来源：CMB金融市场部

作者：刘洋

上周五开始，资金面开始持续宽松，然而收益率的不断上行给期待5月行情的投资者浇了一泼冷水，阴跌模式开启，乌云笼罩。

       近期股、债、大宗市场“三杀”，市场已完全由金融监管预期主导。5月初以来，10年国债到期收益率已累计上行23bp至3.70%，创2年以来新高。短端调整幅度更甚，1年国债到期收益率累计上行26bp至3.43%，收益率曲线熊平。10年国开累计上行21bp至4.39%。

      近期央妈态度也发生了一些转变。前期随着银监会一系列强监管文件的出台，市场认为“银监关上一扇门的同时，央妈会打开一扇窗”。然而，用期限更短的7天逆回购代替MLF、颇具上帝视角的连续三日净回笼，在一定程度上证伪了此猜测。

       前期卖方分析师纷纷用债券与贷款的比价强调当下债券的配置价值，但一级市场却越发越高，始终看不到配置盘的力量。习惯牛市思维的市场参与者纷纷猜测何处是利率的顶，但市场一再忽视基本面、资金面利好因素，10年国债关键点位接连被攻破，一致预期上限3.6%已失守。左侧交易者爬不到利率山顶，多头纠结是否要继续扛的同时卖方分析师应该正在犹豫是否上调预测区间吧。

       周二，媒体澄清证监会对集合资管产品主要是进行整改而非清理，依旧可以滚动发行，但市场并无反应，收益率在没有明显利空的情形下无阻力上行。周三5年国债的续发引起市场高度关注，中标结果比预期还差，一级带动二级飞。时至今日，前期还抱有一丝幻想的多头应该彻底扎心。近期互换利率也大幅上行，月初至今FR007 5Y上行19bp至4.17，1Y上行16bp至3.84%，已逼近14年6月的水平，1*5较前期有所拉宽。短端互换利率上行说明市场对未来资金面难言乐观，而长端互换利率与现券收益率相关性较大。在没有太多对冲工具的情况下支付固定利率成为降低风险敞口、规避利率上行的重要途径，但也需警惕二者出现背离。

       展望后市，资金面上，目前外汇储备保持稳定，观察公开市场操作以揣摩央行的态度将成为未来市场关注的重点，央行如何对待5月16日到期的1795亿MLF值得关注；基本面上，整体来看经济依旧处于平稳状态，4月以来工业高频数据虽有回落，但难以跌破政府的增长底线，给金融降杠杆留足了时间；政策面上，“一带一路”峰会将与下周召开，短期内预计不会有大的监管风险，但6月将再次面临MPA考核，且6月为前期监管政策的自查报告提交期，风险值得注意。

       对于一致预期的市场，上涨和下跌的确容易惯性过度反应。我们且不论市场是否超跌，局势未明朗、风险未出清前博取左侧交易机会性价比很低，空仓观望为上策。止损是交易的本钱，留得青山在，不怕没柴烧。

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