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中信建投：央企市值管理意见解读

中信建投证券研究 · 公众号 · 证券 · 2024-12-19 07:29

正文

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12月17日，国资委针对央企部署了《关于改进和加强中央企业控股上市公司市值管理工作的若干意见》，在细化10号文要求的基础上，对于央企的市值管理工具箱进行了进一步阐明。从具体工具来看，并购重组作为本轮央企开展价值创造的主工具，政策利好不断涌现，意在促进企业发展实现新质生产力；回购增持工具则作为支持股价的快速反应工具，建立常态化运用机制；分红工具作为基础工具进行投资者预期管理；分拆上市作为补充工具，政策窗口有望逐渐打开。

中信建投证券新股策略、建筑研究团队共同解读国资委央企市值管理意见：

新股策略：央企市值管理意见落地，企业长期价值持续提升

建筑：国资委央企市值管理意见出台，行业估值回归可期

01 央企市值管理意见落地，企业长期价值持续提升

1.《意见》和10号文要求相辅相成，对央企开展市值管理提出增量要求

《意见》细化了11月15日证监会发布的《上市公司监管指引第10号——市值管理》（简称“10号文”）的要求，展开详述了央企后续开展市值管理的工具箱。《意见》总计9条，从文件结构来看，第一条主要阐明央企市值管理目标，也即“提高上市公司发展质量，发挥科技创新、产业控制、安全支撑作用”第二到七条部署并购重组、市场化改革、信息披露、投关管理、投资者回报、股票回购增持等六类市值管理工具的运用情形和运用模式，第八条和第九条分别规范市值管理的正向激励（将市值管理纳入中央企业负责人经营业绩考核）和负面情形。对比两份文件的要求可以看出，文件在对10号文的市值管理的定义、市值管理相关主体的责任义务和鼓励禁止事项三方面进行了一一对应细化的基础上，对于央企的市值管理工具箱进行了进一步阐明。

值得一提的是，《意见》结合10号文对的两类公司特殊要求（指数成份股、长期破净股），对涉及的央企也进一步提出增量要求。其中针对指数成份股，10号文正式稿要求需制定市值管理制度并披露制定情况，针对股价短期连续或大幅下跌时需有应对预案，而《意见》则将涉及范围从指数成份股央企扩大至所有央企，文件第七条提出，持续提升应对资本市场复杂情况的能力水平，指导控股上市公司提前谋划股价短期连续或大幅下跌时的应对预案，提高反应速度、决策效率和执行效率，稳定市场情绪，有效维护上市公司市值。针对长期破净股，10号文要求企业制订明确的估值提升规划，而《意见》进一步要求央企将解决长期破净问题纳入年度重点工作，指导长期破净上市公司制定披露估值提升计划并监督执行。

2. 并购重组工具：作为本轮央企开展价值创造的主工具，促进企业发展、实现新质生产力

《意见》第二条表述：……支持控股上市公司围绕提高主业竞争优势、增强科技创新能力、促进产业升级实施并购重组。引导控股上市公司深耕主责主业，密切关注行业周期变化和竞争态势演进，聚焦产业链供应链关键环节加快整合行业优质资产，打造行业龙头企业。……

并购重组作为本轮央企开展市值管理的 “价值创造”主工具地位进一步明确。自9月24日“并购六条”始，围绕并购重组的政策利好频出，央国企开展资产并购重组整合的环境持续放宽。本次《意见》对并购重组在央企市值管理过程中作用进行了明确，一是对于产业链主导地位的央企，要进一步做大做强，提出聚焦产业链供应链关键环节加快整合行业优质资产，打造行业龙头企业、促进产业升级；二是对于能够发展新质生产力的企业，提出通过并购重组加快布局战略性新兴产业和未来产业，培育新质生产力，打造产业领先企业。一系列举措本质上都是为了减少不必要的竞争、形成业务协同，从而更好发挥央国企在我国经济发展中的带动作用，已经处于行业龙头或次龙头地位的企业将持续受益于重组的开展。

业务流动性双弱的破净央企后续将作为优质资产整合或注入的平台，进行妥善处置。值得一提的是，《意见》第七条亦提出，对业务协同度弱、股票流动性差、基本失去功能作用的破净上市公司，鼓励通过吸收合并、资产重组等方式加以处置。政策意在引导央企集团提高上市平台的“质”，而非单纯重“量”，建议关注同一控股股东体系内存在优质资产未上市，同时存在上市平台业务欠佳的央企集团。

3. 回购增持工具：后续将作为支持股价的快速反应工具，进行常态化运用

《意见》第七条表述：中央企业和控股上市公司要将股票回购增持作为一项长期性基础性工作，建立常态化股票回购增持机制。持续提升应对资本市场复杂情况的能力水平，指导控股上市公司提前谋划股价短期连续或大幅下跌时的应对预案，提高反应速度、决策效率和执行效率，稳定市场情绪，有效维护上市公司市值。……

《意见》首度提出建立常态化股票回购增持机制，有助于抑制央企股价的非理性下跌，便于企业开展价值经营。增持和回购作为在市场下行区间中支撑投资者信心、稳定自身股价的价值经营工具，在国内外的资本市场上已经得到充分运用。10月央行推出的回购增持再贷款工具则进一步降低了上市公司开展回购增持的成本，并增强了公司主动回购增持的动机。

根据统计，自2024年7月以来有17家央企公布回购计划，累计回购金额上限合计97.58亿元；有23家央企公布增持计划，增持金额合计105.57亿元。其中获得回购增持专项贷款的回购增持26起，贷款金额上限合计117.80亿元（占央企回购增持金额合计的57.99%、占总贷款金额约24.8%、占再贷款工具额度约3.92%）。央企的回购增持意愿总体较强，且资金成本较低，目前再贷款工具总额度运用不足16%，政策施为空间仍较为宽裕。

考虑到工具从运用到股价反应的传导速度，回购增持的见效较并购/重组/分拆/信息披露/投关管理等更快，后续回购增持有望作为快速反应工具，用于央企在出现股价短期连续或大幅下跌时的应对预案。这点与10号文针对指数成分股提出的快速反应预案相匹配。

4. 分拆上市工具：重提鼓励优质资产稳妥分拆上市，工具运用窗口有望逐渐打开

《意见》第二条表述：……鼓励业务多元化的控股上市公司进一步突出专业化发展特色，探索将内部业务独立、质地优良、成长性好、具有行业差异化竞争优势的资产，规范稳妥实施分拆上市，进一步挖掘公司在细分行业领域的市场价值。……

分拆上市工具运用受IPO节奏影响较大，政策窗口有望逐步打开。分拆上市是主营业务所属行业估值较低的企业提高资产证券化率的重要手段，通过分拆上市，企业能够突出主业、增强独立性。但分拆上市工具运用会显著受到IPO节奏的影响，2024年至今，沪深京三地交易所累计仅受理IPO项目40家；受理量约为2023年全年的7%。本次政策重提分拆上市标志着窗口在后续有望重新打开，但同时亦明确了相关运作仍然以稳妥为核心原则，分拆上市资产需具备业务独立、质地优良、成长性好且具有行业差异化竞争优势的特征。从这一工具运用维度出发，建议投资者关注资产质量较高、或新兴业务属于国家战略新兴产业且发展较好，但上市平台数量较少的央企集团。

5. 分红工具：基础工具属性仍然明显，重在增强投资者预期管理

《意见》第六条表述：……指导控股上市公司综合考虑行业特点、盈利水平、资金流转等因素，制定合理可持续的利润分配政策，增强现金分红稳定性、持续性和可预期性，增加现金分红频次，优化现金分红节奏，提高现金分红比例。

分红工具作为央国企前期使用频率最高、使用持续性最强的工具，未来将会有更明确的预期，便于稳定中小投资者信心。根据统计数据，前期我国央国企分红率与海外发达市场基本相当，且分红规模和分红意愿显著领先于民营企业，央企对分红工具运用已较为完善。从使用效果看，分红能够有效稳定投资者回报预期，增强中小投资者的信心和获得感。在此基础上，《意见》主要从预期管理角度出发，提出增强稳定性、持续性和可预期性，对于长期高分红央企，有助于稳定股价、提高投资价值。

风险提示：相关央企上市公司对于政策指引的理解不透彻、落实不到位的风险。

全球经济增速放缓，宏观经济运转不确定性加剧的风险。资本市场与宏观经济息息相关，以当前A股市场为例，俄乌地缘冲突持续恶化、海外经济体衰退等因素都可能会影响上市公司海外资产的业务及业绩表现，进而影响上市公司资产定价和估值。

市场流动性风险。资本市场表现与市场流动性高度相关，如果市场流动性出现大幅变化，则可能相关上市公司市场定价或走势表现不及投资者预期。

报告来源

证券研究报告名称：《央企市值管理意见落地，企业长期价值持续提升》

对外发布时间：2024年12月18日

报告发布机构：中信建投证券股份有限公司

本报告分析师：

张玉龙 SAC 编号:S1440518070002

SFC 编号:BPW299

赵子鹏 SAC编号：S1440523080001

02 国资委央企市值管理意见出台，行业估值回归可期

央企市值管理工作将加速，更为重视投资者信心和回报预期。本次国资委市值管理工作意见再次强调要将市值管理纳入中央企业负责人经营业绩考核，强化正向激励，市值管理工作将作为长期战略管理行为开展。具体方式上，意见除加强信披和投关工作外，强调要通过稳定现金分红和常态化股票回购增持机制等动作稳定投资者回报预期、增强投资者信心。预计央企市值管理工作将加速推进，引导建筑行业央企市值向净资产回归。

鼓励有效并购重组和资产处置。意见特别指出鼓励央企在主业内整合优质资产、整合产业链供应链关键环节和分拆优质资产上市，通过并购重组培育新质生产力，央企整合和并购成为市值管理重要抓手并加速。意见对破净公司分情形提出要求：1）长期破净公司制定披露估值提升计划并监督执行；2）对业务协同度弱、股票流动性差、基本失去功能作用的破净上市公司，鼓励通过吸收合并、资产重组等方式加以处置。

市值管理工作加速，央企并购重组等资本运作更为活跃。国资委市值管理工作意见将促进央企稳定投资者回报和信心、积极开展并购重组、引导破净公司估值回归或资产注入，推动央企质量提升。

风险提示：1、市政业务受到地方政府财政资金约束，施工进度有可能出现延误进而影响收入确认。

2、房地产市场持续低迷可能对建筑企业造成多方面不利影响。房地产对建筑企业的影响主要体现在：1）当前土地市场低迷，地方政府土地出让收入较大幅度下滑，对基建资金来源造成不利影响；2）房地产市场持续低迷，商品房销售、开工较大幅度下滑，影响了房建企业的新增订单，而竣工面积下行，影响了装饰装修企业的订单，相关建筑子板块企业业务发展受不利影响；3）房地产企业的暴雷，对存在房地产企业应收款、房地产开发项目存货的建筑企业带来减值压力。

报告来源

证券研究报告名称：《国资委央企市值管理意见出台，行业估值回归可期》

对外发布时间：2024年12月18日

报告发布机构：中信建投证券股份有限公司

本报告分析师：

竺劲 SAC 编号:S1440519120002

SFC 编号:BPU491

曹恒宇 SAC编号:S1440524080006

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