上海家化：Q3盈利能力有所改善，新激励方案彰显信心【华西轻工徐林锋团队】

上海家化发布2020年三季报，报告期内公司实现营收53.6亿元，同比下滑6.5%；归母净利润3.1亿元，同比下滑42.3%；扣非后净利为2.8亿元，同比下滑27.3%。三季度单季度公司实现营收16.8亿元，同比下滑7.5%，归母净利润1.3亿元，同比增长33.4%；扣非后净利为1.1亿元，同比下滑5.5%。

分季度看，公司2020年Q1/Q2/Q3分别实现营收16.65/20.20/16.78亿元，同比增长-14.80%/2.60%/-7.45%；分别实现归母净利润1.19/0.64/1.29亿元，同比增长-48.89%/-69.52%/33.37%；扣非后净利润分别为1.30/0.33/1.13亿元，同比增长-19.00%/-66.69%/-5.5%。

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2020年前三季度，公司因执行新收入准则，调减营业收入2.26亿元，如果不考虑此影响，公司营业收入同比约下滑2.6%。公司Q3营收下滑7.45%，主要是由于公司经营策略有所调整，在7、8月暂停了高费率的超头直播，导致玉泽品牌增速有所回落，但在9月直播常态后重回高速增长。而公司旗下主要品牌佰草集目前正处于调整期，新品推广略微不及预期，导致收入有所下滑。

分产品看， 2020年Q3公司美容护肤类产品/个人护理类产品/家居护理类产品/合资及代理品牌类产品分别实现收入3.32/11.03/1.48/0.94亿元，占比分别为19.79%/65.73%/8.82%/5.6%。家居护理类产品占比相较于Q2有所提升。

2020年Q3，公司美容护肤类产品共生产约1277万支，销售约1365万支，平均售价为24.29元，同比下滑11.79%；公司个人护理类产品共生产约1.32亿支，销售约1.27亿支，平均售价为8.70元，同比增长3.84%；公司家居护理类产品共生产约1958万支，销售约1516万支，平均售价为9.79元，同比下滑13.59%。公司合资及代理品牌类产品共生产约745万支，销售约501万支，平均售价为18.68元，同比增长6.07%。

分渠道来看，公司线上渠道占比约为38%，线下渠道占比约为62%。其中百货渠道受到疫情影响较大，但跌幅已经有所收窄。

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盈利能力方面，2020年前三季度公司归母净利润同比下滑较大，主要是因为去年同期上海家化生物医药科技有限公司动迁，从而确认了额外的资产处置收益。而今年联营公司投资收益同比有所下滑以及主营业务受到疫情影响上半年表现不佳所致。公司2020年Q3归母净利润增速为33.37%，相较于Q2归母净利润下滑了69.52%增长了102.89pct，相较于2019年Q3增长了62.92pct。

公司2020年前三季度毛利率同比下降了0.12pct至61.50%，净利率同比下降了3.6pct至5.82%。单季度看，2020年Q3实现毛利率60.80%，同比下滑了0.16pct，环比下滑了1.44pct；实现净利率7.67%，同比增长了2.35pct，环比增长了4.49pct。

费用方面，2020年前三季度期间费用率为57.40%，同比增长1.23pct。其中销售费用率为45.24%，同比增长3.11pct，是期间费用率增长的主要原因。管理费用率为9.47%，同比下降1.93pct。公司财务费用率为0.82%，同比增长了0.13pct。2020年Q3的期间费用率为57.18%，同比增长2.27pct，主要系销售费用率同比增长了4.91pct。

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2020年前三季度公司货币资金15.41亿元人民币，同比增长2.26%；其他流动资产0.13亿元，同比下降73.54%，主要系本期末待抵扣进项税额同比减少以及境外子公司远期外汇合约期末待结算金额同比减少所致。公司取得投资收益收到的现金同比增长160.33%，主要是由于银行理财持有期间调整，使得银行理财收益同比增加以及今年定期存款到期而收回利息。

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根据公司2020年10月09日公告，公司发布2020年限制性股票激励计划（草案），拟向139名激励对象授予限制性股票869万股，约占本计划草案公告时公司股本总额的1.29%。其中首次授予700.30万股，占本激励计划草案公告时公司股本总额的1.04%，占本次授予权益总额的80.59%；预留168.70万股，占本次授予权益总额的19.41%。公司董事长潘总、副总经理叶总、CFO兼董秘韩总三位高管分别获授60/20/20万股，占授予总量的6.90%、2.30%、2.30%。

业绩考核目标分为A、B两档。A档目标为2021/2022/2023年营业收入不低于83/94/106亿，累计归母净利润不低于4.8/13.1/24.7亿。B档目标为2021/2022/2023年营业收入不低于76/86/98亿，累计归母净利润不低于4.1/11.1/21.0亿。达到A档目标可解锁全部股票，达到B档目标可解锁80%+超额部分比例。激励计划的限售期为自授予登记完成之日起15/27/39个月，分别解除限售比例30%/30%/40%。

激励计划未设置2020年业绩目标，2021年业绩目标相对较低，而2022和2023年业绩目标较高。反映公司大股东充分考虑到了公司目前需要充分的时间进行调整，给予了管理层高度的支持。

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公司作为日化领域龙头，旗下产品品类齐全，覆盖了中低高端产品线。新任董事长上任后，公司确立了“一个中心、两个基本点、三个助推器”的经营方针，新激励方案也彰显了公司对未来的信心，我们坚定看好公司的中长期投资价值。考虑到公司目前依然处于经营调整阶段，短期利润会受到影响。我们维持公司2020/2021年的营收为74.17/84.91亿元，略微调低公司的净利润预测，预计公司2020/2021归母净利润分别从4.21/5.38亿元下调至3.51/4.83亿元；对应EPS 0.52/0.72元。考虑到公司的经营在持续改善，我们调高公司2022年的盈利预测，营收由93.93亿元上调至95.53亿元，净利润由6.51亿元上调至8.32亿元， 对应EPS1.24 元， 继续给予“买入”评级。

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1）行业竞争加剧。2）公司经营改善不及预期。