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   一、价格

1.价机制：MB “记者报价”，不透明性、被市场操纵的可能性较大。

1）由于钴天然存在钴矿和钴冶炼异地的局面，历史上钴矿原料基本上有嘉能可为代表的贸易商所垄断，在此基础上，英国金属导报MB报价成为最权威的报价。但这一报价有个特点，就是它是一种约定俗成、传统上大家都作为基准的“记者报价”，不是通过期货或现货市场交易出来的，不带成交量，也不会有任何做空机制，就是电话问出来的，一个星期报两次价。

2）曾经LME想推行公开市场交易定价，但2010年进入下跌周期后，无人问津，业内由于钴矿和钴冶炼商比较有限，大家都不希望暴露真实的市场成交情况，所以LME没有推行成功，反而加强了MB报价的地位。因此，它的不透明性、被市场操纵的可能性很大。

2.钴盐定价模式： 加工利润=MB Co*（1-原料计价系数）-加工成本

1）加工利润会随着钴价显著提升。一般MB报价是金属钴（高级/低级），以高级钴为例，2月22日的最新报价是23.18美元/磅，目前嘉能可等贸易商的通行折价系数是0.78，即原料成本为0.78*MB Co，终端电解钴产品价格为MB Co，冶炼利润即为“0.22MB Co-加工成本”。一般来讲，加工成本相对不变（比如目前国内加工成本含税大概在4万元左右），那么加工利润会随着MB的钴报价的上涨而扩大。

2）各种钴盐如金属钴、四氧化三钴（钴酸锂前驱体）、硫酸钴（NCM前驱体）的定价基本和金属钴报价大体一致，在一段时间、不同地域可能有所差异，但由于冶炼厂各种钴盐产能可以转换，最终大体价格一致。

3.长单价格定价机制：锁量不锁价，但价格会比现货市场有折价。具体折价系数要和不同的价格区间挂钩，价格越高折价越少，保证卖方的利益。

数据来源：Wind（建议大家关注Wind EDB中的这三个报价，是业内最权威的参考报价）

4.供需：现在的价格涨幅从供需两方面看。现在看来供给肯定是有缺口的， 从需求方面来看新能源汽车的带动能力很强，也在往三元材料方向转。供需基本面改善之后，资金会进入。全球11万吨的产量 60%都已被长单锁住 ，40%在市场上流通，一时半会儿看不到拐点。

5.价格短期内不会见顶：看不到短期内的新增供应。好像也看不到马上能见顶。我自己15年看的时候觉得25万到30万已经够了，现在50到60，大家又看70到80了，这种市场的情绪是很难控制的。主要是没有看到外面有很多新增加的供应能够马上出来。

6.价格暴涨之后将在一个平台保持相对稳定。碳酸锂涨价之后就稳住了，钴肯定不会降回20万，即使上到60万应该最多回到一个较高的平台。

   二、库存

我们的测算表明，目前国内是2万+吨的库存，刨掉正常的企业的工作库存。2015年进口量很大，加库存，进口的电解钴2016年比2015年多了5000吨，基本上国储收走一部分。2016年进口的钴矿量减少了30%多，消化了很多原矿的库存。

库存的变化：前两年库存都比今年高。2014年底大概2万6千吨这样，2015年也是加库存，2016年国储有5000吨，进口比较多；2016年比2015年降了3%左右。

库存计算的方法：钴盐国内产量+进口的钴盐、金属钴-刨除出口的=表观供应量，表观供应量-消耗量-企业的生产性库存=库存量)。去年进口的钴矿量减少了30%多，肯定会消耗以前的一些原料。17年要依靠现有矿山增产。

1.企业库存

1）钴冶炼企业天生库存较多。由于钴矿多在刚果，钴冶炼多在中国，使得至少1个半月的海运船期客观上加大了国内钴冶炼企业的在途库存周期，同时，钴冶炼链条厂，中间产品的库存也有1-2个月，使得国内钴冶炼企业天生需要储备较高库存。从产业链上看，从钴进口，到精炼，到生产，就是3个月库存。对单个企业来说，分情况，行情不好的时候企业基本希望是零库存，把所有压力放在上游。产业链从进口到正极材料至少要备3个月库存。

2）目前价格全产业链都在被动加库存，不仅是新能源电池产业链，传统消费领域的下游也在加库存，库存水平3-6个月不等。钴价格出现疯长，使得业内企业恐慌性补库。钴盐企业备矿，下游电池材料备钴盐，各个环节都会有一点，多的有半年，最少有一个季度。同时，超预期的是，除了新能源电池产业链，传统的下游比如3C钴酸锂电池、高温合金等企业也出现了恐慌性备货的局面。

3.下游电池厂绕过冶炼厂直接向嘉能可签长单的启示：下游电池厂主动越过冶炼厂，直接跑到台前来，和嘉能可谈原料合作，还有一些之前囤的库存。这个现象给我们的启示是：

1）将来钴的消费下游业态不一样了，和之前3C为主的不一样了，汽车的供应链都是要看三年以上的，2018年大众供应动力电池，2016年就要定下来，供应链的安全性非常重要，采购周期更长。

2）将来新能源汽车企业一旦技术路线成熟以后，有可能汽车企业跳出来锁资源。

3）目前的长单大部分锁量，计价还要谈，但是略微优惠一点。目前来看，20美元以内的计价系数已经谈下来了，但是20美元以上的还没有谈，这说明计价系数可能在20美元/磅以上还要提高。

   三、供应

1.目前产量的增量只是依靠嘉能可、自由港现有矿山的扩产，嘉能可Mudanta项目会出来。

1）真正影响钴供应量的还是刚果金的几个钴项目。嘉能可溢价2016年增加了4000吨，Vale在加拿大增加了，自由港下降了1000吨，从1.6万吨下降到1.5万吨，去年四季度产量特别低，管理层变动，刚果政府对他们不满意，对正常生产造成了干扰，全年1.49万吨，2017年还是1.5万吨左右。2019年也会有所增加。企业的数更准确一点，USGS、刚果央行的数据不靠谱，USGS只能看看储量方面，中国没有7千吨的储量。

2）主要是镍的价格比较低位波动，9000到13000左右，镍的新增产能在印尼，没有什么伴生钴矿。铜现在因为有三家企业工人罢工，产量降低，但是这三家企业的铜矿都是没有伴生钴的，真正影响钴的供应量的还是看刚果金的自由港和嘉能可的，包括现在的一些小矿山会有一些钴的副产品，但是至少也要半年的一个时间。价格上涨后肯定是对国内的现有资源产生影响的，但是国内经过这么多年的开采，钴的资源量还是不太多。

2.手抓矿是下降的。

1）像国内很多大矿山一样，周围也会有很多民采矿，因为矿脉很大。在刚果手抓矿是法律允许的，还有手抓矿协会。一年有1万多吨的量。那边对手抓矿有一些官方的收购点，官方的收购公司把矿运出来。手抓矿对改善民众的生活水平有帮助，不能一下就取消了，应该把它规范起来。

2）人权组织的影响，刚果手抓矿之前2015年1.5万吨左右，2016年下降了5千吨左右。有可能在价格暴涨之后产量有所反弹。同时，主要企业也在应对这个事情，搞供货商责任体系。

3.产量数据的准确性：行业协会统计不靠谱，企业数据更可靠。

刚果央行说自己矿产量下降7%   自由港、嘉能可、淡水河谷说自己有两位数的增长（他们占据市场份额50%以上），数据上出现矛盾。我们认为刚果央行和USGS的数字都不太准,USGS储量可以但产量有问题.企业自己的数据会准确一些。16年手抓矿下降4000到5000吨，嘉能可增加4000吨，淡水河谷增加（不在刚果），自由港下降1000吨（4季度管理层变动产量低），自由港去年1万4千吨这样，17年估计1.5万吨左右 后面估计会有所增加。

矿山产量CID那边的统计今年确实是有一个空挡。一个贸易公司——瑞士大通的统计，仔细看数据也有问题。矿山的产量去年是下降的3%—4%左右，今年的产量是增加的，今年看各企业规划。今年比去年增加1-2%左右，之前看钴的产量增速是7-8% 未来几年钴的供应增速会放慢，今年看到不了4%。

表1：钴产量预估

4.中国的布局：

1）金川收了美特瑞斯，万宝，中铁在那里投资，还有一系列上市公司。吸取以前的教训，以前都是贸易商手里买，每年5万吨进口量，其中只有1万吨是我们自己的权益产量，未来会逐渐增加。

2）刚果的国家政策决定的。你要在当地建设了冶炼厂之后才能拿到矿山，是不是矿山的量严格匹配冶炼厂的产能，这个没有非常明确

5.自由港1.4万吨产量的供货结构：有1.1万吨是直接给芬兰的冶炼厂供货，不给国内，矿山寿命以内都要给芬兰工厂，如果不把芬兰厂买下来的话，永远拿不到销售的自主权。其他3000吨主要供给国内三四家企业。

6.钴的回收：电池回收难点在于回收体系，其他的工业用途有比较成熟的回收体系。回收产能还是有的，主要看是不是有足够的原料进入这个体系。比如废电池的回收。硬质合金等闭环回收还是蛮多的（比如格林美的德威），现在废旧电池不知道给谁回收，这是比较困难的。消费者的积极性需要一段时间来调动起来。分离的技术、粉碎的技术还是可以做到的，主要就是看怎么把电池回收回来。

   四、需求

1.钴消费对于原料上涨的价格承受力，在历史上经历过很强的压力测试，承受力很强。

1）钴经过好几次大涨大跌，高点曾达到过80万，该替代的都已经替代了。剩下的基本是刚性需求。高温合金用的是尖端领域，对价格不敏感。现在价格涨起来，最大的变量就是钴酸锂和三元电池的替代。小的需求如催化剂，磁钢之类的行业经过好几次涨价，有一定承受能力。

2）新能源车下游肯定受到影响，但目前看还没有到不可承受的地步。现在了解到供应链上到2月底还没有涨价，下游还是有一定的承受上游涨价的能力的。三元电池年前就在涨了，动力电池也在涨价，看新能源汽车能不能接受。像特斯拉一辆车用10公斤钴的话，从20万涨到30万也就很小一个量，车企自己就能消化。

2.需求的增长量：主要来自新能源汽车。

1）每年按照中国的汽车新能源产量，到2020年按照两百万辆来算的话，大概在1.7万吨的金属量，总体估计新能源汽车这块能够增加2万吨左右的需求，基数是15年的30多万辆新能源车2000多吨钴，16年是3000多吨。其他的应用增量很少。磷酸铁锂的量肯定是越来越少的。

2）我们的消费预期是按照国内的新能源汽车规划来的，有政府背书，十三五规划。

3）17年的开年数据不是很好，但是十三五规划还是210万辆没变。国家之前还有补贴支持210万辆。现在看新能源汽车消费的好的就是北上广，主要是限购；还有山东。

4）现在三元材料都在扩建，以前是2000吨，3000吨，现在一下就是8000吨，15000吨。

3.钴酸锂和三元电池的需求情况

因为08年钴价格很高，为了降低成本，推出了三元电池。但是之后钴价格一直跌，到去年钴价这么低，所以我们理解3C很大一部分都是钴酸锂电池。当然一些比较次的手机电池里面掺了一些三元材料。高端的都是锂电池。现在钴价这样涨，大家会掺一些三元进去。掺了三元材料之后电池质量下降。但是钴酸锂的安全性没有三元电池高，容易爆炸，所以汽车上都用三元电池。粗算了一下3C电池行业的消费，钴酸锂占了80%左右。

4.高温合金的钴用量：合金里钴的消费量大概1500吨左右。镍基的是10%，钴基的应该更高，40%-50%及以上。国内因为缺钴，不推广钴基合金。中国合金里面钴的消费量大概1500吨左右。去年高温合金产量和前年持平。规划到2030年我国高温合金产量要达到美国2012年的量，但是专家说达不到这个量。所以对高温合金这边的消费不能太乐观。合金是一个比较平稳的行业，下游的消费像采掘、切削加工都比较平稳，唯一增长较快的是汽车行业。

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