博汇纸业：Q3业绩爆发式增长；APP高管入选董事会，企业整合顺利推进【华西轻工徐林锋团队】

博汇纸业发布2020年三季报，2020年前三季度公司实现营收93.27亿元，同比增长43.43%；归母净利润5.27亿元，同比增长284.72%；扣非后净利为5.17亿元，同比增长287.38%。三季度单季度公司实现营收35.94亿元，同比增长46.13%，归母净利润2.6亿元，同比增长4722.6%；扣非后净利为2.54亿元，同比增长3148.88%。

分季度看，公司2020年Q1/Q2/Q3分别实现营收26.06、31.27、35.94亿元，同比增长-20.09%、66.92%、46.13%；分别实现归母净利润1.85、0.82、2.60亿元，同比增长51.41%、781.84%、4722.6%；扣非后净利润分别为1.82、0.81、2.54亿元，同比增长50.28%、1642.51%、3148.88%。公司业绩符合我们的预期。

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公司Q3营收同比大幅增长，主要系进入8月以来，白卡纸价格持续上行，纸厂发布两轮500元/吨的涨价函，下游经销商跟随纸厂指导价格报盘上移。而出口的恢复也有效的改善了国内白卡纸市场的供需关系。今年Q3白卡纸市场均价约为5843元/吨，同比增长10.95%。去年下半年公司新项目投产，包括江苏工厂75万吨白卡纸生产线以及50万吨箱板纸生产线+50万吨瓦楞纸生产线（瓦楞纸生产线技改为双胶纸生产线），公司今年3季度的产销量均有所增加。

考虑到明年下半年之前，市场上白卡纸新增产能有限，同时限塑令等政策也将推动白卡纸的需求快速提升，叠加白卡纸市场目前集中度较高，白卡纸价格有望长期维系在相对高位的水平，公司营收有望持续增长。

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盈利能力方面，公司2020年Q3归母净利润同比增长4722.60%，主要系公司今年盈利能力大幅好转以及去年同期基数较低所致。

公司2020年前三季度毛利率为18.26%，同比提升4.85pct，毛利率的提升主要是由于今年海外木浆价格持续在底部震荡，成本端相较于去年有较大幅度的下降。

2020年前三季度公司净利率为5.66%，同比增长了3.55pct，费用率为10.83%，同比下滑了0.55pct。其中销售/管理/研发/财务费用率分别同比提升0.22、-0.30、-0.06、-0.42pct至3.66%、2.42%、0.04%、4.70%。销售费用率的提升主要系报告期内公司产销量增加导致运费增加所致。研发费用率的下降主要系报告期内公司研发支出减少所致。

公司2020年Q3公司毛利率为19.40%，同比提升8.22pct，环比提升5.29pct。净利率为7.24%，同比提升7.02pct,环比提升了4.62pct。公司2020年Q3的期间费用率为10.24%，同比下滑2.24pct，环比提升0.13pct。其中销售费用率为4.29%，同比提升0.81pct，环比提升2.04pct。管理费用率为2.12%，同比下滑0.68pct，环比下滑0.28pct。研发费用率为0.04%，同比下滑0.04pct，环比下滑0.01pct。财务费用率为3.80%，同比下滑2.32pct，环比下滑1.62pct。

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截至2020年9月30日，公司持有货币资金25.70亿，同比增加了29.84%。2020年前三季度，公司获得投资收益869.57万元，同比增加了33.33%，主要系子公司江苏博汇收到国开厚德基金分红所致。公允价值变动收益共有210.75万元，同比增长4067.53%，主要是因为交易性金融资产公允价值增加所致。

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公司2020 年 8月 26 日公告称向公司除收购人控股子公司宁波亚洲纸管纸箱有限公司已持有博汇纸业20.00%股份及受让博汇集团100.00%股权从而间接控制博汇纸业 28.84%股份以外的全部无限售条件流通股发出全面收购要约。截至要约收购期满，有 4 个账户，共计 6,100 股股份接受收购人发出的要约。

10月13日，公司公告称鉴于公司间接控股股东已变更为APP集团，公司董事会、监事会拟提前进行换届。提名龚神佑先生、林新阳先生、王乐祥先生、于洋先生为公司第十届董事会非独立董事候选人；提名王全弟先生、郭华平先生、谢单先生为公司第十届董事会独立董事候选人；推举吕静洲先生、向开均先生为公司第十届监事会股东代表监事候选人；推举程晨先生担任公司第十届监事会职工代表监事。龚神佑先生、林新阳先生、王乐祥先生、于洋先生、吕静洲先生、程晨先生以前均任职于APP集团或旗下子公司。APP集团高管全面入驻博汇纸业董事会，整合顺利推进。

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目前白卡纸供需结构逐步改善，终端需求保持着较为快速的增长，伴随着白板纸产能的清退，白卡纸的替代效应将逐渐显现。目前木浆价格依然处于低位，成品纸价的上涨将推涨公司业绩。同时，塑料污染治理力度加强，纸包装需求有望得到提振。目前APP受让博汇纸业控制权进展顺利，公司将掌握中国近半白卡纸产能，龙头地位凸显。我们维持公司的盈利预测不变，2020-2022年收入为157.80/193.45/207.53亿元，归母净利润为10.17/13.99/17.23亿元， EPS为0.76/1.05/1.29元/股。对应17.18/12.49/10.14X PE， 继续给予“买入”评级。

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1）原材料价格大幅波动。2）海外疫情反复导致海外需求放缓。