专栏名称: 高瑞东宏观笔记
对全球宏观和金融市场的思考
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高瑞东 周欣平:投资增速放缓,美国经济边际降温

高瑞东宏观笔记  · 公众号  · 金融  · 2025-02-03 10:27

正文

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核心观点

事件:

2025年1月30日,美国经济分析局公布2024年四季度GDP数据初值:
【1】四季度实际GDP年化季率初值2.3%,预期2.6%,前值3.1%;

【2】四季度实际个人消费支出季率初值4.2%,预期3.2%,前值3.7%;

【3】四季度核心PCE物价指数年化季率初值2.5%,预期2.5%,前值2.2%。

市场反应:

2025年1月3 0日,美股股指收涨,道指、标普500、纳斯达克指数分别上涨0.4%、0.5%和0.3%。10年期国债收益率下行3个bp至4.52%,2年期国债收益率下行3个bp至4.18%。
核心观点:

美国四季度GDP环比增速回落,消费韧性较强,但投资增速趋缓。 一则,从增速看,2024年四季度,美国GDP环比折年率录得+2.3%,低于预期的+2.6%,前值为+3.1%,显示经济动能放缓。二则,从结构看,在感恩节、圣诞节等传统消费旺季刺激下,四季度美国消费韧性较强,个人消费环比折年率为+4.2%,高于预期的+3.2%,拖累项主要来自投资,主因四季度美国大选扰动下,企业投资意愿更偏谨慎,以及波音罢工事件扰动导致运输设备投资环比折年率大幅下滑至-14.0%,上述因素共同导致四季度投资增速趋缓(环比折年率为-5.6%)。

从降息角度来看,2024年四季度回落的GDP环比增速指向2025年美联储年内仍存2-3次降息空间,符合我们年初以来的判断。 一方面,四季度经济数据中,消费表现较好,但主要是来自假日消费推动,持续性有待检验,且1月美国消费者信心指数回落,消费数据在高利率环境下有再次转弱风险。另一方面,特朗普上任后,加征关税即将落地,但移民政策的力度是相机抉择的,减税政策需等待国会批准,这意味着特朗普政策并非全盘托出,其带来的“再通胀”风险是阶段性可控的。CME Fedwatch工具显示,美国经济数据公布后,市场预期美联储在2025年降息的次数升至2次。

风险提示: 美国经济超预期回落;地缘政治形势超预期演变。


一、 2024年四季度美国经济增速回落,2025年年内降息必要性进一步增加

美国2024年四季度消费韧性较强,但投资增速趋缓,导致GDP环比折年率回落。 2024年四季度,美国GDP环比折年率录得+2.3%,低于预期的+2.6%,前值为+3.1%。

(1)消费方面,在感恩节、圣诞节等传统消费旺季刺激下, 四季度美国零售数据韧性较强,环比增速回升 。2024年四季度,美国迎来“黑五”购物节与圣诞节,美国个人消费支出环比折年率为+4.2%,高于预期的+3.2%,前值为+3.7%。展望看,在当前利率再次走高的环境下,叠加特朗普上任后宣布2月1日起对加墨华等的关税落地,近期美国消费者信心回落指向消费端承压,2025年一季度美国消费或有转弱风险。

(2)投资方面,住宅投资表现较好,但非住宅投资环比增速明显回落,是GDP的主要拖累项。 一方面,四季度以来,美国大选扰动下,企业投资意愿更偏谨慎,导致非住宅投资环比折年率由前值的+4.0%下滑至-2.2%,其中设备投资表现偏弱,录得-7.8%的降幅。另一方面,四季度住宅投资环比增速回升,主要是考虑到美联储9月、11月和12月议息会议上连续降息三次,带动抵押贷款利率回落,住房市场需求端受到提振。

(3)净出口方面,特朗普“贸易摩擦”重启带来的“抢出口”效应放缓,进出口增速同步回落。 2024年三季度为规避特朗普胜选后,关税政策落地风险,美国厂商加快进口,进口环比折年率大幅升至+10.7%,在三季度大幅采购后,四季度“抢出口”效应有所放缓,进口与出口环比折年率均回落至-0.8%。

从降息角度来看,2024年四季度回落的GDP环比增速指向2025年美联储年内仍存2-3次降息空间。 一方面,四季度经济数据中,消费表现较好,但主要是来自假日消费推动,持续性有待检验,且1月美国消费者信心指数回落,消费数据在高利率环境下有再次转弱风险。

另一方面,特朗普上任后,加征关税即将落地,但移民政策的力度是相机抉择的,减税政策需等待国会批准,这意味着特朗普政策并非全盘托出,其带来的“再通胀”风险是阶段性可控的。(详见2024年12月30日外发报告 《为什么我们认为2025年美联储将超预期降息?——解构美国系列第九篇》

此外,2025年1月FOMC会议显示,在美国经济软着陆、“再通胀”风险阶段性可控的情况下,美联储降息空间依然存在。 2025年1月议息会议上,美联储暂停降息转向观望,并在1月申明中删除“通胀已经朝着2%的目标取得进展”的表述,但在记者会上,鲍威尔表态也显示出美联储的“鸽派”立场,表示“申明中措辞变化并非为了发出信号,只是精简了对于通胀问题的表述”,并强调美联储“无需匆忙调整货币政策立场”,显示2025年美联储货币政策基调仍为宽松,避免对经济造成过大的冲击。

美国2024年四季度经济数据公布后,市场预期美联储在2025年降息的次数升至两次,符合我们年初的判断。 CME Fedwatch工具显示,CME Fedwatch工具显示,市场预期最早于2025年6月降息25个BP,概率为47.0%,前一日为46.7%,10月进一步降息概率为32.9%,前一日为32.4%,年内累计降息2次。

二、 消费:传统消费旺季刺激下,美国消费市场回暖

2024 年四季度美国消费支出环比增速高于市场预期,显示消费市场回暖。 2024年四季度美国个人消费支出环比折年率为+4.2%,高于预期的+3.2%,以及前值的+3.7%。 其中,耐用品、非耐用品消费环比 折年率 分别为+12.1%、+3.8%,服务消费环比 折年率 为+3.1%,高于前值的+2.8%,维持较强韧性。

(1)商品消费:汽车、家具家电以及休闲用品消费回暖

2024年四季度耐用品消费环比折年率为+12.1%,分项看,受益于美联储连续降息,以及假日消费刺激,对利率较为敏感的汽车及部件(+13.9%,数值指环比折年率,下同)消费明显回暖,家具家电、休闲用品消费环比折年率也较上季上行至+6.4%、+16.2%。非耐用品消费环比折年率为+3.8%,其中服饰消费环比涨幅领先(+7.6%),石油及能源消费环比折年率为-1.7%。

(2)服务消费:韧性仍在,医疗、交通、金融服务表现较好

2024年四季度服务消费维持韧性,环比折年率为+3.1%,前值+2.8%。分项来看,服务消费主要由医疗(+4.1%)、交通(+3.4%)、金融服务(+3.4%)支撑,家庭服务(+1.4%)、娱乐(+2.0%)表现相对偏弱。



三、 投资: 非住宅投资环比增速回落,住宅投资表现较好

住宅投资环比增速回升,非住宅投资中设备投资转弱。 2024年四季度私人投资环比折年率为-5.6%,低于前值的+0.8%,拖累GDP环比折年率1.0个百分点。分项来看,非住宅投资环比折年率由前值的+4.0%回落至-2.2%,其中建筑、设备、知识产权投资折年率分别为-1.1%、-7.8%和+2.6%;住宅投资环比折年率由前值的-4.3%升至+5.3%;私人存货变动额较前值减少,拖累GDP增速0.9个百分点。

(1)住宅投资:环比增速回暖,预计2025年维持相对高位

从利率水平看,截至2025年1月30日,美国30年期房贷利率已经较2024年7.22%的最高点减少27个BP至6.95%。考虑到利率水平回落将提振居民购房意愿,以及2025年美联储年内仍存2-3次降息空间,待降息周期持续演绎,美国房地产周期有望开启,新房需求端受到提振,新开工将稳定在相对高位,叠加成屋改造需求上行,预计2025年美国住宅投资环比增速将维持相对高位。

(2)非住宅投资:建筑投资环比降幅收窄、设备投资环比增速回落,知识产权投资维持韧性

建筑投资: 建筑 投资环比降幅收窄,2024年四季度环比折年率为-1.1%,增速较前值的-5.0%有所回升。四季度以来,美国大选扰动下,企业投资意愿更偏谨慎,对制造业建筑开支形成抑制,但建筑投资环比降幅收窄也说明美国经济软着陆背景下,投资端大幅恶化的概率不大。

设备投资: 设备投资环比增速明显回落,2024年四季度环比折年率为-7.8%,前值为+10.8%。其中信息处理设备、工业设备、运输设备投资环比折年率分别为-9.5%、+1.1%和-14.0%。其中,运输设备投资明显转弱主要是因为2024年下半年波音公司罢工事件的短期扰动,工业设备投资表现稳定,同样说明美国经济软着陆背景下,投资端韧性犹存。

知识产权投资: 2024年四季度知识产权投资环比折年率为+2.6%,前值为+3.1%,维持一定韧性。

(3)库存:美国补库力度放缓,库存变动对经济造成拖累

2024年上半年,美国进入主动补库阶段,二季度私人存货拉动GDP正增1.1个百分点,三季度私人存货变动额较前值小幅减少,拖累GDP增速0.2个百分点,四季度进一步放缓,拖累GDP增速0.9个百分点。展望来看,考虑到特朗普支持对内减税,鼓励制造业回流美国,有助于提振企业补库意愿,预计私人存货维持稳健,转为经济的贡献项。







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