新三板环保PK主板，优势何如？四大逻辑，26只标的，投资大环保你值得拥有！【安信新三板·诸海滨团队】

风险提示：PPP推进不及预期；政策变动风险；项目推进不达预期

再出发：拨云见月，散雾观花

环保行业承接着国家政策层面的重大决策，未来将是资本市场发展的重要前景和方向，高景气度将持续下去。然而，对比分析主板和新三板环保行业，二者之间差异显著，主板环保一片生机，而新三板行业中参差不齐，受益效果明显不足。

在新三板环保行业回首过去重新再出发的征程中，我们将拨云见月、散雾观花，找到新三板环保行业中最亮的星。从新三板环保行业和主板环保行业的对比分析看，两个市场存在协同与分化效应。其中新三板环保行业规模小、资金短缺，整体面临竞争劣势，在应对市场风险时始料未及，难以招架。然而关于新三板环保行业的相关迷思依旧存在。

1.1.1.迷思一：PPP之于新三板，可以有所为

但这类企业只占到全国企业的1%；而另外的99%的中小微企业并没有实力与参与ppp竞标，只能望而却步，作为中标大户的下一级供应商，难以分得一杯羹。

而这一切都源于PPP模式的自身特性、我国资本市场融资特质以及经济法律体系的阶段性特征。这一切注定了PPP的初始玩家便是那些实力雄厚的大企业。从PPP模式自身的性质来看，投资额度大，投资周期长，项目风险高。

巨额的项目投资需要有与之匹配的融资市场提供资金；投资周期长意味着相应的融资结构和利率期限跟上节奏；而高风险的项目需要完备的管理能力。成功的PPP项目要求参与方有能力承担这三大特性所要求的相应能力，小企业在这些苛刻的要求下只能望而却步。

然而中小企业在这一游戏规则下并不是一无所有，像新三板企业在PPP市场下依然可以有所为。

第一方面是放眼新三板环保市场，已经有公司开展PPP项目，PPP模式并非不可为，在PPP市场中分得一杯羹。主要涉及领域是水污染治理、环保等领域。PPP市场并非坚不可摧，各公司需要将PPP放到战略性高度，未来PPP模式将成为环保项目的重要方向。

根据新三板环保公司2014-2016年资产负债率情况，其中2016年资产负债率为47.23%，较2015年下降2.46个百分点。这一资产负债率水平处于始终水平。未来随着PPP资产证券化的持续推进，行业具备着承接资产证券化的水平与能力，行业可进行资产证券化。

参与技术创新型PPP项目是新三板企业的重要出路。PPP市场中第四大特性是创新，包括金融创新、管理创新和技术创新。大量的优质民营上市或非上市企业可以参与其中；而对于技术创新，是新三板企业的重大优势，可以在PPP市场上大有所为。新三板企业凭借自身的创新、技术优势可以竞争技术型PPP项目。

通过优势区域政商和市场资源，作为PPP项目的二级分包商、设备供应商、综合服务商等方式，是参与PPP项目的另一蹊径。对于新三板企业而言，这是在竞争激烈的PPP市场中站稳脚跟的重要方式，也是最具性价比的方式。在一群央企、上市公司中难以异军突起，共同合作实现双赢也未尝不可。

1.1.2.迷思二：新三板环保VS主板环保，我们的优势如何

在第二部分我们对比分析主板和新三板环保行业的优质企业，其中新三板企业规模小、市值小，在市场中份额低。那么新三板企业的优势到底何在，路在何方？

新三板市场作为多层次的资本市场重要组成部分，为中小型企业提供了融资场所和融资渠道。对比主板而言，新三板企业存在着相对优势，主要体现在技术、专业机构辅导、政府补助以及融资方式上。

技术创新持续推进，企业虽小但优。新三板市场中，高新科技公司占比居多，企业规模虽小，但是科技是亮点。特别是科技创新与技术研发在持续推进，新三板企业表现亮眼。通过与高校合作、与专业机构合作研发新技术、新工艺和新产品，为企业发展奠定技术基础。2016年新三板企业整体研发费用占比达到3.71%，较2015年比重上升；而环保行业研发比重也同样提升。

融资手段丰富多样。新三板市场内，各个企业融资方式灵活多样，可以通过发行普通股、优先股、公司债券等金融工具直接融资；也可以通过新三板与其他金融机构搭建的服务平台间接融资。新三板环保行业中，2016年有84家公司实施定增，共计募集31.78亿元，主要用于项目融资和日常流动资金。

国家政策推波助澜，政府补助源源不断。新三板市场中，政府补助一直是助力企业成长的“无形翅膀”，保持着小幅增长。一方面，政府补助对于企业盈利能力、融资能力和创新能力等具有积极的推动作用，助力企业腾飞；另一方面政府补助是政策传导例证，反映了国家政策的支持与红利。新三板环保市场中，2016年政府补助占净利润比重不断上升，达到17.25%。其中主要是科技补助和高新技术奖励。

专业机构保驾护航。新三板市场中的做市商、主办券商和上市辅导制度，使得公司在运营过程中接受着专业机构的指导和持续督导。在专业机构帮助下，挂牌公司能够尽快熟悉资本市场，引进主办券商并对公司实施持续督导，为公司持续发展奠定良好基础。

新三板环保行业中各子板块、各公司参差不齐，从渐欲迷人眼的“乱花”中赏花，我们主张如下选股逻辑。

1.2.1.投资逻辑之行业视角：以高景气行业+PPP模式为主线

经过2016年环保顶层设计和环保政策，三大防治计划——“水十条”、“土十条”和“大气十条”已全部出台，水污染防治法、排污许可证、环境税法纷纷颁布，覆盖环保行业各子板块，全国环境污染治理形成了一个高潮，大量环境治理需求被释放，这对环保细分领域，特别是水环境治理、环境监测检测、工业废气治理等行业的带动和影响非常大。

与此同时，国家大力推广环保项目的政府和社会资本合作PPP模式，更是明确表态在垃圾处理、污水处理等公共服务领域开展PPP模式强制试点。截止2017年3月31日，全国入库生态建设与环境保护PPP项目745个。我们认为PPP 模式仍然将是未来环保产业的主线，随着PPP 持续推进和加速落地，预计环保产业未来将走向大生态，PPP 打包模式将成为常态。

环保政策端上，2017年也将是政策释放的红利之年，关于智慧环保、环保监测、VOCs等是环保行业未来重要发展方向，可重点关注相关公司。PPP模式端上，随着政策的驱动和海量资本的进入，作为环保建设的大趋势的PPP模式，将迎来巨大的规模，转化为业绩，发展之势不可挡。

大气治理板块中，非电改造、特许经营市场以及VOCs是重要方向。改造高峰基本完成，未来景气度依旧，非电改造领域、特许经营市场以及VOCs领域市场空间较大，未来前景向好。

水处理板块，供排水领域向好。在水处理板块，其中水污染治理和污水处理为重要分支方向，市场发展较为缓慢。根据各地市政要求，污水排放量逐年增加，未来处理需求不断上升，市场空间可观，特别是市场目前较为分散，集中度有待提高。水处理行业仍将维持高景气度，水处理行业业务重点将从水污染治理、水环境综合整治等走向流域治理和水生态治理。

固废治理板块，上行通道开启，危废以及垃圾焚烧发电景气度高。新三板环保领域中，固废处理规模占比最大，处于板块上升阶段，垃圾焚烧发电和危废处理板块依托市场空间，盈利模式可观。危废领域在“十三五”时期将保持较高景气度，并维持中高速增长。其中，具备先进技术的企业有望脱颖而出。目前阶段危废处置领域处于初级无序竞争阶段，接下来或将掀起新一轮整合，具有先发优势、资质和经验积累的企业将占据绝对份额的市场。

其中具体涉及到的行业视角股票池主要如下表所示。

1.2.2.投资逻辑之财务视角：关注高成长+低估值企业

从财务视角分析，我们强调环保行业中整体的高成长以及高景气度，并在此基础上关注各细分板块的高成长公司。可具体关注大气治理、水治理和固废处置这三个细分领域，各板块的龙头和白马公司表现亮眼，成长性突出，更是最亮的明珠。我们认为从财务视角关注的高成长选股逻辑主要是：

（1）高市值公司，基本面和财务经营面较为稳健。

（2）净利润3000万以上，16年营收增速在50%以上。

（3）净利润3000万以上，15、16年营收增速30%以上。

在关注标的公司高成长的基础上，还需关注高成长+低估值的公司。其中高成长+低估值的公司具备着持续成长能力。具体股票池如下表所示。

1.2.3.投资逻辑之产业视角：挖掘技术竞争优势+运营经验丰富的公司 

根据第二部分，对比分析主板环保行业龙头和新三板优质企业，可以发现该类企业存在的成功之道，在于商业模式清晰、显著技术竞争优势以及丰富的运营服务经验。 

成功的第一要义是明晰公司战略，商业模式清晰。在各大细分板块中，水处理供排水行业商业模式清晰、固废处理的垃圾焚烧和危废处理商业模式成熟，该类板块整体情况向好。细看各大板块的龙头企业，已经形成完整成熟的商业模式，其中主要有两种模式，一种是专注于某一细分业务的运营服务；另一种是进行环保全产业链的覆盖延展。第二种模式居多，一般采用内延外展方式，开发产业园。在固废领域，生态园区实现产业间资源共享、循环利用的耦合共生关系，产生产业集群效应；在水处理领域，通过工业园区来切入污水处理市场相比较突破分散的单个企业更为高效。

成功的第二要义是具备丰富的运营服务经验，先发优势明显。放眼环保行业的各大优质白马，共同点便是具备丰富的运营服务经验，先发优势明显。环保行业作为公共事业的重要组成，对于资金、人员以及运营模式要求严苛。而各大企业在管理、运营上经验丰富，为公司的稳健发展保驾护航。

成功的第三要义便是技术优势显著，特别是专有技术和产品的研发。专有技术的研发与创新助力增长提速，特别是国家高新科技公司研发的“技术”，使得公司完全不可替代，弥足珍贵。而大多优质企业都具备明显的技术优势，成为诸多客户和供应商的首选，认可度高。特别是核心技术的研发，使得强势企业增速更快，强者愈强。将技术优势作为重要武器无疑将在产业发展中占得优势地位。

1.2.4.投资逻辑之制度视角：卡位净利润3000万，基于pre-IPO公司质更优 

根据数据，从制度层面，我们卡位净利润3000万，并关注标的公司的财务质量与未来IPO潜力，主要选股逻辑如下：

（1）精选层潜力:创新层板块，营收增速超过30%并实现净利润3000万以上。

（2）净利润3000万以上,实现2015、1016营收持续增长，尚未申报上市辅导。

（3）已经申报上市辅导，并处于做市板块的公司。

1.2.5.投资之新三板环保股票池：深耕高景气度行业，布局高成长低估值

根据四个维度的投资逻辑，我们构建了新三板环保行业股票池，涵盖了26家公司，包括产业、行业、财务以及制度维度的多视角选股。其中主要集中在环卫、固废危废处置、大气治理VOCs领域以及水生态治理板块。高景气度板块是投资的重要依据，而高成长+低估值是最重要的驱动力。