报告导读

跨境电商行业历经20余年发展已进入4.0阶段，当前随政策力度增强等多元利好频现，龙头公司望以数字化、品牌化为利器，进一步扩张经营、提升份额。

投资要点

投资建议：基于盈利前景、经营效益、品牌势能三维度选股。 1)跨境电商行业利好频现，H1多家公司预告高增，且PD拉升对黑五网一备货的信心，Q4或超此前预期；2024-25年经营效益提升、品牌势能增强、数字化等将更关键，头部公司将延续高增；2)跨境B2C推荐华凯易佰/致欧科技/吉宏股份，受益赛维时代等；跨境B2B推荐小商品城/焦点科技。

行业发展：跨境电商行业步入4.0阶段，仍将保持较高增长。 1)跨境电商行业的兴起与互联网的普及、全球化发展、国内优质供应链崛起等息息相关，历经20余年发展已步入4.0阶段，品牌打造/数字化发展/多平台及区域布局是趋势；2)多方因素共推跨境电商保持较高增长，据网经社，我国跨境电商交易规模自2014年的4.2万亿元增至2022年的15.7万元，CGAR达18%；其中跨境出口电商自3.6万亿元增至12.1万亿元，CAGR达17%；3)按平台：亚马逊为国际B2C跨境电商中的头部平台，按主要平台GMV计算占比达71%；按品类：消费电子/服饰配饰/家居百货/户外体育为重要品类、合计占比达49%。

行业展望：平台与大卖齐轨连辔，景气度上行助推龙头扩张。 1)行业多重变化推动景气度上行：①政策支持力度增强；②一带一路与RCEP打开新发展空间；③供给侧改善；④海运价格下降；⑤AI提质增效；2)当前行业竞争格局仍较分散，国内已/拟上市头部B2C跨境电商市场份额仅1.8%(若考虑SHEIN则为6.8%)，头部公司提升空间较高；3)跨境电商公司按消费群体分B2B与B2C，按平台策略分自建独立站模式与第三方平台模式(即跨境大卖)，按选品策略分精品与泛品；不同模式均已跑出业务模式成熟且仍处扩张期的头部公司，细分赛道各有千秋。

公司对比：根深铸就叶茂，头部规模扩张、盈利回升、经营效益强化。 1)商业模式对比(按B2C)：①按地区：欧美占比一般超70%；②按渠道：亚马逊占比一般50-90%；③按品类：精品型公司单一品类占比约50%或更高，泛品型公司品类更多元；2)核心优势：①性价比优势，核心品类价格一般为线下的40-70%；②研发优势，安克创新研发费用率7.6%、吉宏股份2.8%居前；安克创新/致欧科技在手专利数超400项；③数字化管理，泛品电商自研高效的选品系统，赛维时代/子不语实现“小单快返”提升效率；3)财务指标：①经营规模：安克创新营收/净利位居翘楚，低基数背景下赛维时代/华凯易佰/吉宏股份增速更快；②盈利能力：泛品公司及头部精品公司净利率更高；③经营效益：安克创新/致欧科技人均创收、人均创利位居前；④存货周转：三态股份/吉宏股份居前。

风险提示： 第三方平台经营风险、国际贸易摩擦风险、行业竞争加剧的风险、进入新兴市场面临的挑战、存货管理风险等。

报告正文

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行业发展：君子豹变正进入新发展期，未来格局星辰大海

1.1. 历史分析：历经20余年发展，已步入4.0阶段

跨境电商的兴起与互联网的发展及线上购物渗透率提升息息相关。 跨境电商是指分属不同关境的交易主体，通过电商平台达成交易、进行支付结算，并通过跨境物流送达商品、完成交易的一种国际商业活动。因此其兴起与互联网和电子商务技术的迅速发展和普及息息相关，同时全球化贸易的发展亦是重要推动力。

我国跨境电商行业（出口）发展大致经历了4个阶段，即萌芽期（分前期与后期）、快速发展期、调整期与新发展期。

第一阶段：萌芽期，分为前期（1998-2003年）与后期（2004-2010年），前期与后期的区别在于，前期是B2B萌芽、后期B2C开始孕育。

前期阶段（1998-2003年），跨境电商最初从B2B的土壤中萌芽，但依附于传统外贸，线上完成信息对接。

• 跨境电商起源最早可追溯至1998-99年1688.com与中国制造网成立(虽部分平台成立时间更早，但不具代表性)，尤其是1688.com成立被称为我国跨境电商起源的重要标志之一。该阶段外贸B2B平台只解决信息展示与交易撮合的问题，不涉及任何交易环节，交易环节仍放在线下进行，因为更类似门户网站。

• 2000年前后，亦有少量国内卖家开始在eBay和Amazon等国外平台尝试跨境电商，但并没有形成规模。

后期阶段（2004-2009年）。出现具备在线展示、交易、客服和支付功能的线上交易平台，线上支付的出现是重要催化。

• 该阶段亦被称为跨境电商交易服务的线上化阶段，跨境电商平台的功能不再仅仅是提供商品信息展示的场所，而是实现了支付、物流、服务等环节的电子化。

• 该阶段如2002年Paypal被Ebay收购、2004年主打担保交易的支付宝应运而生，支付工具的变革推动行业风起云涌，如敦煌网等均在该阶段实现模式变革；与此同时，国内2C电商平台如淘宝、京东等亦迎来快速发展，为B2C跨境电商平台的孕育奠定基础。

第二阶段：快速发展期（2010-19年）。渠道平台与品类快速扩张、交易规模持续高速增长，跨境自主品牌、自建独立站等模式出现。

• 该阶段亦是跨境电商发生重大转变的时期，随着我国出口贸易继续高速增长，跨境电商产业进一步壮大，众多体量较大的工厂和服务商纷纷加入、B端买家渐渐迈向规模化、C端移动用户量也迎来大爆发，跨境电商平台的承载能力和产业链服务能力均得到质的提升。

• 该阶段大量B2C跨境电商公司开始建立，如SHEIN、安克创新、致欧科技、赛维时代等均在2010-12年集中创立并迎来快速发展。

  
  

第三阶段：调整期（2020-2022年）。由于外部环境出现变化，且过去铺货为主的大卖模式难以为继，跨境电商行业出现调整。

• 2020年海外供应链因外部环境因素出现停滞，国内率先恢复，供应链加速出海，大量卖家涌入跨境电商赛道，且头部公司亦扩张经营。

• 2021年起外部环境再度发生变化，海运价格大幅提升，规模相对较小的企业受到较大冲击；此外亚马逊先后进行两次封号，大量不合规经营的卖家被封号，大量封号卖家对海外库存进行清仓等行为，对行业构成较大影响。

• 在第二阶段部分B2C跨境电商在2021-22年均出现营收、利润的波动；行业在调整中出现结构性变化，头部阵营出现分化，较多公司品牌化转型提速。

  
  

  

  
  

第四阶段：新发展期（2023年至今）。精细化运营、本土化运营、数字化/信息化系统受到重视与实践，品牌化转型加快推进。

• 随海运价格回归常态化空间、政策支持跨境电商力度增强，供给侧与成本端出现改善，头部公司率先实现企稳回升。

• 此外，伴随着内容营销、直播经济风生水起，平台、服务商和卖家等各环节参与者亦展开更为紧密的合作，全产业链生态融合成为主流，行业景气度向上。

1.2. 产业链分析：参与者众多，可分上中下游

跨境电商行业参与者众多，产业链上游为各类供应商，中游为各平台或跨境大卖，下游为消费者。

上游：为供应商，可分为生产商、经销商、品牌商三大类别。 跨境电商生产商主要进行代工生产；经销商主要采用平台铺货、一键代发等方式参与店铺运营环节；品牌商掌控产品设计核心环节，通过精细化的品牌运营方式打造品牌形象以提升品牌溢价。

中游：为跨境电商平台，按照贸易方向的不同，可分为出口跨境电商和进口跨境电商；按照交易模式划分，可分为B2B和B2C模式。 B2B跨境电商平台绕过了代理商或多层分销渠道，直连买卖双方，实现了对传统外贸冗长产业链条的大幅精简，提升了供应链效率。B2C模式的交易主体以中小企业为主，具有交易频率较高、交易金额相对较低、对物流的需求较高的特点。

下游：为终端客户。 在B2B模式下，下游一般为经销商、零售商、企业等；在B2C模式下，下游一般是终端消费者。

1.3. 行业现状：跨境电商行业规模持续扩张，亚马逊为重要平台、消费电子/服饰/家居百货为重要品类

（一）全球电商规模持续增长，渗透率持续提升

全球零售电商行业规模持续增长，渗透率持续提升。

• 全球零售电商销售额从2014年1.3万亿美元增至2021年5.21万亿美元，CAGR超20%；电商销售额在全球零售总额中的占比也保持稳步增长，从2015年的7.4%增至2021年的18.8%。

• 此外，随着消费者消费习惯的转变，越来越多消费者通过线上方式进行商品采购，欧美等地区的电商渗透率有明显提升。

  
  

（二）跨境电商交易规模持续扩张

多方因素共同推动中国跨境电商交易规模保持较高增长。

• 随政策支持力度增强、一带一路+RCEP打开新发展空间、行业生态改善等，我国跨境电商交易规模持续且稳定增长。据网经社数据，我国跨境电商交易规模自2014年4.2万亿元增至2022年的15.7万元，CGAR高达18%。

• 跨境出口电商：依靠国内日趋完善的供应链及电商行业积累的领先优势，实现快速发展，过去3年其交易规模占比保持在77-78%；2022年交易规模达12.1万亿元，2014-22年CGAR高达17%。

• 跨境进口电商：过去3年交易规模占比保持在22-23%；2022年交易规模达3.57万亿元，2014-22年CGAR高达24%。

按B2C跨境出口电商规模计，2026年有望达到约5.5万亿元。

• 据弗若斯特沙利文数据，国内B2C跨境出口电商规模自2017年的0.92万亿元增至2022年的3.23万亿元，CAGR达28.4%；预计到2026年将达到5.5万亿元，CAGR达14.3%。

• 结构组成：平台卖家为主，2017-22年占比虽略有下降但基本保持在70%以上。

据海关数据，中国跨境电商进出口于2022年超2万亿元，但在进出口总值中的渗透率仍位于较低水位、有望加速渗透。

• 据海关数据，2022年我国跨境电商进出口规模2.11万亿元/+7.1%，占我国货物贸易进出口总值的4.9%；其中出口规模约1.53万亿元/+10.1%，占比6.4%，仍有较高提升空间。

• 备注：据海关数据，跨境电商进出口为全业态口径，以在线成交的进出口货物为统计范围，包括“网购保税”(代码1210、1239)、“跨境直购”(代码9610)、“跨境电商企业对企业直接出口”(代码9710)及“跨境电商出口海外仓”(代码9810)项下进出口货物。因此该组数据口径相较上文为窄口径。

（三）按平台：亚马逊占比较高

亚马逊为国际B2C跨境电商中的头部平台，近年多项举措助力跨境电商企业“品牌化”转型。

• 国际B2C跨境电商平台主要有Amazon、eBay、Wish、Walmart、Newegg等，国内主流跨境电商平台主要有AliExpress、京东等。

• Amazon是最大的全球外贸交易平台，据Statista，26%的全球消费者首选的跨境电商平台为Amazon，19%的消费者选择AliExpress，11%的消费者选择eBay。在美国电商市场，75%的消费者直接选择Amazon平台进行购物，2/3的消费者选择该平台作为产品搜索。

• 近年来Amazon推出多项举措以扶持卖家品牌，以帮助跨境电商企业实现“品牌化”转型，Amazon向卖家品牌所有者推出Amazon品牌备案计划，跨境品牌电商卖家通过该计划将更大程度的放大和利用平台的用户流量优势，提升品牌知名度 。

（四）按品类：消费电子、服装服饰、家居园艺跨境出口保持较高规模；

按区域：欧美发达国家是主要市场，但新兴国家正快速崛起

按品类：中国出口跨境电商中，消费电子、服装服饰、家居园艺类产品保持较高规模。 据Kantar & Google《2019中国跨境电商机遇与增长报告》，中国跨境电商零售出口额品类分布上，电子产品、服装服饰、家居园艺占比较高，分别为20%、13%及9%；从增速角度看，服装服饰、家居园艺出口销售额增速较高。

欧美发达国家为中国出口跨境电商主要市场，新兴市场前景广阔。

• 从中国出口跨境电商海外目的地分布来看，美国、法国拥有完善的基础设施和较为成熟的网络购物环境，促使其成为主要目的地，2018年分别占据中国出口跨境电商交易额的17.5%和13.2%。

• 近年来俄罗斯、巴西、印度等新兴市场蓬勃发展，拥有广阔电商发展基础和巨大发展潜力，也吸引了大量中国电商企业及卖家在这些市场纷纷布局，预计将成为中国出口跨境电商发展的增长点。

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行业展望：景气度上行，龙头昂首蓄势待发、扩张经营

2.1. 行业变化：供给侧+成本端双改善，政策+AI打开新空间

（一）政策端支持力度持续增强

跨境电商政策的建立+开放程度的明确是逐步渗透的基础，从国内跨境电商政策演进来看分为三个阶段。

• 2004-2007年：逐步规范行业，明确市场定位及发展方向；

• 2008-2012年：接连发布10项政策，涉及跨境流程监管、支付结算和区域试点，更重视引导支持；

• 2013年至今：多项政策逐步向出口倾斜，稳步实施和推进。

2023年各地支持跨境电商政策亦频落地：

• 上海发布《上海市推进跨境电商高质量发展行动方案（2023-2025年）》，该方案提出：力争到2025年，上海跨境电商主体能级、专业服务、创新要素、营商环境等居于全国前列，基本建成主体高度集聚、要素高效创新、产业生态完善的跨境电商综合性功能枢纽。集聚一批具备全球影响力的跨境电商龙头企业及平台。

• 山东提出，力争到2025年，全省打造20个跨境电商特色产业带，孵化1000家跨境电商新锐企业。

• 深圳发布《深圳市优化国际化营商环境工作方案》，提出建设全球跨境电商快邮集散中心，支持综合保税区等区域建设跨境电商退运中心仓。

  

  

2022年国内跨境电商综试区两度扩容。

• 2022年2月及11月，跨境综试区两度扩容。截至2022年底，国务院已先后分七批设立165个跨境电子商务综合试验区，覆盖31个省区市，基本形成了陆海内外联动、东西双向互济的发展格局。

• 跨境电商试验区主要优势：“清单核放”效率快成本低、“汇总统计”提升申报准确率、简化申报流程、特殊区域允许出口退货、“无票免税”与企业所得税“核定征收”、结售汇更便捷。

（二）一带一路与RCEP为跨境电商未来发展打开新空间

随中阿峰会召开以及伊朗、沙特恢复外交关系，一带一路迎来新气象：

• 自2022Q4起，围绕“一带一路”的重磅会议、重磅事件相继落地，国事访问亦频繁，如2022年12月9日首届中国-阿拉伯国家峰会在沙特首都召开，2023年3月10日沙特和伊朗达成协议、决定恢复外交关系。

• 2023年5月18-19日，中国-中亚峰会于古都西安举行，取得一系列重要成果，通过西安宣言，形成54项主要合作共识和倡议，19项拟成立的多边合作平台，达成9项峰会框架内的多边合作文件。

2022年1月1日，RCEP正式生效，全球最大自由贸易区正式启航。

• RCEP包含东盟以及中国、日本、韩国、澳大利亚、新西兰十五个经济体，覆盖全球最有增长潜力的两个大市场，一是14亿人口的中国市场，另一是6亿多人口的东盟市场。

• RCEP从降低货物贸易关税、规范投资标准、知识产权保护、加速数字化升级、支持基础设施建设等方面为跨境贸易领域的发展提供政策支持，这对布局东南亚地区的跨境电商品牌商及卖家带来实际利好，行业将迎来繁荣发展。

• 作为区域自贸协定的RCEP生效后，一个最重要的变化，就是已核准成员间90%以上的货物将最终实现零关税；到2035年区域经济福利将因此累计增加1628亿美元。

2023年6月2日，RCEP对菲律宾正式生效，标志着RCEP对15个签署国全面生效，将为区域经济一体化注入强劲动力，推动逐步形成更加繁荣的区域一体化大市场，促进成员国更大范围、更高水平、更深层次的开放合作。

（三）亚马逊等平台合规经营成为主旋律

合规经营将成为跨境电商的主旋律，龙头公司将更受益。

• 2021年4月底以来，亚马逊开启封号潮，约有600个中国品牌和3000个卖家账号被封。封号原因在于商家存在违规操作，包括“操纵评论”“刷单”和“违规账号关联”等。

• 经历封号事件后，跨境电商合规经营的重要性明显提升，跨境电商步入规范化管理时代，经营更趋合规性、竞争更趋公平化，利于行业长期健康发展，利于头部公司业务经营扩张及提升份额。

亚马逊推出“账户状况保障计划”，意味未来合规经营将占据重要地位。 亚马逊于2022年11月26日推出“账户状况保障计划（AHA）”并于其后公布详细的执行标准，分别为低、中、高、严重四个等级。AHA在某种程度上可减少误封账号的风险，同时使得卖家能有机会先联系亚马逊官方解决问题；此外，我们认为，AHA意味着亚马逊未来对于商家合规经营的判定将更标准化，也意味着合规经营的重要性提升。

（四）海运价格下降，海运体系恢复正常

海运价格下降，跨境电商费用端迎来改善。 2021年12月起，海运价格从高点降落，此前全球港口持续拥堵让有效运力供给备受压力，海运费下降反映市场供求关系紧张态势得以改善。

我们拆分跨境电商成本结构发现，物流成本占比较高，因此海运价格大幅下降将明显降低跨境电商公司的费用端、提升利润端。

（五）AI大模型为行业发展“如虎添翼”

随AI产业加速增长，下游商业化应用场景将不断成熟，电商领域与AI大模型可天然契合、可显著受益。

• 据《中国AIGC产业全景报告暨AIGC 50》，随着更多资本、人才、场景数据的注入，AI产业将加速增长，预计2025-27年将进入应用蓬勃期，2028-30年将进入整体加速期，2030年市场规模将超万亿元，将催生完全不同的新业态。

• 电商行业有庞大的底层商品数据、消费者画像数据以及渠道数据等，“人货场”均存在AI商业化应用落地的契机，因此与AI大模型可天然契合、可显著受益。

• 我们认为，近年来电商行业红利正逐步消减、竞争亦日趋激烈，通过AI大模型的应用(强大的数据汇总能力与深度学习能力等)将有望为行业发展赋能，实现增收提效。

跨境电商作为电商版图中的重要环节，有望通过AI大模型实现新发展、新跨越，短期看有降本增效的空间，长期看有增收增益的趋势。

• AI大模型将在跨境电商的选品、文案生产、产品图制作、客服回复、多语种翻译、广告投放等环节进行应用，将带来效率的提高以及人工等成本的降低。

• 未来，跨境电商公司有望进一步将AI大模型或其他数字化工具与自业务身布局和发展方向更好的结合，通过技术研发应用及人才储备，为业务赋能，带来降本增效。

我们认为，随着行业变革，未来跨境电商行业发展将呈现四大趋势。

第一，跨境电商“品牌化”趋势显现

• 品牌是影响消费者购买决策的重要因素，以美国为例，Criteo 2019年针对美国消费者开展的调研显示，超半数的美国受访者表示购买决策受到品牌价值的影响。

• 我国跨境电商早期以白牌产品为主，但随供应链的完善、产业集群进一步的发展等因素，越来越多的跨境电商企业正推进“品牌化”打造，品牌势能将成为未来跨境电商企业竞争力的核心之一。

第二，跨境电商助力制造业智能升级

• 行业上游供应商面临产品生产周期长、无法满足消费者需求的滞销风险。随着行业下游终端消费人群和需求的变化，越来越多的供应商开始调整供应链的节奏，订单逐步变小，款式逐渐变多，并且压缩生产周期，但是传统工厂普遍缺乏小订单的处理能力。

• 行业中游的跨境电商平台将上游生产和下游终端消费直接链接，生产端按照实际消费情况规划设计、产量、产能分布，实现资源的最优配置，同时通过消费数据建模，为小规模私人定制的实现提供基础支持。

第三，C2B商业模式

• 目前，千禧一代人群占到美国总人口的五分之一以上，而 Z 世代人群已经超过 1 亿，追求个性化是 Z 世代和千禧一代的购物的主要特征。个性化潮流和消费者行为变化在创造了个性化需求市场的同时，催生出“客户驱动，用户第一”的 C2B 商业模式。

• C2B 模式最明显的特征就是以用户为主导，用户从商品的被动接受者变成主动参与者，甚至是决策者。

第四，由纯线上模式向全渠道模式转变（包括独立站、线下渠道等）

• 近年来线上交易凭借效率和成本优势高速发展，吸引大量传统贸易企业投入电商市场。但线上大量同质化产品、产品与消费体验不佳、退货率高、获客成本上升等问题也开始显现，跨境电商用户的消费关注重点逐步转移到商品质量和购物体验上。

• 相较纯线上购物模式，线下购物的质量背书作用和购物体验优势更加明显。线下实体店可作为线上的补充，提供产品展示和消费体验空间，从而提升用户体验和满意度。因此，线下门店引流、线上平台进行转化和服务或成为行业的新发展方向。

2.2. 竞争格局：大行业小公司，执牛耳者望持续领跑

（一）B2C跨境电商行业的进入壁垒与行业竞争格局

B2C跨境电商进入壁垒主要包括品牌、资金、技术、供应链等要素，汇聚全要素的门槛相对较高。

• 泛品：泛品跨境电商因sku较多，核心壁垒在于对供应链及存货的高效管理能力，因此凸显其采购管理等关键信息系统的重要性，一般需对软件开发、系统维护、网络信息安全等领域具有专业知识和实践经验的技术型人才。

• 精品：精品跨境电商sku虽相对较少，但品牌价值更为重要，品牌力的塑造同样与供应链壁垒息息相关，而供应链的打造需要科学规划和实践检验配合、长时间的积累和改进以及资金的支撑。

  
  

B2C跨境电商行业集中度较低，但由于各自处在不同的细分赛道、并未形成直面竞争关系。

• 由于B2C跨境电商行业涉及不同细分方向，选品策略可分精品与泛品，精品赛道又可细分为消费电子、家电、服装配饰、家具家居、户外运动等，因此竞争格局高度分散。

• 此外，据易观数据显示，2018年年销售额在250万美元以下的跨境电商超过85%，销售额超过1000万美元的大卖家仅占2.25%。从销售额和销量上看，小型卖家仍占市场主流，行业集中度偏低。

我们梳理国内已/拟上市的主要跨境电商公司发现，头部公司份额仍较小，未来提升空间高。

• 我们用A股及港股已/拟上市的主要B2C跨境电商公司的营收约597亿元除以行业整体规模(备注：B2C跨境出口电商规模，依据弗若斯特沙利文数据)，其份额仅1.85%，印证市场仍高度分散；加入在分子端加入SHEIN，计算出份额亦仅约6.77%。

• 我们认为，未来行业的马太效应将更加显著，头部公司将通过规模效应以降低成本、提升竞争壁垒，同时进一步优化供应链、强化品牌力、提升数字化能力以占据更大市场。大多数中小公司因缺乏供应链管理、品牌孵化及运营等能力或难实现快速发展。

（二）B2B跨境电商行业的进入壁垒与行业竞争格局分析

B2B跨境电商的商业模式与B2C大为迥异，其进入壁垒包括供应链、生态系统、增值服务等。

• 以供应链资源壁垒为例，供应链资源聚合可打造商品供应和物流服务的能力，丰富的供应资源以及与上游供应商长期稳定的关系可令平台为买家提供稳定的货源。

• 以增值服务壁垒为例，如物流仓储能力、供应链金融服务、支付服务等将有效保障平台生态体系的完备，为吸引更多卖家、买家奠定坚实基础。

从几家典型的B2B跨境电商竞争格局看，小商品城的chinagoods平台虽为后起之秀，但依托义乌线下场景优势发展迅猛。

• B2B平台并不能直接按抽佣方式获得收入，因此如何围绕平台搭建生态体系至关重要。

• 有阿里国际站与中国制造网等珠玉在前，CG平台依托义乌庞大的出口市场以及小商品城的核心区位优势等，以贸易数据整合为核心驱动，构建真实、开放、融合的数字化贸易综合服务平台；自2020年上线至今，已实现GMV的高速增长。

2.3. 模式分析：平台与大卖齐轨连辔，细分赛道各有千秋

（一）按消费群体不同，可分为B2B与B2C模式

跨境电商企业可分为B2B与B2C模式。 B2B与B2C的区别主要在于消费群体的不同以及业务模式、交易模式等的差异，B2B的消费群体以企业类客户居多，且订单呈现大批量采购的特征。此外，B2B跨境电商平台一般带有鲜明的多品类多维度展示特征以吸引商家入驻，如阿里国际站、中国制造网及chinagoods等，且部分平台可提供一站式的履约或金融服务；B2C跨境电商又可分为自建独立站与依托亚马逊等第三方平台，其消费群体以个人消费者居多。

（二）B2C跨境电商：按交易平台与选品策略可细分为四类

跨境电商企业按照交易平台是否自建网站及选品策略角度可分为四类。 分别为精品策略+第三方平台、精品策略+自建平台、泛品策略+自建平台、泛品策略+第三方平台。但部分公司具有精品+泛品双线业务，部分公司具有第三方+自建平台多个渠道，所以在分类过程中一般依据比重较高的业务。

自营模式(自建独立站)特征 ：跨境电商独立站即通过自己搭建的网站直接面向海外消费者，其本质是电商网站，拥有独立的域名、服务器和网站页面，不依赖任何第三方平台，而是自主推广、销售和服务自己的商品或服务。

大卖模式之泛品类特征： 泛品是指客单价较低、sku数量及品类较多且竞争相对较低的产品，如华凯易佰的泛品商品客单价基本集中在13-17美元左右。在泛品模式下，跨境电商企业主要通过自主开发的采购管理系统结合国内的供应链资源，通过线上或线下渠道进行成品采购，因此供应链的高效管理与存货的精准管控更为关键。

大卖模式之精品类特征： 精品是指客单价相对较高(对比欧美线下同品类产品仍具备较强竞争力)、sku数量较少、具有较强品牌力与性价比优势的产品，如赛维时代的家居服、安克创新的充电产品等。在精品模式下，跨境电商企业通过深挖优质供应链资源，以精品化、差异化、高品质的产品和服务形成一定的品牌溢价，提升商品附加值。

总结： 跨境电商企业模式众多，平台与大卖模式齐轨连辔，各细分赛道龙头均各有千秋。

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公司对比：根深铸就叶茂，精益发展、品牌打造、数字化运营为主基调

3.1. 商业模式：欧美+亚马逊为核心特征，多区域、多平台布局稳扎稳打

（一）按销售地区：欧美地区为主

多数跨境电商公司销售地是欧美地区。 除吉宏股份深耕东南亚+东北亚地区外，多数跨境电商公司基本以为欧美地区销售为主，且从历史时间序列看相对保持稳定。其中子不语、赛维时代、安克创新以北美为主，致欧科技以欧洲为主，华凯易佰、三态股份的销售地较为分散。

以赛维时代与致欧科技为例：

• 赛维时代：北美地区为第一大销售区、且收入占比大幅上升，自2018年的64%提至2022年的85%；欧洲地区为第二大销售地区，收入占比有所下降，自2018年的29%降至2022的11%。

• 致欧科技：欧洲地区为第一大销售地区，2020-21年收入占比稳定在约60%，2022年降至57%；北美地区收入占比稳健提升，自2018年的39%提升到2022年的42%。

更聚焦欧美市场的原因分析： 欧美地区电商市场经济基础较好、客单价较高且线上购物的心智较为成熟。其中，美国市场的特征尤为鲜明：规模大、成熟市场、配套体系完善、基础设施成熟。

展望：欧美稳健增长，东南亚、拉美前景较好。

• 与此同时，我们发现部分跨境电商积极推进其他地区如中东与拉美市场的布局，如SHEIN继欧美市场后，中东与拉美市场正崛起成为新一极，其中中东市场客单价高于欧美且需求较旺盛。

• 展望未来，欧美市场仍将保持稳健增长，其电商市场保持约10%的增速；东南亚、拉美地区增长将更为迅速。

（二）按销售渠道：亚马逊平台为主

多数跨境电商公司销售渠道是亚马逊为主：

• 亚马逊占比约90%左右： 子不语、赛维时代亚马逊占比较高，均为90%左右，其中子不语过去曾以WISH为主，但随着WISH的平台优势被削弱，子不语转向以亚马逊为主；赛维时代独立站占比在过去三年亦下降、亚马逊占比则稳步提升。

• 亚马逊占比超50%： 华凯易佰约85%、致欧科技约68%、安克创新约56%同样较高；其中部分公司如安克创新推进或线下布局(2022年占比33.7%)，亚马逊占比有一定下降。

• 亚马逊占比较低： 1)三态股份亚马逊占比31%，其他平台包括shopee、eBay等；2)吉宏股份与焦点科技为独立站形式，其中吉宏股份为社交跨境电商，焦点科技为自建平台即中国中国制造网。

以赛维时代与致欧科技为例：

• 赛维时代：主要通过 Amazon、Wish、eBay、Walmart 等第三方电商平台及垂直品类自营网站面向消费者开展线上商品销售业务。其中第三方电商平台为公司最主要的销售渠道，亚马逊平台2020-22年销售收入占比自2018年的60.5%提至2022年的88.9%。

• 致欧科技：线上B2C模式收入占比连续3年超80%，为最主要的销售渠道；其中亚马逊平台2020年-22年销售收入占比分别为72/68/68%，ManoMano、Cdiscount、eBay等平台的销售占比较小。

更聚焦亚马逊的原因分析： 从平台生态规则、对卖家的政策、配送体验等方面进行对比，亚马逊的优势强于Wish与eBay平台，因此后两者的市场份额出现下滑，亚马逊进一步集中。

（三）按仓储及物流配送方式

亚马逊跨境电商均以FBA为主，但部分公司海外自营仓逐步推进：

• 销售渠道以为亚马逊为主的跨境电商重，基本以FBA配送为主。其中致欧科技因其品类原因，在北美、欧洲有较多的自营仓布局。

• 其它跨境电商公司中，以空运为主的SHEIN与多种方式并存的TEMU均在推动北美海外仓建设，随着海外仓落地将显著改善履约体验并降低成本；吉宏股份同样以空运为主，由于东南亚地区地理距离较近，暂无建设海外仓的计划。

（四）按产品品类：精品类跨境电商多聚焦某一赛道

泛品类跨境电商SKU众多，精品类跨境电商多聚焦某一赛道：

泛品： 吉宏股份、华凯易佰、三态股份为泛品电商，目前并无占比超40%的单一品类。

精品： 安克创新聚焦消费电子（尤其是充电类），致欧科技聚焦家具家居，赛维时代与子不语聚焦服饰。

以赛维时代与致欧科技为例：

• 赛维时代： 主要产品主要包括服饰配饰、百货家居、运动娱乐和数码汽摩四大系列。服饰配饰收入占比最高，2020-22年自47.1%提至67.4%；百货家居占比自20-21%降至2022年的12.9%；运动娱乐收入占比2022年为15.1%(过去5年同样呈现波动)；数码汽摩收入占比2020-22年呈降低趋势，2022年占比仅1.68%。

• 致欧科技： 主要产品包括家具系列、家居系列、庭院系列、宠物系列四大系列。家具系列收入占比保持在49-52%；家居系列收入占比保持在34%左右；庭院系列收入占比保持在9%-10%；宠物系列收入占比虽较低，但从2020的5.91%提至2022年的7.02%。

3.2. 优势对比：数字化管理如切如磋，品牌化打造如琢如磨

总结核心优势：我们梳理头部B2C跨境电商公司核心优势发现，基本集中在数字化系统、性价比优势、供应链管理等方面。

• 以性价比优势为例，如SHEIN、赛维时代、致欧科技等的核心产品基本为线下渠道同品质商品价格的30%-60%左右。

• 以品牌优势为例，SHEIN一枝独秀；赛维时代的家居服产品基本占据亚马逊同品类best sellers榜单前十中的大部分席位，市场份额预计达到20%以上；安克创新充电类产品同样位居翘楚。

3.3. 核心财务数据：头部公司规模稳健扩张，盈利能力企稳回升，经营效益与存货管理强化

（一）营收与净利规模：安克创新规模最高，其他头部公司营收规模基本位于40-60亿元

头部B2C跨境电商公司过去五年营收、净利CAGR均超20%，印证经营扩张与份额提升逻辑。

• 营收：按2022年口径计，安克创新142.5亿元位居第一，致欧科技、吉宏股份均超50亿元，华凯易佰、赛维时代位于40-50亿元；我们判断2023年部分头部公司或将继续保持超20%的营收增速。

• 归母净利：按2022年口径计，安克创新11.43亿元位居第一，焦点科技3亿元、致欧科技2.5亿元、华凯易佰2.16亿元位居其后，其他公司均为1-2亿元；但较多公司2022年受到海运价格高企等外部环境影响，2023年部分头部公司将录得超50%以上的高增、对应归母净利规模将达到约4亿元左右的水平。

• 2023年预判：H1致欧科技、华凯易佰、吉宏股份均发布业绩预增公告，录得高增。展望2023年，头部公司将保持高增趋势，主要因海运价格下行、平价消费需求及高效的存货/供应链管理等因素。

（二）盈利能力：海运价格拖累毛/净利率，随外部环境改善+产品结构优化盈利能力将回升

过去3年毛/净利率受宏观环境影响，2023年起将显著回升。

• 毛利率：焦点科技毛利率超80%主要因其业务属性；其他B2C跨境电商中，子不语、赛维时代因聚焦服饰品类且尾程不计入成本，毛利率分别高达77%、66%；吉宏股份、安克创新、华凯易佰基本位于35-40%左右；家具家居为主的致欧科技毛利率相对较低。

• 净利率：焦点科技净利率超20%(原因同上)；其他B2C跨境电商中，三态股份、安克创新较高，均超8%，其中三态股份高峰时间达13%；其他公司基本位于3-6%左右。

• 2023年预判：我们认为，2022年因海运价格较高，因此多家公司净利率水平均受影响，从历史数据看常态化净利率普遍位于6-10%左右，我们看好2023年及之后净利率将稳步回升(2023年回升较快，2024-25年更多受各公司产品结构优化或相关费用下降等影响)。

ROE与ROIC在过去3年受外部环境影响，未来将企稳回升，经营效率将是核心因素。

• ROE：过去三年ROE呈现分化，按2022年口径计，三态股份27.6%最高（周转率优秀），安克创新16.7%、子不语14.1%、致欧科技13.8%、焦点科技13.4%、赛维时代12.7%均较高。

• ROIC：ROIC同样呈现分化，按2022年口径计，安克创新16.3%最高（周转率优秀），焦点科技13.7%、子不语13.5%、赛维时代12.7%、致欧科技11.7%均较高。

• 2023年预判：我们认为，随着净利率、周转率回升，ROE及ROIC有望提高，运营管理较好的公司有望表现更佳。

（三）费用率：整体呈下降趋势，泛品型公司开发信息化系统、头部精品型公司推动产品研发导致研发投入车载斗量

多数公司费用率呈下降趋势，但部分公司销售费用有一定提升。

• 整体费用率：多数公司呈显著下降趋势，部分公司2018-22年降幅超10pct；按2022年口径计，赛维时代、焦点科技超50%；其他基本位于25-35%左右，主要由销售费用构成。

• 销售费用率：多数公司呈显著下降趋势(部分公司受运输费用重新归类的影响)，按2022年口径计，赛维时代56.2%最高，焦点科技37.8%位居其次；其他公司基本位于20-30%左右，但非服饰的品牌公司相对较低。销售费用主要由广宣等构成。

• 管理费用率：多数公司基本稳定，按2022年口径计，焦点科技10.5%最高，华凯易佰5.5%位居其次(与历史有业务需要解决有关)；其他基本位于2-3%左右。

• 研发费用率：多数公司均有提升、反映出对研发投入重视程度增强，按2022年口径计，焦点科技12.1%最高，安克创新7.6%位居其次， 吉宏股份、三态股份均超2%。

• 2023年预判：我们认为，随着未来AI赋能提效、头部公司品牌化战略继续推进，销售费用率望小幅下降；考虑到系统研发、产品研发投入等因素，研发费用率或将小幅提升。

  
  

（四）经营效益：头部精品型公司人均创收较高

致欧科技、安克创新人均创收及人均创利位居行业翘楚。

• 人均创收：按2022年口径计，致欧科技471万元、安克创新394万元位居前列，多数公司均在200万元以上、精品型公司排名居前。

• 人均创利：2021-22年因行业外部因素扰动，多数公司人均创利出现下滑，按2022年口径计，安克创新、致欧科技均超20万元。

• 2023年预判：我们认为，多数公司人均创收将延续提升趋势，人均创利将明显改善，头部精品型公司将保持领先优势。

（五）存货管理：呈现分化，泛品型与品牌力强的精品型公司居前

存货管理作为重要指标，近年来头部公司的存货周转率提升。

• 存货周转率：受行业外部环境影响，2020-22年(尤其是亚马逊封号事件后)部分公司存货周转率有一定波动；按2022年口径计，三态股份、吉宏股份、安克创新周转率较好。

• 存货占流动资产比例：同样有一定的波动，但多数公司2022年有明显下降，体现存货管理效率增强；按2022年口径计，子不语、赛维时代均有较高降幅。

• 2023年预判：存货管理仍将是重中之重，周转率望进一步提升。

（六）成本费用细项拆分：运输+仓储普遍高企，广告与研发费用差异较大

我们拆分头部B2C跨境电商公司核心成本费用支出：

• 采购成本：采购成本与品类有关，安克创新、三态股份相对较高，赛维时代相对较低，多数公司采购成本占比集中在30-35%左右。

• 运输成本：安克创新基本采用亚马逊FBA模式，运输成本与仓储费用相对较低；吉宏股份因主要业务在东南亚，地理位置较近，因此运输成本与仓储费用同样较低；致欧科技因产品品类原因需要用到较多自营仓，因此运输成本与仓储费用均较高。其他公司基本位于20-25%左右（考虑到2022年运输成本高企，2023年预计有5pct左右降幅）。

• 平台费用：品类之间有差异，精品公司一般会获得亚马逊平台的流量等扶持政策，因此平台费用率相对较低。

• 广告费用：吉宏股份较高，与其业务模式相关；多数公司广告费用占比集中在2-8%之间，其中部分公司因打造全网品牌（不仅仅局限于亚马逊平台），因此近年广告费用有提升趋势。

• 销售人员费用：赛维时代最高、达到5.86%。多数公司集中在2-4%之间，其中品牌势能较强的公司相对较低。

• 研发费用：安克创新7.58%、吉宏股份2.76%、三态股份2.44%较高。其他多数公司一般在1%上下，但未来有提升趋势。

4

投资建议：基于盈利前景、经营效益、品牌势能三维度选股

跨境电商契合政策脉络 ，平台与大卖模式各有千秋、发展前景可期，龙头公司将崛起。我们认为，全球电商交易规模将继续保持较快增长，政策支持、供给侧改善等行业利好推动下，跨境出口电商发展前景广阔，龙头公司将依托供应链优势、数字化运营优势等，加快推动品牌力强化及多渠道、多平台等的扩张，有望实现超越大盘的增长。

通过综合比较各跨境电商公司，我们主要基于盈利前景、经营效益、品牌势能等维度选股，同时考虑到供应链/履约管理等因素，跨境B2C电商推荐华凯易佰/致欧科技/吉宏股份，受益赛维时代等；跨境B2B电商推荐小商品城/焦点科技；此外，三态股份即将上市，同时关注SHEIN、TEMU、CIDER等平台型跨境电商的业务进展。

5

风险提示

第三方平台经营风险。 若第三方平台业务模式、经营策略或经营稳定性发生重大变化，或对经营业绩产生不利影响。

国际贸易摩擦风险。 若跨境电商公司主要海外市场的国家或地区改变了进口关税政策，或实行贸易保护主义政策，而跨境电商公司未能采取有效应对措施，则会影响产品在该国的销售。

行业竞争加剧的风险。 若跨境电商公司不能准确把握市场动态和行业发展趋势，提升市场洞察力，则可能在市场竞争中丧失优势，对经营业绩造成不利影响。

进入新兴市场面临的挑战。 出口跨境电商具有明显的地域性，且不同海外电子商务平台运营规则及经验存在较大差异，未来若计划进入新兴国家和地区市场及平台，跨境电商公司或将面临产品开发、品牌营销、市场竞争等多方面的挑战。

存货管理风险。 若未来出现产品市场发生不利变化、市场竞争加剧、跨境电商公司不能优化库存管理等原因，需对该等存货计提跌价准备或予以报损，或对财务状况和经营成果产生不利影响。

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