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市场表现：中资科技行情波澜壮阔
1.
港股核心指数领跑全球，科技核心资产重估进行时：
截止2025年3月28日，恒生指数、恒生科技分别上涨16.8%、23.2%，在全球主要权益市场中涨幅靠前。本轮快速上涨过后，2024年以来港股科技龙头累计涨幅已经超过美股科技龙头。
2.
如何看待抬估值行情后续&预期改善的结构性：
（1）ERP：已来到过去几次高点的压力位附近，市场博弈和波动加剧。（2）市盈率与分位数：今年以来市场涨幅主要由估值贡献。（3）PB/ROE：港股市场绝对估值水平仍不高，但全球截面来看与盈利水平匹配。恒生指数预测估值抬升、但盈利预测小幅下滑；恒生科技盈利预测进一步上修。
基本面走到哪了：港股24年报初步统计。
截止2025年3月28日，我们统计港股初步公告的披露进度约达84%：
1.
整体法下，基本面企稳得到进一步确认。
可比口径下，24年年报全部港股、港股通（按当前成分、不追溯）、仅H股上市整体法净利润同比分别为12.0%、4.9%、33.5%。
2. 互联网维持高增速，地产初见困境反转迹象。
在去年中报高增速之后，互联网板块仍维持相对强劲的绝对增速；地产链在去年低基数情况下增速翻正（但仍有待全部报表出炉后确认）。
3.
未来关注两个关键边际板块：
（1）恒生互联网：需关注基数抬升问题。（2）顺周期/地产链：关注地产下行压力缓和下的困境反转。
各类资金边际流向与定价问题
1.
港股整体资金面：
当前从绝对成交水平、换手率指标来看，均处于过去10年最高水平。AH溢价在本轮行情中，一度跌破了2021年4月、2023年1月、2024年5月市场高点所对应的溢价水平。
2.
南向资金：
港股通资金定价力增强。持仓结构上，目前红利行业仍超配最显著；成长板块是过去一个阶段流入最显著的板块；顺周期行业整体低配，但趋势上，在去年四季度之后仓位有一定提升。
3.
海外资金过去半年节奏为：
特朗普胜选后主动型外资大幅卖出，年末年初有小幅回补，近期继续维持主动型流出、被动型流入的态势。
风险提示：
产业层面技术进步不及预期；海外经济形势恶化、美股调整带来的负面影响；国际政治环境变化（中美摩擦、地缘政治等）带来额外冲击等；国内经济增长及稳增长政策不及预期（出口超预期受海外需求拖累、地产消费信心难恢复等）。
本文如无特别说明，数据来源均为Wind, Bloomberg数据
（一）港股核心指数领跑全球，科技核心资产重估进行时
截止2025年3月28日，恒生指数、恒生科技分别上涨16.8%、23.2%，在全球主要权益市场中涨幅靠前。同时这一轮港股上行行情也是过去10年为数不多的、在美股表现不佳的情况下走出的独立行情（美国市场走弱主因在于经济数据走弱、以及关税政策推升潜在通胀）。
具体来看，本轮行情1月中见底，2月开始加速，3月7日为周线高点，3月19日见（恒生指数）日线高点。
这也是2024年以来出现的第三次快速上涨
。以3月7日周线高点为节点，当前主要指数涨幅基本持平于2024年4-5月行情。
市场能够形成的共识在于，本轮行情的驱动力明显有别于去年的两轮行情。
从行情驱动来看，2024年两轮行情的启动均源于总量政策预期的扭转，交易的是“底线逻辑”；而本轮行情的驱动来自于自下而上产业和企业层面的技术进步，并由此引发中国资产的“重估逻辑”。
事实上，港股科技核心资产在去年已经表现出很强的进攻性。
我们拟合美股科技七姐妹（苹果、微软、谷歌、英伟达、亚马逊、特斯拉、脸书）和港股八大科技龙头（腾讯、阿里巴巴、美团、小米、比亚迪、京东、网易、中芯）两条净值曲线，可以看到本轮快速上涨过后，港股科技龙头累计涨幅已经超过美股科技龙头。
但如果拉长时间线来看，2021年以来的累计涨幅比较上，中国科技龙头的表现仍远逊于美国科技龙头
（2021年以来经历了消费核心资产泡沫破裂、地产大周期拐点等，关于中国资产的悲观叙事由此而始）。
当然资产的重估必然不会一蹴而就，从节奏而言，短期过快的上涨之后可能面临获利资金兑现、短期基本面兑现、海外市场噪声等多方面压力。
