本报告导读：
东方雨虹再启重大战略结构调整，减员增效，力争更有质量的增长；此前制约股价的因素或已然反转，维持“增持”评级。
投资要点：
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维持“增持”评级。
我们认为东方雨虹核心竞争优势在于高效的决策机制和强大的执行力，构建了公司领先与行业的学习能力，我们观察到公司再启战略和结构调整，减员增效，稳速提质；
而当前制约股价的核心因素已然反转，未来三年，雨虹或将在变革中成长，渐入佳境。
考虑公司稳速提质转变，我们维持2018年EPS预测1.11元，下调收入增速预期及2019-20年EPS 至1.42、1.79（-0.07、-0.18）元，维持目标价28.29元，维持“增持”评级。
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调结构，以现代企业制度提升效率。
我们观察公司重启新一轮减员增效，组织架构调整为六大板块，深度融合现有相关业务，减少原有架构管控环节，解决管理条块分割，精简重复中后台人员，提升效率。
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转模式，全面合伙人制度，稳速提质。
我们认为东方雨虹业内首创合伙人制度，实现合伙人与公司双赢，助力公司保持领先于行业的增长。我们认为未来雨虹有望进一步推进全面合伙人制度，鼓励转型合伙人，并通过合伙人机制实现更好的激励，另一方面，加强应收管控，发展高质量回款优质的直营客户，实现更有质量增长。
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油价预期或反转，成本端压力或消除。
我们注意到2018年以来，在成本端压力增大情况下，东方雨虹季度营收及净利润增速呈现逐季上行的趋势，与防水材料同行拉开了差距，竞争优势不断扩大。而原油价格于10月见顶回落，我们认为制约股价的成本上行预期或已反转。
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风险提示：
宏观经济下行，原材料成本上涨
1. 与众不同的观点
：在变革中成长
长期来看，学习能力是企业唯一可持续的竞争优势；
我们认为东方雨虹核心竞争优势在于高效的决策机制和强大的执行力，构建了公司领先与行业的学习能力，我们观察到公司再启战略和结构调整（此前发生于2011年、2015年），减员增效，稳速提质；
我们认为当前制约股价的核心因素已然反转，叠加公司战略及架构调整，未来三年，我们判断雨虹将在变革中成长，渐入佳境。
2. 调结构——以现代企业制度提升效率
我们观察到，公司原架构由6+1组成，更突出以市场为中心快速反应：
我们认为公司架构的调整目的在于减少原有架构中的管控环节，提升效率，减少板块条块直接存在的资源浪费，人力浪费，大大提升经营的效率。
1）设立制造中心，统一全国生产制造功能；
2）工程建材集团，将原来工程渠道事业部与相应区域分子公司与产品系列事业部重组为公司工程建材集团，其中设立北方、华东，华南三大区域中心取代过去各个渠道事业部，产品事业部和各个分子公司，汇集原来的集采，直销，工程渠道，整合所有工程领域销售业务；
3）民用建材集团，将过去零售业务与新兴板块的零售业务整合；
4）天鼎丰，保留天鼎丰无纺布集团，除了自供外扩大基建领域和海外销售，无纺布集团最近几年发展很快，防水胎基布产能品质已经做到世界第一；
5）投资控股公司，收购和合作投资的一些公司；
6） 智能管控中心，为其他部门提供统一的后台支持。
我们对比公司2011年的减员增效，六大板块整合后，我们认为有望大量缩减冗余中后台支持人员，在此前公司管理中形成的条块分割问题将得以解决，各事业部重复设置的后台将被撤换，建立起统一的支持平台，同时以信息化手段解决结算，发货和集中办公，有望大幅提升企业运行效率，新的架构体系更代表现代先进的企业制度。
精简部门和人员产生的费用问题，我们认为该笔支出对当期效益的影
响很有限，减员增效将对2019年公司发展起到重要作用。
2.1 工程渠道与直销渠道融合组建工程建材集团
工程渠道与直销渠道融合组建工程建材集团。
我们观察到雨虹原本销售业务分为两大体系：直销体系和渠道销售体系。
直销体系主要针对北京、上海、广州、深圳、天津、成都、昆明等核心城市及区域市场，铁路、城市轨道交通、外加剂等专业细分市场以及大型房地产公司和企业集团；渠道销售体系主要包括工程渠道经销商、零售渠道经销商两大类。
此次调架构将直销体系和渠道体系中的工程渠道体系融合，归入工程建材集团麾下。我们认为工程建材集团的组建有望促使工程渠道和直销渠道深度融合，互为补充，共同促进公司销售业务拓展。
分设三大区域中心，有望促进公司战略布局合理化。
工程建材集团设立北方、华东、华南三大区域中心取代过去各个渠道事业部，产品事业部和各个分子公司，整合所有工程领域销售业务（汇集原来的集采，直销，工程渠道）。三大区域中心均设置业务组织、工程系统及大区职能部门来处理工程及直销事宜。同时北方区开设特色高铁事业部、海外事业部、大客户事业部及化学灌浆事业部；南方区则开设外加剂事业部及智能装备公司。我们认为相比于原工程渠道事业部及分子公司模式，三大区域中心的设立划分明显，分工明确，有望提升处理效率，节省人力及资源成本。同时，三大区域分设特色事业部，各有侧重，有望持续促进公司部署全国网络。
工程建材集团整合工程渠道及直销，涵盖防水等诸多业务，并有市场中心和研发中心支持，堪称防水营销平台业内领导者。
工程建材集团在三大区域中心外新设市场中心及研发中心。市场中心负责产品应用开发与技术支持（包括HDPE产品平台、TPO产品平台、卧牛山保温及华砂），同时统筹市场工作。因此，工程建材集团不仅负责传统防水业务，还将负责保温、砂浆、功能性建筑涂料等业务。
2.2 民用建材集团
我们注意到，原“1+6”事业群的民用建材继续保留，和虹运公司、顶之美公司共同组建民用建材集团。
民用建材有限责任公司负责管理渠道体系中的零售渠道体系，同时负责其他民用建材产品的生产销售。零售渠道体系主要针对普通大众消费者家庭装修市场，建立家装公司、建材超市、建材市场经销商及电商多位一体的复合营销网络。
北京虹运公司为2018年新纳入公司旗下的子公司，主要业务为技术开发、技术 咨询、销售建筑 材料、装饰材料及道路货物运输；顶之美公司主要生产销售屋顶建材。民用建材集团聚焦于全国民用建材，有望进一步提升雨虹在民众中的品牌知名度。
2.3 天鼎丰控股
天鼎丰控股保留原有的天鼎丰无纺布集团，除了自供外，扩大基建领域和海外销售。
天鼎丰控股为雨虹全资子公司，主营业务涉及防水卷材聚酯胎基布、高性能非织造土工合成材料、环保过滤材料等多个领域。天鼎丰非织造布有限公司为天鼎丰控股全资子公司，主要生产非织造布；天鼎丰聚丙烯材料技术有限公司亦为天鼎丰控股子公司。天鼎丰滁州公司为天鼎丰非织造布全资二级子公司。
2.4 投资控股公司
公司原有的战略投资并购部调架构整合为投资控股公司，负责收购和投资事宜。
2.5 制造中心
制造中心负责统一全国生产制造功能，下设七大子部门。工厂为制造中心最基础也是最核心的部门，负责公司产品的生产，建设开发与工艺装备研究中心负责产品与工艺的设计和研发。
同时，产品的运输及原材料采购，技术保障以及产品质量管理也被划分至制造中心。我们看到制造中心集产品的研发、生产、运输、质量审核于一体，统筹生产各个环节，提升信息传递速度，减少决策中间环节，有望大幅提高生产效率。
2.6 智能管控中心
智能管控中心由财务管理中心、风险控制中心、战略管理中心和数据中心组成，为公司提供后台支持。
3. 转模式，全面合伙人制度，
稳速提质
我们观察到东方雨虹上市以来的经营模式从直销为主（重点工程专业户）逐步转变为直销与渠道并存，进而进一步演绎为工程及零售渠道；
2015年底针对地产下行风险开始在工程渠道推行行业内独特的合伙人制度，带动工程渠道2016-17年收入同比大幅增长，成效显著。我们认为雨虹战略将继续大力发展合伙人模式，实现更有质量增长。
3.1 发展高质量直营客户，降低占款
公司目前主要有直销与渠道两种模式，直销占比过半，主要对象为大地产客户及重点工程项目，2018年应收账款增加及履约保证金的大幅增长成为资本市场对于东方雨虹的最大担忧点。
此次战略调整，不以增大应收账款为代价盲目的扩大营业收入规模，努力控制应收账款的规模；直营业务重点拓展回款条件优质的客户，主动放弃应收风险较大的客户与项目，实现有质量的增长。
3.2 全面合伙人模式
东方雨虹在2016年4月行业内首创合伙人模式，首期计划与199名工程渠道代理商共同投资东方雨虹产业投资第一股份有限公司，东方雨虹出资1.385亿元，控股51.11%，其他199名股东出资1.325亿元，持股比例48.89%。每期合伙人计划最多有200名股东，按照每股1元，每份50万股，股东可最多认购3份，投资标的物为东方雨虹各控股工厂。
东方雨虹对希望加入合伙人计划的代理商提出的要求则有三点：
一）独家经营东方雨虹产品；
二）实行标准化施工，保证质量和品牌信誉；
三）要对合伙人销售额进行年度考核，并根据考核结果分红
