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来源：格隆汇
一、茅台站上400元：价值投资的胜利？
“股历2017年春，天朝假以上巡视，设伏兵于雄安，诱流寇游资于此，尚书shiy督军阵前，历半月合围歼之，坑杀游资千亿，史称雄安大捷。”
雄安新区指数K线图
与“雄安大捷”中溃不成军的游资形成鲜明对比的,是另一杆逆风飞扬的红旗：贵州茅台。
贵州茅台日K线图
在创业板逼近前期新低的同时，茅台创出了历史新高，站上了400元大关。不独茅台，东阿阿胶、格力电器等都创出了历史新高。无独有偶，它们有个共同的名字，叫价值股。
而创业板也好，雄安大捷也好，也都有个共同的名字，曰：概念股。
“时穷节乃现”，在市场动荡下行之期，一个天上，一个地上，以茅台为标杆的价值股完胜以雄安为首的概念股。
这里我们应该来点掌声，这是价值投资在中国的胜利，是概念投资在中国的丧钟。
贵州茅台、东阿阿胶、格力电器都属于消费大白马，是各自行业的龙头企业，都拥有无可匹敌的品牌优势。茅台的白酒、东阿的阿胶、格力的空调应该是深入所有中国消费者的心吧。
拉开它们的业绩，绝对是靓丽的数字，你在很多A股的报表里恐怕都看不到这么漂亮的数字。营收与利润稳步增长，现金流稳健，红利年年有。这是标准的“好公司”。
并且，相较于创业板公司动不动70、80倍的市盈率，上述公司的估值都不算高，茅台30倍左右的PE，东阿阿胶24倍，格力电器14倍。这个估值，配上它们的品牌优势，横向行业来比，无论是放在A股，还是包括港股，美股，都不算是一个高估值。
所以，买入茅台、东阿、格力绝对算是价值投资，至少算是政府一直在倡导的价值投资：买经营得好的好公司。
不过，只是仅到目前为止，勉强算是价值投资。如果茅台继续这么气势如虹涨下去，市值超越帝亚吉欧，过五千亿，乃至六千亿，我们真的还那么自信：这真是价值投资？
还是以价值的名义，做的另一种投机而已？
二、这是一个问题：价值投资or“价值”概念投资？
我知道，国内提到价值投资，基本上对方就认定你有以下的特征：
1.以合适的价格买好的有护城河的公司
2.长期持有，忽视市场涨跌
而且即使是韭菜，也知道价值投资的标杆人物巴菲特投资可口可乐三十年的故事。
因为巴菲特持有可乐三十年，所以我也持有茅台三十年就是价值投资。都是好公司，都有护城河。
类比思维是非常可怕的，因为它忽视了本质。
细想一下，巴菲特只是因为可口可乐是好公司，所以一投投了三十年吗？
巴菲特的钱扔到了可口可乐身上三十年，如果可口可乐一毛不拔，那巴非特的日常经营资金去喝西北风？
绝大多数东施效颦的国内“价值投资者”忽略了这个里面最关键的因子：红利。
当你以价值投资的名义方式做投资时，你必须要关注红利，更直白地说：股息率。
贵州茅台2016年年报披露，将向全体股东每10股派发现金红利67.87元（含税），这意味着，贵州茅台将掏出85.25亿元的现金进行分红。在A股这个投机炒作成风、多数公司一毛不拔的奇葩市场，茅台每股分红金额之高，已创A股上市公司历史之最，也充分体现了贵州茅台的投资价值所在。
但，如果我们用茅台的股价计算一下股息率，同时参照同期社会利率水平，你会发现，茅台这个所谓价值的“含金量”，堪称可怜。
股息率是高是低是比出来的。就像你说一个人胖，是因为另一个人瘦。我们来对比一下茅台及可口可乐2013年到2016年的股红利情况。同时取每年的最高价与最低价的中间价（这个算法有些粗糙，但大致能反映真实）来计算股利回报率。
可以清楚看到，茅台的股息率，除了2013年，其余远不及可口可乐。
单这样比还不合理，在讨论茅台与可口可乐的股息率谁更可观时，我们还必须要考虑中国与美国的宏观金融环境，也就是社会平均利率水平，这就如同你在贵州遵义拿5000块一个月的工资，你是高富帅！你在北京一个月拿5000，你可能连自己都养不活。
我们知道，美国从2013年到2016年，基准利率几乎是0，经过两次加息，目前才到0.75%-1%之间，而中国经过多次降息，目前仍然有1.5%（见下图）。
中美基准利率走势图
所以，在美国多年近乎零利率的大环境里，巴菲特投可口可乐，是获得了一个相当不错的股息收益率，而在中国投资茅台，这个股息率，却只能是鸡肋一样，食之无味，弃之可惜。
茅台每股派6.787元红利（含税），在A股这个奇葩市场来说，算是最高纪录了。但相对于贵州茅台的股价来说，分红收益率就低得可怜。按贵州茅台分红方案出台时的股价395.45元计算，股息率只有1.72%，还不如一年期1.75%银行存款利率了。而考虑到红利税的征收后，投资者买进贵州茅台进行中长期投资，还不如直接将钱存在银行里划算。
所以，现在在400元的价位买茅台，究竟是价值投资，还是“价值”概念投资？——投资者所求的不是从茅台得到回报（现金分红），而是为了从二级市场上获得价差。
在任何一个市场，股息率都是价值投资的红线与底线。
而茅台股价站上400，市值破5000亿，无疑已经把一只脚跨过了红线。
这究竟是蓝筹股价值投资的胜利，还是概念投资的继续狂欢？
三、政府：不要让“价值投资”打了自己的脸
为了引导资金脱虚向实，政府今年在概念炒作上的打压力度确实非常大。雄安概念、高转送概念、重组概念、次新股概念，统统被摁下去了，其目标，不外是想把货币驱赶到实体领域，驱赶到“经营得好”的好公司。
不过政府太低估A股的创造力了。没有概念了，还可以“投政府所好”，创造另一个概念，这个概念政府喜欢，机构也喜欢，曰：“价值”概念。
它披着价值投资的外衣，因为它投资的都是传统意义上的好公司，并且还拥有绝对的政治正确性，因为政府提倡。有了政府的背书，拔剑四顾心茫然的投资者马上会对号入座，把价值投资瞬间变成价值概念投资。
但是在跨越了股息率这根价值投资的“红线”后，所谓的“价值”概念与雄安等概念并无本质的区别。
说到底，概念炒作无非就是脱离价值，形成一致的预期而形成一股合力把股票价格炒上去，不管它是优秀公司还是垃圾公司。在政府的默许和背书下，对茅台价值概念的一致预期，同样可以把它炒到像其他概念一样，离“价值”越来越远。
然后呢？谁能保证它最后不会一地鸡毛？
任何一个公司都有一个价值，并且这个价值还需要时间去实现，在这个实现的时间阶段里，还充满了不确定性。茅台也许有一天值一万亿，但是你今天就因为它是好公司把它炒到一万亿，股息率还不如一年期存款利率，那么接下来，哪怕年年业绩高歌，被透支的股价也只会走向漫漫跌途。
政府打压“脱实向虚”，提倡价值投资，这没有错，也用心良苦，但政府与市场都忽略了一个最关键的基础：A股到底有没有价值？
对茅台急功近利的炒作，恰恰折射了A股无股可炒的尴尬：大家估值都高高在上，谁也没被低估多少，哪怕盛名之下的茅台。
指望茅台撑起A股，实在有些强人所难了。
对市场和政府最尴尬的一件事情是，如果茅台这杆旗在价值投资的名义下被玩废和倒下了（就像2015年的股市在改革牛的名义下倒下一样），这几乎是被自己树立的标兵狠狠打了自己的脸。
尾声
说白了，茅台大概率不是一根撑起A股市场的脊梁，而是在A股必然也必须的惨烈价值回归途中，落水的投资者在绝望中捞的一根稻草而已。
茅台救不了A股。
唯一能救A股的，是A股整体股价的回归，以匹配现实中逐年走软的经济形势，以及不得不收紧的货币环境。
翻译过来，就一个字：跌。
延伸阅读
茅台股价一骑绝尘最高报420元
已有机构投资者开始减持
来源：经济观察报
贵州茅台股价一骑绝尘，目前已经站稳400元大关，4月20日早盘最高报420元。大盘行情指数萎靡不振，但是个股行情相当精彩，贵州茅台年初至今累计涨幅超过20%，相较之下，上证综指一直在3100点附近徘徊，年初至今上涨1.93%。相比A股的第二高价股、今年以88.67元/股的发行价强势登陆创业板的亿联网络(319.800, -8.40, -2.56%)，贵州茅台的股价也高出近100元。
真的没有最贵只有更贵吗？“目前市场对白酒行业还是有分歧。从市场风格和茅台本身的业绩来说，监管层打击市场投机，以前炒作重组股、次新股的策略正在渐渐失效，而未来针对诸如茅台之类的白马股的价值投资会更受推崇。但是茅台的股价已经达到一个新的高度，现在追涨的压力也更大。”北京某私募人士告诉经济观察报记者。
记者从多家公募、险资处了解到，年初已经完成对贵州茅台的配置，而且是作为底仓来配置的。新华基金研究总监兼基金经理张霖认为，本轮白酒上涨是基于低估值+消费升级+机构抱团取暖给予消费龙头白马估值溢价，可比美国70年代漂亮50逻辑。其坦言，贵州茅台股价屡创新高，短期看，非理性泡沫或有存在，支撑该市值需要以时间换空间。有市场人士认为，茅台本轮上涨是大资金购买打新门票所致，张霖则认为，关系不大，主要还是业绩确定和资金扎堆所致。
“最暴利”上市公司
贵州茅台堪称A股最暴利的上市公司，过去三年的销售毛利率维持在91%以上。去年贵州茅台营业收入388.41亿元，同比增长18.99%，营业利润 242.66 亿元，同比增长 9.51%；归属于母公司的净利润 167.18 亿元，同比增长 7.84%。贵州茅台的主营产品分为茅台酒和系列酒，其中茅台酒实现营收367.14亿元，占其营收的94.52%以上。
今年年初，贵州茅台股价为347元之际，记者曾经采访过的一位私募坦言茅台已经见顶，茅台酒的价格已经到了高位，其对应的股价也不例外。不过，三个月过去了，茅台股价较之前也上涨了15%。与之相对应的是，茅台酒市场紧俏，供应商担心供不应求，纷纷提前支付货款。2016年公布的财报显示，贵州茅台的预收账款从去年的82.62亿元上升至175.41亿元，同比上升112.32%。目前53度飞天茅台酒的一批价涨到1290元/瓶至1299元/瓶之间，而且缺货较为严重，去年9月份的价格为1000元左右，涨幅30%。
对于有酒企业绩“蓄水池”之称的预收账款项目较去年翻番，贵州茅台财报中解释道，主要是由于经销商预付的货款增加所致。贵州茅台公告表示，2016 年，茅台酒供不应求开始出现。去年，经销商从打款到提货需要两个月甚至更长时间。三季度公司符合产品质量标准的基酒不足，经销商按计划打款，造成公司三季度预收账款大幅增加。四季度符合产品质量标准的基酒供应充足，供销基本平衡，四季度预收账款基本与三季度持平。因此三、四季度预收账款符合茅台生产工艺特质。因茅台酒产能限制，公司库存产成品主要是系列酒及准备 2017 年 1 月上市的鸡年生肖酒。
从产销的情况来看，2017年贵州茅台将会继续放量增长。2016 年度，公司共生产茅台酒及系列酒基酒约6万吨，其中茅台酒基酒 3.9万吨，系列酒基酒 2.1万吨。茅台酒销量2.3万吨，系列酒销量1.4万吨，二者的销售收入分别为367.14亿元和21.27亿元。2017 年，本公司茅台酒基酒产量计划 4 万吨以上；茅台酒和系列产品计划销量 5 万吨左右，其中茅台酒 2.6 万吨左右。在不涨价的前提下，据此粗略测算，2017年销售收入有望达到451亿元，同比增长16%。
4月14日，茅台召开市场工作会议，茅台集团总经理李保芳表示，现有茅台市场价维持在1250元左右，消费者能接受，也能较好地维持公司与经销商的利益。为了维持三方利益的平衡，茅台短时间内不会提高出厂价。今年3月，在春季糖酒会期间，茅台曾提出，1300元/瓶是飞天茅台零售价（即贵州茅台的核心产品53度500ml飞天茅台酒）的上限。从目前的市场策略来看，贵州茅台希望稳定价格来抢占更多市场份额。
近日有媒体报道称，贵州茅台涉嫌通过虚增消费税的形式隐藏利润40多亿元，对此茅台19日发布公告表示，2015 年 12 月，贵州省国税局下发了《关于核定部分白酒产品消费税最低计税价格的通知》（黔国税函【2015】387 号），导致公司消费税税基提高，消费税增幅较大。从贵州茅台的财报中也可以看出，2016年其毛利率比上年减少0.93个百分点至91.31%也主要系消费税收增加所致。贵州茅台2016年消费税由此前的1.49亿元增加至14.56亿元，总体税费接近翻番至42.72亿元。
“黑马”变“白马”
基于其靓丽的业绩表现，贵州茅台股价不断上涨。根据Wind数据，28家券商维持对贵州茅台买入的评级，一致目标价从半年前的364元调整为465元。
贵州茅台最高调的价值投资者、私募大佬但斌则预估，茅台中报、三季报出来时有机会看到450，四季报出来有大概率近500，2018年目标价600，预估按2018年20元/股收益，25倍市盈率为预期目标。25倍-30倍PE对茅台只是合理回归，35倍以上才为溢价。但斌在微博上公开表示，2015年股灾中卖出了贵州茅台部分仓位，后来又在270元左右买回来。目前贵州茅台市盈率25倍。
另一家在低点配置贵州茅台的私募人士告诉经济观察报记者，其在2015年底配置贵州茅台，当时贵州茅台的价格在200元左右，逻辑是未来贵州茅台将迎来供给和需求的拐点，加上提价的预期，股价有向上的空间。这一逻辑后来也被证实，贵州茅台量价齐增，市场价值得到公认，“如果说之前市场分歧比较大只能算是一只 ‘黑马股’，现在已经是公认的 ‘白马股’”。
“短期来说，贵州茅台股价已经到了一个高点，波动是有可能的。从业绩来看，每年增长20%-30%，我们对公司的价值还是比较看好的，长期持有问题不大。”上述私募人士透露，去年底，在和机构人士的交流中就发现，大家已经开始陆陆续续作为底仓来配置茅台了。
从2016年的年报也可以看出来，公募基金加大对贵州茅台的配置，不过目前配置的比例并不算高。Wind数据显示，截至2016年12月底，持有贵州茅台的公墓基金共有325只，持股3968万股，占贵州茅台流通股比例3.16%，持股市值占基金股票投资市值的比例为0.80%。对比2015年年报数据，彼时持有贵州茅台的基金只有68只，持股总数1938万股，持股占流通股比例为1.54%，当年第四季度公募基金集体减持825万股。
“有的拿着不动，没有的不敢拿。”北京某公募基金人士向记者坦言，目前仍继续持有贵州茅台，但是去年底和今年初已经减持一部分了，其认为贵州茅台股价现在已经有点贵了，已经到了合理区间的上限。“未来贵州茅台的泡沫溢价还是会长期存在，在没有更好的标的可投的情况下还是会继续持有。”
除了上述公募基金之外，记者发现，贵州茅台的前十大股东有一半在去年也进行减持。新加坡政府投资公司GIC PRIVATE LIMITED去年减持贵州茅台953万股，期末持有502万股。救市主力中国证券金融股份有限公司减持281万股，目前仍持有近3000万股。另外奥本海默基金公司-中国基金、泰康人寿保险股份有限公司-分红-个人分红-019L-FH002 沪、全国社保基金一零一组合、分别减持60万股、27万股、62万股。
太平洋证券食品饮料行业首席分析师黄付生认为，白酒行业的高点估计出现在一季度前后，一季报出来之后作为对全年业绩衡量的标准，结合当前估值，如果和增速不匹配的话，可能会有一个调整。通常来看，五六七月份是白酒消费淡季，如果有调整的话应该是个机会，行业的基本面来看，虽然在分化，但是景气度向上。中长期来看，2018年春节可能会是一个拐点。茅台当前的股价远远高于2012年的高点，其收入和净利也翻番，股票价格比2012年高出50%是收到支撑的。
除了茅台之外，其他白酒上市企业表现也非常亮眼。食品饮料板块是继家电之外今年涨幅最高的板块，年初累积至今上涨接近10%。其中，水井坊、泸州老窖、五粮液、山西汾酒年初至今分别上涨37.68%、31.85%、25.58%。
中国人民大学国际货币研究所（IMI）研究员熊园把现阶段白酒股价与早年房价类比，现在看已经是高位，往后看还有成长空间。去年底以来累计涨幅不少，其实已经充分反映了预期，短线有调整压力。医药和白酒都是比较传统的行业，各家机构投资者都非常熟悉，多少都会配置一些，从股价表现来看各大机构明显是提前布局了，去年底或者今年初应该已建好底仓。往后看，“防风险、去杠杆、去泡沫”的监管主基调对A股的流动性会有打压，全年不会有趋势性行情，更多是结构性机会，绩优的龙马股值得重点关注。
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本文编辑：刘璐
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