央妈的心：货币政策的“体感”拐点

最近，央妈为了维稳，放水了，隔夜和 7 天利率下行，但是 3M 以上的利率并未下行！ 短端（隔夜七天）资金利率并不向长端（ 3M ）利率传递 ，因为市场并没有预期央行资金宽松，短端资金可能够量，但是并不稳定；除非央行连续投放，改变市场对资金面稳定性的预期，否则，短端资金仍然很难向长端资金传递。配置盘考虑成本的时候，锚定的是长端资金（ 3M 及以上，如同业存单发行利率），交易盘锚定的是短端资金。长端资金高企，一级很容易发飞，但是，交易盘，天生的做多动能，二级交易利率又下行。感慨一句：交易盘是天生的多头，买买买；配置盘是天生的空头，飞飞飞。

下面我们讲货币政策的故事：今年以来，央行货币市场政策在 “ 去杠杆、抑泡沫、防风险 ” 的政策目标下，对资金面的把握更加精准，长短期限搭配更加灵活。 5 月 12 日公布的 2017 年第一季度货币政策执行报告中提到：

“ 在期限品种搭配上，为完善价格型调控和传导机制，增强金融机构自主定价能力， 未来一段时间央行逆回购操作将以 7 天期为主，当出现临时性、季节性因素扰动时也会择机开展其他期限品种的逆回购操作； MLF 操作将以 1 年期为主 ” 。

央妈的意图很明显，加长长端期限，缩短短端期限，公开市场整成一个哑铃型。长端资金，对接长端资产，增强资产负债表的稳定性；短端资金，灵活自如，随时可以啪啪啪打熊孩子的屁股。

观察央行最近公开市场加权平均利率的变化，我们可以看到加权利率在接近 3% 时，上升速度明显放缓。加权利率的截面数据显示，加权利率一度到达 2.996% 的水平，然而并未突破 3% 。基于这样的数据和利率走势，我们大胆揣摩央妈的心，也许 3% ，就是央妈心中的那个顶。公开市场平均利率，或许不会突破这么敏感的关口。

那么问题来了，假设我们猜对了央妈的底牌，央妈又在货币政策执行报告中透露的自己的行为准则，我们怎么去理解妈未来给我们的爱呢？

如果以 3% 作为公开市场操作资金加权成本，那么按照当前 1 年 MLF （ 3.2% ）和 7D 逆回购（ 2.45% ）来搭配， MLF 占比应为 73%[ 解方程即可 3.2y+2.45 （ 1-y ） =3] 。那么我们现在的水平是多少呢？如图：

没错，现在 MLF 的占比偏高，达到 88% ，这意味着：在未来，如果有 6M 的 MLF 到期，央妈会转少量到 1 年期 MLF ，转大量到 7 天逆回购。 我们做一个预言：从现在起，虽然名义上公开市场的总量不变（或许会增加，应该不会减小），加权利率不变，但是，市场会感受到央妈的货币政策在放松，因为短端的资金供给增加了。

回到文章开始时讲的故事，交易盘锚定的是短端资金利率，配置盘锚定的是长端资金利率。短端资金变得更宽裕且稳定以后，虽然实际货币政策没有转向，但是，体感的货币政策却是放松了。这时候，交易盘的熊孩子，挡都挡不住。

只是，感官偶尔会欺骗人，体感的货币政策不一定真实，交易盘是一个博傻的过程，接过最后一棒的人，总会是一脸懵逼。体感的货币政策，最后，还是要向实际货币政策回归。运气好，总量放水，皆大欢喜，运气不好，可能一级就会带你飞。