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文/《清华金融评论》王蕾
7月14-15日召开的五年一次的全国金融工作会议重要性不言而喻。按惯例，中央和国务院主要领导、“一行三会”的高层、各省省委书记或省长会参加，一般为期两天。会议主要讨论金融监管体制顶层设计、银行体系改革、金融风险防范等重大战略问题。且单从新闻稿来看，这次会议信息量很大，可以说是金融改革的风向标、金融工作的布道图。
首先，本次金融工作会议上，金融在国民经济和政治中的定位再次被明确。
习近平总书记强调，金融是国家重要的核心竞争力，金融安全是国家安全的重要组成部分，金融制度是经济社会发展中重要的基础性制度。李克强总理在讲话中指出，金融是国之重器，是国民经济的血脉。另外，会议要求坚持党中央对金融工作集中统一领导，确保金融改革发展正确方向，也是值得注意的政治建设信号。
其次，往届以谈金融业务为主，而本次会议确定了金融发展未来的方向主要在于加强监管防范金融风险，促进金融市场化改革以服务实体经济。
从金融工作的四项原则来看：金融要回归服务实体经济本源，要完善金融市场优化结构、要强化监管提高防范化解金融风险的能力，并以市场为导向发挥市场在金融资源配置中的决定作用。
再次，本次会议一个重要的决定是加强金融监管协调，设立国务院金融稳定发展委员会，强化人民银行宏观审慎管理和系统性风险防范职责。
这让自2015年股市大幅异常波动、大资管因混业经营而分业监管造成产品套嵌、通道盛行等监管套利的乱象之后，业界专家学者呼吁扩大央行宏观审慎监管职能，三会合并入央行等建议和相关讨论，从顶层设计有了一个明确的回复。
本次会议的主题总结而言，即服务实体经济、防控金融风险、深化金融改革。这也是未来5年金融工作的三大中心任务。
可以断定，新成立的国务院金融稳定发展委员会，其工作中心，稳定置于发展之前，这也是40年金融改革之前所未有。仅从新闻稿正文中词频统计上，风险和监管压倒了改革和发展。“风险”28次 “监管”22次“发展”24次、“改革”13次。
“脱实向虚是风险之源。回首全球金融危机以来，中国经济逐渐出现了严重的债务风险和资产泡沫，源于金融发展过度、货币增长远超实体经济需要。”海通证券首席经济学家姜超分析称，且分业监管导致套利，体现为银行将大量资产放到了券商、信托和基金的表上，导致影子银行大发展，其本质是银行逃避对资本监管的约束。
在分业监管模式下，银监会无法有效监管位于券商等账户上的银行表外资产。姜超认为，在这样的背景下，设立国务院金融稳定发展委员会，强化人民银行宏观审慎管理和系统性风险防范职责，其实是迈出了走向混业监管的第一步，有望补上分业监管的漏洞。
而加强金融监管的协调，补漏洞，加强对金融风险点的梳理和化解，也是金融界的共识。习近平总书记强调，地方政府要在坚持金融管理主要是中央事权的前提下，按照中央统一规则，强化属地风险处置责任。要形成有风险没有及时发现就是失职、发现风险没有及时提示和处置就是渎职的严肃监管氛围。
这意味着金融强监管时代来临。
因此，看待未来五年金融业的发展，需要明确三大重点任务的同时，还需要明确强监管、防风险是金融的总体框架，而且需要时刻牢记，金融已经是现代经济的核心，金融安全关系国家安全。
中国社会科学院学部委员、国家金融与发展实验室理事长李扬表示，第五次全国金融工作会议标志着中国的金融发展进入了一个新阶段。如果说，过去历次金融工作会议都将金融发展作为未来改革和发展的主要任务，这一次，防范风险和加强监管显然占据了更为优先的地位。
“这是一个世界性潮流。” 李扬表示，“以美国《多德-弗兰克华尔街改革与消费者保护法案》于2010年7月被通过为标志，发达经济体的金融发展进入了以加强监管为主要内容的发展新阶段，尽管特朗普上台以后对新的监管法案啧有烦言，但是，这一趋势不可能被轻易改变。”
因此，在这样的总体观下，我们再来分析本次会议将带来的金融之变：
一、金融监管顶层设计出炉，统一监管格局之变。
设立国务院金融稳定发展委员会，强化人民银行宏观审慎管理和系统性风险防范职责，本质上是强调监管协调。虽然并未明确国务院金融稳定发展委员会的具体职能，但是可以明确的是其是最高层面的协调监管机构，其职权和级别应在此前一行三会部际协调会议之上，更方便地进行金融监管的协调。同时将扩大央行监管功能。
天风证券固收报告分析称，未来金融监管的协调与统一部署推进将会由国家级层面的机构来完成，但也在中央层面对央行宏观审慎管理进行了认可。在地方政府层面，会议提出要强化属地风险处置责任。且强化了金融监管的专业性统一性穿透性，所有金融业务都要纳入监管。
“加强全国统一的部署一方面避免了多头监管、监管竞争可能导致的不利影响。”报告称，“另一方面，通过在地方、金融部委间的协调，使得统一监管、穿透监管更有可能得到推进和落实。”
此前，为了统一的金融监管机制的出台，一行三会从去年以来进行了密集的金融监管人事调整和酝酿出台了诸多监管规定。其实，早在2008年美国次贷危机之后，中国的决策部门就开始谋划金融混业监管架构，但一直没有成行，直到2015年中国股市因高杠杆诱发“股灾”之后，触发了各界对中国金融监管框架和监管秩序的思考，由于此前中国金融分业监管架构导致市场出现监管套利、通道业务横行，有时为了部门利益又呈现多头监管和监管重叠，从而让中国金融市场乱象丛生。
对此，有人建议合并“一行三会”，让央行牵头实施统一监管。今年2月份，对外经贸大学公共政策研究所首席研究员苏培科在《清华金融评论》新媒体撰文表示，一行三会简单的合并并不现实，几个部门叠加在一起去管原来的事情，管起来难度也不小，尤其行政部门的合并会带来诸多矛盾和人事斗争，而无心监管本职。
因此，采取业务分类监管和机构监管并重可能比较符合目前中国的金融监管特征，推行起来阻力最小。苏培科认为，国务院国务院金融稳定发展委员会要让“一行三会”参与进来，还要让更高决策部门的人员参与进来。
“成立这样一个机构不是为了简单地集中权力，而是要在充分尊重市场化原则下，廉洁公正、有统一战略、对市场长期负责，确保中国金融市场不发生系统性风险。”苏培科称：“是为了摆脱部门利益，高度重视国内和国际市场，真正以国家利益为重，以保障投资者权益、市场秩序和国家金融安全为重，有效推进金融服务实体经济的重任，完善跨境金融监管和保障中国企业“走出去”的诸多金融活动更加畅通。”
招商证券宏观研究主管分析师谢亚表示，在国务院层面设立金融稳定发展委员会，在一行三会的基础上负责，可针对金融稳定有关的突出问题，特别是跨领域和跨市场的问题加强监管各方乃至国务院部委之间的协调，强化监管各方综合监管，加强事后监管问责，出了事情负责把责任落实到人，以加强委员会的权威性和协调能力，否则如何做到令行禁止。同时还应明确的一点是上收并明确金融管理主要是中央事权，但强调地方政府的属地风险处置责任。
由此看来，国务院国务院金融稳定发展委员会的目的，可防止目前中国金融市场分业监管和“五龙治水”的格局下，各部门利益的博弈和争执往往导致制度规则趋于平淡或模棱两可，且很多金融创新业务往往在利益争执中夭折的现象。也可以防止部门利益下的短期化，并逐渐杜绝金融部门的权力寻租。
苏培科分析，国务院国务院金融稳定发展委员会将会研究制定前瞻性、战略性的金融政策，适时推出相关顶层制度设计，在金融政策推出时进行把关，避免个别部门拍脑袋就任性地推向市场。同时，也可以让该部门承担研究国家金融战略和维护国家金融安全的重任，让其积极研究成熟市场的历次金融危机，吸取各国的经验和教训，制定和构建中国金融市场发展的战略宏图，避免中国金融业走弯路。
他建议，此部门的职能只是协调、监督各金融监管部门，负责国家金融安全和金融战略的制定，负责跨境金融监管。同时，要对各金融单位和混业经营的金融企业实施严格的防火墙制度，避免系统性风险的传染。当然，也要加快中国金融改革的步伐，打破金融垄断和金融牌照特许经营的局面，确保中国金融生态健康发展。
二、强监管时代来临，防范金融风险将是永恒主题。
习近平指出，防止发生系统性金融风险是金融工作的永恒主题。要把主动防范化解系统性金融风险放在更加重要的位置。提高防范化解金融风险能力要以强化金融监管为重点，以防范系统性金融风险为底线，加快相关法律法规建设，完善金融机构法人治理结构，加强宏观审慎管理制度建设，加强功能监管，更加重视行为监管。
同时要把国有企业降杠杆作为重中之重，抓好处置“僵尸企业”工作。各级地方党委和政府要树立正确政绩观，严控地方政府债务增量，终身问责，倒查责任。还要坚决整治严重干扰金融市场秩序的行为，严格规范金融市场交易行为，规范金融综合经营和产融结合，加强互联网金融监管等，并健全符合中国国情的金融法治体系。
社科院研究员、天风证券首席经济学家刘煜辉表示，具体来看清理金融风险，某种程度这是一个修正“金融自由化”的过程，由繁杂浮华到简单朴素，甚至原始回归。迄今所看到的过程还是有章法的，正面的流动性压迫式的挤压几乎是没有的，更多是构建超级金融监管体系，清理和扫荡监管的真空和盲区。
在《2017年中国金融稳定报告》中，央行也提到把防控金融风险放到更重要的位置，“下一步将推动强化功能监管、综合监管和行为监管，实现金融监管全覆盖”。具体操作上，第一，要求分类统一标准规制，逐步消除套利空间；第二，引导资产管理业务回归本源，有序打破刚性兑付；第三，加强流动性风险管控，控制杠杆水平；第四，消除多层嵌套，抑制通道业务；第五，加强“非标”业务管理，防范影子银行风险；第六，建立综合统计制度，为穿透式监管提供根本基础。
报告中监管套利、资管业务通道盛行、流动性风险、企业债务风险、影子银行等金融风险被一一提及。综合而言这些金融风险的防范均需通过弥补监管短板来实现。而严重的债务风险和资产泡沫则需要通过降杠杆、供给侧改革来实现。
姜超表示，从2008年到2016年，中国广义货币M2年均增长16%，远超11%的GDP名义增速，期间企业负债占GDP的比值从80%升至127%，债务风险急剧上升。过去2年虽然M2增速大幅降至12%左右，但银行的总负债增速依然维持在16%，同期GDP名义增速降至8%左右，实际货币依然严重超发，大量流入房地产领域，导致了地产泡沫。
在经济增速下滑的过程中，为了刺激需求，导致举债过度，尤其是通过政府相关的融资平台或者国有企业举债投资，虽然刺激需求在短期带来了经济增长，但其实是透支未来，留下了长期债务风险的隐患。加杠杆过度会带来了流动性风险、信用风险等一系列系统性风险，房地产、国企债务、地方政府融资平台、基建项目等与银行业务相互渗透、风险交叉，隐藏着很多风险点。
“纵观美国次贷危机、欧债危机和日本的泡沫经济，一个共同的特点就是金融行业过度发展，经济举债过度，导致需求过剩。而美国和欧洲得以有效恢复，其实是通过经济短期衰退减少了经济和金融领域的无效供给，实现了彻底出清。”姜超表示，去年以来，中国推进供给侧改革卓有成效，其实是在经济领域减少了多余供给，大幅提高了煤炭、钢铁等产能过剩行业的盈利。金融领域的去杠杆其本质是减少无效的货币供给，提高金融资源的配置效率。
因此，把国有企业降杠杆作为重中之重，抓好处置僵尸企业工作，对于经济金融去杠杆有着治标也治本的作用。对应到具体的操作上，债转股、IPO等均是有助于企业去杠杆的一些操作。会议在严控地方政府债务方面提出了终身问责、倒查责任也是非常严厉的，有效防止了新官不理旧账，旧官拍拍屁股走人的现象，因此，终身问责是控制地方债务风险的利器。
从国际金融史看，各国金融业的本质均在于风险管理，金融稳健发展的核心竞争力并不是业务和产品创新，不是比谁跑得快，而是看谁走的稳走得远。
三、打破金融空转，回归服务实体经济。
近半个世纪以来，全球主要经济体先后经历了拉美国家债务危机、墨西哥龙舌兰危机、亚洲和俄罗斯金融危机、美国金融危机等影响广泛的金融危机，每一次金融危机对经济体带来的影响几近摧毁性，其余波的处理也对世界经济格局产生持续的影响。恒丰银行研究院执行院长、中国人民大学重阳金融研究院客座研究员董希淼表示，究其原因在于这些国家或地区的金融体系存在内在缺陷，金融发展和创新长期“脱实向虚”，脱离了实体经济的本质。
本次金融工作会议总结了历次经济金融危机的教训，重申了强调了“金融是实体经济的血脉，为实体经济服务是金融的天职，是金融的宗旨，也是防范金融风险的根本举措。”并要求把发展直接融资放在重要位置，形成融资功能完备、基础制度扎实、市场监管有效、投资者合法权益得到有效保护的多层次资本市场体系。
间接融资结构方面，要求推动国有大银行战略转型，发展中小银行和民营金融机构，促进保险业发挥长期稳健风险管理和保障的功能，建设普惠金融体系，加强对小微企业、“三农”和偏远地区的金融服务等，并要促进金融机构降低经营成本，清理规范中间业务环节，避免变相抬高实体经济融资成本。
由此可以预计，多层次资本市场的完善将加速，一方面促进市场化资源配置，化解经济风险，一方面着力培养经济增长新动能，服务创业创新，必须要直接资本的支持。
中国人民银行参事、中欧陆家嘴国际金融研究院常务副院长盛松成表示，其实金融回归本源，支持实体经济升级转型已经有所体现，央行数据显示，6月份服务业中长期贷款在加速增长，增速达16.9%，比上月末和上年同期分别高了0.5%和0.8%，对高新技术贷款支持同比达到了33.3%。同时，上半年数据显示存款类金融机构对非存款类金融机构的贷款(资管计划等)是负增长的，也就是金融的杠杆在下降，完全符合这一次全国金融工作会议的精神。
“比如资管计划，各种的股权类的融资，这些在金融机构和金融机构之间的往来大量的缩小，这就是金融去杠杆、防风险的成果。这么做有两个目的，一个是防范风险，第二个目的是为了使金融能够更好地支持实体经济的发展。”盛松成分析称，当前我国经济运行平稳，但是还不能说已经进入新的增长期。
董希淼建议，下一步应为实体经济发展创造良好的金融环境，金融业尤其是银行业要促进“脱实向虚”的资金归位，更多投向实体经济，改善和加大实体企业的金融供给，进一步缓解优质的实体企业特别是小微企业“融资难”问题。
同时，他建议要加快多层次资本市场建设，提高直接融资比例，拓宽企业融资渠道，降低企业尤其是国有企业的杠杆率。要建立金融与实体经济的无缝衔接和良性循环，推进金融供给侧结构性改革，以市场为导向，发挥金融在资源配置中的重要作用，加大对供给侧结构性改革的支持力度。
四、扩大对外开放，促进资本项目可兑换
习近平指出，要扩大金融对外开放。要深化人民币汇率形成机制改革，稳步推进人民币国际化，稳步实现资本项目可兑换。要积极稳妥推动金融业对外开放，合理安排开放顺序，加快建立完善有利于保护金融消费者权益、有利于增强金融有序竞争、有利于防范金融风险的机制。要推进“一带一路”建设金融创新，搞好相关制度设计。
“对外开放除了人民币汇率形成机制、人民币国际化和资本项目可兑换等内容之外”招商证券宏观首席分析师谢亚轩分析，“合理安排开放顺序和推进“一带一路”建设金融创新是新加入的内容。”
中国改革开放三十多年来，国际贸易的飞速增长促进经济增长进入快车道，尤其是中国加入WTO之后至今，与人民币经常项目可兑换相比，人民币的资本项目可兑换进程缓慢。在人民币加入SDR货币篮子之后，人民币作为储备货币的需求量将有所上升，且在“一带一路”倡议不断拖动和落地的进程中，资本项目开放显得更为迫切。虽然与香港市场的互联互通机制在开局表现良好，但是中国从贸易大国变为金融强国，金融对外开放的各种机制还需要逐渐完善和建立。
不过，九州证券全球首席经济学家邓海清表示，本次会议指出，“稳步推进人民币国际化，稳步实现资本项目可兑换”，而之前十八届三中全会的说法则是，“加快实现人民币资本项目可兑换”，因此，不难看出，前后关于人民币资本项目可兑换的大趋势并没有发生改变，但是在节奏上却已经突出强调了稳中推进，这同样符合本次会议“防风险”的基调。
他认为，2013年十八届三中全会时期，对于资本项目可兑换的态度是非常积极的，但经历2015-2016年的金融市场特别是汇率市场波动，政府开始认识到“方向重要，节奏也重要”，不再盲目推进资本项目可兑换。
“可以预期，未来资本账户开放仍然是必然方向，‘债券通’等仍然会继续推进，但是对于风险较高的短期资本流动等仍然将采取相对保守的态度。”邓海清表示“避免因为资本账户开放导致金融系统性风险。”
