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海外高频跟踪 | 风险资产多数上涨、新屋销售量反弹

申万宏源宏观 · 公众号 · · 2024-12-30 14:59

正文

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作者：

赵伟 申万宏源证券首席经济学家

陈达飞首席宏观分析师

王茂宇高级宏观分析师

联系人：

王茂宇

摘要

特朗普公布上任后主要政策，纳指首次突破2万点

降息预期升温 降息预期升温，纳指首次突破2万点。 当周，纳指上涨0.3%；10Y美债收益率上行25bp至4.40%；美元指数上涨0.9%、离岸人民币升至7.2795；WTI油上涨6.1%，COMEX金上涨0.6%。

特朗普接受采访，公布上任后主要政策。 包括优先驱逐有犯罪记录的非法移民；提高联邦最低工资；征收关税，但无法保证不会提高商品价格；强调总统应对货币政策拥有一定的发言权。

美国11月CPI同比2.7%，符合市场预期，12月美联储降息为大概率。 欧央行12月降息25BP，同时下修通胀、经济增速预测。截止12月7日，美国当周初申领失业金人数略高于市场预期。

风险提示

地缘政治冲突升级；美国经济放缓超预期；美联储再次转“鹰”

每周报告精选

精选一链接：特朗普2.0：从“去通胀”到“再通胀”？

通胀预期并非“特朗普交易”的主要宏观逻辑。2025年，经济的内生力量或推动美国继续缓慢“去通胀”，但叠加特朗普关税2.0和驱逐移民政策后，是否会转变为“再通胀”压力？

一、“特朗普交易”中，隐含了多少“通胀预期”？

下半年海外市场波动剧烈，9月以来美债利率、美元指数上行，其实是“特朗普交易”驱动，通胀并非主线。9月以来，TIPS利率上行幅度远超隐含通胀预期，同时期限溢价上行幅度明显强于短期利率预期。近期美债利率回落则反映美联储降息预期升温，以及贝森特财长预期。

但是，近期公布的数据（PCE通胀）显示，短期内美国通胀压力仍在持续加大，且特朗普政策对于推升通胀的含义可能更大，未来美国通胀对于市场主线的影响是否还有带发酵？美国通胀是处于“最后一英里”的黄昏，还是“二次通胀”的前夜？

二、不考虑特朗普2.0，美国内生性通胀的粘性有多强？

从2024年美国通胀核心驱动因素来看，核心非房租服务、能源通胀趋势可能为降温，耐用品通胀可能后续小幅升温。1）美国薪资增速有一定回落空间，或驱使服务通胀降温。2）若全球油价回落，则能源分项可能有一定降温空间，但空间可能不大。3）耐用品通胀在2024年下半年温和复苏， 2025年耐用品通胀上行弹性可能在美债利率回落阶段更大。

此外，由于房租分项在美国CPI中权重达1/3，其趋势也极为重要。根据前期房价传导，美国房租通胀自2024年下半年至2025年上半年可能阶段性存在韧性，阻滞整体CPI降温，但2025年中期之后房租通胀可能会展现出更大回落空间。

综合上文分析，若暂不考虑特朗普关税、驱逐移民政策影响，2025年美国CPI同比中枢可能下移至2.4%左右，2025年末约在2%左右，核心CPI同比中枢下降至3%左右，虽然整体趋势仍在降温，但是去通胀步伐相较2024年更加迟缓。

三、考虑特朗普2.0，美国“再通胀”压力有多大？

若考虑进关税、驱逐移民政策，2025年美国CPI同比中枢可能更高，特朗普政策可能将是决定美国2025年CPI通胀趋势的主线。如果考虑特朗普政策的外生冲击，对华加征60%关税、对其他国家加征10%关税、驱逐非法移民（130万人）可能分别抬升美国CPI同比中枢约0.4、0.6、0.4个百分点，累计1.4个百分点（如果考虑关税反击，累计或将超过2个百分点）。

展望美联储货币政策，我们倾向于认为12月不降息，2025年上半年降息1次，下半年降息2次，2025年底利率区间下降至375-400bp。关键假设是2025年中左右关税2.0开始落地、并对下半年经济产生降温效果。与此同时，如果仅对中国加征关税，通胀效应或较为温和。

精选二链接：贝森特如何整顿美国财政？

北京时间11月23日上午，特朗普最终提名斯科特·贝森特（Scott Bessent）为财政部长，或将影响特朗普2.0时期的减税、贸易、投资、监管、财政支出等方面。贝森特将如何整顿联邦政府财政和国际收支？他能否实现3%赤字率目标（至2028年）？

热点思考：贝森特如何整顿美国财政？

（一）市场影响：中间派人选，平衡关税与市场担忧

特朗普经几经考量，提名斯科特·贝森特为新财政部长。 贝森特支持减税和放松监管，主张控制财政支出、缓和通胀压力。贝森特在主要候选人里对关税的态度较中性，支持特朗普关税，但更认同其作为谈判筹码，华尔街背景或助力其平衡股票市场利益与关税政策的执行。

贝森特作为“财政鹰派”，主张控制美国财政支出，或有助缓和外界对美国财政赤字扩张的担忧。 9月以来，随着特朗普取胜，市场对赤字失控的担忧情绪逐步扩散，10年美债期限溢价上行达49BP。贝森特历来主张控制债务，主张削减赤字，降低通胀预期，稳定债券市场。

（二）经济影响：主导减税、放松监管，但总体提振作用有限

减税是新财长的首要任务，但增量效果或较低。 贝森特需确保2025年减税法案的顺利通过。若仅延长TCJA原有条款，则更多地体现为保持现状，正向贡献较低。而特朗普新增减税政策对GDP的提振作用仅约0.1%，若减税法案明年下半年通过，则效果还将进一步降低。

新财长明年需执行放松监管政策，但对经济的影响可能也较低。 特朗普主张减少加密货币的监管、放松银行业监管。贝森特本人也支持减轻银行的监管负担，但放松监管的经济影响较为微弱。参考美国国会预算办公室的估算，特朗普每年削减的监管成本仅为GDP的0.07%左右。

（三）对外影响：推进关税议程，总体基调仍偏鹰，或重启制裁手段

财政部、商务部、USTR或主导中美贸易谈判，贝森特或起到一定程度的中和作用，但总体基调较2018年仍偏鹰。 贝森特关税立场虽相对谨慎，但也主张逐步加征关税；商务部部长鲁特尼克为贸易鹰派，支持对华加征60%关税；贸易代表人选尚不明确，总体基调较2018年偏鹰。

财政部可能继续支持将制裁措施作为贸易谈判手段。2019 年贸易战期间，美国财政部将中国认定为汇率操纵国。 贝森特今年8月接受彭博社采访时也表态，针对中国，可以实施制裁或关税，关税可被视为一种经济制裁的形式，目的是解决汇率操纵或贸易不平衡等问题。

报告正文

（一）大类资产：假期交投清淡，风险资产多数上涨

当周，发达市场股指全线上涨，新兴市场股指走势分化。 发达市场股指，日经225、澳大利亚普通股指数、恒生指数、法国CAC40、英国富时100分别上涨4.1%、2.4%、1.9%、1.1%和0.8%；新兴市场股指，伊斯坦布尔证交所全国30指数、泰国SET指数、胡志明指数、印度SENSEX30分别上涨3.5%、2.7%、1.4%和0.8%，开罗CASE30、巴西IBOVESPA指数分别下跌1.9%和1.5%。

当周，美国标普500行业多数上涨。 能源、医疗保健、通讯服务、金融分别上涨1.2%、1.1%、0.9%和0.9%，日常消费、材料分别下跌0.3%和0.3%；欧元区行业全线上涨，医疗保健、能源、金融、公用事业、材料、科技分别上涨2.7%、2.0%、1.1%、0.8%、0.7%和0.7%。

当周，恒生指数全线上涨，行业方面多数上涨。 恒生中国企业指数、恒生科技、恒生指数分别上涨2.3%、2.1%和1.9%。行业方面，能源、综合、金融、工业、地产建筑、原材料分别上涨3.3%、3.2%、2.8%、2.2%、2.1%和1.7%。

当周，发达国家10年期国债收益率全线上行。 美国10年期国债收益率上行10bp至4.62%，德国10年期国债收益率上行9bp至2.43%，法国10年期国债收益率上行12bp至3.21%，英国10年期国债收益率持平前值4.48%，意大利10年期国债收益率上行9bp至3.54%，日本10年期国债收益率上行3bp至1.10%。

当周，新兴市场10年期国债收益率多数上行。 泰国上行2bp至2.26%，越南下行4bp至3.06%，印度上行11bp至6.90%，土耳其上行114bp至29.35%，巴西上行64bp至14.95%，南非下行8bp至9.04%。

当周，美元指数上涨，其他货币兑美元多数贬值。 美元指数上涨0.2%至107.84，欧元兑美元持平前值，英镑兑美元升值0.1%，日元兑美元贬值0.9%，加元兑美元贬值0.3%。主要新兴市场货币兑美元走势分化，菲律宾比索兑美元升值1.7%，韩元兑美元贬值1.9%，巴西雷亚尔兑美元贬值1.8%。

当周，人民币兑美元持平前值，兑日元、欧元、英镑贬值。 美元兑在岸、离岸人民币汇率分别为7.2986 和7.3006，日元兑人民币升值0.7%，欧元兑人民币升值0.3%，英镑兑人民币升值0.1%。

当周，大宗商品走势分化。 WTI原油上涨1.6%至70.6美元/桶，布伦特原油上涨1.7%至74.2美元/桶；焦煤下跌1.8%至1140元/吨，螺纹钢下跌0.3%至3268元/吨。

当周，贵金属下跌，有色上涨。 LME铜上涨0.6%至8958美元/吨，LME铝上涨0.8%至2544美元/吨；通胀预期上行至2.34%，COMEX黄金下跌0.5%至2616.4美元/盎司，COMEX银下跌0.3%至29.7美元/盎司；10Y美债实际收益率上行5bp至2.28%。

（二）美联储：市场预期2025年5月、12月降息

12月FOMC会议美联储偏鹰 ，一度导致市场对美联储降息预期大幅下修，从最新数据来看，市场对2025年美联储降息预期已经调整为5月、12月分别降息一次，关注后续美国12月非农数据，以及特朗普关税政策。

（三） 地产：美国11月新屋销售反弹

11月美国新屋销售66.4万户，市场预期67万户，但仍较10月销售量大幅反弹（飓风影响美国南部销售）。 展望未来，美国地产销售的最大影响因素仍将是抵押贷款利率/美债利率。若2025年上半年美债利率在关税、移民等政策下维持坚挺，则美国地产需求可能难以大幅改善，并可能拖累地产投资。

（四） 就业：美国失业金申领人数低于市场预期

截止12月21日当周，美国失业金申领人数21.9万人，低于市场22.3万人的预期，结合近期小企业雇佣计划指数改善，美国12月就业数据可能较强，特朗普胜选之后美国经济预期明显改善，可能进一步削弱短期内市场对美联储降息预期。

（五）全球宏观日历：关注美国ISM制造业PMI

风险提示

1、地缘政治冲突升级。 俄乌冲突尚未终结，巴以冲突又起波澜。地缘政治冲突或加剧原油价格波动，扰乱全球“去通胀”进程和“软着陆”预期。

2、美国经济放缓超预期。 关注美国就业、消费走弱风险。

3、美联储再次转“鹰”。 若美国通胀展现出更大韧性，可能会影响美联储未来降息节奏。

THE END

+报告信息

内容节选自申万宏源宏观研究报告：

《 百日新政，特朗普的政治资本或被高估 》

证券分析师：

赵伟申万宏源证券首席经济学家

陈达飞首席宏观分析师

赵宇高级宏观分析师

发布日期： 2024.12.30