《哪吒2：魔童闹海》上映20天之后，票房突破120亿，这也是中国动画电影的首个百亿IP。
这部现象级影片背后的出品方光线传媒，也自节后开盘股价攀升，公司市值突破千亿。
相关周边也遭热抢，尤其是泡泡玛特推出的《哪吒2》天生羁绊系列盲盒上线不到三天就全部售罄，当前的预售订单已经排到了6月30日。
这场从去年四季度开始“谷子”的狂欢，在这个春节达到了高潮。
据央视财经报道，2024年，中国“谷子经济”市场规模达1689亿元，较2023年增长超40%，市场处于高速增长期，预计2029年市场规模有望达3089亿元。
所谓的“谷子”是指基于漫画、动画、游戏等IP衍生的周边商品，主要涉及二次元文化产品。
泡泡玛特作为“谷子经
济”的龙头企业，在出海“淘金”与情绪消费的双重作用下，2024年股价持续大涨，据Choice数据统计，近一年上涨465.63%，截至2月18日午间休市，最新市值1403亿（人民币）。
朱啸虎在2月的播客采访中，谈到泡泡玛特现象的讶然：
“我今天看到在新加坡的泡泡玛特，买盲盒还要配货，你想到吗？！
买一个60新币盲盒，要配4个15新币的盲盒，中国的盲盒都卖出奢侈品的范儿。”
出海是中国企业近几年的大趋势，海外市场已成为众多公司的“第二增长曲线”。
不知不觉，泡泡玛特这家大家印象中标签浓重的“盲盒公司”，商业之路越走越宽了。
2024年下半年信璞投资归江在复旦大学的价值投资实务课中，恰好分享了泡泡玛特与光线传媒的对比案例。
我们结合课中视角，对泡泡玛特进行了重新拆解。
偶然中的商业灵感，一个零售行业的“击球点”
泡泡玛特的故事从王宁的一次香港之行说起。
2010年，已经有了多次创业经验的王宁，前往香港探望攻读港硕的女朋友，在逛街时，一家专门卖潮玩具的店吸引了他的目光，也点燃了王宁创业灵感。
回到北京的王宁用卖掉格子铺的资金，在北京中关村欧美汇购物中心的一个小角落里开设了第一家潮玩店铺。
当时王宁的想法是打造一个潮玩界的“屈臣氏”。
店铺里不仅售卖小的潮玩，还摆放着各种毛绒玩具、小饰品等，定位是一个售卖潮流物品的杂货店渠道商。
此时的泡泡玛特，主要赚的是进货与销售给消费者中间的差价。
这种模式下的泡泡玛特，并没有核心竞争力和竞争壁垒，对投资人的吸引力有限。
直到2012年，中国最早的天使投资人之一麦刚在清理邮箱的时候看到了王宁的邮件。
在第一次见面后的五天，2012年8月10日，支付了第一笔投资款100万，并留下了一张手写支票（合计两百万）。
图源：创业工场Ventureslab（麦刚公众号）
据麦刚回忆，“第一次和王宁的交流过程中，我发现他是一个极为淡定、平和的人，他当年就是很认真地跟我说他想做的事情，以及他的计划。
他并没有给我展示天花乱坠的未来，他只是想融资踏踏实实的多开几家店，也并没有过多的资金需求。”
当时的市场环境是很少有人看线下的公司，大家都在关注电商、游戏、社区。
麦刚和王宁都坚定的认为，线下零售是一定是有市场的，尤其是一些潮流的、设计化的、让人具有情感感知的产品。
而泡泡玛特当时的业态就是一个潮流小百货，两人都认为潮流产品是一个长久的、确定的、可期待的趋势。
但从实际情况来看，拿到投资后的王宁新开的几家店，并没有太大的水花，泡泡玛特进入了三年
关键的蛰伏期。
这三年对泡泡玛特尤为重要，具体体现为三件事：
第一，坚定零售市场的未来，积极寻求更多资本进入
2013年，麦刚把26岁的王宁引荐给启赋资本的屠铮，屠铮在与王宁第二次见面后就确定了自己强烈的投资意向，之后投入了600万在Pre-A轮。
屠铮向采访媒体回忆，他除了看重王宁这个人之外，就是认准线下消费一定有机会，“当时甚至不知道（王宁）要做潮玩”。
据企查查数据，2014年5月，王宁又获得了金鹰商贸投资的1990万元A轮融资，当时金鹰商贸的CEO就是后来红杉中国投资合伙人苏凯。
同年7月启赋资本追加数千万的资金。
第二，提升自我，与志同道合者前行
2014年王宁考上了北大光华的MBA，也在此认识了往后十数年的战斗伙伴，在这里为泡泡玛特找到了首席运营官司德、首席财务官杨镜冰、乐园负责人胡健、国际业务总裁文德一。
第三，积累门店布局优势
王宁对于门店的选址颇为讲究，即使是最开始的初创阶段王宁也划定了选择标准。
以中关村欧美汇购物中心来看，虽然门店位置不好，但当时所处商圈优质，有丰富的客源。
值得一提的是，王宁在仅一桥之隔的两座购物中心
（新中关、欧美汇）
里，选择了带有港资色彩，业态布局更新锐的欧美汇，而非资历更老的新中关。
之后泡泡玛特的店铺几乎都开在购物中心里，王宁偏好如太古集团、恒隆等港资地产商
（很难说没有受第一家门店的影响）
，并与自己客群、产品定位类似的店铺做邻居，比如H&M、优衣库、丝芙兰。
用王宁的话来说，“他们的选址能力肯定比我们强。”
王宁在采访中谈到，当时每开一家店，从谈判到开店需要三个月的时间，考察一个月，出图、设计、规划一个月，装修一个月。
标准的店面60-100平米左右，有5-6位店员，8大品类，其中近半数SKU为自主设计。
截至2015年下半年，在全国开了超过20家门店。
第四，缩减品类，聚焦潮玩
2014年，去日本考察的王宁发现了一款由日本Dreams公司开发的Sonny Angel的潮流玩具，十分受日本年轻人的欢迎，王宁便拿下了这款玩具IP在国内的代理权（Sonny Angel 不愿意给他独家授权）。
也是在这家公司身上，王宁注意到了“盲盒”的销售模式，回国之后，王宁将“盲盒”这一模式套用在Sonny Angel上，进行销售。
2015年下半年开始，Sonny Angel迅速走红。
王宁和团队在年底复盘时发现，Sonny Angel销售状况不错。
此时的王宁尚未理解潮玩的潜力，只是感知到这个品类值得聚焦。
之后，王宁通过分析投资者心理发现，很大原因在于Sonny Angel满足了用户的收集需求。
即虽然产品拥有上百个款式，但是并不一定能够买到心仪的款式，为了拿到自己喜欢的款式，很多人会“反复购买”，遇到稀缺的隐藏款，1/144的抽中概率，更是“上瘾”。
想清楚了这条“拿捏”购买者心理商业通路，当时这块业务还是一个蓝海，中国没有人做这个生意。
泡泡玛特开始了关键转型，即“减宽加深”，逐渐把很多SKU砍掉，完全投入潮玩品类。
“
我不想既卖这个又卖那个，我们就去做一个别人都看不起的、小的潮玩品类，小到一个细分品类里再细分的品类，然后做上十年，把它做到第一。其实这已经很不容易了，这也很像多年前大家提的‘工匠精神’。
”
也是在这个时期，泡泡玛特确认了之后十数年的企业文化——
尊重时间，尊重经营。
做“中国的乐高”，两次上市前的“击球点”
2016年1月，Sonny Angel版权方决定终止泡泡玛特的代理权，这让王宁意识到IP的重要性。
在尚不具备自我IP开发的形势下，王宁依然选择了独家代理这条路。
选择什么IP呢？王宁把选择权交给消费者。
2016年1月9日，王宁发了一条微博，问大家除了喜欢收集Sonny Angel这个潮玩之外，还喜欢其他什么IP。
MOLLY娃娃得到了大多数消费者的认可，随后王宁立即带领团队出现在了MOLLY之父，即香港知名设计师王信明的工作室。
回忆起第一次见到王信明时，王宁依然难掩激动，那是一屋子没有被商业化的一流设计作品，镶着金边沉默着。
在与设计师谈判的过程中，王宁大学时期学习的广告学给了他很大助益，他并不将MOLLY当作一个简单的商品，而是一款能“安抚更多人心灵的IP玩具”这与之后Z世代崛起的情绪消费不谋而合。
“
我们想跟你一起让一百万个人喜欢MOLLY，这是我们要做的事情。
”
但IP签约、开模、销售、线上APP开发等一系列运作，均需要大量资金，企业陷入了钱荒。在一次又一次的艰难融资下，王宁下定决心筹资冲击新三板。
王宁在2024年9月与经纬创投张颖的交流中，回忆了当时的情况。
“
2016年，我们拿融资很难，没有人理我们。
别人问：“你们是做什么的？”
我说：“我要把玩具卖给大人。
”
他说：“你开玩笑，大人买什么玩具，这相当于把洗发水卖给光头。”
那时大家都不理解，所以说一定程度上是我们开创了这个品类。
就像迪士尼有一句我很喜欢的广告语：全世界都催着你长大，但是迪士尼守护你的童年。
我们当年也在想，谁规定18岁以后就不能再买玩具，只能去过所谓“成年人的生活？”
其中最为人乐道的就是，王宁参加综艺节目寻求融资，与红杉中国合伙人王岑相见恨晚，当场敲定“1亿占股15%”。可惜两人台上互道知己，台下分道扬镳，最终未能成交。
但王宁并未放缓泡泡玛特的布局，在线下如火如荼开店之际，线上布局也在稳步进行，一方面开设天猫旗舰店，一方面推出自营APP——葩趣。
这是一款专门服务收藏玩具粉丝的APP，泡泡玛特旨在将其打造为国内最大且最专业的玩具社区，这也是泡泡玛特商业闭环中的核心环节之一，建立自己的主战地与核心用户群。
2016年7月，泡泡玛特推出星座系列、运动系列的MOLLY，单个售价59元，700多元一套。
王宁回忆：“7月7日预售当天，电商部说争取一天销售100套，结果却是200套4秒售罄。”
当月，泡泡玛特首家IP店落户上海港汇恒隆广场。
8月12日，泡泡玛特三里屯店开业，从早上7点，店门口便开始排起了很长的队，不到20多天，MOLLY两个系列销售8万多个，销售额近500万。
图源：三里屯太古里
值得一提的是，泡泡玛特三里屯门店的选址，王宁等了三年，而在这三年中王宁对店铺扩张比较克制（资金也比较有限），重点放在对店铺升级。
“
通道多宽、多窄，多高要贴画，多低要做储物柜，空间是一定的，如何摆放。每个柜台的高度、宽度，甚至店铺气味、灯光、音乐……有无数的细节，一代一代做变革。
”
当王宁坚定地想要一个细节时，它就一定会成为泡泡玛特的一部分。
2011年的王宁只能谈到购物中心的负一层小店面，到了2016年，泡泡玛特已经能和LV做邻居了。
要知道和LV做邻居不仅要符合商场的要求，还要与LV的门店交涉，这样的店铺位置为泡泡马特后期MEGA高端产品埋下了种子。
MOLLY真正的在潮玩中火了，这是泡泡玛特第一个自主潮玩产品系列，包含隐藏款在内共有13个形象，MOLLY也从此成为泡泡玛特的代表性IP。
与此同时，二手平台也随着活跃起来，一些隐藏款玩偶，即使溢价数倍，依然供不应求。
就像如今一吒难求的《哪吒2》联名手办，在某二手平台上其隐藏款的价格已经涨至799元，与官方价格相比溢价11倍；全新端盒价格为1599元，相比官方售价溢价近3倍。
但Sonny Angel的经验告诉王宁，MOLLY是“顶流”但不能是唯一的“顶流”，他开始不断签约艺术家，扩大IP池也是在加深企业护城河。
“
这些艺术家绝对是稀缺资源，我们抢先将他们揽入麾下，这也逐渐成为公司最核心的竞争力。
”
据公司公告披露，泡泡玛特在2017年分别获得了Satyr、妹头、Gudetama、Hello kitty和火影忍者疾风传等形象的使用授权。
之前由于艺术家付不起高昂的玩具开模费等费用，导致很多优秀的设计不能投产。
王宁开始规划起了自有供应链体系，开始向“IP运营商”转型。
从后视镜来看，此时的IP开发销售，对投资者而言更侧重对套系的收集。
2016年底，王宁在多家机构的联合投资中凑出了3000多万，于2017年5月泡泡玛特在新三板挂牌上市。
凭借着MOLLY的销售持续火爆，王宁开始拓宽线下销售形式，推出无人收银的机器人商店、自助售卖机，自助贩卖机为之后泡泡玛特各类旗舰店的选址提供了底层数据。
同年9月，泡泡玛特举办了首届北京国际潮流玩具展，有百十余位艺术家到场，也将有超过200款的限定玩具展出。
这次展会将潮玩这个行业推到了更大的聚光灯下，也让王宁意识到泡泡玛特所代表的潮玩文化的确有未来。
所以，做自己就显得尤为重要，不那么缺钱的王宁在代理IP的基础上，建立了内部IP孵化工作室PDC，开始重视自主IP开发。
新的投资人也开始入局。
黑蚁资本的创始人何愚，至今仍是泡泡玛特董事会的一员，也是唯二还在董事会的早期投资人
（另一位是蜂巧资本的创始人屠铮）
。
据何愚回忆，他们是在2017年底首次投资泡泡玛特，随后在2018年至2020年连续投资3轮，共4轮加注。
何愚在字节跳动负责消费投资时就见过王宁，不同于2013年看好零售行业的主因，在对迪士尼、乐高、万代等与泡泡玛特模式相仿的公司做过大量研究后，何愚相信这个小众的赛道有未来。
所以在黑蚁第一期基金募集完成后，何愚向王宁递出了橄榄枝。
而此时的王宁财务状况也已经好转，截至2017年底，泡泡玛特的业绩实现扭亏为盈，全年营收1.59亿，净利润超百万，已开设线下门店32家，机器人商店43家，公司基本面有了业绩支撑。
时间来到2018年，这是继2015之后对泡泡玛特来说极为重要的一年，王宁重点做了三件事。
第一，收紧投融资，集中股权。
用他的话来说“以前我们被大多数基金放过鸽子，现在我们好起来了，就立志不要这些基金的钱。”
在黑蚁资本外，屠铮在2018年创立蜂巧资本，同其LP华强资本一起投了4000万。
第二，拓宽企业布局——出海。
早就有一颗走出去的心的王宁，将自己在北大读MBA时认识的文德一拉入伙，于2018年初任命为海外业务总裁，推动泡泡玛特的出海计划。
王宁对文德一说，“希望在未来3到5年内海外业务能够占到公司营收的50%
。”
但当时泡泡玛特海外团队是文德一到岗之后才正式设立部门，一切从零开始。
文德一有着多年跨国业务经验，所以在最初的准备阶段花了很大工夫。
在综合考虑了国家的经济规模、居民收入、人口数量、城市化水平，以及政治、宗教、地理距离等因素，筛选出了日本、韩国、新加坡等东南亚地区，作为相对安全的“第一序列”，即在短时间内可以建立成功的业务模式。
最终经过内容讨论，新加坡被选定为企业出海的第一站。
在文德一看来新加坡有着多元的文化背景，对潮流文化接受度较高，再加上其优越的地理环境和稳定的政治环境也便于泡泡玛特日后向周边国家辐射、扩展。
当然，新加坡也是海外华人的重要聚集地之一。
在商业模式上，文德一采用的是与当地零售商合作的To B模式，将产品引入新加坡市场。
这种方式有助于泡泡玛特迅速有效地将产品引入新市场，而且初期的投资成本可控。
正如文德一所期望的，MOLLY在新加坡的销售如火如荼。
第三，IP多元化
继MOLLY之后，泡泡玛特推出了第二个IP——
Pucky。
据其设计师介绍，Puck本是莎士比亚剧作《仲夏夜之梦》中的一个精灵，它精怪顽皮但内心善良，
每次整蛊别人都能带来一些治愈力，让受伤的人慢慢恢复。
图源：泡泡玛特，毕奇精灵泡泡圈系列
这些“梦森林世界”的可爱小精灵在官方的评论区中被反复提及“太治愈了”，其
情绪价值逐渐凸显。
何愚曾评价泡泡玛特：“好的公司和产品，一定是可以去照顾人的。”
随着社会的不断发展，消费不再只是为了满足简单的物质需求，也是消费者自我表达的方式。
2018年9月，泡泡玛特上线了微信小程序“泡泡抽盒机”，增加线上购买体验感，形成了，线下零售店、机器人商店；线上APP、微信小程序、天猫旗舰店的销售格局。
天猫“双十一”期间，泡泡玛特24小时销量达到2786万，成为天猫模玩类目第一名。
营收也大幅提高，2018年全年营收5.18亿，归母净利润接近1亿，毛利达到2.98亿，财务状况越来越健康。
门店数量也翻倍增长，线下零售店超100家。
2019年，泡泡玛特各项业务趋于成熟，进入快速扩张期，全年营收16.96亿，同比增长227.61%，归母净利润4.4亿。
IP方面，Dimoo和THE MONSTERS精灵系列发售，截至年底泡泡玛特的IP数量已达到85个，MOLLY和Pucky的销售额占IP收入近50%。
同年，泡泡玛特谈下了迪士尼的IP授权。
门店方面，线下零售店突破200家，机器人商店740家，收入贡献占比分别为75%、25%，主要布局还是集中在一线城市。
出海方面，泡泡玛特进入泰国，依然维持原To B模式。
与此同时，开始开拓欧美市场，泡泡玛特前往法国参加海外潮玩展会，这也是泡泡玛特寻招出海经销商的主要方式。截至2020年6月，泡泡玛特已有22名海外经销商，覆盖21个海外国家及地区。
这一年最大的变化在于泡泡玛特背后的资本变动。
2019年4月12日，泡泡玛特从新三板完成退市，彼时市值20亿。
一个月后，王宁来到了黑蚁资本年度LP大会上分享了题为《潮流玩具风靡背后的心理学》的演讲。
王宁说希望泡泡玛特能对标乐高：
“
乐高的伟大之处在于，它不只是卖玩具，在我眼中它就像科技公司一样，诞生了一个系统、诞生了一门语言；所有的IP，跟它合作得用它的语言再写一遍
。
”
这次演讲让更多投资机构了解了泡泡玛特。
泡泡玛特从市场冷门项目瞬间变成了备受追捧的资本宠儿，但王宁的动作是克制的，最终进入的资本大多是有“人情”在的。
比如，黑蚁资本的LP星界资本，红杉投资的背后是积极撮合的苏凯。
2020年3月，华兴新经济基金以总成本4950万美元购得2418443股，折合成人民币为3.2亿元，持股比例为1.94%。
同年上半年，林利军的正心谷资本以1250万美元认购共610718股优先股，随后又以7500万美元购买3664310股，持股比例为3.43%。
2020年12月11日，泡泡玛特成功在港上市，以每股38.5港元的价格募资高达60亿港元。
2012年至2020年上市之前，对于没有数字支撑的初创企业来说，投资的击球点更多落在人的身上，以及所选的行业故事上。
虽然王宁在第一个阶段抓到了零售的未来，在第二个阶段讲通了潮玩的故事。但能理解这门生意的到底还是少数人。
从“中国的迪士尼”到“世界的泡泡玛特”，股价“U”型背后的击球点
2020年至今，是泡泡玛特的高速发展时期。
王宁开始淡化“中国乐高”、“中国迪士尼”的概念，而是要做世界的泡泡玛特。
据光大证券统计，2019年至2023年泡泡玛特国内零售店数量从114家拓展到363家，截至2024年6月底，进一步拓展至374家。
单店平均年收入从2019年650万元，截至2023年底达到680万元，恢复到疫情前的水平。
机器人商店数量截至2024年6月底达到2189家，2023年单店平均年收入25万元，接近疫情前的水平。
在这个阶段，泡泡玛特的供应链、IP开发已经趋于稳定成熟。
供应链方面，泡泡玛特的确组建了一支上百人的内部创意设计及工业开发团队，帮助设计师们将他们的IP 进行商业化改造，从玩具的建模到上色和外包装都参与其中，加速推出更多设计。
以
DIMOO
为例，其设计师Ayan负责构思概念，画出
DIMOO
的平面设计。
泡泡玛特的内部创意设计师团队会和她讨论从2D变成3D过程中，选择什么颜色和材质，比如透明、磨砂、夜光等等，将平面设计变成工厂可以使用的生产方案。
然后，图纸被送到合作工厂，这些工厂自然是千挑万选出来的，可以保证玩具的高品质生产。
规模化生产出来后，会被运往北京、南京两大自营中央仓库，以及全国自营当地仓库，专注于线上销售的浙江嘉兴外包仓库。
接下来，泡泡玛特最新款的盲盒系列，会迅速出现在线下门店、自助售卖机、天猫旗舰店以及微信小程序。
这一套标准化的流程平均耗时8个月，甚至更长。
王宁在专访中谈到，宜家让家居设计民主化、Zara 创造快时尚是通过更成熟的生产销售方式，以更快的节奏让原本只有奢侈品消费才能拥有的好设计，变成触手可及的消费品，泡泡玛特在潮流玩具市场做了一样的事。
泡泡玛特在不同的IP形式上对应了个性化的开发模式。
截至2023年底，泡泡玛特有十大IP收入超过1亿元。
泡泡玛特2023年度十大IP
截至2024上半年，泡泡玛特收入过亿的IP就有七个：MOLLY、THE MONSTERS、SKULLPANDA、DIMOO、CRYBABY、小野Hirono、Zsiga。
泡泡玛特2024上半年IP收入构成
值得一提的是，2020年9月泡泡玛特内部设计团队（PDC）孵化的IP小甜豆超市系列盲盒发售，标志着泡泡玛特有了自主IP的开发能力。
2021年，PDC工作室孵化的IP小野首发，作为泡泡玛特首个情绪IP，其通过设计语言触发用户的情感共鸣，2023年小野贡献营收过亿。
这也是泡泡玛特与迪士尼差异最大的地方，泡泡玛特的系列盲盒的背后没有一个长篇的故事背景，而是一个简单的治愈场景。
因为简单，就有了更多的遐想空间，在快节奏的现代生活中，年轻人可以通过不同玩偶的表情、动作，得到独属于自己的情感慰藉和精神寄托。
图源：泡泡玛特，小甜豆系列
得说有一瞬间被治愈了
（钱也是花出去了）
。
2024年6月27日小野快闪店登陆曼谷，首日营收近500万元，泡泡玛特的自主IP孵化能力得到证实。
王宁后来在接受采访时说：
“创业之初，我一直不明白我们的核心竞争力是什么，直到我们去和这些艺术家交流，发现
渠道和设计结合才是我们的优势。
我们开始
从零售往产业链的上游走，
我们签约的艺术家构成了以IP资源为核心的竞争力。
”
在夯实核心竞争力后，泡泡玛特近五年的企业发展的另一重点，就是寻求产品、变现渠道的多元化发展，以及海外市场的商业模式变化。
2019年以来，泡泡玛特的头部IP收入占比持续下降，原顶流MOLLY在2017年MOLLY曾占公司营收近90%，截至2024年中报MOLLY的收入占比仅为17.2%。
公司呈现IP多元化趋势，截至2024年中报，形成了MOLLY、THE MONSTERS、SKULLPANDA、EDIMOO的四大核心IP。
围绕着四大核心IP，泡泡玛特积极拓展非盲盒品类和应用场景，延长IP生命周期。
从光大证券研究所的不完全统计来看，盲盒已经不再是泡泡玛特IP营收的主要来源了，一定程度上摆脱了“盲盒公司”的标签。
从2020年到2023年，手办、MEGA（高端产品线）、BGD（可动人偶）、毛绒玩具及其他衍生品陆续推出。
形成了
“基础款盲盒（高频低价）+MEGA珍藏款（高净值渗透）+BJD圈层化产品（垂直深耕）”
的变现体系。
也满足了消费者需求的多样性，手办具备艺术收藏性；BJD具备可定制型，满足独特的个性需求；毛绒玩具、糖胶、积木等衍生品，可以覆盖生活的多场景，更加深与消费者的链接。
在2023年底，泡泡玛特打造的城市乐园POPLAND落地北京朝阳公园，成为国内潮玩行业首个沉浸式IP主题乐园。
泡泡玛特逐渐将自己“IP运营商”的护城河打造得更加牢固。
这也是海外收入的重要支撑，毕竟要想走出去，首先要有过硬的产品。
就像《黑神话悟空》、《哪吒2》之所以能给海外来自中国的震撼，第一要义是有过硬的内容。
泡泡玛特打造了不少爆款IP。
初期，泡泡玛特通过To B模式对市场进行测试，对海外消费者喜好以及不同产品的接受程度有深入了解。
摸清市场环境后，泡泡玛特于2020年开始转换商业模式，开设快闪店并因地制宜的推出特供限量产品，确定当地消费者的消费热情，并增加产品热度。
就以在泰国爆火的Labubu为例，泡泡玛特为不同国家、城市设计了不同的Labubu限定形象。
新加坡设计的是鱼尾狮限定、为法国设计的万圣节系列和小米兰Labubu、为泰国设计的Have a seat Labubu盲盒等。甚至于国内的骨灰级爱好者为了限定版，特地打飞去国外购买。
最后，在市场前景乐观的情况下开设线下实体店，正式进入当地市场。
形成“核心城市体验店+跨境电商前置仓”的轻资产扩张。
这套扩张策略一定程度上降低了品牌海外扩张的风险，并逐步增加了品牌在当地的影响力，先实现真正的品牌出海，再成为真正的世界品牌。
更不用说，由于明星效应在泰国爆火的Labubu的，直接推高了泡泡玛特的财务数据。
从销售渠道来看，国内线上、线下、批发渠道收入保持增长态势。
此外，截至2024年6月底，会员贡献销售额占比92.8%，公司注册会员3893万，较2023年年底新增会员458万，用户年龄结构更趋年轻化。
稳定的商业模式下，用户群体稳定扩大，为企业的核心财务数据带来了支撑。
我们就此对泡泡玛特的核心财务数据进行了梳理。
数据来源：Wind，截至2024年中报
重点观察ROE的变化情况。
2015年到2019年的企业初创期，ROE增长迅速，主要是公司净利率的快速提升以及资产周转率的提升，主因在于明确公司定位。
2016-2017年签约的很多艺术家的IP，也有很高的毛利，大概可以做到百分之六七十，公司也在持续的扩张线上和线下的布局，助推ROE增长。
2020年到2022年的企业成长期，由于泡泡玛特于2020年底上市，总资产周转率与权益乘数变化，导致ROE从高位骤降。
在2021、2022年又遇到了疫情“黑天鹅”事件，线下消费者不足，2022年收入增速也远不如过往，净利润承压，也促使ROE下降。
同时，带崩股价一路下跌。
数据来源：Wind，截至2025年2月14日
资本市场线性外推，认为公司“IP+盲盒”的商业模式不可持续，泡泡玛特已经成为“泡沫玛特”。
同时，认为其过度依赖单一IP，预期未来增速下降带来PB的承压，PB从2020年上市的高点到2022年底持续下滑。
数据来源：Wind，截至2025年2月14日
疫情影响过去，2023年至今，ROE从底部开始复苏再次增长，这主要是受到净利润的增长，与资产周转率的增长驱动。
背后的原因是它海外扩张非常顺利，同时公司也在布局一些高端的新品和衍生品，持续的放量。
ROE的复苏也再次向大家验证了，它具备IP持续迭代能力，包括MOLLY收入占比下滑也能说明这一点。
