作者：李中海
来源：巨会读（juhuidu）
要看清2017年中国经济的前景，首先要理解2016年的复苏。
2016年，中国经济的复苏是典型的政府主导型，而非私人部门主导的库存周期或者产能周期。
其中的关键是“适度扩大总需求”，这起到了全局性作用；而所谓供给侧改革，也有局部性的改善作用，对部分经营状况很差的行业有正面作用。
政府主导作用主要体现在两个方面：
➤货币刺激。货币政策宽松，实际利率大幅度降低，刺激了广义信贷扩张，进而刺激经济，对于房地产行业的效果尤其明显；
➤财政刺激。财政刺激的力度从2015年下半年起明显加大，通过预算赤字、PPP（Public-Private Partnership，即政府和社会资本合作）、政策性银行的专项金融债和抵押补充贷款等方式，扩大了政府投资。
在财政政策引导下，房地产的库存全年都在下降，工业企业的库存从2016年年初到11月都在下降，12月更开始主动增加库存。
不过，由于政策导向的主旋律依然是去产能，也由于对长期预期并不乐观，企业对于扩大产能很不积极。
2012年以来，“转型”就成为中国经济的主旋律，对私人部门和政府部门的影响都很大。
到2013年，“转型非常急迫、非常关键”，这一点似乎形成共识，但是到底要怎么转型，却一直没有答案。
在我看来，转型的内容主要包括三方面，
☞第一，企业部门（尤其是传统企业）要适应新的经济环境，不但要活下来，还要活得好。
☞第二，政府部门要适应环境变化，调整自身定位，改变政策，优化资源配置，助推经济增长。
☞第三，中国经济（包括私人部门和政府）需要找到新的发展方向。
开始的时候，特别是2013-2015年，政府和金融市场都把注意力集中在第二点和第三点，并将其概念化为“改革”和“创新”，却忽视了第一点。直到2016年，第一点才开始得到重视。
而一直拼杀在市场第一线的实体企业，早在2014年就开始重视第一点了。
2012年，工业企业的“产能过剩”，不敢再扩张。然而，前两年的投资却不能说断就断，而是随后建成投产，形成新的产能，这不啻雪上加霜。
一开始，企业还存有幻想，希望需求的周期性扩张可以化解产能过剩问题。然而从2013年开始，企业就清醒地认识到，过去那种需求扩张不太可能了，而产能过剩也不是单靠需求扩张就能化解的。
这个时候，企业面临的已不是发展的问题，而是生存问题！
于是，企业开始削减成本，降低杠杆，减轻包袱，着力修复资产负债表，首要目标是争取活下来，活得好。
几年艰苦努力下来，企业很可能已经渡过了最艰难的阶段，生存压力有所缓解。
与此同时，政府和投资者对转型的认识也在深化，开始帮助企业解决现实问题。
在内外力的共同作用下，企业生存环境在变好，企业行为也逐渐正常化。
以企业行为正常化为核心，其他部门的行为也在正常化，包括政府部门和金融部门。创新，本来就是解决了温饱问题后的选择，饿着肚子创新只是极个别的选择，而不是普遍现象。
企业解决了生存问题之后，会比以前更有希望走出转型的新方向。
不难看到，从2002年到2013年，工业企业的资产负债率在这十余年间大致稳定；而从2014年起，工业企业的资产负债率快速下降。
☝图表1：工业企业资产负债率快速下降
不仅如此，企业还从各个方面削减成本，其中不无政府的帮助。
➤劳动力成本。2010-2013年工资增长很快，2014年开始慢下来了。
➤财务支出。2010-2012年财务支出增长很快，2013年开始慢下来。财务好转既来自利率下降，也来自企业的财务杠杆下降。这和银行的净息差减少相一致，也和企业的扩张放缓相一致。
➤税费负担。2009-2012年税费增长快，2013年开始慢下来。
一个结果是，国民收入分配中的企业占比从2013年开始上升。2014-2015年，中国经济下滑，企业削减成本的努力加剧了这个下滑。不过，削减了成本后的企业更健康，2016年的经济复苏因此更健康，更有持续性。
☝图表2：企业分配比重上升
转型，也意味着企业的竞争规则发生变化。
在中国经济高速增长期间，大多数公司的增长空间都比较大；传统增长模式遇到瓶颈，经济的长期增长速度也随之下降，多数公司的增长便也遇到了天花板。
企业寻找出路，一方面降低杠杆、削减成本，另一方面也开始了大规模的兼并与重组。
业内整合本身就是转型的一部分，是行业恢复竞争力的必由之路。2014-2016年，中国境内的并购规模大行其道，行业内并购尤其盛行。
竞争的残酷性已经远非旧环境可比。少数打破天花板的公司会获得大部分的行业收益，而其他公司则增长停滞，甚至被迫退出。
残酷归残酷，传统行业的整合增强了行业和企业的竞争力，有助于转型成功。
☝图表3：中国境内并购大幅增加（1）
☝图表4：中国境内并购大幅增加（2）
2015年，企业持续自我救赎：从居民收入调查可知，工资增速进一步放缓；从工业企业和银行的经营数据可知，企业的财务支出继续下滑；从财政数据和工业企业经营数据可知，税费支出也在下降。
天道酬勤，2016年终于迎来转机：总需求扩张（加上供给侧改革），总体价格大涨，企业状况进一步改善。
2016年的通胀对企业是非常有利的：通胀上升，但企业的长期预期不好，迟迟不扩张，也不怎么给员工加工资；央行迟迟不加息，贷款利率维持在很低水平，企业的财务成本低；减税的呼声很高，政府加税的可能性不大，企业的税费负担在下降。
简而言之，目前的宏观环境对传统行业非常有利。
2017年，中国经济可能会比较平稳，很可能是过去30多年最平稳的一年。
经济的结构性问题还在，但随着企业经营状况改善，问题在变小。
经济因政策刺激而复苏。但经济反弹后，继续刺激的动力减弱，政策很可能收缩。事实上，中央经济工作会议已经对此定调。
在经济反弹过程中，企业部门的状况良好，但没有扩张产能，库存也在下降，这会给2017年经济以很好的支撑：企业存在恢复扩张的可能性，所以经济有向上的动能。
企业已经开始主动增加库存，但还没有积极扩大产能。最好的情况是，2017年私人部门积极一点，政府收缩一点，两者对冲，中国经济会更加健康和平稳。
不过，政府的行为难以预测，政策收紧可能滞后，或者紧缩政策难以落地。因此，不能完全排除中国经济过热的可能。
◈政府如何调整？◈
政府虽然主导了经济复苏，但代价也不菲：刺激政策导致物价（包括房价）大涨、人民币贬值，政府面临的内外压力都很大。
政府需要应对刺激经济的副作用，不会继续大力刺激了。
财政政策依然会比较积极，但预计力度会比2016年略弱，主要是政策性银行专项金融债这类准财政工具的使用减少了。
货币政策会收紧，金融监管会加强，这是对经济的一个不利因素。
但另一方面，政府也完全没有打压经济的动机。通胀（不包含资产价格）虽然不低，但还可以忍受，资产价格通过行政等多种方式也可以在短期控制得住。2017年不会是个反通胀的年份，货币政策不会严厉紧缩。
◈企业如何应对？◈
资产负债表和经营状况持续改善，使得企业的信心和风险偏好都有所提升；企业行为的正常化增强了正反馈，对经济有利。
名义利率略升，但实际利率仍然极低，这有助于刺激企业扩张。
不过，企业盈利好转，部分原因是产能扩张和产量增加受到政策抑制，而不是需求长期很好。企业尚未从艰难转型和对长期的悲观预期中恢复过来，扩张产能的动力不足。
另一方面，无论是工业部门还是房地产部门，目前都有较大的抗风险能力。一般的负面冲击不至于让企业重新面临生存难关，也不至于让经济重回衰退。
工业部门连续三年修复资产负债表，已经算比较健康了；2016年经营状况非常好的情况下也没有扩张，企业目前有充足的弹药应对负面冲击。如果外部情况好的话，工业部门在2017年也不是没有扩张的可能。
过去一年半左右，可能是房地产销售历史最好的时期，但房地产投资却很少。这意味着开发商的投资欠账很多，短期内即使销售下降，开发商也不受影响，房地产投资也不受影响。
影响房地产投资的因素，可能是土地供应太少。
◈居民消费有何动向？◈
由于通胀上升，实际利率极低，居民部门的扩张不会放缓；除非货币政策让名义利率很快上升，但这个可能性比较小。
由于实际利率极低，今年的房地产销售比2016年虽有放缓，但绝对水平依然会很高。随着人们认识到持续通胀时期已经到来，居民消费依然会不错。
2016年的房地产和汽车相关消费特别好，其他一般；但随着通胀预期升温，2017年的消费可能会更加分散。
◈金融部门助力几何？◈
企业基本面改善，更多企业符合银行的放贷标准，也提升了银行的风险偏好。利率略有上升，但低利率环境不变，这刺激信贷供应和需求都有所增加。
另一方面，货币政策收紧、政府加强监管，这些都会对银行的扩张有所抑制，从而部分抵消银行信用扩张的刺激作用，抵消的程度则取决于政策的力度和速度。
综合来看，银行的信用扩张可能是偏中性的。央行的行为可能是内生的：银行信用扩张快，央行就收得快一点；信用扩张慢，央行就收得慢一点。
◈海外因素如何影响？◈
特朗普始终是个巨大的不确定性，但目前看不确定性在降低。
抛开特朗普不谈，海外因素对中国经济应该是利大于弊。
从2016年7月开始，全球政策从货币政策转向财政政策，这对全球经济和中国经济都是很有利的。
全球经济在好转，全球贸易也在好转。美联储加息对中国货币政策会有一定压力，但联储加息快意味着美国经济势头强劲，对中国经济总体是利好。
小结一下：我们目前处于一个很微妙的时点。
短期看，我们会经历一段总需求比较平稳的时期，甚至是过去30多年来最稳定的一段时期；而在平静的背后，中国经济很可能会发生重要变化。
中长期来看，传统企业的经营环境大幅改善。企业在渡过艰难的适应期之后更有希望找出新方向，中国经济的转型更有望取得进展。
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