谁在购买高息股？

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高股息收益率策略重回市场焦点

今年迄今，高股息收益率策略的表现远超大盘。 从 7 月中旬到 8 月初，股息股经历了一些调整，因为动量投资者在获得年度股息后退出。然而，由于市场情绪再次低迷，该策略重新成为焦点，过去一周的日均成交量为 5606 亿元人民币（ 2023 年为 9427 亿元人民币， 2024 年上半年为 8627 亿元人民币，图 3 ）。鉴于房地产活动尚未完全稳定，消费复苏温和，我们认为该策略可能会在低收益环境中重新获得投资者的青睐。此外，该策略与大盘股、防御性和国有企业因素有很大重叠。由于《九点意见》强调“资本市场以人为本”，监管机构 / 上市公司纷纷出台措施提高股息收益率，我们认为提高 A 股投资者的回报是一个长期主题（图 1 ）。

谁在购买股息股？

A 股市场风格的转变通常取决于边际净流入或流出的变化。我们注意到，主动型共同基金的总资产管理规模在 2024 年第一季度下降了 2527 亿元人民币，在 2024 年第二季度下降了 1331 亿元人民币（图 5 ），因此共同基金占比较大的成长股出现了显著的净流出。尽管如此，被动型基金的资产管理规模大幅扩张，尤其是跟踪大盘蓝筹股的指数基金产品。沪深 300 指数 ETF 今年迄今已获得 4500 亿元人民币的净流入（图 6 ）。这间接推高了高股息收益率、指数权重较高的价值板块的估值。此外，保险公司也在买入股息股。我们估计， 2024 年上半年保险公司流入股市的资金为 4548 亿元人民币（图 8 ）。面对“负利差”和再投资风险，保险公司更青睐高股息收益率的股票。事实上，具有高收益记录的债券收益率（如 AA 级 10 年期公司债券和 AA 级 10 年期地方政府融资平台债券）最近已下滑至 2.55% 左右。

高股息收益率策略尚未拥挤，应继续作为关键持股

2024 年第二季度， MF 分别将其在高股息收益率股票（收益率不低于 3% ）和价值板块的持仓占总持仓的百分比提高了 2.7 个百分点和 4.2 个百分点。事实上，防御性因素与价值因素和股息策略明显重叠。然而，我们注意到此类策略尚未拥挤。 MF 在高股息率股票（图 11 ）和价值板块（图 12 ）中的持仓组合仍分别比历史高点低 6-8 个百分点和 47 个百分点。按行业划分，虽然 MF 持仓中煤炭和银行的权重在过去几个季度有所增加，但仍处于低配状态。银行的股价近期有所上涨，仍然是最低配的板块（图 14 ）。我们认为股息策略应继续作为 2024 年核心持股的一部分（参见 H224 A 股展望），这一主题可能与优质国有企业估值重新评级产生协同效应。

近年来， A 股公司不断提高分红比例。截至 2024 年 8 月 20 日，所有 A 股公司合计分红超过 1.6 万亿元人民币，我们预计全年分红将超过 1.8 万亿元人民币。

鉴于 10 年期国债到期收益率持续下行， A 股高股息收益率策略越来越受到投资者的青睐。

今年以来， A 股市场交易量持续萎缩，从 2024 年 2 月 28 日 1.37 万亿元的高点，跌至 2024 年 8 月 13 日的不到 4800 亿元，过去一周日均交易量仅为 5606 亿元。

在瑞银的报告《共同基金购买和赎回：原因、流量和前景》中，我们分析说，共同基金的回报往往是其筹资表现的领先指标。我们将共同基金分为主动型基金（包括灵活型、股票型混合型和普通股型基金）和被动型基金（包括指数基金，但不包括 ETF 馈线和增强型指数基金）。我们发现这两类基金今年的表现出现了分化。

由于股市低迷，主动型基金面临赎回压力，这加剧了市场的回调，形成了负反馈循环。这类基金今年的单位数和 AUM 大幅缩水。具体来说， 2024 年第一季度 /2024 年第二季度单位数分别减少了 1367 亿 /568 亿， 2024 年第一季度是近十年来除 2015 年第三季度外最大的季度降幅。

按资产管理规模衡量， 2024 年第一季度 /2024 年第二季度主动型基金的资产管理规模分别下降 2527 亿 /1331 亿元。虽然这在一定程度上是由基金份额减少引起的，但 2024 年第一季度至 2024 年第二季度的资产管理规模收缩低于历史高位。我们认为，这种相对可控的收缩反映了年初至今主动型基金所占权重较高的股票下跌有限，因为 MF 的资产管理规模与股价走势之间存在很强的相关性。

在过去两年的市场波动中，被动基金的表现明显优于主动基金。 2024 年上半年，被动基金份额净增加 2077 亿份，资产管理规模增加 3222 亿元。特别是在 2024 年第一季度，被动基金资产管理规模大幅增加 3113 亿元，创下历史最大季度增幅。值得注意的是，被动基金资产管理规模大幅增加主要反映了投资者对大盘蓝筹股 ETF 的追捧。今年迄今，沪深 300 指数 ETF 净流入 4500 亿元。