，且耳边不时传来，“中国央行连续第XX个月增持黄金，央妈也在买买买！”，“伦敦金突破2200美元，再创历史新高！”，等等，充满魅惑的营销话术。

大家心里都有一个疑问： “黄金还能不能涨？现在还能不能下手？”。

不光是普通的投资人，事实上，大量的资管机构，也在思考这个问题，“怎么利用最近老百姓（大妈们）对黄金的热度，通过产品设计，把产品组合卖出去？”。

这两天，资管行业最有意思的消息，我觉得其实是下面这条，招银、光大、兴银、平安、北银理财在内的多家理财子公司，推出了“固收+黄金”的债券增强产品，当然，我看过部分产品的PPT，这些产品的增强部分，除了黄金之外，也会有量化对冲、CTA等其他多策略，具体，我准备下次找机会给大家解码一下这类理财产品的设计，很有意思。

所以，我觉得，不妨趁今天，借用朋友，ETF剁手的科普文，给大家介绍几方面的内容，我觉得可能会对你的投资决策、或者销售相关的产品，有一定的帮助，一共分为六个。

1、黄金的全球供需情况？

2、黄金上涨的逻辑有哪些？

3、美联储降息周期下，金价要起飞？

4、家里有矿的黄金企业，会不会跟着涨？

5、黄金股里面，买紫金矿业还是山东黄金？

6、 黄金ETF、QD黄金基金、 黄金股ETF，现在买谁好？

好，我们开始吧。

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1、第一个问题，黄金的全球供需情况如何，谁在买买买？

黄金，作为一种特殊的商品，它的价格同时包含了大宗商品属性和金融属性，作为商品，供需结构就是它最大的基本面。

先看 供给端 ，总体来看，是比较稳定的，2010年至今，全球黄金的年均供应量，在4500吨上下，变化不大；供应来源，主要为矿山开采，占3/4，黄金回收（回收黄金相关的制品后把黄金提取出来）仅占到1/4；再从供应格局看，全球产量前三国家，中国、澳大利亚、俄罗斯，合计约占到全球的30%，这是供给端。

再看 需求端 ，根据浦银国际策略团队的统计，2010年至今，全球年均需求量约为4443吨，复合增长率是0.；从需求结构上看，过去5年，全球金饰品需求占比超过50%，占比最大，且这一需求，由 “中国大妈”和“印度家庭” 所绝对主导，中印两国的金饰品需求占到全球金饰品需求的六成；其次为投资需求，像金币、金条等，占黄金总需求的30%左右；央行需求，只占到总需求的10%出头；科技用金占比最低。

值得强调的一点是，去年以来，全球央行加大了购金需求，截止今年1月，全球央行已连续8个月净增持黄金，中国央行已连续15个月增储黄金，配置黄金的重要性，不言而喻。

所以，总结下来就是，黄金作为商品，它的供、需结构比较稳定，长期保持平衡，“中国大妈”和“印度家庭”是金饰需求的压舱石。

表舅既在银行网点当保安，接待过大妈买黄金， 也去过北印度的小城当科技外包工， 能更明显地感到，不管是实物黄金、纸黄金、还是积存金这样的黄金定投业务，有很明显的地域属性，像 浙南的温州、福建和广东部分地区 ，这种结婚的时候喜欢满身金饰的地区，通常当地分行的黄金产品销量，可能是其他市分行的好几倍，印度也同样如此，大家可以在宝莱坞电影里发现，印度家庭对黄金，异常钟爱 （以下图片，为AI特效） 。

2、第二个问题，如何看黄金的定价属性，驱动黄金上涨的逻辑有哪些？

在上一个问题中，咱们知道，黄金的价格属性包含大宗商品属性（就是说，类似铜、铁这样的金属，所具有的工业制品属性）和纯金融属性，但从供需结构看下来，大宗商品属性下的金价不太受供应端影响（因为需求不大），也就是说， 金价，主要由其金融属性主导 。

黄金的金融属性，主要体现在两个方面，一是类似于美元的货币属性，硬通货；二是类似于债券的金融属性，可视为0息债券。两大金融属性，对应到金融活动中，就又体现为两大功能，避险与抗通胀。

避险 ，很好理解，现代货币体系主要基于信用，当主权信用受到冲击的时候，黄金就是硬通货，最典型的就是国民政府时期，政府失去信任，“法币”顷刻间一文不值。

抗通胀 ，在金本位制下，以黄金为本位币的货币制度，每单位的货币价值等同于若干重量的黄金，但在1971年，金本位制度破裂后，各国滥发纸币，货币不断贬值，物价飞涨，而黄金具有一定的稀缺性，价值相对稳定，那作为货币替代品就有抗通胀功能。

再来看，驱动黄金上涨的逻辑。

黄金作为实物资产，最大、最典型的功能就是抗通胀，其价格随着通胀而进行调整，所以驱动黄金价格的核心因素就是—— 实际利率（名义利率-通胀） 。

实际利率下行，比如假设美债的收益率不变，但是美国的CPI变高了，通胀起来了，那么实际利率就低了，黄金价格上行；

而如果实际利率上行，则黄金价格下行；

二者趋势相反。

另外，投资需求占到了黄金总需求的30%以上，如果全球投资需求快速增长，打破黄金供需结构，也会推高黄金价格，比如像去年全球央行购金的动作。

在《 世界黄金协会 》的公众号上是这样说的，“全球央行的大幅购金，支撑了黄金超出市场预期的强劲表现”。

3、第三个问题，在美联储加息周期中黄金都能涨，在降息周期中金价不得起飞？

这是每个投资者最关心的问题，这里，推荐《世界黄金协会》的两篇文章。

2024年度展望 | 未来去向何方？（上）

2024年度展望 | 未来去向何方？（下）

如果不想去看原文，我把一些核心的点整了出来，供参考。

2024年，投资者有可能面临三种情境。

1）美国经济软着陆已经成为市场对2024年的共识，这种前景也将对全球经济产生积极影响。从历史上看，“软着陆”的经济环境通常并不利好黄金，历次“软着陆”都导致黄金回报率持平甚至滑落至负值”。

2）2024年，多个主要经济体将举行大选，全球范围内地缘政治紧张局势加剧，加之各国央行持续购入黄金，都有可能为黄金提供额外助力。

3）经济衰退的可能性无法忽视，从风险管理的角度来看，这种可能（风险对冲，投资者增持黄金）将为黄金提供有力支撑，言下之意，为黄金上涨提供助力。

看完总结， 2024年，黄金，易涨难跌 ，具体能涨多高，取决于“下降的名义利率”和“下降的通胀”这两股力量的角逐。

4、第四个问题，如果金价涨，那么那些家里有矿的，开采黄金的上市公司，是否一起涨？能涨多少？

金价与黄金股，只存在相关度较高的单线关联性，即国际金价趋势性变化，会大概率影响到黄金股的表现，但不绝对，得看股票质地。

如何看股票质地？

一是看公司资产结构和业务，说白了就是公司有多少“矿”，这就是黄金股的弹性，这个下面展开；

二是看公司治理情况，管理层是否有战略眼光，可逆周期布局业务，技术团队够不够强等。

接着来讲，黄金股的弹性，为何来源于矿， 这是全篇的重点 ，掌握了这一点，就会理解所有的资源类股票，否则别碰周期股。

在翻阅紫金矿业、山东黄金、湖南黄金年报时，大家常会看到几个词： 储量，资源量、矿石品位 ，恰好也就是这三个值，决定了黄金股的弹性与核心价值，我们来解释下这几个词的意思，下图，这个是紫金矿业年报里，最具含金量的一张图，显示，他们到底家里有多少矿。

储量： 就是指已经勘探找到的矿物数量，如黄金，是指冶炼提纯之后的量。矿产储量，又分地质储量和经济可采储量，前者就是不考虑开采经济性测算出来的量，后者就是指在目前经济技术条件下，能够采出的黄金量。

资源量： 就是指在某地某山，发现了一个矿，如金矿，经简单勘探测算出一个金子数量，这个就是资源量，非常粗糙，通常远大于储量，它只是帮勘探队大概指明了一个方向，哪里有金矿。

矿石品位： 指每吨矿石中有用矿物的含量，以金矿为例，一吨金矿能提炼出10g算富矿，提炼出3g够本，低于3g，按目前开采成本来讲，就算是废矿，因为没有开采价值了，开采亏钱。

黄金，从开采矿石到冶炼成标准金锭出售，大致要经历4个步骤——勘探、采矿、选矿、冶炼，而企业想要开采金矿，至少要拿到两个证，勘探证与采矿证。

某地，发现了一座金矿，资源量预估有XXX万吨，当地自然资源部门，会先对外出售勘探权，如果有人感兴趣，会花钱去买下勘探权，当完成勘探， 测算出矿石品位与储量后 ，就需要花钱办理采矿证，获得采矿权。

如果买下某金矿的采矿权，开采周期是50年，但需要一次性支付全生命周期的采矿费用，10亿，平均每吨金矿的成本是50元（不一定准确），那就需要在财报上记，公司有10亿固定资产。

此后开采这座金矿，就会按照当初购买价格，50元/吨，按开采进度扣除采矿成本，其次再叠加人力等其他成本。

假如，当时购买这座矿山的时候，金价才300元/克，开采这座金矿，勉强能赚钱。但是，过了五年后，金价突然从300元/克涨到了500元/克，但开采的人工与机械成本并没有增加，那此刻的开采利润，相较5年前就会增加200元/g，当期利润会直线增长， 但这还 不是最重要的 。

最重要的是，投资者会认为，如果未来黄金的价格中枢，会保持在500元/克，乃至更高，那就需要重新评估公司资产价值，此前可是按照300元/克评估的，现在为500元/克，公司资产，保底增长66%。

前文有讲，若按拿采矿证时黄金价格算，300元/g，矿石品位低于3g/吨，就不具备开采价值；现在金价500元/g，品位在2g/吨~3g/吨的矿石，也具备了开采价值，此前这部分矿石是按照废矿处理的，不仅不带来价值，还要花钱处理，现在变废为宝了，公司是不是又横空多出来一笔资产。

因此，黄金股的股价弹性，不仅是来源于黄金价格上涨后，带来的当期利润变化，更重要的 公司资产价值，因黄金价格上涨后带来的指数级增长，也即资产价值重估，这才是黄金股的核心弹性 。