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【浙商|梁凤洁/邱冠华】策略：在防御中胜出

大话金融 · 公众号 · · 2024-02-26 21:03

正文

分析师：梁凤洁(执业证书号S1230520100001)

分析师：邱冠华(执业证书号S1230520010003)

分析师：徐安妮(执业证书号S1230523060006)

来源：浙商证券银行研究团队

具体参见2024年2月26日报告《在防御中胜出————行业策略更新》，如需报告全文或数据底稿，请联系团队成员或对口销售。

主要内容

核心要点

买入银行股是买入不确定性中的确定性，类似“雨天打伞”，继续推荐“大而稳+小选美”组合。“若天晴要换阳伞”，建议底部布局顺周期银行，布局成长的确定性。

前言

2024年以来银行股表现强势，板块累计上涨13.5%，在各大板块中表现仅次于煤炭股。站在当下，究竟如何看待银行板块行情的持续性，以及选股思路？

核心逻辑：

雨天要打伞，天晴才会收

如果将市场的不确定性比作“雨”，那么具有确定性的银行是“伞”。追求不确定性中的确定性，直到风险偏好修复。

（1）在不确定性中追求确定性，银行股具有相对收益，类似于"雨天要打伞”。银行板块的确定性来自于以下四个方面。

①低估值：中信银行指数PB（lf）及PE TTM分别为0.59x、5.3x，均为中信30个行业中最低；

②高分红：2022年上市银行平均分红比例26%，股息率（TTM）5%；

③低持仓：银行板块机构持仓比例低，23Q4公募重仓下降0.68pc至1.86%的低位、持股占自由流通股比例下降0.4pc至1.3%，北上持股（不含QFII）占自由流通股比例下降0.5pc至5.6%；

④低预期：市场对于银行让利实体有充分预期，降息对息差的影响已非核心矛盾；而最核心的风险却有可能因政策实施而得到改善，尤其是房地产和地方债务领域。

（2）若风险偏好得到明显修复，则追求成长的确定性，类似于“天晴换阳伞”。“天晴”的标志性事件，一般来自于政策力度、宏观数据超预期等，使得市场风险偏好明显回升。在出现明确信号之前，风险偏好低位运行，“伞”不用随便换。如果宏观数据、经济预期出现超预期改善，则改为追求成长的确定性。参考2019年行情，经济预期低位修复驱动Q1银行股既有绝对收益也有相对收益；而在经济预期回升之后，Q2/Q3银行板块进入震荡行情，Q4再次上涨。

行业比较：

稳定性占优，资金容量大

（1）银行经营业绩具有韧性。银行的客户涉及经济的方方面面，买入银行相当于买入经济的FOF。经营稳定性较强的同时，银行股也有希望受益于经济改善的期权。我们预测2024年上市银行营收同比增速为-1.6%，归母净利润同比增速为1.5%，与2023年相比分别略放缓0.5pc、0.2pc，具有较强稳定性。部分2023年业绩负增压力较大的银行，业绩增速有望在2024年迎来筑底、甚至修复。

（2）银行股资金容量足够大。红利指数（000015）对应成份总市值11万亿，其中接近26%是金融股，绝大部分市值构成来自于四大行（合计6.6万亿），且是红利指数成分中市值最大的四家公司。

选股思路：

寻找不确定性中的确定性

在银行板块内部，也存在轮动。轮动背后的核心逻辑来自于寻找不同的确定性。

（1）先选最大最坚固，追求“生存”的确定性——六家国有银行。当处在市场预期最低迷、不确定性最高的阶段时，国有行盈利稳定性强、股息率高、资金容量大、股票流动性好，是市场“避雨”的首选。

（2）再选坚固小雨伞，追求“分红”的确定性——高股息中小行。除了国有行，优质地方银行经营确定性也比较高，大部分是受益于政府投资韧性，小部分是受益于风险出清，因此具有“坚固”属性。如果叠加高股息，有望成为第二轮市场热点。2024年以来南京银行、成都银行等典型个股表现强于板块。

（3）最后有比没有好，追求“估值”的确定性——超低位破净股。前两种银行开始拥挤时，低位股有望开始补涨。主要原因是低位股与强势股的估值缺口到达较大值时，基本面差异可能并不那么显著。低位股向下空间有限，带来“估值”的确定性。以华夏银行为例，2023年底华夏银行PB（lf）估值为0.33x，较四大行PB估值差距为近五年7.3%低分位数，2024年以来涨幅达到16%。

（4）如果天晴换阳伞，追求“成长”的确定性——优质城农商行。如果宏观数据、经济预期出现超预期改善，重点关注农商行板块投资机会。主要考虑：

①资产端占据优势。资产期限短（贷款大部分在1年以内），最快受益于经济修复；地产城投做得少，受这两个领域降息和风险暴露影响小。

②核心业务竞争趋稳。由于前期普惠小微政策，农商行超额收益受大行下沉挤压，普惠小微口径从1000万提升至2000万，意味着农商行竞争环境的边际改善。

③估值位置显著偏低。优质农商行PB估值（以常熟银行为例）是四大行平均PB的1.3倍，估值差处于近5年0.4%低分位数。除此以外，市场化城商行代表宁波银行资产期限短、城投地产占比低、市场化程度高，也有望受益于经济预期的企稳。

投资建议：看好银行板块，从买入股息的确定性到买入成长的确定性

买入银行板块，相当于买入不确定性当中的确定性。当前处于第二阶段，即买入股息的确定性，未来不排除向买入成长的确定性过渡，建议底部布局高成长银行。继续推荐“大而稳+小选美”组合。

（1）小选美：①底部布局高成长银行，即优质城农商行。推荐宁波银行、常熟银行、苏农银行。②继续推荐高股息城商行，如成都银行、江苏银行、南京银行。

（2）大而稳：高股息大行，继续受益于国内无风险利率下降和资产荒，推荐六大行。此外，底部密切观察极低估值的股份行。当前股份行估值历史低位，向下空间有限。在普涨行情中，低估值股份行有望受益于地产预期边际修复和行业估值中枢抬升，从而出现补涨行情，推荐浙商银行、兴业银行。

综合四阶段考虑，重点推荐：宁波银行、南京银行、农业银行。

风险提示

宏观经济失速，不良大幅爆发，政策不及预期。

报告图表

往期报告回顾

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个股点评

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◇宁波银行22Q3：息差与盈利超预期

◇邮储银行22Q3：成长性国有大行

◇常熟银行22Q3：不良双降，息差回升

◇成都银行22Q3：高成长性延续，不良优中更优

◇长沙银行22Q3：业绩靓丽，不良向好

◇平安银行22Q3：零售动能修复

◇江阴银行22Q3：盈利高增，风险波动

◇苏农银行22Q3：城区扩张推进，息差环比稳定

◇江苏银行22H1：息差向上，不良向好

◇成都银行22H1：利润超预期，不良迎双降

◇宁波银行22H1：营收逆势加速

◇南京银行22H1：交易面与基本面共振

◇兴业银行22H1：改革潜能蓄势待发

◇邮储银行22H1：营收韧性超预期

◇平安银行22H1：五位一体打开增长空间

◇杭州银行22H1：信贷高增，盈利强劲

◇招商银行22H1：财富管理韧性超预期

◇苏农银行22H1：不良改善，信贷高增

◇平安银行22H1：疫后修复潜力股

◇南京银行22H1：成长路径明确的优质城商行

◇常熟银行22H1：息差韧性超预期

◇南京银行：股东开始行动，吹响反攻号角

◇兴业银行：真金白银增持，彰显股东信心

◇常熟银行22H1快报：营收韧性超预期

◇杭州银行：盈利增速有望夺冠

◇苏农银行：业绩向上，不良改善

◇南京银行：快报提振信心，谣言不攻自破

◇南京银行：事件背后的真相

◇成都银行：盈利高增，不良优异

◇苏农银行：营收动能修复，零售增长强劲

◇平安银行：股份行里最靓的仔

◇宁波银行：存贷高增，息差回升

◇杭州银行：存贷开门红，盈利超预期

◇招商银行：财富管理韧性凸显

◇常熟银行：营收提速，信贷高增

◇张家港行：利润高增，信贷强劲

◇南京银行：战略进入加速阶段

◇宁波银行：营收利润双高，私行成效喜人

◇邮储银行：营收向好，不良优异

◇常熟银行：营收强劲，战略推进

◇民生银行：盈利修复，不良企稳

◇张家港行：盈利增长超预期，两小战略显成效

◇兴业银行：改革元年，地产亮牌

◇宁波银行：行长人选落地，压制因素解除

◇交通银行：信贷投放加速，财富管理发力

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◇兴业银行：高管致辞传递强烈买入信号！

◇兴业银行：地产亮底牌，名片擦得亮

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◇兴业银行：吕家进董事长致辞揭示的投资密码

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◇平安银行：基本面反转的零售龙头

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