消费补贴政策还有哪些期待——2025重振消费之路（一）

2024年中国经济下行压力一度加大，尤其是居民消费对经济增长的支撑减弱，但党中央7月和9月政治局会议积极部署、综合施策，通过“以旧换新”等政策促进居民消费复苏，助力中国经济企稳回升。2025年，特朗普就任美国总统，并多次宣称将对华加征关税，中国面临的外部环境不确定性增强，提振消费在2025年经济工作中的重要性凸显。2025年中央经济工作会议将“大力提振消费”提至九项重点工作的首位。1月8日，国新办新闻发布会介绍加力扩围实施“两新”政策有关情况，同日公布《关于2025年加力扩围实施大规模设备更新和消费品以旧换新政策的通知》，新一轮消费补贴政策已拉开序幕。

为此，我们推出“2025重振消费之路”系列报告，旨在跟踪消费的最新变化及政策措施，多维探讨居民消费潜力的释放。作为系列首篇，本文聚焦中国消费补贴的相关政策，首先回顾2024年中国消费的特征，然后评估2024年以旧换新政策的效果，以此为基础，估算2025年以旧换新政策的潜在影响，并展望后续消费补贴类政策的加力方向。

回顾2024年，消费对经济增长的贡献有所回落。2024年，社会消费品零售总额同比增长3.5%，较2023年低2.3个百分点；最终消费支出对GDP累计同比增速的拉动为2.2个百分点，较2023年回落2.4个百分点，也低于2017年至2019年3.9%的均值水平。

一方面，居民收入增速放缓，对消费支出存在拖累。2024年二季度和三季度，国家统计局住户调查口径的居民人均可支配收入同比增速分别为4.5%和5.0%，低于一季度的6.2%和2023年的6.3%；居民人均消费支出增速逐步回落，前三季度分别同比增长8.3%、5.0%和3.5%，均低于2023年的9.2%。2024年四季度，居民人均可支配收入单季同比增速为5.6%，较三季度回升0.7个百分点；人均消费支出单季度同比增长4.5%，较三季度提升1个百分点。

另一方面，消费者信心偏弱，且价格水平处于低位，消费潜力未能充分释放。2024年以来，国家统计局公布的消费者信心指数徘徊在低位，前11个月均值为87.2，较2023年回落1.6个点；其中就业分项拖累最大，较2023年回落5.8个百分点。2024年全年，CPI同比增速中枢持平于0.24%，已连续两年低于2%的历史均值水平（2013年至2022年），“低物价预期”可能使消费者趋于观望，这在居民消费倾向中也有体现。2024年三四季度，居民消费增速慢于收入，居民平均消费倾向（TTM）分别回落0.3和0.1个百分点。

节奏上，2024年开年消费表现较好，3月至8月增速震荡走弱，9月起趋于恢复，得益于增量宏观政策的加码。

• 1）以旧换新政策成为消费的重要支撑。7月政治局会议后，中央安排1500亿元超长期特别国债支持以旧换新，8月商务部等部门先后印发《关于进一步做好汽车以旧换新有关工作的通知》、《关于进一步做好家电以旧换新工作的通知》，助力9月以来以旧换新政策加速落地见效。

• 2）存量房贷利率下调对居民消费也有一定积极影响。直接影响方面，2024年10月下旬存量房贷利率下调对年化付息的影响约1500亿元，结合居民平均消费倾向（截至2024年，近一年城镇居民消费占可支配收入的比例为68.4%），1500亿元的利息能够对应每年1026亿元的消费支出，约占2023年社零规模的0.22%。存量房贷利率下调有助于提振居民消费意愿，间接影响不容小觑。年化利息节约意味着较长时期内，可供消费的现金流改善。本质上是帮助居民改善现金流量表，减缓资产负债表的缩表态势，有助于提振消费信心、减少提前偿还房货行为等，助力消费复苏。

结构上，2024年消费呈现四点特征。

第一，“以旧换新”相关品种表现亮眼。2024年9月以旧换新政策落地后，与之相关的家电、汽车、家具、办公用品等商品限额以上零售额同比增速提升，对9月至11月限额以上商品零售增速的拉动达到2.6个百分点，贡献率超过75%，而四类产品前8个月的增速拖累为0.7个百分点。然而，不涉及以旧换新的其余13类产品增速回落，9月至11月对限额以上商品零售的拉动降至1.1个百分点，较前8个月拉动减少1.7个百分点。

第二，农村消费强于城镇。按社会消费品零售总额看，2024年城镇社零同比增长3.4%，较同期乡村社零增速低0.9个百分点。以住户调查数据看，2024年农村居民人均消费支出名义增长6.1%，较城镇高1.3个百分点；。

第三，服务消费强于商品消费。2024年，统计局发布的服务零售额同比增长6.2%，增速高于同期社零口径商品零售额3.0个百分点。以住户调查数据看，2024年全国居民人均服务性消费支出同比增长7.4%，快于居民人均消费支出增速2.1个百分点；居民服务性消费支出占比约46.1%，较2023年提升0.9个百分点，较疫情前的2019年高0.2个百分点，再创新高。

第四，零售新业态表现较好。2024年，限额以上单位实体店铺零售额同比增长1.9%；按零售业态分，开展即时零售较多的便利店商品零售额同比增长4.7%，专业店零售额增长4.1%，尤其是品质类消费集中的仓储会员店零售额保持两位数增长；而代表传统业态的超市零售额同比增长2.7%，百货店、品牌专卖店零售额分别下跌2.4%、0.4%。

2024年，以旧换新政策的执行和落地可分为三个阶段。

第一阶段：2024年两会政府工作报告表示“更好统筹消费和投资”，提及“鼓励和推动消费品以旧换新”。3月27日，商务部等14部门印发《推动消费品以旧换新行动方案》[1]，其中提及“中央财政与地方政府联动，安排资金支持汽车报废更新，鼓励有条件的地方支持汽车置换更新”，“鼓励有条件的地方对消费者购买绿色智能家电给予补贴”。4月24日，商务部 财政部等7部门关于印发《汽车以旧换新补贴实施细则》[2]，表示“汽车以旧换新补贴资金由中央财政和地方财政总体按6：4比例共担”。第一阶段政策表述以“鼓励”为主，中央财政承担60%的汽车报废补贴，家电和汽车置换补贴的资金均由有条件的地方政府承担。

第二阶段：2024年7月中央政治局会议提出“经济政策的着力点要更多转向惠民生、促消费”，提振消费成为扩大内需的重点工作。7月24日，国家发展改革委财政部印发《关于加力支持大规模设备更新和消费品以旧换新的若干措施》的通知，直接向地方安排1500亿元左右超长期特别国债资金，加力支持地方实施消费品以旧换新，并将汽车报废更新、家电以旧换新补贴资金按照总体9:1的原则实行央地共担。8月15日，商务部等七部门印发《关于进一步做好汽车以旧换新有关工作的通知》，提高报废更新补贴标准，将报废后购买新能源车的补贴从1万元提升至2万元，购买燃油车的补贴从7000元提升至1.5万元。8月24日，商务部等4部门发布《关于进一步做好家电以旧换新工作的通知》，从此前的地方补贴10%提升至15-20%。第二阶段政策表述更加积极，加大中央资金支持力度，直接向地方安排1500亿元左右超长期特别国债资金，中央财政承担90%的汽车和家电以旧换新补贴。

第三阶段：2024年9月中央政治局会议强调 “把促消费和惠民生结合起来”，各地加大以旧换新政策落实力度。9月23日和26日国家发展改革委举行专题新闻发布会，介绍消费品以旧换新的进展成效和典型做法。各地纷纷为出售二手车后购置新车的消费者提供较可观的补贴，增强家电以旧换新补贴的宣传力度，便利补贴的申请和发放。第三阶段政策执行力度加大，补贴范围、发放流程得以优化，宣传力度增强，参与热情和效果集中显现。

2024年全年来看，预估中央和地方资金投入的总规模在1700亿元左右，2025年1月24日商务部新闻发布会已有提及。具体地，按《关于加力支持大规模设备更新和消费品以旧换新的若干措施》文件，中央合计向地方安排1500亿元超长期特别国债资金，并考虑9:1的支持比例，地方政府的配套资金至少有167亿元。此外，部分有条件的区域主动发力也有拉动。据2025年1月8日国新办新闻发布会，“初步统计，截至2024年底，按已审核通过金额计算，中央财政安排的1500亿元消费品以旧换新资金已基本使用完毕，部分地方在提前用完中央资金额度后还主动发力，增加安排地方资金，保障支持政策不断档”。例如：1）广东省促进手机、平板、智能穿戴设备消费。据广东省办公厅印发的《关于用好超长期特别国债资金加力支持消费品以旧换新的实施方案》，对个人消费者购买手机、平板、智能穿戴设备等3类产品给予补贴，手机补贴标准为产品销售价格的10%，每件补贴不超过1000元；平板、智能穿戴设备补贴标准为产品销售价格的15%，每件补贴不超过2000元。2）浙江省促进智能家居消费。据《浙江省进一步推动消费品以旧换新行动方案》，个人消费者购买智能家居产品按照剔除所有折扣优惠后成交价格的15%予以立减优惠，每位消费者每类产品可补贴1件，每件补贴不超过2000元。

对于以旧换新政策的效果，我们从以下维度理解：

第一，直接带动方面，2024年以旧换新政策补贴涵盖的居民消费达到1.28万亿元。据国新办新闻发布会，“全年汽车报废更新超过290万辆，置换更新超过370万辆，带动汽车销售额9200多亿元，超过3600万名消费者购买了八大类家电产品5600多万台，带动销售额2400亿元。家装厨卫“焕新”带动销售相关产品近6000万件，销售额约1200亿元，电动自行车以旧换新超过138万辆，带动新车销售超过37亿元”。结合前述的资金投入规模测算，2024年财政补贴居民以旧换新带来当期、直接的撬动杠杆在7.6倍左右。

第二，从社零增速推断，2024年以旧换新政策对居民消费超额拉动约3000亿元。我们分三个步骤计算：

• 首先，从社零出发。2024年6月至8月社零同比增速为2.2%；政策加码后，9月到12月份社零同比增速提升至3.7%，较6月至8月提升约1.5个百分点，若将其视为政策加力支持的效果，直接测算的超额零售金额[3]为2436亿元。

• 其次，分品类计算2024年9月到12月份的超额销售金额，以旧换新政策加码后，汽车的超额销售金额达到1607亿元，家电类达到1018亿元，政策对这两类商品零售的带动最为明显；文化办公用品、家具类也有积极变化，超额零售金额分别达到185和49亿元。然而，石油制品类零售额超额减少了582亿元，可能的原因是，2024年8月至年末原油价格调整，带动CPI交通工具用燃料分项同比由涨转跌，继而拖累限额以上石油及制品的零售额，使直接计算的以旧换新政策效果“打折”。

• 最后，剔除石油及制品对超额零售金额的拖累[4]，调整后的社零口径超额零售金额为3017亿元，更能反映以旧换新政策加力对社零口径消费的带动作用。对应地，财政补贴对社零口径消费金额的撬动在1.8倍左右。

总体看，以旧换新政策对居民消费的超额影响低于直接影响，这可两个维度理解：一方面，原本已有购买计划的消费者能够直接受益于相关政策，享受相关产品补贴后，有余力调整预算，挑选单价更高的补贴产品，或增加其他产品的支出。这使得以旧换新对享受补贴产品的直接带动规模与超额带动规模差异较大。另一方面，原本没有购买计划的消费者，在补贴出台后决定“换新”，可能减少对其他商品或服务的支出规模。对于这部分消费者而言，未享受政策补贴的其他商品零售、餐饮消费等被“挤出”。但需要强调，社零口径的消费在最终消费支出中的占比有限（2023年为67%），尚不足以完整反映以旧换新政策对居民消费的支撑。

第三，从家电和汽车两类重点商品看，2024年“以旧换新”补贴政策不仅带来“量”的提升，还助力 “价”的企稳。

汽车方面：1）以旧换新对汽车销量的支撑强劲。据商务部新闻发布会，2024年“汽车报废更新超过290万辆，置换更新超过370万辆，带动汽车销售额9200多亿元”。汽车以旧换新政策最早于2024年4月24日推出，仅涵盖汽车报废更新，补贴规模相对有限；8月15日后，汽车以旧换新的报废更新补贴规模翻倍，更多区域为置换新车的消费者提供补贴。结合商务部历次通报数据看，2024年5-8月乘用车报废更新约补贴80万辆汽车购置，占同期广义乘用车销量的11.2%；2024年9-12月乘用车报废更新及以旧换新共补贴580万辆汽车购置，占同期广义乘用车销量的61.2%，政策效果明显高于此前。

2）汽车销售“价格战”，折扣率有所回落。据乘联会统计，2024年4月新能源车和传统燃油车的综合促销幅度分别为12.3%和18.9%，均较2023年末明显提升。随着以旧换新政策的出台和加码，新能源车在2024年末的综合促销幅度降至8.9%，更多受益于补贴政策；传统燃油车综合促销幅度在三季度政策加码前小幅上行，四季度稳中有降。不过，受政策拉动的汽车销售均价水平低于总体。结合商务部数据[5]，以旧换新带动的汽车平均销售单价为13.9万元/台，这低于2024年上半年乘用车18.6万元/台的零售均价[6]，或因其更多吸引“价格敏感型”消费者，因而对汽车销售数量的带动强于对汽车零售金额的带动。

家电销售方面， 1）据奥维云网统计[7]，2024年第35周到第52周（8月26日-12月29日），彩电、空调、冰箱冷柜、洗（干）衣机、热水器、油烟机、燃气灶七大品类在线上和线下的零售量同比分别增长19.1%和49.1%，而在“以旧换新”政策出台前（2024年年初至8月25日）分别同比增长5.0%和-10.0%。2）家电销售均价也有明显提升。2024年第35周到第52周（8月26日-12月29日），七大品类家电线上销售均价同比增长4.9%，高于补贴出台前-1.4%的同比增速；线下销售均价同比增长9.9%，高于补贴出台前0.7%的同比增速。家电销售价格相对国补出台前提升幅度较大，意味着“以旧换新”政策不仅补贴居民消费，也对厂商盈利产生一定支撑。

2025年1月8日，国家发改委 财政部公布《关于2025年加力扩围实施大规模设备更新和消费品以旧换新政策的通知》，国新办新闻发布会对相关内容进行解读，开启2025年消费补贴政策的序章。

从新闻发布会来看，中央财政将增大对“以旧换新”的资金支持力度。“近日，中央财政已预下达2025年消费品以旧换新首批资金810亿元，支持各地做好政策持续实施的衔接工作。……预下达了今年第一批消费品以旧换新资金，经过测算，这批资金能够充分保障‘两新’政策顺利接续实施，特别是能够充分保障好元旦、春节期间人民群众消费需求的补贴需求。至于今年支持‘两新’的资金总规模到底有多大？我可以肯定地告诉大家，今年超长期特别国债用于支持‘两新’的资金总规模比去年有大幅增加，具体数额将在今年全国‘两会’时向社会公布。”由此看来，以旧换新首批资金810亿元可覆盖元旦和春节期间的补贴需求，假设810亿元按时序进度对应1.5到3个月的资金消耗，推断2025年全年中央财政可能安排3240到6480亿元的“以旧换新”补贴规模，较2024年的1500亿元“有大幅增加”。参考前文测算，2024年中央财政投入1500亿元支持以旧换新，对社零的超额拉动约3017亿元；假设财政对社零的拉动效应和地方政府配套资金规模不变，则2025年中央财政补贴3240到6480亿元，将拉动社零超额增长0.65到1.3万亿元，对2025年社零同比增速的拉动在1.3到2.7个百分点。

从文件内容看， “以旧换新”政策的支持范围迎来扩容。

一是，实施手机等数码产品购新补贴。对个人消费者购买手机、平板、智能手表手环等3类数码产品（单件销售价格不超过6000元），按产品销售价格的15%给予补贴，每位消费者每类产品可补贴1件，每件补贴不超过500元。2024年，国家统计局公布的限额以上商品零售中，通讯器材类零售规模约7902亿元，占到限额以上商品零售的4.5%，手机是其中的重要组成部分，将其纳入国补范围的增量效应可观。

二是，扩容4类家电补贴。继续支持前期品种（冰箱、洗衣机、电视、空调、电脑、热水器、家用灶具、吸油烟机等8类），并将微波炉、净水器、洗碗机、电饭煲等4类家电产品纳入补贴范围。据产业在线不完全统计，2024年（截至12月27日），国补涉及的7类家电（不含电脑）零售额合计3414亿元，同期微波炉、净水器、洗碗机、电饭煲四类产品（本次扩容品类）零售额934亿元。加总来看，2025年以旧换新政策对手机和家电的补贴覆盖范围较2024年扩大8000亿元左右。

三是，加力汽车补贴，扩大汽车报废更新的支持范围，完善置换更新补贴的上限标准，继续按9:1的原则实行央地共担。

汽车置换更新的基础补贴能够维持一定力度，“购买新能源乘用车补贴最高不超过1.5万元，购买燃油乘用车补贴最高不超过1.3万元”。我们汇总了24个省市2024年的汽车置换更新细则中所提及的补贴情况，其中22个省市对新能源车置换更新的补贴金额下限未超过1.5万元，能够保持一定的支持力度。补贴可能退坡的是青海和云南，以及部分省份的分档补贴对应的高价位车型。具体看，

• 1）青海2024年对购买10万元（含）以上新能源车的补贴达到2万元/辆（规范后预计下调5000元），对购买10万元（含）以上2.0升及以下排量燃油乘用车的补贴为1.5万元/辆（规范后预计下调2000元）。

• 2）云南2024年对价格20万元及以上的燃油车每辆补贴1.5万元（规范后预计下调2000元），对20万以下的新能源车补贴1.8万元（规范后预计下调3000元）；对20万元及以上的新能源车补到2万元（规范后预计下调5000元）。

• 3）除此之外，对价格20万元及以上的车型置换更新补贴可能退坡。其中，江苏、四川、福建、广东等地对25万元及以上的新能源车和燃油车补贴金额适用于最高档补贴，安徽、广西、河南对20万及以上的新能源车和燃油车补贴金额适用于最高档补贴，海南（10万元及以上的新能源车，20万元及以上的燃油车）、宁夏（10万元及以上的新能源车和燃油车）、重庆（22万元以上的新能源车和燃油车）、湖北（20万元及以上的新能源车）等补贴金额也超出2025年规范后的标准。

据平安证券汽车团队测算（详见《以旧换新政策明朗，刺激效果将超过2024年》）：1）2025年汽车报废补贴覆盖的旧车约有2500万台，约较2024年增加1000万台；考虑到2025年政策刺激时间更长，假设2025年报废更新率（报废更新量/符合报废补贴的保有量）从2024年的20%提高至30%，则2025年乘用车报废更新有望达到750万台。2）地方汽车置换更新于9月全面实施，总体置换更新量达到370万台。考虑到2025年置换更新政策覆盖全年、且受益于中央财政补贴，享受补贴的置换汽车规模有望接近1000万台。

综合报废更新和置换更新，受益于“两新”政策的乘用车销量规模合计可达到1750万台，较2024年增加1090万台；按照以旧换新带动的汽车平均销售单价为12万元每台（前述测算表明，2024年以旧换新带动的新车购置价格平均13.9万元/台；考虑2025年对20万以上的高价车型置换更新补贴减少，可能使销售均价总体下移），预计2025年汽车以旧换新带动的1750万辆汽车销量，将对应于2.1万亿元的直接销售规模。

以旧换新政策的持续推进面临三个问题。一是，持续补贴当下的耐用品消费，带来的边际效应可能面临递减。二是，当期消费增加，实际上透支了未来的需求和增长空间，政策的乘数效应在中长期面临衰减。三是，政策仅支持部分大件耐用品商品，未享受政策补贴的其他商品和服务消费可能面临“挤出”效应。考虑到2025年外部环境的不确定性，提振消费的重要性继续增强，消费补贴政策存在进一步加码的可能性，或可从以下角度入手：

第一， 将补贴政策的支持范围扩展至服务消费。相比于耐用品消费而言，服务消费金额较小、具备黏性，这意味着，消费补贴政策支持服务消费，所带来的“透支效应”相对有限，甚至存在“长尾效应”的拉动。参考2024年“乐·上海”系列三轮餐饮消费券的发放情况，总投入3.6亿元，消费券的资金撬动比例多在4倍以上。

站在长期经济转型视角，消费结构通常会经历“非耐用品-耐用品-服务消费”的逐步升级，服务消费具备较大潜力。人均GDP方面，王青（2018）[9]研究表明，进入中等收入阶段后（人均GDP超过1万美元），服务消费比重随人均GDP增长出现加快上升趋势；直到进入到高收入发展阶段（人均GDP超过2万美元），服务消费比重的上升势头才有所减缓。人口老龄化方面，参考美国、法国、日本、德国、英国、丹麦、加拿大、芬兰以及中国台湾等区域的发展经历，服务消费在家庭总消费中的占比随着人口老龄化的加剧而逐步提升。就我国而言，2014至2019年间人口老龄化的提速也伴随着服务消费占比的提升，这一势头在2020至2022年疫情期间短暂中断，2023年以来重拾升势。据国家统计局数据，2024年末，中国65岁及以上老年人口占比达到15.6%，而服务消费占比为46.1%，在主要区域相同阶段中处于偏低分位。

第二，将消费补贴政策与其他政策相互联动，包括但不限于房地产政策、户籍政策、生育政策等。如在新房和二手房签约过户后，或农民工办理落户后，以及对婴幼儿家庭，发放千元到万元规模、有时效限制的消费券，释放有“安家置业”诉求群体的消费潜力。

第三， 定向补贴大学生和青年群体消费需求。青年人群处于职业生涯的早期阶段，边际消费倾向往往较强，未来的收入和消费具备增长潜力，针对这一群体进行消费补贴，有望实现更大的杠杆效应。2024年10月29日，财政部、教育部、人力资源社会保障部印发《关于调整高等教育阶段和高中阶段国家奖助学金政策的通知》，提升国家奖助学金资助名额及标准，是补贴大学生和青年人群的有益尝试。往后看，可考虑对异地实习的在校生或毕业三年以内的青年，按当地平均租金提供一定比例的补贴；为大学生提供笔记本电脑、平板等教育设备的额外折扣；对青年人群发放仅限用于支付学费、购买教材、在线课程及技能培训的消费券，缓解教育支出压力等。

第四， 鼓励和支持新消费业态和新渠道的发展。直播平台、即时零售等渠道的消费增长潜力较大，消费场景的完善和发展或可创造新的消费需求。商务部国际贸易经济合作研究院数据显示，2023年我国即时零售规模达到6500亿元，同比增长28.89%；即时电商市场规模达2万亿元，同比增长36%。星图监测数据显示，2024年双十一期间，综合电商平台销售总额达11093亿元，同比增长20.1%；直播电商总销售额达到3325亿元，同比增54.6%。优质的供给能够创造增量需求。2024年8月20日，《黑神话：悟空》游戏上线，作为首部国产3A游戏，赢得市场口碑，引发游戏及周边消费热潮，成为首次斩获TGA四个奖项提名（最佳动作游戏，最佳艺术指导，最佳游戏指导，年度游戏）的国产游戏。据数据分析公司VG Insights统计，截至12月13日，该游戏在Steam平台上销量达2250万份，总收入超11亿美元（约合79.6亿人民币），这对国内游戏消费形成较强提振（据《2024年中国游戏产业报告》[10]，2024年国内游戏市场实际销售收入3257.83亿元，同比增长7.53%）。

第五， 发挥地方政府积极性，探索多种途径促消费。在消费券发放方面，可以充分利用大数据技术，与电商平台合作，借助智能化平台分析消费者行为，精确定位目标群体，提高消费券的发放效率和覆盖面，确保更多消费者能够享受优惠，并最大化其激励作用。同时，鼓励地方政府探索个性化的消费支持政策，可由国家发改委、商务部等部门牵头，建立促消费政策的评估机制，定期对各地政策执行效果进行反馈和评估，鼓励创新性措施的推广，并对成效显著的政策给予表彰和复制推广。通过总结经验、推广成功案例，逐步形成一套能够持续激发市场消费活力的政策体系。

风险提示:

1、 若国内财政政策力度不及预期，或地方政府配套资金不足，或使“以旧换新”政策的效果不及预期

2、 若全球经贸冲突加剧，中国出口增速超预期下滑，可能加大就业和收入压力，使“以旧换新”政策带动效果不及预期。

3、 若房地产市场恢复程度不及预期，或超预期下探，可能通过“财富效应”影响消费者信心，制约消费复苏力度等。

风险提示：

1. 财政、货币及产业政策力度不及预期，经济下行压力加大。

2. 工业品价格高位，猪肉价格上涨超预期，推升CPI高位风险。

3. 城投、地产融资政策超预期收紧，引发信用利差攀升。

4. 互联网反垄断及教育行业监管政策超预期收紧，海外中概股退市风险。

5. 海外疫情超预期反扑，主要国家再度封锁，全球供应链瓶颈加剧。

6. 美国“滞”与“胀”双超预期，美联储加快加息步伐。

7. 国际地缘政治博弈程度超预期，油价大幅上行。