【国金晨讯】人形机器人25年度策略：0-1放量在即，华为加码助力国产链崛起；策略：Trump2.0对华贸易影响或雷声大、雨点小

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政治局会议点评

1. 非银：时隔14年重提适度宽松，坚定看好券商板块

2. 地产：强调“稳住楼市股市”，期待后续政策加码空间

3. 化工：政治局会议分析2025年局势，政策有望持续加力

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2025年度投资策略

1. 国金研究 | 全行业2025年度策略合集

核心观点： 华为链成为新方向，国内外产业链持续共振。（1）国产整机厂：华为具身大模型积极布局相关根技术与产业创新赋能，并与超百家企业共同搭建具身智能生态圈。国产机器人本体厂商有望依托华为底层技术实力，有望实现弯道超车。（2）零部件环节：看好人形机器人产业链丝杠、减速器和传感器环节。从单机价值量占比来看，行星滚柱丝杠、六维力矩传感器、减速器部件价值量占比较高。从技术壁垒看，行星滚柱丝杠>六维力矩传感器>谐波减速器>空心杯电机>无框力矩电机。从竞争格局看，国产供应链具备较强的创新及降本能力，有望对人形机器人的量产及降本做出巨大贡献，预计未来随着人形机器人市场的爆发，国内厂商市场份额有望进一步提升，实现跨越式发展。

风险提示： 人形机器人商业化进展低于预期的风险；现有主业下游发展不及预期风险；竞争加剧的风险。

核心观点： 借鉴上一轮经验，测算“Trump2.0”加征关税的影响：（1）预计美国加征关税或将影响我国出口下滑幅度约7pct。（2）对应至A股盈利层面，预计海外收入放缓或将影响全A盈利增速放缓1.5-2.2pct。（3）行业层面，预计“对美敞口较大”且“关税水平目前较低”的产品，短期内其所面临的关税风险或相对较大，包括：玩具、服装及衣着附件、鞋靴、塑料制品等。但中期维度而言，对美出口回落的同时，我们更倾向于认为拥有全球竞争力的企业，仍有可能通过海外投资建厂方式在这一轮大浪淘沙中实现“顺利”走出去。

风险提示： 美国经济“硬着陆”加速确认，超出市场预期；国内出口放缓超预期；历史经验具有局限性。

核心观点： 基于朱格拉框架下，2025H1我们筛选具备景气韧性的受益行业，即满足朱格拉受益的“三因子”条件且：出口新兴市场、出口景气+产业竞争力均上或受出口影响较低的。2025H2我们筛选具备景气弹性受益行业，即考虑了潜在弹性行业，也考虑了受益于需求复苏的以发达国家出口为主的行业。

风险提示： 美国经济“硬着陆”加速确认，超出市场预期；国内出口放缓超预期。

核心观点： AI模型与应用动态，AI聊天助手应用活跃度持续上升，模型竞争加剧，OpenAI 2/12 Days发布，o1正式版、Pro版订阅和强化微调发布，静候Sora发布，视频生成模型持续开源，世界模型热度再次上升。AI硬件中，亚马逊发布Trainium2，看好2025年自研，AI眼镜销量超预期。

风险提示： 芯片制程发展与良率不及预期，中美科技领域政策恶化，AI 硬件销量不及预期。

核心观点： OpenAI代表全球AI技术最前沿，其最新发布成果可以指引国内大模型训练及应用落地方向。RFT可提升垂域小模型训练效率，有望快速打造Agent。建议关注大模型持续更新且具备充足算力储备的科大讯飞、商汤-W；多模态技术成熟、推进应用出海的万兴科技；在办公、教育领域与AI技术结合的金山办公、竞业达等。

风险提示： AI技术发展不及预期的风险；政策推进节奏不及预期的风险；算力不足的风险；国际关系风险；监管风险。

核心观点： 政治局会议提到“加强超常规逆周期政策调节”、“稳住楼市股市”和“适度宽松”，超市场预期。在政策利好和资金回暖双重利好下，叠加今年低基数，预计明年券商板块业绩与估值有望实现双重提升。24年前三季度市场行情整体下行，券商经营业绩承压明显，9/24以来利好政策接续出台，互换便利工具提升权益敞口，有助于提高权益市场向上对其利润的弹性。我们预计25年券商业绩将实现底部回升，24年业绩增速有望实现正增长，25年业绩有望实现双位数增长。

风险提示： 资本市场改革推进不及预期; 权益市场极端波动风险；宏观经济复苏不及预期。

核心观点： 本次政治局会议对2025年的货币政策、楼市股市以及刺激经济措施的表述均超市场预期，参考9月份政治局针对地产提出“止跌回稳”后市场的强势表现，预计后续顺周期及地产相关板块或将迎来新一轮上涨行情。持续推荐稳健经营且政策敏感形标的：绿城中国、招商蛇口、滨江集团、贝壳、华润万象生活。

风险提示： 宽松政策对市场提振不佳；三四线城市恢复力度弱；房企出现债务违约。

核心观点： 此次政策叠加前期的一揽子的政策给与市场信心，实施更加积极的财政政策和适度宽松的货币政策，进一步刺激消费回暖。因而建议关注三个维度：①前期估值调整过度的成长型公司，有望伴随市场信心修复，改善估值水平；②需求回暖过程中将打动顺周期产品供给消化，内需刺激有望带动周期品行业的压力减弱，形成边际向好；③优质的龙头企业将长周期获得持续竞争力，建议关注龙头企业。

风险提示： 政策落地不及预期风险，进出口贸易政策变动风险，需求改善不及预期风险，原材料及产品价格剧烈波动风险等。

核心观点： 竞争优势：深耕半钢+率先出海+智能制造，盈利能力领先同业。成立以来公司长期专注半钢胎业务，2023年具备3000万条轮胎产能，其中2800万条为半钢胎，当年半钢胎全球销量市占率为1.8%；今年前三季度半钢胎销量同比增长7.3%达到2268万条。行业角度来看半钢胎市场空间更大且未来增长潜力更强，同时产品具备一定的消费属性因而盈利能力相对更优。随着摩洛哥基地1200万条半钢胎项目开始投产放量，半钢胎产销占比还将继续提升。未来成长：海外基地放量推动业绩增长+高端配套塑造品牌价值。

风险提示： 原料价格大幅波动、新产能释放低于预期、国际贸易摩擦、海运费大幅波动、汇率大幅波动。

核心观点： AI大模型给消费电子和IOT硬件带来了新的发展机遇，有望持续带动硬件创新、产业链价值量提升和加快换机周期。2025年看好苹果产业链、AI眼镜、AI驱动及自主可控受益产业链。风险：云厂商AI资本开支低于预期、AI端侧应用不达预期、消费电子需求复苏慢于预期，晶圆厂资本开支低于预期。

风险提示： 云厂商AI资本开支低于预期、AI端侧应用不达预期、消费电子需求复苏慢于预期，晶圆厂资本开支低于预期。

核心观点： 基本面及预期、流动性与风险偏好影响下，计算机24年经历双杀与双击的反复。回望2024年计算机板块行情，9月中旬之前表现居末，而9月中旬后表现居前，直观来看是在一系列增量政策出台背景下，基本面从偏弱的现实转为较强的预期，市场风险偏好与流动性也得以修复改善，板块从戴维斯双杀走向双击。背后的规律在于，计算机板块下游需求主要来自于国内，且集中于G端和大B端；而估值的波动对市值波动的影响显著大于基本面。

风险提示： 行业竞争加剧的风险，技术研发不及预期的风险，特定行业下游资本开支周期性波动的风险。

核心观点： 在电动化之后，智驾和人形机器人为代表的ROBO+赛道将重塑整个汽车产业链，成为汽车板块最强产业趋势。智能驾驶：高阶智驾1-N，robotaxi 0-1，供应链芯片、激光雷达和清洗等赛道迎爆发式增长。人形机器人：龙头迈向0-1，中国供应链崛起在即。

风险提示： 汽车与电动车产销量不及预期、法规进展不及预期、人形机器人商业化进展低于预期等。

核心观点： （1）从周期+格局视角，板块处在“三重底”向上阶段。根据电池投资时钟，在板块触底阶段迎接的是龙头行情，看好各赛道龙头公司迎接全面修复行情。随着 25 年 5 月开始行业产能利用率持续上行，我们看好产能较为紧缺赛道高压实铁锂、6F 等赛道的周期性机会。推荐：宁德时代、科达利，以及亿纬锂能等。（2）从成长视角，我们看好 25 年复合集流体 MC 开启 0-1。从弹性排序依次是制造、设备和基膜。

风险提示： 新能源汽车需求不及预期，储能市场需求不及预期，产业链排产提升、稼动率提升不及预期、欧美政策制裁风险、新技术进展不及预期风险。

核心观点： 2025年海陆高增趋势明确，国内海外需求共振，我们重点推荐三条更具盈利弹性的主线：1）受益于国内价格企稳回升、海外收入结构提升驱动盈利趋势性改善的整机环节；2）受益于“两海”需求高景气、海外订单外溢，盈利有望向上的海缆、单桩环节； 3）受益于大兆瓦风机占比加速提升，短期供给格局良好具备提价基础的大型化铸锻件环节。

风险提示： 大宗商品价格波动风险，下游装机不及预期，政策风险。

核心观点： 短期预计仍以贝塔驱动的行情为主，居民风险偏好整体偏低叠加储蓄需求强劲，预计25年开门红新单保费仍有望实现正增长，NBV有望实现双位数增长，将会是12月-Q1保险股阶段性行情的重要数据支撑。中长期看顺周期逻辑的启动。

风险提示： 1）监管趋严：或对新单销售形成负面影响；2）权益市场波动：将直接降低公司的投资收益，拖累利润表现；3）长端利率大幅下行：进一步引发市场对保险公司利差损的担忧；4）销售端不及预期。

核心观点： 25Q1首推财政补贴，4月决断全年主线。25年内外需演绎均有不确定性，受国内财政补贴、海外特朗普贸易政策等外生变量影响，因此对全年节奏把握尤其重要。我们判断行情可能分两阶段，因时制宜采取不同对策。第一阶段：业绩真空期，坚定看好财政补贴主线！第二阶段：4月决断后，分情景决断主线。

风险提示： 政策落地不及预期；海外经济波动；市场波动风险；数据跟踪误差。

核心观点： 朱格拉框架下：寻找结构性景气机会筛选逻辑：供给侧在国内，具备“扩张空间+弹性（新质生产力方向）”；需求端在海外，具备“扩张能力+景气持续性”的行业。基于“景气持续性”逻辑，分别筛选：25H1受益于新兴市场出口景气韧性+产业竞争力上升，推荐：1、科技，光学光电子+ IT服务；2、高端制造及配套，通用设备+环境治理>环保设备+摩托车；3、军工，航空装备+军工电子+航海装备。25H2受益于发达市场出口景气弹性+产业竞争力上升，推荐：1、科技，元件+消费电子+ 游戏；2、电力设备，风电设备+电机>电池；3、高端制造业及配套，自动化设备+工程机械+专用设备+商用车；4、周期，工业金属+金属新材料+化学化纤。

风险提示： 国内出口放缓超预期；财政难以在“资产端”发力；中美关系、民粹主义及地缘政治等风险抬头。

核心观点： 2025年供应端硬性制约较为明显，需求端光伏及新能源车继续驱动铝消费量级提升，预计2025年供需矛盾的演绎更加显著，低库存及需求量级增长有望放大铝价上行空间，吨铝利润有望扩张。稳定利润及现金流带来铝板块估值抬升。建议关注全产业链布局且具备成长性的中国铝业、天山铝业、神火股份、云铝股份等标的。预计2025年铜矿偏紧局面继续存在，2024年隐性原料库存去化较多，因而2025年原料短缺难有较多缓冲。供应偏紧将对铜价有较强的支撑，新能源继续贡献全球主要消费增量，铜价具备较好的向上弹性。原料偏紧预期之下，预计利润继续向资源端倾斜，建议关注有矿端保障的企业。

风险提示： 矿山投产复产超预期；地产需求超预期下滑；消费不及预期。

核心观点： 对于我国来说，战略大金属稀土，战略小金属锑、锡和钼等在工业领域中用量相对较小，但因其在新能源车、光伏、风电、军工、半导体等领域中的关键用途，且我国具备一定资源优势，在生产和出口环节中均有一定的政策限制；在产能周期驱动涨价叠加战略属性逐步增厚的情况下，相关板块股票有望迎来业绩估值双升的局面。

风险提示： 新矿山加速勘探开采，加速供应释放；项目建设进度不及预期等。

核心观点： 中美欧增长趋势明确，新兴市场开启1-10新征程，预计25年全球新增装机261GWh，同比增长41%。2024年储能产业链价格持续走低,为下游需求释放创造良好条件，全球储能装机实现高速增长，展望2025年，随着各国绿色能源转型推进，新能源发电占比持续提升背景下，预计全球储能装机仍将保持较高增速。我们预计24/25年全球储能新增装机185GWh/261GWh，同比+78%/+41%。2025年全球大储增长趋势明确，降息背景下项目释放仍有超预期空间，重点看好：海外出货占比高且具有垂直一体化制造能力的头部储能系统集成商，以及海外出货占比高的PCS企业。户储方面推荐产品及渠道优势明显的头部企业。核心推荐组合：阳光电源、阿特斯、宁德时代、德业股份、盛弘股份（完整组合详见正文）。

风险提示： 国际贸易环境恶化风险；汇率大幅波动风险；政策不及预期风险；行业产能非理性扩张的风险。

核心观点： 当前时点光伏主产业链已持续亏损半年以上，大部分环节进入现金流亏损状态，在协会倡议以及企业自律的共同作用下，“减产&挺价”或成为产业链各环节头部企业阶段性一致行动方向。考虑到当前行业资本开支已显著放缓，随着落后产能逐步淘汰出清，产业链各环节供需关系正在持续改善，且有望在24年底-25年初的“年关”期间加速。光伏各环节景气底部夯实明确，较为普遍且显著的主产业链盈利拐点最快有望25Q2到来，预计大部分标的后续将呈现“波动上行”趋势。当前时点我们建议关注以下三条主线（具体标的组合详见报告正文）：1）静态PB或预期PE角度仍显著低估的优质龙头（美国光储、光伏玻璃、电池片、硅料等）；2）更具“成长”标签的新技术类设备/耗材/组件商；3）格局稳定及“剩者为王”型各环节龙头。

风险提示： 传统能源价格大幅（向下）波动风险，国际贸易环境恶化风险，储能、泛灵活性资源降本不及预期风险。

核心观点： 主战装备作为国防系统不可或缺的核心组成部分，在国家安全战略中占据了至关重要的地位。军用技术向民用领域的转化应用，可以催生出许多新兴产业（低空经济、大飞机、商业航天等）作为经济增长点，是新质生产力的典型代表。因此，我们重点看好以下两大方向：1）主战装备，重视两大结构性机会：一是消耗类弹药，包括导弹、远程火箭炮和航空炸弹等关键装备；二是平台型装备，尤其是新型飞机及其所涉及的航空航发产业链。2）军工强科技属性，把握新质生产力方向：随着新科技的不断涌现，新质生产力的培育和发展将成为军工行业未来的核心方向，其中卫星互联网、低空经济和大飞机等新兴产业链的发展引人注目。也为军用高科技向民用领域的转化提供了广阔的空间和巨大的潜力。

风险提示： 军用装备采购不及预期；军贸领域市场拓展和客户导入不及预期；原材料价格上升风险；新品研发不及预期。

核心观点： 内卷加剧形成三大主流方向的变化：竞争加剧行业磨底、龙头优势持续稳固、出海外卷谋求成长。化工多数赛道处于周期磨底阶段，在相对前两轮更“卷”的竞争状态下，多数大宗品的竞争压力和磨底时间明显加剧，且由于部分行业的新增供给投产时间不长，行业的自然产能出清需要的时间相对较久，在成本竞争之上更将延伸至配套管理和软实力提升，龙头企业的竞争优势将有望一直持续兑现，国内企业亦将出海规避风险并争取成长空间。展望2025，新材料经历连续估值调整后，进入阶段性震荡回暖状态。周期品风险释放较多，底部边际变化有望形成阶段性机会。增量兑现的赛道无论短周期内形成业绩贡献，还是长周期获得市场份额的提升，将有持续性收益。阶段性的高分红、国改、并购等方向可以持续跟踪。

风险提示： 能源价格剧烈波动；政策变动风险；产能集中释放风险；需求大幅波动风险；关税变化带动贸易波动风险。

核心观点： 24年居民消费预期偏谨慎，美妆/医美/黄金珠宝等可选消费板块景气度走弱、内卷加剧，情绪消费引领市场、潮玩市场持续扩容。展望25年，美妆/医美/黄金珠宝预计竞争延续激烈，寻找结构性投资机会——逐“新”、逐“异”、逐“强”，逐“新”即新品驱动、逐“异”即差异化竞争满足目标消费者需求、逐“强”即综合实力突出抗周期能力强；潮玩符合情绪消费趋势，供需共振景气度望延续。

风险提示： 新品/营销/抖音渠道发展不及预期，客户流失带来短期业绩波动，加盟拓展/终端零售不及预期，金价剧烈波动，行业竞争加剧。

核心观点： 布局2025年医药反转围绕三大逻辑2025年，我们认为医药板块核心投资机会将围绕三大逻辑：创新出海：海外BD持续开花结果，国内创新商业化兑现带来业绩改善需求复苏：近年来由于集采控费压力和消费环境变化，部分品种和细分赛道增速回落，企业、渠道和终端备货库存均处于低水平，未来如院内和消费医疗需求改善，可能带来业绩提振政策预期反转：行业趋于规范，价格趋于合理，收缩性政策比重下降，支持鼓励性政策崭露头角。

风险提示： 集采控费措施超出预期，汇兑风险，国内外政策波动风险，投融资周期波动风险，并购整合不及预期的风险。

核心观点： 政策预期向好，布局航空及物流两大主线。基本面来看，交运板块的景气度与宏观环境息息相关，进出口景气提振港口吞吐量及跨境物流需求，消费和房地产基建投资支撑快递及ToB物流需求，出行需求修复带动航司机场高铁盈利修复。目前我们已看到交运基本面向好，在政策提振内需信心下，我们推荐交运板块两条投资主线。1、供需拐点降至，建议关注可选消费的航空板块。2、格局向好，内需修复看涨期权，建议关注危化品物流、内贸集运、直营快递板块。

风险提示： 宏观经济不及预期风险、油价大幅上涨风险、人民币汇率贬值风险。

核心观点： 展望2025年，我们看好以下4条主线：投资主线一：把握互联网龙头在消费复苏下的机会。投资主线二：抓住内容板块边际向上的机会。投资主线三：AI应用落地有望加快。投资主线四：看好空间广阔的IP及其衍生品市场。结合4条投资主线，我们建议关注：具备视频红利及受益于消费复苏的头部互联网平台—美团、腾讯控股，内容板块业绩有望边际向上的完美世界、恺英网络、万达电影等；AI板块，看好基于“Chat”或算法的AI应用/工具率先落地；关注IP持有方及生产、运营经验丰富的标的。

风险提示： 消费复苏不及预期、内容上线不及预期、政策监管风险、AI产业发展不及预期、IP衍生品发展不及预期。

核心观点： 寻找新能源&环保的装机/估值弹性。思路①：关注盈利稳定、装机增长的区域性风电。思路②：关注现金流转正、产能利用率/订单上升的固废运营。思路③：化债带来的三表修复、估值弹性。寻找传统电源的装机/煤价弹性。思路①：煤电价差持平或微降的环境中寻找确定的“量增”，推荐关注本轮火电CAPEX落地、装机增长的区域性火电。思路②：“特朗普2.0”经贸政策下，若国际海运煤价格大幅下行，国内电煤中长协价格构成的底部支撑或被击穿，进而扩大市场煤价的下行幅度，为浙能电力、华能国际等市场煤采购占比较高的沿海火电企业带来业绩弹性。思路③：推荐关注漳州核电、大渡河水电投运的相关受益方，有望在25-26年释放装机弹性。

风险提示： 电改进度不及预期；电力供需格局趋缓；煤价回升；新能源入市盈利下滑；化债政策落地不及预期风险等。