战略投资者的权责定位与赋权建议
张：引进战略投资者，在联通这个案例中，也会改组董事会，也是改进公司治理吧。
邓：引进战略投资者，也得分几个层面来说。
首先说，引进战略投资者也不是什么新政策，甚至我国也曾经大规模采用过。国资委制定规则的国有资产管理体制，并不适用于金融部门。周小川主政银行系统改革的时候，大概在2005年开始，曾经在各个银行采用了引进战略投资者的改革方案。其实目的很简单，就是希望引入国际上管理经验比较优秀的银行，用他们的管理经验来提高中国的银行管理水平。但是结果是什么呢？这些战略投资者最后在中国的银行陆续上市之后，把手里的原始股变现，最后被迫退出了这些银行，而且都是溢价退出的。
这其实就出现了一个核心概念问题，什么是“战略”投资者呢？
银行业改革的时候，战略投资者，一开始是指，引入帮我们改善管理的人，可是结果变成了来分红的人。为什么呢？实际发生的情形是，当时的社会舆论在某些经济学家的鼓吹下，将国有资产流失放在了其他改革目标之前，银行开始引入战略投资者以后，原来的国有股东生怕国有资产流失，通过派出董事，修改规则，增加程序等等手段，不让战略投资者来分享控制权力。甚至有些银行，对30%的战略投资者股东，只让渡50个中等职位给别人。这不是自相矛盾吗？希望别人帮助你改善管理，但是不给人家权力，生怕自己吃亏。
最终，战略投资者的“战略”意义就发生了改变，趁着上市赶快出让了自己手中的战略股份。这反而又造成了“国有资产流失”，因为如果这个战略是分享收益的话，为什么不给国内的其他企业呢？
所以，引入战略投资者，关键是理解什么是“战略”。假如一个战略投资者得到了30%的股权，应该让渡多少比例的控制权给它？我们知道，公司的一个核心特点是，股权是可以不断分散的，但是控制权是不能分散的。所以，要想战略投资者有“战略”意义，应该将100%的控制权交给它，让它去管理，而国有大股东，应当成为监督者而不是具体管理者。也就是应当纵向切割控制权，而不是按比例去分，事实上也是不可能分的。这样的战略投资者，才是有战略的。
希望引入长期持股的战略投资者，这是联通的说法，这个理解是不够的。表面上，加入的几家企业，都是相关产业的公司，甚至可以获得几个董事会席位，可是并不能改变控制权在原股东手中的情形。长期持股的说法，和战略投资者这个概念对公司治理、权力分配进行根本性的改革的要求，似乎还是距离不小。如果不能通过管理能力的提高来提高资本运营的效率，任何人作为小股东都应该有自由转让股份的权利，限制别人的转让，至少是在语言上这样，那么怎么补偿别人呢？
张：这恐怕和联通主业的特点有关系。
邓：是的。中国的通信业是非常特别的，一方面，通信本来属于公共产品，具有一定的自然垄断特性，比如铁塔公司（作者注：中国铁塔股份有限公司，由工信部通知发起，三大运营商共同出资，联合经营）的设立就是符合这个特点的；但是联通、电信和移动三家又号称是以盈利为目的的竞争性企业。这本来就是存在矛盾的。
这个矛盾就会产生国有企业之间的竞争特点。联通等三大运营商都属于供给通讯公共产品的垄断国企，其经营状况还要仰仗于工信部的产业政策。比如联通在3G时代拿到更好的技术牌照，一度风生水起，现在的衰落又与4G政策不利于己关系莫大。
当这些管制性垄断国企的产业政策和技术特征都是由国家部委决定时，企业的效率相当程度上取决于游说政府获得政策，甚至说特殊政策特许经营的能力，那么增加战略投资者能够解决这类企业的这种特殊需求吗？如果你的产品、标准甚至具体的商业模式等等都是被规定好了的，那么相互之间靠什么竞争呢？就是平面化的低成本扩张，多设一些分支机构，多增加一些销售人员，多降低一些价格，多采用优惠活动。比如上世纪90年代，联通三家运营商暗战已经演变到动刀剪断对方线缆的程度，最高法院为此专门开协调会，大意是你们再动刀子，我们就启动刑事追责，这才平息事端。
联通通过这次混改，引入BAT等民营互联网巨头，后者在技术创新、经营管理，乃至在通讯服务领域，都远胜联通。它们能否提升联通的企业活力呢？如果不能根本上改变公司治理，提高管理水平，资本运营的效率就很难真正提高。这种情况下，又要人家长期持股，不能转让，获得了再融资的钱之后，如果回到低成本平面扩张的方式，拉上了几家产业相同的公司，如果联合起来对竞争对手采用封锁、抵制等不当手段的话，不是没有可能形成另外一种格局的竞争模式的。
张：如果国有股东是大股东的话，还是会通过股东会实质性地控制公司的。
邓：这就更进一步涉及到《公司法》的改革了。我国的《公司法》属于股东中心主义，也就是股东权力至上，大家也都习惯了这种模式。如果法律规则这样的话，那么除非联通的大股东改变，否则人们习惯于认为似乎大股东行使控制权是理所应当的。我一直主张修订《公司法》，应当向国际标准看齐，除了我国，几乎所有的其他国家《公司法》都规定，董事会是公司的权力机关，公司一切事务都应当在董事会的领导下进行。而董事，应当是向全体股东负责，不是向某一个股东负责。所有控股股东、董事的不当行为应当得到追责。只有这样，才能改变大股东过度控制公司，只做对自己有利的事情的局面。我想混改最终也会对一般的公司治理提出要求，这是一个内在的逻辑需要。
张：联通混改的积极意义是什么呢？
邓：积极意义就是当下的，这是一次非常成功的再融资。联通作为三大运营商当中，经营状况最差的企业，至此获得780亿元的募集资金，财务账目会比较好看，资金充足了可以做很多事情。
不过从长远来看，获得资金是一回事，怎么用好资金是另外一回事。包括联通在内的国企当年上市之时，不仅摆脱掉部分包袱，同样募集不少资金，但现在又回到亏损的局面和改革的老路。可以这么说，这些国企并未从骨子里解决资本效率问题。
要想提高管理水平，联通的公司治理同样需要用好战略投资者。虽然战略投资者只持有少部分股权，但不妨把全部控制权、经营权交给对方。原来的国有大股东不妨从直接的管理者，变成幕后的监督者，控制监事会而不是去控制董事会。
不过，如果回到混改的大背景，更重要的，还是要国有资产的管理体制进行改革。不能只是说，允许一点员工持股就算是完事大吉了，而是要积极推动各个层面的变革，从站在搞活搞好企业的角度出发，甚至要有先改革自己的勇气。
