货币供应量统计的基本原则。（1）现行国际统计规则当中，货币被当成一种具备较高流动性的金融资产，潜在货币“候选者”较为繁杂；（2）统计货币供应量时，货币类金融资产根据其“流动性”逐层定义，确定各层次之间的范围。由于经济学家中流派多，加之国情不同，货币层次的划分在国际上没有统一结论，目前大多数国家都划分到M2，有些金融工具发达的国家甚至将货币层次增加到M7，扩大了货币的外延；（3）在部门方面，现行国际统计规则中，一般不包括中央政府和存款类金融机构所持有的货币资产。

中国M2统计口径与美国、日本等均存在较大差异。（1）从科目层面看，中国定期存款未进行规模限制，而美国M2则仅统计小额（10万美元以下）定期存款；中国统计了非存款类机构持有的货币基金，美国仅统计零售货币基金，日本未纳入货币基金统计；中国纳入了保证金，美国和日本均未纳入M2统计范围；（2）从部门看，中国在M2货币供应量统计当中纳入了非存款类金融机构而没有纳入地方政府,美国则同时纳入了非银行金融机构和地方政府，日本在货币供应量统计当中纳入了地方政府而没有纳入非存款类金融机构,同时日本还对货币发行方进行了额外限制；（3）总体来看，与美国相比，由于定期存款在M2当中占比较大，中国M2统计口径则明显更宽，与日本相比，尽管二者均未对定期存款科目上进行额外限制，但由于日本M2货币发行方口径要小得多，也使得中国M2统计口径比日本要更宽。

理性看待中国M2规模。（1）从统计口径看，由于中美对M2统计口径差异，中国M2涵盖范围要比美国M2大得多，简单转化为可比口径，保守估计中国M2将下降至211.5万亿，较目前304.8万亿的规模至少要减少1/3，调整后M2与美国M2的比例关系大致稳定在1.2左右，较官方M2与美国M2之间1.8-2倍左右关系大大下降；（2）从金融体系和信用派生过程差异上看，中国信用形成更加依赖于银行信贷，美国则偏重于债券市场，中国银行信贷占信用规模的比重在62.8%，尽管多年来持续下降，但仍然显著高于美国当前19.5%的水平。在同样形成信用的情况下，由于这种差异，使得中国M2规模上升更为明显；（3）各国金融体系的形成牵扯到经济结构、体制机制、法律体系乃至社会文化等等方面，现有关于金融结构的研究表明，不同金融制度安排往往各有所长。在当前环境下，更需要我们理性看待中国M2规模膨胀。

风险提示：政策调整滞后，经济增速下滑。

证券分析师：邵兴宇（S0980523070001）；

董德志（S0980513100001）；

宏观周报:高技术制造业宏观周报-国信周频高技术制造业扩散指数小幅回落

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国信周频高技术制造业扩散指数小幅回落。截至2024年4月20日当周，国信周频高技术制造业扩散指数A录得-0.2，结束此前回升重新小幅下落；国信周频高技术制造业扩散指数B为59.4，较上周回落；扩散指数C为-12.30，较上周降幅收窄。从分项看，本周丙烯腈上涨，航空航天行业景气度上行；6-氨基青霉烷酸、六氟磷酸锂价格下跌，医药、新能源行业景气度下行；动态随机存储器、中关村电子产品价格指数不变，半导体、计算机行业景气度不变。

高技术产业跟踪方面：

高技术制造业高频数据跟踪上，6-氨基青霉烷酸价格320元/千克，较上周下降5元/千克；丙烯腈价格10500元/吨，较上周上涨200元/吨；动态随机存储器（DRAM）价格1.0580美元，与上周持平；晶圆（Wafer）价格最新一期报3.77美元/片，较上周上升0.01美元/片；六氟磷酸锂价格7.15万元/吨，较上周下跌0.05万元/吨；中关村电子产品价格指数:液晶显示器最新一期报91.04，与上周持平。

高技术制造业政策动向上，4月19日，商务部等十部门联合印发《关于进一步支持境外机构投资境内科技型企业的若干政策措施》，积极支持境外机构和其所投科技型企业拓宽融资渠道，丰富科创资金来源。商务部正牵头修订《外国投资者对上市公司战略投资管理办法》，进一步放宽外国投资者对上市公司战略投资限制。

高技术制造业前沿动态上，4 月23 日，商汤科技发布“日日新SenseNova”5.0多模态大模型系列，采用混合专家（MoE）架构，支持多达10T Tokens中英文与训练数据，推理合成数据高达数千亿Token，知识、推理、数学、代码等综合能力全面对标GPT-4 Turbo。

风险提示：高技术制造业发展和结构调整带来指标失灵；经济政策和产业政策干预；经济增速下滑。

证券分析师：邵兴宇（S0980523070001）；

董德志（S0980513100001）；

固定收益周报:政府债务周度观察-特别国债发行将及时启动

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国债净融资+新增地方债发行第16周（4/15-4/19）为1350亿，第17周（4/22-4/26）计划-2252亿，年初至第16周累计1.5万亿。进度上达到17.0%，落后于前两年。

国债第16周（4/15-4/19）净融资1178亿，第17周（4/22-4/26）计划-2327.2亿，至第16周累计6337亿，进度约14.6%。近日财政部表示，将根据超长期特别国债项目分配情况，及时启动超长期特别国债发行工作，统筹一般国债和特别国债发行，合理安排发行节奏，切实保障特别国债项目资金需求。

新增一般债第16周（4/15-4/19）发行116.8亿，第17周（4/22-4/26）计划发行40.4亿。至第16周累计2267亿，绝对值落后于过去两年同期。至第15周进度31.5%，低于2023年（44%）和2022年（41%）。

新增专项债第16周（4/15-4/19）发行54.8亿，第17周（4/22-4/26）计划发行34.5亿。至第16周累计6599亿，进度达到16.9%，远落后于过去两年。目前发改委与财政部已完成专项债项目筛选工作，共通过项目3.8万个、2024年专项债需求5.9万亿。财政部表示优化调整专项债券投向领域和用作资本金范围，将更多新能源、新基建、新产业领域纳入专项债券投向领域。

特殊再融资债继续发行。第16周贵州发行特殊再融资债84.8亿，第17周河北和天津发行特殊再融资专项债共11.3亿，今年已累计发行904亿。城投债第16周净融资12亿，第17周净融资计划-617亿。

风险提示：数据统计误差，实际发行与计划差异较大。

证券分析师：董德志（S0980513100001）；

联系人：王奕群

策略深度:一季度基金季报深度分析——增配主板、减配医药、资源品投资热度高涨

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公募整体配置情况：增配A股，整体仓位小幅下降。以四类代表性主动权益产品为统计口径，2024Q1公募整体仓位小幅下降，增配主板、减配双创。风格上看，主动型权益基金调仓方向有所转变，开始由中小成长转向为大盘股，公募基金对中小市值公司的投资热度减退。

一级行业配置情况：医药行业热度减退、仓位大幅减少。2024Q1，从行业配置上看，相较于上一季度，仓位环比上升较大的行业有:有色金属(+1.88pct)、通信(+1.13pct)、家用电器(+0.97pct);仓位环比下降较大的行业有:医药生物(-2.88pct)、计算机(-1.72pct)、电子(-1.37pct)。食品饮料再度超越医药和电子成为公募重仓Top1行业。

二级行业配置情况：下游资源品、银行热度显著上升。大幅增配上游资源品、医药生物板块二级行业仓位普遍大幅降低；银行板块热度明显上升。

产业赛道配置情况：新基建仓位环比增长；新能源超配幅度仍然较大，投资热度明显回升；新医药赛道全面减配；新兴信息产业方面，投资热度明显降低，仅半导体设备赛道仓位实现环比增长；新兴制造业全面超配。

个股视角下的配置线索：2024Q1机构重仓个股集中于食品饮料、电力设备、家用电器及TMT行业，综合重仓家数及重仓市值占比变化看，机构集中加仓宁德时代、紫金矿业、洛阳钼业等个股；下调药明康德、三花智控等个股仓位。

风险提示：一、经济修复进度不及预期，政策落地不及预期；二、报告基于历史数据统计，对未来指引效应有限；三、数据统计口径基于重仓持股，模型拟合存在测算误差；四、定性跟踪视角仅筛选部分样本，与主动权益产品全量样本或存在误差；五、本报告列举个股仅做复盘案例，不涉及主观观点及推荐意见。

证券分析师：王开（S0980521030001）；

陈凯畅（S0980523090002）；

联系人：李晨光

行业与公司

房地产行业2024年5月投资策略：复苏持续性仍有待验证，维持新开工改善的判断

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行业：复苏持续性仍有待验证。从统计局数据看，新房销售量价降幅小幅收窄。2024年1-3月，商品房销售额21355亿元，同比-27.6%，降幅较1-2月收窄了1.7个百分点；3月单月，商品房销售额10789亿元，同比-25.9%。商品房销售面积22668万㎡，同比-19.4%，降幅较1-2月收窄了1.1个百分点；3月单月，商品房销售面积11299万㎡，同比-18.3%。商品房销售均价9421元/㎡，同比-10.2%，降幅较1-2月收窄了0.9个百分点；3月单月，商品房销售均价9548元/㎡，同比-6.3%。3月，70个大中城市新建商品住宅销售价格同比-2.7%，70个大中城市二手住宅销售价格同比-5.9%。

从高频跟踪来看，新房成交量后继乏力，二手房成交量相对平稳。截至目前，30城新建商品房7天移动平均成交面积同比-38%；一线城市、二线城市、三线城市新建商品房7天移动平均成交面积同比分别为-44%、-39%、-25%。30城新建商品房当年累计成交2522万㎡，同比-43%；一线城市、二线城市、三线城市新建商品房成交面积累计同比分别为-39%、-43%、-47%。18城二手住宅7天移动平均成交套数同比-17%；一线城市、二线城市、三线城市二手住宅7天移动平均成交套数同比分别为-3%、-23%、-11%。18城二手住宅当年累计成交22.33万套，同比-21%；一线城市、二线城市、三线城市二手住宅当年成交套数累计同比分别为-19%、-22%、-18%。

板块：本月跑输沪深300指数14.9个百分点。自上期策略报告发布至今，房地产板块下跌15.4%，跑输沪深300指数14.9个百分点，在31个行业中排31名。根据Wind一致预期，按最新收盘日计，板块2024年动态PE为10.6倍，比2019年1月3日的底部估值水平（6.6倍动态PE）高59.8%。

投资策略：我们一直强调，楼市的真实复苏是房地产板块行情出现的前提，各地频出的需求端政策将支持楼市初步企稳，但复苏持续性仍有待验证。不管从统计局数据还是高频数据看，行业指标均持续下行，除新开工数据外其余均复合我们此前的判断，但目前已经看到新房价格的明显下跌，故我们坚持2024年新开工数据将改善的判断。

风险提示：政策落地效果不及预期、行业基本面超预期下行、房企信用风险事件超预期冲击。

重点公司盈利预测及投资评级公司公司投资昨收盘总市值EPSPE代码名称评级（元）（亿元）2024E2025E2024E2025E09979.HK绿城管理控股买入6.311260.620.779.37.4资料来源：Wind、国信证券经济研究所预测

证券分析师：任鹤（S0980520040006）；

王粤雷（S0980520030001）；

王静（S0980522100002）；

格林美(002340.SZ) 深度报告:前驱体行业领先企业，受益以旧换新政策回收业务未来可期

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公司是国内前三的锂电三元前驱体材料生产企业，并在资源综合利用领域深耕多年。公司成立于2001年，成立之初聚焦于废弃金属、电子废弃品等物料的处理及回收。在二十余年发展时间里，公司业务版图已经拓展至三元前驱体、四氧化三钴、正极材料、镍冶炼、动力电池综合利用、报废汽车综合利用、电子废物综合利用等多领域。2023年公司三元前驱体出货量超17万吨，市占率位列国内第三。

公司前瞻布局高镍产品、建设全球生产基地，夯实三元前驱体优势。伴随锂盐价格企稳，长续航、高安全的三元电池需求有望回暖。我们预计2024-2026年全球三元前驱体出货量有望达108/124/138万吨，年均复合增速为13%。公司高镍前驱体布局领先，8系以上前驱体出货占比已超80%。依托产品优势，公司与Ecopro、三星SDI、宁德时代等国内外客户深入合作，市场地位稳固。展望未来，公司依托国内、印尼、韩国等全球化工厂与客户加深合作，前驱体出货有望稳步增长。同时，公司高镍产品出货占比提升、镍冶炼及硫酸镍硫酸钴布局的完善亦有望助推盈利能力保持相对稳定。

公司印尼镍项目开始陆续投产，有望持续贡献利润。公司在印尼具有12.3万金属吨镍项目布局，其中3万吨已在2023年投产、后续项目有望2024年内投产。公司采用湿法冶炼工艺，综合成本有望降低至1万美元/金属吨以下。伴随印尼镍产能陆续释放，镍业务有望给公司持续贡献利润。

以旧换新等政策指引方向，公司资源综合利用业务有望实现快速发展。2024年国务院发布“以旧换新”行动方案，方案指出通过加大政策引导力度与财政金融支持力度，推动到2027年报废汽车回收量、废旧家电回收量较2023年分别增长约一倍和30%。以旧换新政策、反向开票政策等一系列组合拳，有望为回收利用企业实现成本端降负、激活回收利用产业链活力。公司成立之初就聚焦资源综合利用，并在电子废弃物回收、报废汽车回收、动力电池综合利用领域布局多年。公司在回收渠道、产能布局、拆解回收技术等方面处于行业领先地位，相关业务有望受益政策推动实现快速发展。

风险提示：金属价格大幅波动的风险；行业竞争加剧的风险；新能源车销量不及预期；回收行业政策变化的风险；海外政策变化的风险。

证券分析师：王蔚祺（S0980520080003）；

联系人：李全

金融工程

金融工程专题报告:金融工程专题研究-政策持续助力，把握央企估值重塑+高分红的投资机遇——广发中证国新央企股东回报ETF投资价值分析

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政策持续助力，把握央企估值重塑+高分红的投资机遇

晨会聚焦240426

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