作者 | 中信建投期货研究发展部 田亚雄
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本报告完成时间 | 2024年12月22日
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油脂油料近期最大的变局发生在棕榈油的单边回落，棕榈油与其他植物油价差显著回落，豆粕单边显著下跌，豆菜粕价差走缩，美豆油新低这几条主线上。其中Biodiesel Tax Credit是最有争议的一项，与比特币BTC的波动率类似。
棕榈油方面存在以下几点重要观察：
1、根据油世界的预测，2024年9月-次年4月，全球棕榈油产量将增加210万吨，达到4240万吨。印度尼西亚:危地马拉、哥伦比亚和巴布亚新几内亚的产量增加将足以抵消马来西亚预期的温和减产；
2、全球植物油的替代已经在贸易流上得到验证，2024年9月至11月，阿根廷、美国、巴西和巴拉圭的豆油出口总量大幅增加115万吨，达到创纪录的250万吨，同比增长86%。相比之下，2023年和2022年同期分别为130万吨和180万吨。
3、印度棕榈油的购买也在结构上向豆油等植物油让渡。
在此基础上，棕榈油本轮最强势的阶段或逐步过去，预计棕榈油相对于豆油、大豆油和菜籽油的价格溢价将逐渐减少，最终在2025年中期转为折价，这暗示当下的主流趋势或有望延续。
美豆油方面，美豆油在两股力量之间拉扯，一方面是起源于中国的UCO出口退税减少，且EPA收到进一步调查UCO进口的要求，联合此前美国对于加拿大的关税新政，这或进一步助力美豆油获得投料份额；另一方面，市场极度担心每加仑1美元的掺混税收抵免将在1月1日到期且尚不在延续法案中。从市场表现上看，后者担忧暂居上风，美豆油因此下挫，创9月以来新低，隔夜市场CBOT盘面：美豆油/美豆粕比值显著下挫。
来源：USDA,中信建投期货绘制
美国清洁燃料协会预计，如果没有指导方针，到今年年底或明年1月，该行业将有25%到75%的产能闲置，而行业关闭25%的产能将相当于每月减少2.5亿磅未加工的大豆油使用，作为对比USDA预计24-25年美豆油期末库存15.06亿磅。
对于此市场各大主体仍旧在不断地谈判和斡旋之中。每加仑1美元的掺混税收抵免源自于《通胀削减法案》（IRA）第45Z节，但暂时仍未有更新。
彭博社2024年10月报道，“由于美国生物燃料政策的不确定性，包括嘉吉公司和邦吉全球有限公司在内的农业巨头正在放缓大豆的购买。”该行业正在等待财政部发布将于明年1月生效的清洁燃料生产信用的指导方针。令该行业产生分歧的棘手问题包括：
1、被称为45Z的税收激励措施是否适用于由外国生物燃料原料（如废动物脂肪和废食用油）制成的低碳燃料，这些原料与大豆和其他美国种植的作物存在竞争。
2、目前尚不清楚拜登政府在新的美国领导人宣誓就职之前是否会发布拟议的指导方针。一个主要问题是45Z信用是否会延长到2027年底目前的到期日之后。
最近关于是否应该延长45z涉及的生柴生产税收抵免讨论不断，以下是2个月以来的新闻头条：
--US SAF production,
RIN generation hits all-time high（美国SAF产量、RIN生成量创历史新高）
--US lawmakers seek
to extend clean fuel 45Z tax credit to 2037（美国国会议员寻求将清洁燃料45Z税收抵免延长至2037年）
--US firms cut soy
purchases amid unclear clean fuel 45Z tax credit: report（报告称，由于清洁燃料45Z税收抵免的不确定性，美国公司主动削减了大豆购买）
--Removing US 45Z
bio tax credit better than including foreign companies: Senator（参议员表示，取消美国45Z生物税收抵免至少比补贴包括外国公司的掺混商更好）
为什么税收抵免对于美国生物质柴油如此关键：
可再生燃料标准（RFS）下的可再生识别号码（RIN）信用可以帮助缩小这一溢价，但全年D4生物质基RIN的价格大多在每信用40美分范围内，乘以1.5的倍数这意味着生物柴油混合商可以将与传统柴油的差距缩小到每加仑不超过60美分至70美分，而税收抵免的回报改变了这种计算。以2020年1月的价格为例，美国货架上的生物柴油平均价格为每加仑3.706美元，比每加仑2.036美元的公路石油柴油平均价格高出1.67美元。当年D4 RIN价格在那一周的平均价格约为40美分/信用点，这个数字将使生物柴油每加仑增加60美分的价值。然而，这仍然会使生物燃料比传统柴油贵约1.07美元/加仑。但是，加上税收抵免提供的每加仑1美元，溢价将缩小到更容易接近的7美分/加仑。
在新能源行业，呼吁延长税收优惠的群体共识已经初步达成。
A-美国乙醇联盟（ACE）率先发声，强烈支持将45Z税收抵免的期限从目前的2027年到期后延长。对于生物燃料生产商和农民来说，三年的期限不足以让他们充分实现采用新技术和气候智能农业实践的好处。ACE建议将总期限延长至7到10年，为长期投资和创新提供必要的确定性。ACE强调不应低估了个体农业实践对碳强度(CI)降低的贡献。ACE倡导根据ACE领导的区域保护伙伴关系项目(RCPP)的最佳科学和实证数据，定期更新45Z指导方针。
美国乙醇联盟（ACE）已向众议院筹款委员会的供应链和美国农村税务小组提交了关于45Z清洁燃料生产税收抵免的答复。这一关于生物燃料税收条款的反馈正值美国农业部准备发布用于生物燃料原料的气候智能农业作物的技术指南，拜登的美国财政部预计将在新政府过渡之前发布初步的45Z指导意见。
B-美国白宫日前发文表示，在拜登总统和哈里斯副总统的领导下，美国公司宣布了超过4500亿美元的新清洁能源投资，经济中增加了超过400,000个新的清洁能源工作岗位，美国增加了超过100吉瓦的新清洁能源——足以为超过2500万个家庭供电。
C-美国最大的生物燃料行业协会，在众议员布拉德·施奈德等提出45Z延长法案后，美国最大的生物燃料行业协会（Growth Energy）发表声明支出应该延长第45Z清洁燃料生产信用10年。
“农民和可再生能源生产商今天正在决定如何在未来几年内投资他们的时间和金钱。有了这项法案，他们将能够更加自信地做出这些决定，并进行那些能够提高效率、降低碳强度、创造就业机会和促进农村经济发展的投资，”Growth Energy的首席执行官Emily Skor说，“我们赞扬Schneider、Kildee和Brownley众议员在众议院率先提出这个问题，我们期待与他们以及我们在国会和下一届国会中的所有生物燃料龙头合作，延长45Z税收抵免，并最大限度地提高其对农民、生产商和依赖他们的社区的好处。”
作为《通胀削减法案》（IRA）的一部分通过的45Z清洁燃料生产税收抵免旨在激励地面和空中运输中低碳燃料的生产。Growth
Energy自己的研究表明，如果实施得当，该税收抵免将为美国经济增加212亿美元，创造近134亿美元的家庭收入，支持全国经济所有部门超过192,000个工作岗位，并为在生物乙醇工厂使用的低碳玉米提供10%的溢价。
生物柴油税收抵免的历史起伏不定
生物柴油行业对生物柴油税收抵免时断时续的性质并不陌生，自2004年以来，税收抵免已经失效了六次。在2017年全年没有提供信贷后，国会于2018年初颁布了立法，追溯性地恢复了2017年的信贷。然而，该法案未能解决2018年的生产问题，也没有为这个大力游说多年延期的行业提供任何帮助。
由于政策的不确定性，行业减产已经发生
7月REG（全美最大的生物质柴油炼厂）表示，由于“具有挑战性的商业环境”以及对信贷延期的持续不确定性，该公司将关闭其位于德克萨斯州新波士顿的年产1500万加仑的生物柴油工厂。同月，Flint Hills Resources表示，将闲置其位于内布拉斯加州比阿特丽斯的年产5000万加仑的Duonix生物柴油工厂。
8月，总部位于波士顿的生产商World Energy表示，由于BTC延期的不确定性，该公司将关闭三座总产能为1.35亿加仑/年的生物柴油工厂。
9月份新英格兰最大的生物柴油生产商American GreenFuels表示，它将在第四季度将其位于康涅狄格州的年产4000万加仑的工厂的生产量削减50%，并表示这一决定部分是由于国会未能恢复信贷。
11月，印第安纳州的生产商Integrity Biofuels表示，它将闲置其在莫里斯敦的500万加仑/年的生产设施，同月，REG表示，由于“信贷上次生效至今已有 22 个月，且不确定何时恢复”，该公司将暂停伊利诺伊州 Seneca 6000 万加仑/年生物柴油工厂的 3000 万美元改造项目。
来源：USDA,中信建投期货绘制（注：若45z条例并未得以延长，上图中的980美分每蒲的美豆估值或面临进一步下调，估值模型依赖于回归计算，即CBOT大豆=19.5+CBOT豆粕*1.93+CBOT豆油*9.946，该回归方程R平方0.975）
来源：USDA,中信建投期货绘制
